Equity Research (Bagian 2)

Pasar Saham

Georgius Rinaldo

dodo@kuliahkita.com

PendahuluanSebelumnya Kita telah membahas Net Present Value (NPV) yang dibutuhkan dalam DCF valuation model.

Kita juga telah mengevaluasi harga dari mesin sushi otomatis yang dibeli Bakrie dengan melihat future cash flow dan mendiskonnya (discount) untuk mendapatkan present value-nya (PV). Lalu seluruh PV dijumlahkan untuk mendapatkan NPV.

Apa yang terjadi jika kita ganti mesin sushi dengan saham? Kita akan bahas di materi ini.

Free Cash FlowCash flow yang perlu diperhatikan dalam analisis DCF adalah FCF - Free Cash Flow.

FCF adalah kas operasi berlebih yang dihasilkan perusahaan setelah setelah penggunaan modal untuk belanja seperti pembelian tanah, mesin, dll. Kas inilah yang dinikmati para shareholder setelah belanjda dari modal.

Kas yang tersisa ini menandakan bisnis yang sehat karena semua pengeluaran termasuk investasi telah terpenuhi.

Free Cash FlowFCF dari perusahaan dapat dihitung dengan mudah:

FCF = Cash dari Aktivitas Operasi - Capital Expenditures

Contoh FCF perusahaan X adalah sbb:

Particular (ratus juta) 2011-2012 2012-2013 2013-2014

Cash dari Aktivitas Operasi 296,68 335,46 278,7

Capital Expenditures 86,58 72,47 330,3

Free Cash Flow (FCF) 209,7 262,99 (51,6)

Free Cash FlowKita menghitung cash flow dari data historis untuk memprediksi free cash flow di masa depan.

Cara paling sederhananya adalah dengan mencari rata-rata cash flow di data historis lampau dan ditambahkan secara sekuensial pada free cash flow ke depannya.

Free Cash Flow1. Estimasi cash flow rata-rataMisalkan pada contoh sebelumnya, rata-rata FCF-nya adalah:

FCF = 209.7 + 262.99 + (51.6) / 3 = 140.26 (ratus juta)

Data yang diambil hanyalah 3 tahun, karena menghindari rata-rata dari cash flow yang ekstrim dan perhitungan siklus bisnis.

Free Cash Flow2. Identifikasi growth ratePilih rate yang paling masuk akal. Biasanya dibagi jadi 2 tahap. Tahap pertama adalah 5 tahun pertama, dan tahap kedua adalah 5 tahun terakhir.

Pada 5 tahun pertama misalkan growth rate > 15%, dan 5 tahun terakhir growth rate > 10% . Growth rate 5 tahun terakhirnya diturunkan karena asumsinya perusahaan telah cukup dewasa dan ruang perkembangan terbatas. Acuan ini berbeda-beda untuk setiap orang.

Free Cash Flow3. Estimasi cash flowMisalkan kita tahu bahwa rata-rata cash flow 2013-2014 adalah 140,26 (ratus juta) dengan 18% growth. Maka estimasi cash flow tahun 2014-2015 adalah:

= 140,26 x (1+18%) = 165,5

Tahun 14-15 15-16 16-17 17-18 18-19 19-20 20-21 21-22 22-23 23-24

Growth Rate 18% 18% 18% 18% 18% 10% 10% 10% 10% 10%

Future Cash Flow

165,5 195,29 230,45 271,93 320,88 352,96 388,26 427,09 469,80 516,78

Terminal ValueKita telah mencoba memprediksi free cash flow selama 10 tahun ke depan. Tetapi apa yang akan terjadi di tahun ke 10? Apa perusahaan akan tetap ada? Perusahaan diharapkan terus ada dan beroperasi selamanya. Artinya selama perusahaan ada, berarti free cash akan terus dihasilkan. Akan tetapi ketika perusahaan dewasa, free cash yang dihasilkan akan berkurang atau terus berkurang.

Rate penurunan cash flow setelah fase dewasa ini disebut dengan “Terminal Growth Rate”. Biasanya nilainya < 5%, ideal jika 3-4% dan tidak lebih dari itu.

Terminal ValueTerminal Value adalah jumlah dari seluruh future cash flow yang dihasilkan yang pada kasus ini di atas tahun ke-10 (terminal year) yang pertumbuhannya dengan terminal rate.

Untuk menghitungnya, kita hanya perlu mengambil data tahun ke-10 dan menggunakan terminal growth rate.

Terminal Value = FCF x (1 + Terminal growth rate) (Discount rate - Terminal growth rate)

Terminal ValuePerlu dicatat bahwa FCF yang digunakan pada perhitungan terminal value adalah FCF tahun ke-10.

Jika coba dihitung misalkan dengan data discount rate 9% dan terminal growth 3,5%, maka:

= 516.78 *(1+ 3.5%) / (9% – 3.5%) = 9724,89 (ratus juta)

Waktu terminal ini tidak diketahui karena Kita menghitung dari nilai yang persis ada sampai tak terbatas (literally to infinity).

Net Present Value (NPV)Kita telah menghitung Future FCF untuk 10 tahun ke depan dan juga terminal value (dari tahun ke 10 sampai tak hingga) dari contoh data.

Sekarang kita akan mencari nilai dari cash flow saat ini. Proses ini adalah proses perhitungan Present Value (PV). Setelah ditemukan present value, kita akan mennjumlahkan present value yang didapat untuk mengestimasi Net Present Value (NPV).

Misalkan discount rate sebesar 9%. Untuk tahun 2015-16 (2 tahun dari sekarang), diasumsikan Perusahaan X akan mendapatkan 195.29 (ratus juta). Maka dengan discount rate 9%, present value-nya adalah:

= 195.29 / (1+9%)2 = 164.37*lihat rumus di materi sebelumnya

Berikutnya akan disajikan data dari present value berdasarkan future FCF yang telah Kita hitung sebelumnya.

Net Present Value (NPV)

No Year Growth Rate Future Cash Flow Present Value

1 2014 – 15 18% 165.5 151.84

2 2015 – 16 18% 195.29 164.37

3 2016 – 17 18% 230.45 177.95

4 2017 – 18 18% 271.93 192.64

5 2018 – 19 18% 320.88 208.55

6 2019 – 20 10% 352.96 210.46

7 2020 – 21 10% 388.26 212.39

8 2021 – 22 10% 427.09 214.34

9 2022 – 23 10% 469.8 216.3

10 2023 – 24 10% 516.78 218.29

Net Present Value (NPV) dari Future Cash Flow 1967.17

Kita juga perlu menghitung NPV untuk terminal value berdasarkan discount rate yang ditetapkan sebelumnya:

= 9724.89 / (1+9%)10 = 4107,9

Berdasarkan data itu didapatkan present value dari cash flow adalah:

= NPV FCF + NPV Terminal Value = 1967,17 + 4107,9 = 6075,07

Angka ini menujukkan free cash flow yang menjadi milik shareholder.

Net Present Value (NPV)

Share PriceIni adalah tahapan terakhir dari Analisis DCF. Kita akan menghitung harga saham dari perusahaan X berdasarkan data sebelumnya.

Kita telah mengetahui kira-kira berapa total free cash yang akan dihasilkan perusahaan X (berdasarkan FCF dan terminal value). Kita juga dapat mengetahui jumlah share yang beredar di pasar. Dengan membagi total free cash flow dengan jumlah share, Kita akan mendapatkan harga dari share perusahaan X.

Share PriceNamun, sebelumnya Kita perlu terlebih dahulu menghitung net debt perusahaan dari balance sheet. Net debt dapat dihitung dengan mengurangi total hutang dengan cash & cash balance tahun ini.

Net Debt = Current year total debt - cash & cash balance

Jika hasil dari pengurangan adalah negatif, berarti perusahaan memiliki lebih banyak cash dan harus ditambahkan ke present value dari free cash flow.

Share PriceMisalkan perusahaan X memiliki hutang 75,94 dan cash 294,5.

Net Debt = 75,94 - 294,5 = -218,6 (dalam ratus juta)

Maka, present valuenya akan dikurangi dengan hutang:

= 6075,7 - (-218,6) = 6293,6

Berdasarkan perhitungan terakhir maka total present value-nya adalah 6293,6 (dalam ratus juta).

Setelah data lengkap, Kita bisa mencari harga share dengan:

Share price = Total present value cash flow / Jumlah share

Mislkan jumlah share-nya adalah 17,081 (ratus juta) → angka di materi-materi sebelumnya. Maka share price-nya adalah:

Share price = 6293,6 / 17,081 = 368 rupiah / share.

Inilah output terakhir dari model DCF.

Share Price

Intrinsic Value BandSederhana saja. Value Band ini seperti interval error dari nilai saham yang sebelumnya telah didapatkan. Kita bisa pakai 10% untuk upper band dan -10% untuk lower band. Dengan begitu didapatkan

Lower intrinsic value = 368 * (1- 10%) = 331Upper intrinsic value = 368 * (1+ 10%) = 405

Berarti didapatkan interval harga ideal adalah antara 331 dan 405 untuk harga saham perusahaan yang dihitung.

Intrinsic Value BandBerdasarkan perhitungan di atas, maka:1. Jika harga saham berada di bawah lower intrinsic value band, maka

saham itu dikatakan undervalue → cari kesempatan beli2. Jika harga saham berada di atas lower intrinsic value band, maka

saham itu dikatakan overvalue. → cari kesempatan jual3. Jika harga saham ada di antara band atau pita, bisa dikatakan

harganya wajar. → pembelian tidak terlalu disarankan, dan seseorang boleh menyimpan saham tersebut.

KesimpulanKita telah melihat berbagai aspek dalam equity research. Setelah melalui 3 tahap yaitu memahami bisnis, aplikasi checklist, dan memeriksa valuasi, Kita mendapatkan gambaran dari perusahaan.

Setelah lolos uji tahap 1 dan 2, Kita masuk ke tahap 3. Di tahap ke-3 kita menghitung nilai saham dan membandingkan dengan harga sebenarnya. Jika dibawah lower band, maka beli.

Setelah beli, simpan saham tersebut dan tidak perlu memerhatikan volatilitas harian pasar. Biarkan pasar “membimbing” harga saham.