Determinants of Forestry Investment and Extent of Forestry Expansion by Smallholders in New Zealand

12
Electronic copy available at: http://ssrn.com/abstract=1978326 Review of Applied Economics, Vol. 4, No. 1-2, (January-December 2008) : 65-76 * Commerce Division, PO Box 84, Lincoln University, New Zealand, E-mail: [email protected] ** Commerce Division, PO Box 84, Lincoln University, New Zealand, E-mail: [email protected] *** Commerce Division, PO Box 84, Lincoln University, New Zealand, E-mail: [email protected] DETERMINANTS O ORESTRY INVESTMENT AND EXTENT O ORESTRY EXPANSION BY SMALLHOLDERS IN NEW ZEALAND Bhubaneswor Dhakal * , Hugh Bigsby ** & Ross Cullen *** While there has been a large increase in investment in plantation forestry in New Zealand by smallholders during the past decade, there are still many smallholders who have chosen not to become involved in this land use or who are using only a portion of their potentially planted land for forestry. To understand why this is the case, this paper studies two issues, the differences between those who have and have not established plantation forests, and the factors that explain the proportion of land used in forestry by small landholders who have identified that they have potentially plantable land. Land used for forest plantations is treated as a two-step decision process, where first a landowner must decide whether they would consider planting trees at all, and then secondly how much land would be planted in trees. With this approach, a double hurdle model is used to study planting decisions. Using survey data obtained from 344 landholders in four South Island districts, the results indicate that property-specific factors, such as property size, years of ownership, and ownership being part of a partnership, as well as landowner characteristics such as perceptions of tax policies being favourable for forestry, off farm income level and expectations of increasing log prices were correlated with the decision whether to establish a plantation forest. The factors determining the extent of land identified as being potentially profitable in forestry actually being used for plantation forestry include forestry tax policy, expectations of increasing log prices, regional location of a property, owners annual income, and area used in sheep and beef production. JEL Classification: Q15, Q23. Keywords: forestry investment, land use change, non-industrial forests, double hurdle model. INTRODUCTION In New Zealand, small-scale woodlots are numerous and widely distributed. The use of smallholders land for plantation forestry increased noticeably when agroforestry practices became popular in the 1950s, and when agricultural products lost their markets in the European Union after 1974. The area of land in plantations again increased after the introduction of the new forestry tax policy in 1991 and a significant increase in log prices in 1993. Despite these increases, there are still many landowners with only small or no plantation forests (Statistics

Transcript of Determinants of Forestry Investment and Extent of Forestry Expansion by Smallholders in New Zealand

Electronic copy available at: http://ssrn.com/abstract=1978326

��������������� ������������������������������������ ����!����""#$�%�&'�(&

� ������������ �������������� ��� �� ����������������� ��� �����%�)*�!��������*�+��,-���������� ������������ �������������� ��� �� ����������������� ��� �����%�)�-�!�*,������������.��� ������������ �������������� ��� �� ����������������� ��� �����%�/������,������������.

������������������� ���������

����������������� ���������

����������������������

���������� �������������������������������������

0*����1*����*���!���������-�������������������1���1�������1�1���������1����������2�������!�

�����*������������-�1*����1���������1*���������1��������������*��������*��*�����*�������1�1�

!������������������1*����������������*����������-����������1�������1*�����1��1���������1��

��������������1����3��������1�����*��1*������1*��������1*��������1������1�����������1*�������������

!�1�����1*�����*��*��������*������1���1�!���*������1�1���������1�������1*�����1����1*�1��4����

1*������1�������������������������1���!������������*��������*��*��������1������1*�1�1*���*���

�1��1���������1�!���������5������������������1����1�1��������1���1��������1����1����������

���������*��������1����������������1���������*�1*���1*���������������������1��-�1������1�����

���� 1*��� ���������*������*� �����������!�����1��� ��� 1������0�1*� 1*��������*�������!��

*��������������������1���1�������1��-������������6���-����������1���!1�����������7�������*������

��������8��1*�9���������1���1���1*�������1��������1��1*�1�����1�������������1��������*��������1�

��.��� ��������� ������*��� ����������*��!���-���1� ��� ����1����*��� �������� ��� ���������

�*����1����1�������*��������1��������1�4���������!���-��������!������������1�������������������

�����������4��1�1�����������������-���-�������������������1�����1*�1*������������*�1*���1�

��1�!���*������1�1���� �����1��3*�� ���1���� ��1�������-� 1*�� �41��1� ��� ����� ����1���������!���-

�1��1����������1�!�����������1�����1������!���-�������������1�1���������1����������������1���1�4

��������4��1�1�����������������-���-����������-����������1�������������1��������:��������

��������������������������*�������!���������1����

�������������������;�'��;�7�

���!��������1��������1���1������������*��-������������1����������1������!���*������������

������������

� ���������� ��� ����� ��������������� ���� !����!�� � �������� ����"!���#� $%�� !��� �&

�����%������'� �� �� &��� (�� ���� � &�������� �������� �����"����%� � �)��&�������� (�������

"������(�(!���� ��%��*+,-'���� ���%� ��)��!��!����(���!����������%������.���� ��%��/!��(��

� � ��&����*+0�#�$%��������&��� �� �(�� ���� ���)� � ���������&�����%�� ����!��� ��&��%�

���&������������(����� �*++*�� �����) &�� �� ������� ���)�(����� �*++1#���(����%���

����������%��������������� ���� ��� ������%�� ������������ ��(�� ���� �&�������23�������

Electronic copy available at: http://ssrn.com/abstract=1978326

44 )*�!�������� *�+����<�-*�)�-�!��=������/�����

��������� ���*++45�6������%����*++17#�3 ���(�� ���� �&�������%������ ��� ��� �� ������

����������� ����"� �&�����%���������%��8!���� ��&��%��������� ������ �� �(�� ���� �&������

&����������� ��� ����� ���%���%��������&�(�� ���� ���� ������)����%� ����#

9%����%������� ��&����&&��� ���� ��� ��� ���'� ������� �� �(�� ���� �&�������� ����

����� ��%���� ���(����!����"�� ����� ���� �%����%����"�� ��� !�"����&���!�����&������

������ ��� � �!������ �� ��!��� � &�������� � ��%��� ��! ����� �%��� %���� �� �&���(����!���

&��������%��������(���� �� ������ ���"�!��&������������%�!)%� ���(�� ���� �&�������#��(� � )

� ��%���":�������&��%���������%���%������������"�����(���(��������%�����!����%����!����������.

���&���������� ��!�������������� �� ��� ���(���(�������� ������������������ ���(���(�����#

3�!�������(� )�������������&� ���!����� ��� �������� ��������%��%������ ������!��

�� ��&���&�����������.����&��������!�%������ ������"!���������� ���� ���� ���%(��%�����������#

;�)�2*+�47�� ��3���.���1���#��2*+��7�&�! ��(������������ �%(��"����� �%�!��%���� ����

� �� ������ �� �&����������%������<� ���1���#��2=---7�&�! ���� �)����������� �%(�"�����

&�������� (�� ���� �� � �� %�!��%���� ����#� 6������%��� 2*++=7� ����� ��(������ �� (�����

������ �%(�"����� � �%����&������� ���������� �#�>�������(��&��"�����&��)��!��!����� �

&���������!�(!��%��������"�� �&�! �����"���(���� ��2<!���� ��?�<���(��*+��7#���)!"����1

��#��2*++47�� ��>�����1���#��2*+�07�&�! ���%����� ��� ������ )�� ��%��(��(��������������

�.�������(����(������� ����� ���&��������(�� ���� �(��)������%���;�)�2*+�47���(�������%��

�� ��!��� �&������������%)%���%��� ��� ����"����� �!�"� ������#�@������ �����.�2*++47�� �

A��� �� � ������ ��� 2*+�47� �%����� �%��� �� ���� �&� ���)�� ������� %���� %)%��� ������ �&� &�����

(�� ���� �#�$%��������&� ��������� ������"�� ������ ������� ��&����!��(!�(����!���2��-#�

�)��&�������7�����%� )��� ����� )�&�������!����2������1���#��*++�5����.��� ��?!������*++�5

$��(��1���#��*++,5���)!"����1���#��*++45�$%��%����1������*++07#�;� !�"����&���!����%��������

��������%��������&� &������ � ��%��&�����������(�� ������ �26������1������*+�,5��.� ��

�1������*++07#�� ���!�����&��%������ ���&��� ��!���&���&���������%�!��%���� �������� �%��� )

������ ��. �����)���"�!��������%�� )�(�������&�)���� �� ��%����"�� �&�! �����"���) &�� �

&�������2;���%����1���#��=--15�@������ �����.���*++45�@��)���� ���!""�)���*++-7#

3�!���� ��. )������������� &��!��� ������ ��� &������� �%��� &�!� ��� &������������� �#

$%����&������� ��!���)���� �� ��(���������������)��!��!�����%����������(������&��)��!��!���

� ��&���������!�(!��2<!���� ��?�<���(��*+��7��� ��&��������%��� &�!� ����%����������.���&��

&�������!�(!��2����� ���1���#��*++,5�<!!�!�� � ��1���#��*++45�>������*+�07#�� ���!�����&��%�

���� ���&��� ��!�������� �����!�(�)��(�����������%�� )��� ��. �����)���&�������%�� )����

&�! �����"���) &�� ��&�������2;���%����1���#��=--15�@������ �����.���*++47#�;&�������������

������!����������;���%����1���#��2=--17�&�! ���%������������� &������ �� �� &�!� ����&

�)%"�!��'��������� )�&������� �(����!����!���#

$%��(!�(�����&��%��(�(�������� ����)������������ ��� ��'��&�������� ������ ������� �

"����!�� )������ ������%���� ��� ��������#�$%��&�����":�����������! ������ ���%����!�����&

�� �� !��� �%� )�� � (�� ���� � &�������� "�� �����%�������� � �� ��� �� �&�� �%�� .��� &������� �%��

�((������� &�!� ����%������� ��&������%������� �"���� )� ������� �&��������(�� ���� �#

$%������ ���":�������&��%����!�������������� ���%���&������������(���� �� ������� )��%�

���� ������%�%��� ��� ��������������(��������%����%���(����������(��� ������(��&��"���! ���

(�� ���� �&�������#�� �(����!������%����!����������%�����!�(�� ��%����%��������.����&&��� ����

�1�������1�����>����1���9����1���1����� 41��1����>����1��� 4��������� 40

�� ��� ���'���� �����(���� ����(%������� �� ���!�� �������"!����� ���((���! ����&����� �

!����%�������������������%��&&��� ���� ��%������ ���&��%���(�� ���� �&������#

��������������������������� �����������������

;����� ����� ��� ��'������� �(��"�������%���((��(������������� ��&��� �����"�!��� ����(���

"����� �&��������� �� � &��������(���&����� �������������� �����!��"� �&��#�� �)� �����

�� ��� ���������.������������������ �����&��������&���� ���"� �&�������)��������%� �! ���� �

&��������!���#�@���������%������� ��&��%��%������ �������������������!����������&��������(�� ����

(���&������ ��&��%������������������%����!�%������������������&! ��� ��&����� ��� ��'��(���� ��

����"!�����������������%��� ������ ���((���! ���#

� ������ ������� ������ �.���� ����������%� �� ��� ����%�������������!�%��������!����

��(������ ��� �":�������� ��(��� ���� �)��� ��� )�� ��!���� �� ������� ��� (��(������ ������� ��

&������ ��� ��(��(���� �(��&���� ���� ��#�6�������(����(���� ����%�������������!�%���

%)%��� ������������� ���%�������"�����&��&& &������� )��������������������������%���������&

�����"��� ������ ��&! ���� ������� ���������!����!����((���! ���#�3����%�������(��� �����

%���������� ������ ��&! ���� ������(�������� )�(��"���#�?����������%��&! ��������"��

&��� ������ �� � &�������� ���(������%� �!��� �� ���%&���� ��8!���� ��� ��� �!((���� &�����#

3����%�����������"�� �� ������ ����� ���%���(��:����� �%���8!�.���(���!��� ��������%��

�%� ��%����&������ �����&������ ) ����� ������ ����!�%����&�������#�;���!�%��&����������"!�

� ��(���"��� ������ ��� ��&���������� ��� �������� ���"����(��������!�����&� ����#��� �

��������&��������� ������"���(���� ���(����!����������8!����������� ��� ������ ���������������%�

B"������ �'�����)��!��!���� ������(���!�������� ������&�������#�$%����)!�������� ��� �� ���

������.�������%����� ��&&�����(����!�������� ���� �)��� ����)!���� ��� �������� ��� ��%��

� � ���!���(���������%����&&������ ��� ��!��#

3!":�����������!��������% �����(���� ���� ��(������� ���� ���������%������� �������������

&��������� ����� ������ ����((���! �����%���&���%������!���� ���������! � )�&���"��%�(��&�

� ����.#�� �&��������� ������ ���� �����!� �����!�� ��&&��� ������%��C� ������%��� ������!�

�������� � �� � � ��� ���(����� (��"���#�;�� � ��%��� & � �������.����� �����%������

�� � !�!��������! ���%����(������������� �����!� �#�$%!��� ���(������ ���(���� �����!�����%�

�!���&��� � !�!��������! ���� ���(��&�����������#�6����� )����.��� ��?!�����2*++�7�� �

3%�(����1���#��2*++=7��%���":�������&��� ��� ������ �"��&���!���������

?������D2��2�?�*7�E�2*�F��7�2�?�

=77�;�F�/

�2���7��@G 2*7

�%����

� ���%��(��(���� ��&��� ��!����&�����%����%� �&��������� ��-������*

�?�*

���%��(�������� ���(���� �����!���&� � &�������� ������ ���2�)#��)��!��!��7

�?�=

���%��(�������� ���(���� �����!���&�&�������� ������ ��

���%��&�������! ���&��� �������"��

/ ���������&�����

A ������������&��� ��� ���'�����"!����� �� ������ ���((���! �����&��(��&�

&��������%��� &�!� ����%��&����������(� �� ������

4� )*�!�������� *�+����<�-*�)�-�!��=������/�����

$%���������%�(��"������ ��������� �� �%��&������� �%�����(�� � �%�����!���&��#� �&� 2*�F���7

�� ������%���(��!�����!�� ����/8!��� �*��� ������&! ��� ��&��?�*���?�

=��� ��@������������

�%��:� ��(��"�"��������"!�� ��&��?�*�� ���?�

=���%� ��?�

*

��� ���?�=

���� �"����& �������%�

��(������ "� �&��#� ���(���� � �&� �� �� ����� !���� � &�������� �� �%�� ����%����� ����"��#� 3 ��

&�������� ������ �������� ) ������� ������� ������� ������"������ �(���� ����(������ ��&

(��&��"���� � �%�� &!�!��#�$%���&����� �%�� �������?�*

�� � ���?�=

������!���(�������� �������

(��&��"���#�� �� )�2*�F��7����A���%�������� �/8!��� �*��� �"��&���!���������

A�H���2�?�

*

����?�=

��������@7 2=7

�%���������%������ �����%)%������������� ���&��� ������:� ��(��"�"��������"!�� �&! ��� #

/8!��� �=����%��"�����&���(�������������%��� ��!������ �����(���� ����(%������� �� ���!�� ��

����� ����&���&��������(�� ���� ������ �2���.��� ��?!������*++�5�3%�(����1������*++=7#

$%������� ���"�!���%��%������! �����.��� ��������� ���%������ ������%�%��%�����������

! �����.� ��� �"�� �� ������� �� ��� ���(������ �(������������!"���%!����� 2?�&&����� =--,5

>�� ������*++-7#�� ��%���� �������%��&����%!��������%������� ��"�!���%��%������ ������(�� �

(��� ������(��&��"��� �� ���� �� &��%���� ������� ���(�� ��� �%������ ��%!����� �� �%�������

�"�!���%������ ���&��%��(��� ������(��&��"���������%��������!�����(�� ���#�3 ���������� ��� ���

���� ���%����(�� ����� ���&��%���(��� ����&���������� ���������� ��� ���������&��%���(��� ���

&�������� �� ���� ����%�����%��%����(�� ����� �����(���� ��&� �%��(��� ���� &�������� �� ��� �%�

��(� �� ������"��� �� ������&�"��%��� � !�!��� ��C���������#�$�"�� � ������ �� �� �����

���%��� &�����. )��� ���� �� ��������� � �������� �%���%�����(� �� ������"���� �� �� )

C�������!����� ����%��������� ����%����������C�������!������(�����&��� � !�!�����!��#�@�������

�%��������� ������ �����(����������(�� ��%���!���������&���(� �� ������"������%�C�������!��

2<�%�� *+++7#� � � �%�� (�� �� ��� ��� (�� �� ������ �� C���� �� (���� �&� �� " ������(� �� �� ����"��

2-����*7#�� ��%������ ���&�(�� � )���������C������(�����&��������&��� � !�!��(���������!��#

$%���!"���@!����������� ������(��(�����"�����))�2*+0*7���&�! �����"���((��(�����&��

���))��)����� �������&�������� �� ���!����������� �(��"������!�%���� ��%����!���2?�&&����

=--,5����.�� ��@� )��=--�7#�$%����!"���%!������������� ������&������8!��� �#�� ��%���� ����

�&� �%����!���� �%���8!��� �� ��!���� 27��� ��)����� ������� ������������%��%����� �� ��� ��

����������(�� ����� ���2A?7��� ���27�����)����� ������������������%����!�%���������(�� ��2A

7#

A?�B��C

��E��

�217

A�H��2

��E��

�2�7

=

* --I �

- -

��

� � � �� �� � � � � � � �� �� � � �� �

�%����

C ������������&���(�� ����������"����&����%��(�� �J ���(�� �������

� ������������&����&&�� ����&��%��(�� �J ���(�� ������"���

2 ������������&���(�� ����������"����&����%������ ���&�(�� � )

� ������������&����&&�� ���&����%������ ���&�(�� � )�����"���

�����

� ��(� �� ���� ����"!����� ������ �� ���� ������ ��������%���� � -� � �

���� ��� =

�1�������1�����>����1���9����1���1����� 41��1����>����1��� 4��������� 4+

$%�����!�(�� ��%����%������������������ ������������"!����� �� ��(� �� ���������

���!"���%!������������2?�&&����=--,5�>�� �����*++-7#�3 ���A?�����" ��������� �2-����*7

�� ���((��(����� ���!�����(��"�������� &���A(#�3 ���A

�%���"��%��� � !�!�����!���� ��C���

���!��������((��(��������!�������! ������������&���A#

/8!��� �1� ����(��"�������� �%������� ��� �%��(��"�"���� �%��� �%�� �1*� �� ��� �����!��

��.��������� ���� ����� �(�� ���� �&�������#�$%���������� �"������� ����

A?�H�*�H�A

?

��H��C��E��

�& A

?

��K��?

A?�H�- ��%����� 2,7

�%����

A?

������ ������"���2*�&�(�� �����-���%�����7

A?

� ��E��D*�4�D*�E��

D=�4�D=�E�###�E��

D+�4�D+�E��

4�D+

���!����'������!��� ��&������ �����D���%����(�����������"!���+

�D+

(���������

�?

���%���!���&&�(� ��&���%�� )�&��������(�� � )

��

��� � ��(� �� ��� �� ������������"!������ ������������������ �-�� �

���� ���*

3 ����?������%���%����(� ���&�A

?

����?���%� �A

?�H�-#��&�A

?

�����������%���%���%�����?���%� �A

?�H�*#

� ��%������� ��(�� � )���� ��A?�H�-#

/8!��� ���������! ��������)����� �������������� ���%������ ���&�(�� ���� �&�������#�$%�

�������� �"������� ����

A�H�A

��H��2��E��

�& A

��K��

A�H�- ��%����� 247

�%����

A

������ ������"���2�� � !�!�����!���&����"��������������-���%�����7

A

� �"�����������������!�������&������ �2�%������ ���&�&��������(�� ���� 7

�;

�!��&&�(� ��&����� ������� �&�������

��

��(� �� ��� �� ������������"!������ �����������������%���� �-�� �

���� ��� =

����

/8!��� ��,�� ��4���8!����� !�"����&���(�� ����������"����&���&����������"��%�� ��� ������ �

�&�(�� ���� �&�����������(�������#�������� ��%��������!�����������%�������&�������"�����%��

�)%����(�� � ������ ������� ��� ���%������ ���&�(�� ���� �&�������������(��&����� ���!��

(��(������� ���� ��� ������ �� ��������������������&�����%������ ��� ���#�$������%�������

&����%����!��������"�� ��� ���(�������!������&��� ��� ���� �������=---#�$%��8!���� ���

���������� ���&�!������� ������� )��&&��� ���������&� ������#

0- )*�!�������� *�+����<�-*�)�-�!��=������/�����

$%��&��������� � ��!�������� )���&�8!���� ���"�!���%��(��(����#�$%���� ��!���(��(����

�(��&��8!���� ���!�%�����%���C���&��%��(��(�������� ���%(����!��!������ )�%��&������ ��%�

(��(������� ����(��� ��������&��!��� ���� ��!���#��� ��� ����������������.����%���(����(�� �

�"�!���%����������(��&��"�����&�&��������� ��%��(��(������(����(�� ���"�!���%��������������%��

��!���"�������(��&��"���! ����&���������� ���%��&��������%�����������"��%�� �������(� ��

�&�&������#

$%������ ������� ���.���8!���� ���"�!���%���� ��� ��'��(����(�� ���&�&��������������� �

!��#�L!���� �� ��!�����%��(%�������&&������&�&��������� �&��� )�����������!�%�����%���&&���

�&�(�� ���� �&�������� ���������� ������&�������� �������������� ���%����������(��&��"�����&

&�������#�L!���� �����������������(������ ���"�!����)�(����������������&����(���!���(����

������%�� ����=-��������� ���%���&&�����&� ���������� �����������! ���(������� �&�������

������ �#��� ��� ����������������.����"�!���%�����(��� �����%��&&��� ���)��!��!������

&���������������#

$%�� �%��� ����� ��&� �%�� �!���������� ��� &��� �%�����%��%���(�� ���� � &������#� ��� ��.��

8!���� �� �"�!�� ����� �� &��� (�� ���� � �� ���%(���%� � &�������� ������� "�)� �� ��!����� �&

&������ ��"�!�� &���������(������(��� �����%�(�� ���� � &��������� �����"���%(� � �%�

6����6��������;������� #�$%��&�!��%������ ��� �� �������)��(%��8!���� ���!�%���� �%�

���(� �� �'���)������!(��� ����!���� �� ������� ��(������&������ ��#

$%���!��������(�������"������ ��� ��� ���� ��%��@!�! !����!�%���3���� �� ��$����

��������! ���� ��%��3�!�%����� �#�$�����!����������!�������)� �������%�����(���(�(!���� #

;�.����� ������� ����� �%��� ���� �����8!���� ���"�!�� �%���&&��� ����"����� � �%�����%�

%����� ��%���� ���(�� ������%���!�����%������ ��!������(� �� ��� �"��%�����)����#�$%��&���

�������!������ �������&����� �������(����&�4--��� ��� ����2*,-� ����%�������7��"�� ��

&����L!���"���M��!����������� �#�3 ����%�����(��������.��������� �� �� �����&������(� �� ��

��%�(�� ���� ��������� ���!�����(�(!���� �����������(���&�������"�����&��%��6����6�������

;������� � ����%�������#�$%��8!���� ��������(�� �������&������������������� )�8!���� �

"�&���� �%���� ���� )#��!�� �&� ��-� 8!���� ������������ �-,� �� ��� ���� ���(� ����� �&

�%�%�1���8!���� ������������� �!�����!���"���&�����)����� �� �����#

�����

;������� )���&�������������������� ��%���!����#�$%����������������� ���!� )�;��M;�&��

�� � !�!��� ������ �� �����������"������ �� �%����:!���������!���� ����� &������ �������"���#

� ����%������"����&�! ���) &�� �� ��%���������������!���� ��%����)����� �������#

��������������� �!�"�����#�!���$�%�&����'��(

�!���&��%��1���!���"����!�������=1�������&������ ��� �����%��%���(�� ���� ���� ��**-�����

&���� �� ��� ������%� ��(�� ���� �#�$�"���*� �%���� �%�� �����&�����"����!���� � �%��(��"�

��)����� ������#� 3!��"���� �&� �%�� ����"���� � �%�� (��"�� ��)����� ����������� ���� ��

!� )�����!�������#�$%������"����%��� ���!������ ������(��"������ ���%�����!�����&���)�� )��

�!��(���� ����������!))������"��M��"��.� 2=--*7��%����� �%��� �%������������ &�����&�������

����"���� � �� %������.��������� (��"����#�@�������� �%�� ���!���� �&��%� �8!���� ������ &��� ��)

�.��%�������������������%�����%���������&��%����(�� ����������"���� �$�"���*���������! �� �

�1�������1�����>����1���9����1���1����� 41��1����>����1��� 4��������� 0*

��%��(��"����)����� ������#�$%�����! �� ������"������������((��� ��%��& ���������� �

��!������A����?��6/>$����3/�6/?����A>;���>��� ���//6�>�6#

��&��)

��%��&��!�!�'������%�&���!��"�����!

�����!��� �����1��� 6��1� �����!�������

��� ����&������2��(� �� ������"��7 ����*�� ��- ��;�$

�� �%��� )��C� ��)���%���&�%������� ��A�;�

�� ��� ���(���������%���&������������(������ ��!��)���&������� ����*�� ��- $;N��6

/�(������ ��&�&!�!�����!�(�)��(��� ��������������������%��

&����(���!����*����%������- 3$�?�>��

�� ���� ���%(���(� &�(��� ���%(�*����%������- $/��>/

�������! )��%��(��(���� ����� �/>��

?�����%� �,-�(����� ���%�����&��� �� ������&��� ) ����*�� ��- ;�>O�?

�� ��� ���'���(��� ��� �)�� �(���!��� ����*����%������- A>;��/N�

�� ��� ��'���&&�&���� ���������� (���� ��)� �66���

�� ��� ��'�� ���������� ��)���%���&���������� ��A����?

�����(�� ��"�!��&���������&&����� �����&������ &����������*����%������- 6/>$��

�� &�������&���(����� � &����& ��(������*����%������- 3/�6/?��

6��������(��&��"���������������)�� &�������*����%������- A>;���>�

6��������(��&��"���������������"��& &�������*����%������- �//6�>�6

��?/���!�(!��&�����%�������������������&��%��(��"����)����� ����%�� � �$�"���=#�;��

����"���� � �%�������� ���� �) &�� �� � �� �%�� �) ���&� �%��������"���� ���� ��� ��(�����#�$%�

��)����� ����!������ �&��������(��&��&��������%��� &�!� ����%������� ��"�!���%��%�����

����������"��%�(�� ���� �#����(���� �(��&��&������������&�(�����! ���(���� ��� ������� )

�%��(��"�"�����&�(�� � )#�$%��(������������ �%(��&��� �%��� )��C����������&��� ���%(�

� ���&& &���� ����� ��������%����%�����)��������� �J����� ) ������� �%�������� ���%��������

��(� �� ��� �&��� )������%��������.�������(������&�&�������#������!�(�� )�����%�������� �)����

������ �%(� "����� � �%�� (�� � )� ����� � � �� ��(��� ��� � )�� � (���!��� � ��� (�������

(��&��"���� ������&��� )����&���� )��%��)� �������%)%���(��&��"�����&��%������������� �

�%�� ������ �������� (��&��"���� �&� &�������#��� �%����������. )� � (��� ���%(�����������

�.�������%����(�� ����&������#�;���������&���������!��� ������(�������������&��������� ���%��%��

�� ��� ����"�������������� ��!��) )��&�&�������#

��&��*

��!+��!�,����������-��#�!���$�%�&��(��'��

8�-�������1

�����!�� /���������1 81��� ���� .�81�1��1�� �?��!�!���1� E�������C

���3$;�$ F*#+�0 -#�,- F�#1=, -#---- =#==-

��A�;� -#0400 -#*4� �#,40 -#---- -#�01

�/>�� -#-*4 -#--4 =#1�� -#-*�+ *�#-�-

$/��>/ -#,-+ -#*4- 1#*0* -#--*, -#*1*

$;N��6 -#04� -#=1, 1#=4+ -#--** -#141

3$�?�>�� -#1�� -#*0� =#=-4 -#-=0� -#=04

;�>O�? F-#0=� -#==- F1#1-- -#--*- -#*+=

�66��� -#--+ -#--1 1#�-� -#---0 10#=�,

A>;��/N� F-#0,* -#*0� F�#1,4 -#---- -#=40

��)��.��%��� *4�#=1

?�6���� �> �8!���� -#==

����� ��)����������(������ ����-#,��!�������!��&& �=

0= )*�!�������� *�+����<�-*�)�-�!��=������/�����

����.�����,������������%�!�%/

�!���&��%��1���!���"����!��������(� �����,1������&������ ��� �����%����� ���%����� ��&�����

(�� ���� ���"!�� ��������%����%���%���(��� ������(�� ��"����� ���� ��=*�������&������ ��� ���

��%�(�� ���� �#�;�����!����� ��%������������ ��%�������������� �������"����&����%����! �����

��)����� ������#�$%������"�������� ��� ��%����! ��������)����� ����������������� �$�"���1#

��&��0

��%��&��!�!�'������.�����,���'�!�����%�!�%/$�%+�#���'(�!��"�����!

�����!��� �����1��� 6��1� �����!�������

/��� ���&��� ��!��� �(�� ���� �&��������2��(� �� ������"��7 (���� ��)� ��;�

�� ��� ���(���������%���&������������(������ ��!��)���&������� ����*�� ��- $;N��6

�� �%��� )��C� ��)���%���&�%������� ��A�;�

�� ���%���� ��%��(�� ��"��&�(��(���� (���� ��)� 3@/��//6

/�(������ ��&�&!�!�����)�2��!�(�)�7�(��� ��������������������%��

&����(���!����*����%������- 3$�?�>��

�� ��� ��'�� ���������� ��)���%���&���������� ��A����?

6���� �$���� ������ ����*����%������- $;3?;�

�� &�������&���(����� � &����& ��(������*����%������- 3/�6/?��

>���� ��� �&��� ����*����%������- >/3�/��/

3%�����&��&& &���� ����� ������� ���� (���� ��)� �666;>?

����(!"��%��� &������ �&���&������������� ����*�� ��- �����3@

6 � ���(��"�����&���&������� ����*�� ��- 6��;��/

���%�&�����":������&���&������� ����*�� ��- �;3@6��9

6��������(��&��"���������������"��& ������*����%������- �//6�>�6

6��������(��&��"������������������� ������*����%������- ;�>O

�� ���� ���%(���(� &�(��� ���%(�*����%������- $/��>/

�������! )��%��(��(���� ����� �/>��

;� !�"����&�������������� ������%��.�&���(��"����� ��%����)����� ������#�3�����&��%�

����"���� � ��! �������!������ ������ (��"������ ��!� )� �� �%��� )� 2��A�;�7���%

�&&�&���� �����2�666;>?7��� ��(������&��� ��� �������� ���2>/3�/��/7���%��� ������

!���� ��%��(�� ��"��&�(���!��� �23@//��//67#��� ���� )��� �%��� )��C��� ���� ������

!���� ��%��(�� ��"��&�(���!��� �����������(���� �� �&������������� ����%������"�����&&

&���� ������ ��(������&��� ���� �������� ���������!"��8!� �������((���&�����%����)����� �#

$%�������� ����!��� ����(��"����"����� ������! ����&��������� �� �����2�����! ����&�������

������ )� �����������������7��%�%������������!� )��%����� ���(�>��� M!� )�� ����! ����

���%��� ��� �!))������ "��9������)�� 2=--*7#�$%�� ���!���� �&���)�� )�� ��!��(���� ������ &��

�����������"����� ��%������.����������%����� �%��� �%������������ &�����&� �%����(��"����#

@���������%�����!�����&��%��8!����������&�����)��.��%���������2�>7��&��%��! ����������� �

������������)����� ������������������%���������&��%������"���� �$�"���1���������! �� �#�$%�

���! �� ������"�������������!���� &���� �%�� �!"��8!� �� � ������ � �� ��!����;3@6��9�

�����3@��6��;��/���//6�>�6��;�>O��$/��>/�� ���/>��#

$%�����!�����&��%����! ��������)����� ������������%�� � �$�"����#�$%��(���"�����&��

�) � �%� )�� &��� � �� ��(�� ������ ����"������� ���� ��� "�� !� )� � � ����� ����� �������

���%���2����)�������7�����!))������"��9������)��2=--*7#�$%�������� ���������������� ��

�&��) ��%� )��������������%����������(��&���� #�$%�����&&�� ����) �����������(�����

� �����������������������) &�� �#�$%�� &�!� ����&��%���������������"����� ��%������ ���&��� �

�1�������1�����>����1���9����1���1����� 41��1����>����1��� 4��������� 01

!���� �&���������� �"�������(�������&�����%�����!���#�� ��������&�& � ������ ������� ����%�

(��(���� � �&� (��� ������ (��&��"��� ����� ���!����� (�� ���� �� (�������� �������������%� �%�

(����(�� � �%��� &�������� ������ � � ��!��)��� &�������� 2$;N��67�� � �� � !��� ����#�$%���

������ �%(�� �������%���& � ����&�������%����%���� ��(����� ��� ��� ���'�(�� � )� �� �� �#

��� �(����� ����%� �!&&�� �� & � ���� �!((���� � �� )������� ����� ���� �&� ���� �!����� ����

�� ��� ������!���%����(�� ����������&��%��� �� �#�$%��(�������) �&����%��$;3?;��� �

���3/�6�����"���� �������%�����)� �� �����!(��� �����������(���� ��&������������� )

�%������ ���&������ �(�� ���� � &�������#�3�������� �%�� �� ��� �����%��%�����(������ ���&

����������)�(���� �&!�!�������������������.�������%����(�� ������)�������(��(���� ��&��%�

(��� ������(��&��"����� �� �&�������#

��&��1

��!+��!�,����.�����,���'�!�����%�!�%/$�%+�#���'(��'��

8�-�������1

�����!�� /���������1 81��� ���� .�81�1��1�� �?��!�!���1� E�������C

���3$;�$ F�4#*+- ��#+�= F*#04- -#-0�, F

��A�;� F*�#��* ,#�** F=#�+= -#-*=0 =#=+=

3@/��//6 F*#-0� -#*1- F�#=-= -#---- ,�#+0-

3$�?�>�� =�#4+- 4#10� �#,-* -#---- -#��-

$;N��6 *=#0++ 4#1=0 =#-=1 -#-�1* -#=,=

��A����? =+#+4+ *-#=01 =#+*0 -#--1, �#,+=

$;3?;� **#,�+ 4#,=4 *#00- -#-04� -#1-0

3/�6/?�� *,#=-� 4#4+� =#=0= -#-=1* -#*,*

��)��.��%����H�F00+#=���$������"������� �H�1����O�����"���K-�H�=*�

���(������%���������������������&�! �����"���(���� ��&������������� )��%������ ���&

(�� ���� �&�������#��� �%��� )��C��� ���� ��!��� ��%��(�� ��"��&�(���!��� ����� �)������

�������������� �%��(��(���� ��&�(��� ������(��&��"��� �� �� �&�������� �%��� �����!�����(�� ���#

$%�������%�����)����%��(��(�������%�����������%��(��(���� ��&��%��(��� ������(��&��"���&�������

�� ���%�������%�������!�����"�� �(�� ���#�$%���������� !�"����&������ ���%���%���)%��"���%�

������ ��!� )� �%����) �!����&� & � ���� ��8!���� ��� &��� (�� � )�� � ���)��� �� �%��� )�

�������������%�����(�������� ����� ���%�����������C���&��%��&�����������������(����������%��

�������� �������� ��� �%��(��(����#�$%�� �)����������� �%(��&�3@//��//6�&������ ������

�%����%��(�� ��"��&�"!� �����������(�� )��� ��!���&���&�������#

��+&���+%'����!+��!

���(���� ��&����!���� �$�"���=�� ��$�"������%�����%���������� ��&�(����(��� � �&�������

(�� � )�� ������ ���&�(�� � )�������!"���%!���������� �(��"���#�$%�������� )������

����"���������&&��� ������(��&�����(������ ���&�%)%�����!�(�)��(�����23$�?�>��/7�� ���

(����(�� ��%��������!��������&���!��"���&���&��������2$;N��67#��� ���� ���%(���(���(������&

�� �%��� )���� ��!��� ������(���!��� ����(��� ��� �)�� �&��� )�� ��(���� ��)���&��&&

&���� ����������� ���%������� ����! �����.��(�� ���� �&�������#�� ������������������ ��&

�� ��� ���!(��� �� � �� �� �� !��� � "��&� � �� �%��(� �!���������� ������ � ��� �&� ���� �� �&

(��� ������(��&��"����� ��!��� �&�����������!�����(�� ���#��� �%��� )��C����(���������������

��%�(��"�"�����&�(�� � )�� �� �)�����������������%����� ���&�(�� � )#�$%�����!��� ������

�&&��� ��(�����������)������� ��������������.���� �%�������(����(���� �&�������� ��%��&���

(������ ����� ��������� ��!�������� �&��������(�� ���� �#

0� )*�!�������� *�+����<�-*�)�-�!��=������/�����

���������

$%���":��������&��%���������%���������! ������ ���%����!�����&��� ��!����%� )�� �(�� ����

&��������"�������%������������� �&���%��.���&��������%��� &�!� ����%������� ��&������%������

�������"��%�&��������(�� ���� ���� ������� �&���%��.���&��������%��� &�!� ����%������� ��"�!�

%����!�%��&� �%��� ����� �� �&��� ��� "� )�(��� ������ (�� ��"��� �� ���!����� (!�� ��� &�������

(�� ���� �#�$%����!�����������%������� ��"�!���%��%������(�� ��� ������ ���&�(�� � )�����

��!"���%!�����(��"���#�$%����(���&��((����%�%��� ���(����!����"�� �!���� �� �������&� �

�!������&�������� ��� ����2��-#��������"��;���%����1���#��=--17#�$%��(�(���!���������&�����

�!������&��������� ��� �����%�����.���8!���� ���"�!���!��� ���� ��!����! ������ � )��"�!�

� �� �� �� ��&���&������������������ ���� ����%�����������#

�!���&��%��&��������� �&��� ��%����!������"� )��(���� ������%��(�� ���� ������ ��� ����

�%������ ���&�(�� ���� �&����������%��(����!������ ���� ����� �&�������(����� � ����& � ����

��%��� ��� ��� ��������������������(�����%��!)%���(��� ���%(�����) )�����) &�� ��&������

������� )��%��(���� ����&�&������(�� ���� ���� ���� ���� )��%������ ���&�(�� ���� ���

&����#�$%�����!�����%����%�����%��!&&�� ������������& � ��������!������ ��)������������ �����&

�����!������������ ��� ������!���%����(�� ����������&��%����� �#�;���!�%���&&��������� ��!��)�

�� ��� ������� ��������%���(�� ���� �������.���� �������&��!��� ������ )������������� .� �

�� ��� �����(������%��� ��� ���#���������� ����������%�����)����� �� ��%��&�����&��%��6�������

>)%���>�)������ �;�����%�%���.����%����)�����(�����&�:� ���� �!�������(��� ���%(�����������

��(��#�$%��.���(��"���������%���� ���&�&������ )��� ���� ��"����� ��%������%���(����� �

�� ��� ���#�$%����(���&���������� ������������"��� ���������� �#

� �� ������ )����!����&��%���!����������%���������&����!���(�� � )�� ����%��� �%��� )

���(���������%��������� ��� ������ �&������"� )�(��� ������(�� ��"��#��!���&��%���������� �

����� �������� "�� �%�� �!������ =+� (��� �� ������ �� �&��� "�� �� ��� ���� ��� "� )� (��� �����

(��&��"��� �&�������#��!���&��%��������������%� �,-�(����� ��%������!�����"�� �(�� ����� ���� )

�%����%��������&�(�� ���� �&������� ��%���������� �%��� )���!���������!���(��� ��������!"���&

�%�� �� ���� ��� ���(�� � )� �� �&��� � �%��(�(�������� �������#�;��%�!)%� �%��"�����&� �%�

�!��������(������ ���%����%���"������� ��� ���"�������(����������������������� ���������

)���������� ����&��%��(��� ����&���(�� ���� �&��������� ��%������(����&�(��(�����#

$%���C���&�(�� ���� ��&������(� �� �������%���!������� )���&����������%� �,�%����������

����� �%� �=--�%�������#�?���� �%� �,,�(����� ���&� ���(���� �� ��� ����%���(�� ���� �� �%��

�����������%� �=-�%��������� ��0,�(����� ��%���(�� ���� ���%��������������%� �,-�%�������#�6��

����� (��(������� �%�� (��� ���� &��� ��(� �� � ������ &���� ����� ���� �������� ��� ���� )

(�� ���� ��� ��%����(��(���������%����%� ����)� �������� ����� ����(�� ���� �

���������

;�)�>#� P#�� 2*+�47�� Q/�� �������; �������&� �%��6������� � &�!� � )�6��������;����)��$�� ��� � �%�

3�!�%����R��>����1���8��������0*2*7��**+ *1�#

;���%���A#�3#���� ����?#��#��� ��3!���� �P#��2=--17��Q/�� ��������; �������&��� � �!������6�����

�� ��� ���S����$%����; ��% )���&�����3�!��TR�������������>����1� ����������22=7��*10 *4�#

���.�/#��� ��@� )�A#��2=--�7��Q/&&������&�6������&� ������3��)���� ���� �!�����"��R������������

>���������� ��������9�������*3217��1,+ 1�,#

�1�������1�����>����1���9����1���1����� 41��1����>����1��� 4��������� 0,

������#�#��>�"����>#�<#��/ )��%��#��#��� �����.�9#�?#��2*++�7��Q;���)��; �������&������(��� �

$� �����'��6������3�������%(����)���R�������������-�����1������������� ����������*42=7�

�41 �0=#

���))�P#�A#��2*+0*7��Q3����3���������?������&����������(� �� ��M���"������%�;((����� ������%�

��� ��&���!��"���A����R�� ������1�����02���=+ ���#

6������%���P#�>#��2*++=7���3����E���������<��+���)���>�������3����?���1��-� ����������>������%

>�(������#�=*,��;)�"!� ����� ��/�� �����>������%�� �S�� ��� �� ������#

6������%���P#�>#�� 2*++17��>�����-����<�����������/��1*��/���1���%�/�����1�11�1���������?���1����

/�������1��8�����������1������F#&��>������%�>�(������#�=*+��;)�"!� ����� ��/�� �����>������%S

� ��� �� ������#

6�����A#��P!���>#�/#��� ����"���� �#��2*+�,7��Q;��(�� ��&�;)��!��!����� ����� �� ������( )

��! ����S�;�3!����R�� �������� ��������1�����/��1�����/*��-���01��=,, =+�#

A��� ��P#��#��� ������ ���<#�;#��2*+�47��Q��� �&� )�9����� ���� ����%������������;�����������%

$�"���?� �)��� �R��>����1�8��������0*2*7��*1, *�4#

@����� �#�9#��� ������� �#�� 2*++47��Q���)������/ ����� ��� ��;����)��>��(� ��� ���>�&��������

���� 3%�� )����)����R��5���� ����������5*��=�� =4-#

@��)��#�A#�� � ���!""�)��6#�9#�� 2*++-7�� Q�� � �!�������������6������?� �)��� �� � �%��3�!�%S

;����� ���6��������'�;�������� �������(�� �R��8��1*��������������������>����1����)1���� ��#

<�%�;#��2*+++7��Q�!"�� @!������ ���!��%��� � &��8!� ������ ��; �����S�;�6���"���� ��)�����

;((����%R�� �����������������-�����1����� ����������*42�7���=, ��=#

<� ��P#��;�)�>#�P#��� ��P�% �� �>#��#��2=---7��Q6����� )��%������!��� ��&��� $�"���3�������;�� )

6�������� ������%�@�����)� �!���":������R��>����1�8��������14��1-= 1**#

<!���/#��� ��?�<���(�#��2*+��7��Q;���� � )�6! ��� �&����������;&&�������� � �����%�� ������ �R�

�����������-�����1����� ����������022*7��*11 *�-#

<!!�!�� � �P#��<��(( � �@#��� ����� .� � �M#��2*++47��Q�� ��� ����":�������� ���� � �!�����

�������$�"���3!((��R��>����1�8��������1*217��1-- 1-+#

����� ��<#��> )��� ��M#��� �����@#��2*++,7��Q����� � ����&�6������;�������U�;�3�!����&�������

�� � �!������6�������� �������R�������������>����1� ����������)2=7��=*+ =10#

?�&&�����#�A#��2=--,7��Q@!�����?�������&���� ��&�!��R�������������1*��G���1�������������*�8����1��

34��*-41 *-0*#

�.� ���/#�3�%�������$#��� ������� �#��2*++07��Q6������;&&��� )�;��(�� ��&���(������?�C��3���

� ��6�������� �����%�� �$� C� �R�������������-�����1���� ����������142*7��* *=#

���.���#�P#��� ��?!������#��#��2*++�7��Q�� ��;���"!����� ���� ��;������� S��� � �!������6����������

�%�����&������%����R��>����1�8��������16217��,,� ,0�#

>�� �����;#��2*++-7��Q; ���C )�6���%�M�)���"����� �!�(�� �&����@�!��%����3!��������R��8��1*���

�����������-�����1����� ����������**��1* 1�#

>����P#��$!�C� �>#�� ��9��%"!� ��#��2*+�07��Q>���� )�6��������� ������ ������%���%�������������&

�� � �!�������������6������� ���� ���� �����%�� ����&�� �R��>����1�8��������002*7��*+0 =-+#

>������P#�#��2*+�07��Q����� ��� ��&�>�&�������� ���%���!����� )�3�!�%�� ��� ��� ���R��>����1

8��������11217S�4,� 440#

3%�(����#� �#������� ��#�9#� � ��������#�@#�� 2*++=7�� Q;��(�� � �&��!"������(( )�3��"�� � � �

9%���R��8��1*������������G��-�����1����� ����������32��11 �-#

3���.��$#�P#��9�����@#�9#��� ��?��.�P#�/#��2*+��7��Q3C���&�6������@��� )�� ��� ������ ����%���!�

�&��� � �!��������������� ���R��3*�������������>����1����7*2�7S��+, �+4#

04 )*�!�������� *�+����<�-*�)�-�!��=������/�����

3����������������� ���2*++47��-�����1����81�1��1�����9��� )�� #

3����������������� ���2*++*7��2*+++7�� ��2=---7������2�������G��������A���!��+��9��� )�� #

$��(��#��� ��@������6#�2*++,7��Q?!������������� �?�. )� �6������?� �)��� ����� )�U�;

�������R�������������>����1� ����������)217��=01 1-4#

$%��%���$#�� ����#�>#�� � ��3�%��%��� P#�9#�� 2*++07�� Q6�����������(��� � �>�&�������� � � �� ���

���)����� �������>��R��-�������1���8��1�����03217��=4+ =�+#

M��"��.�?#��2=--*7���@�����1��E������ ������1������P�% �9����V�3� ����������%�%�����#

9������)��P#�?#��2=--*7�� ������1���������������/�����8��1��������?����� �1���$%��?�$�����������"��)�#