MANAJEMEN DAN EVALUASI PORTOFOLIO

MANAJEMEN PORTOFOLIO

Teori portofolio (portfolio theory) menyatakan bahwa risiko dan pengembalian

keduanya harus dipertimbangkan dengan asumsi tersedia kerangka formal untuk

mengukur keduanya dalam pembentukkan portofolio. Dalam bentuk dasarnya, teori

portofolio dimulai dengan asumsi bahwa tingkat pengembalian atas efek dimasa depan

dapat diestimasi dan kemudian menentukan risiko dengan variasi distribusi

pengembalian. Dengan asumsi tertentu, teori portofolio menghasilkan hubungan linear

antara risiko dan pengembalian.

Teori portofolio adalah pendekatan investasi yang diprakarsai oleh Harry M.

Makowitz (1927) seorang ekonom lulusan Universitas Chicago yang telah memperoleh

Nobel Prize di bidang ekonomi pada tahun 1990. Teori portofolio berkaitan dengan

estimasi investor tehadap ekspektasi risiko dan return, yang diukur secara statistik untuk

membuat portofolio investasinya. Markowitz menjabarkan cara mengkombinasikan aset

ke dalam diversifikasi portofolio yang efisien. Dalam portofolio ini, risiko dapat

dikurangi dengan menambah jumlah jenis aset ke dalam portofolio dan tingkat expected

return dapat naik jika investasinya terdapat perbedaan pergerakan harga dari aset-aset

yang dikombinasi tersebut (“Harry Max Markowitz”) Pada prakteknya para pemodal

pada sekuritas sering melakukan diversifikasi dalam investasinya dengan

mengkombinasikan berbagai sekuritas, dengan kata lain mereka membentuk portofolio.

Menurut Husnan (2003:45), portofolio berarti sekumpulan investasi. Tahap ini

menyangkut identifikasi sekuritas-sekuritas mana yang akan dipilih dan berapa proporsi

dana yang akan ditanamkan pada masing-masing sekuritas tersebut. Pemilihan banyak

sekuritas (pemodal melakukan diversifikasi) dimaksudkan untuk mengurangi risiko yang

ditanggung. Pemilihan sekuritas ini dipengaruhi antara lain oleh preferensi risiko, pola

kebutuhan kas, status pajak, dan sebagainya.

Dalam kenyataannya kita akan sulit membentuk portofolio yang terdiri dari

semua kesempatan investasi, karena itu biasanya dipergunakan suatu wakil (proxy) yang

1

terdiri dari sejumlah besar saham atau indeks pasar. Contohnya di Bursa Efek Jakarta

yang menggunakan Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) atau Indeks LQ45.

Dalam pembentukan portofolio, investor berusaha memaksimalkan pengembalian

yang diharapkan dari investasi dengan tingkat resiko tertentu yang dapat diterima.

Portofolio yang dapat mencapai tujuan diatas disebut dengan portofolio efisien. Untuk

membentuk portofolio yang efisien, perlu dibuat beberapa asumsi mengenai perilaku

investor dalam membuat keputusan investasi. Asumsi yang wajar adalah investor

cenderung menghindari resiko (risk averse). Investor penghindar resiko adalah investor

yang jika dihadapkan pada dua investasi dengan pengembalian diharapkan yang sama

dan resiko berbeda, maka ia akan memilih investasi dengan tingkat resiko yang lebih

rendah. Jika investor memiliki beberapa pilihan portofolio yang efisien, maka portofolio

yang paling optimal akan dipilihnya.

Aktiva beresiko merupakan aktiva dimana pengembalian yang akan diterima di

masa depan bersifat tidak pasti. Sebagai contoh, seorang investor membeli saham GM

saat ini dan bermaksud memegang saham tersebut 1 tahun. Pada saat dilakukan

pembelian saham investor tidak mengetahui besar pengembalian yang akan diterimanya.

Pengembalian yang diterima kan bergantung pada harga saham GM satu tahun

mendatang dan pendapatan diperoleh investor selama 1 tahun, maka dapat disimpulkan

saham merupakan aktiva berisiko. Bahkan sekuritas yang diterbitkan oleh pemerintah

(obligasi) merupakan aktiva beresiko. Contoh, obligasi yang jatuh tempo 30 tahun,

investor tidak mengetahui besarnya pengembalian yang diterimanya jika obligasi ini

hanya disimpan 1 tahun. Hal ini terjadi karena perubahan suku bunga akan

mempengaruhi pengembalian investasi pada obligasi tersbut selama satu tahun.

Aktiva bebas resiko adalah aktiva yang pengembalian masa depannya dapat

diketahui dengan pasti. Aktiva bebas resiko umumnya merupakan kewajiban jangka

pendek dari pemerintah. Sebagai contoh, jika investor membeli sekuritas pemerintah

dengan jangka waktu jatuh tempo 1 tahun dan berniat untuk menyimpan sekuritas

tersebut hingga saat jatuh temponya, maka besar pengembalian satu tahun mendatang

akan diketahui dengan pasti.

2

Manajemen portofolio jika dipahami meliputi serangkaian keputusan dan

tindakan yang dibuat oleh setiap investor baik individu maupun institusi. Portofolio harus

dikelola oleh investor entah menggunakan pendekatan manajemen aktif dan pasif dalam

menyeleksi dan memiliki aset-aset financial, Manajer/Inverstor yang menggunakan

pendekatan manajemen pasif berarti akan memegang berbagai sekuritas untuk jangka

waktu yang relatif lama dan jarang melakukan perubahan. Sikap mereka merefleksikan

berlakunya efisiensi pasar modal. Dengan kata lain, keputusan penganut manajemen pasif

konsisten dengan penerimaan taksiran konsensus terhadap risiko dan tingkat keuntungan.

Manajer/Investor yang menggunakan gaya manajemen aktif percaya bahwa terdapat

sekuritas-sekuritas yang salah harganya (mispriced) dari waktu ke waktu. Mereka

bertindak seolah-olah tidak percaya bahwa pasar modal efisien. Dengan kata lain, mereka

mempunyai prediksi yang berbeda dengan consensus forecast tentang risiko dan

keuntungan. Apabila seorang manajer/Investor lebih optimis terhadap suatu sekuritas

maka ia akan memegang sekuritas tersebut lebih besar dari proporsi normal, sedangkan

apabila ia merasa lebih pesimis, maka sekuritas tersebut akan dimiliki dalam proporsi

yang lebih rendah dari normalnya. Arah perkembangannya adalah operasi manajemen

portofolio menjadi makin terkontrol, sesuai dengan pendapat bahwa pasar modal secara

relative dapat dikatakan efisien. Meskipun demikian, setiap pengelolaan investasi dapat

dilakukan dengan style yang berbeda-beda, demikian juga pendekatan yang

dipergunakan. Oleh karena itu, manajemen portofolio dapat diartikan sebagai proses,

yaitu proses:

1. Pengidentifikasian tujuan, hambatan, dan kemauan oleh masing-masing investor.

Hal tersebut mengarah pada pernyataan kebijakan secara eksplisit yang digunakan

sebagai panduan dalam proses memanage uang.

2. Ekspektasi pasar modal terhadap perekonomian, industry dan sector-sektornya,

sekuritas individu yang menjadi pertimbangan dan dikuantifisir

3. Penerapan dan pengembangan strategi. Proses ini meliputi alokasi aset, optimasi

portofolio, dan pemilihan sekuritas

3

4. Pemonitoran factor-faktor portofolio dan respon yang dibuat ketika terjadi

perubahan tujuan investor, hambatan dan atau ekspektasi pasar

5. Penyeimbangan portofolio sesuai dengan keperluan dengan cara mengulang

alokasi aset, strategi portofolio dan langkah-langkah pemilihan sekuritas

6. Penilaian kinerja portofolio yang diukur dan diebaluasi untuk memastikan

pencapaian tujuan investor

Investor Individu vs Investor Institusional

Pihak-pihak yang melakukan investasi disebut dengan investor. Investor pada

umumnya bisa digolongkan menjadi dua, yaitu investor individual (individual investors)

dan investor institusional (institutional investors). Investor individual terdiri dari

individu-individu yang melakukan aktivitas investasi, sedangkan investor institusional

biasanya terdiri dari perusahaan-perusahaan asuransi, lembaga penyimpanan dana (bank

dan lembaga simpan-pinjam), lembaga dana pensiun, maupun perusahaan investasi.

Perbedaan utama investor individu dengan investor institusi terletak pada tujuan,

hambatan dan pilihan terutama dari sudut pandang kepentingan investor.

Investor Individu

1. Mendefinisikan risiko sebagai kehilangan uang.

2. Bercirikan personal.

3. Tujuan berdasarkan apa yang ingin dicapai oleh individu ketika menginvestasikan

asetnya.

4. Lebih bebas dalam berinvestasi.

5. Pajak seringkali menjadi bahan pertimbangan yang sangat penting bagi investor

individu.

Investor Institusional

1. Lebih menggunakan pendekatan kuantitatif dan umumnya mendefinisikan risiko

dalam bentuk penyimpangan atau standar deviasi.

2. Mempertimbangkan karakter investasi yaitu mana yang bisa memberikan

keuntungan lebih dalam portofolio yang dikelola oleh investasi.

3. Tujuannya lebih terinci sesuai dengan total paket aset dan kewajibannya.4

4. Menjadi subjek terkait dengan berbagai hukum dan aturan.

5. Bukan pertimbangan utama terutama ketika berinvestasi di dana pensiun.

Implikasi proses manajemen portofolio terhadap:

Investor individu: Perbedaan profil keuangan dari masing-masing individu dan

terkadang dipengaruhi oleh kebijakan atau faktor-faktor unik tergantung dari

individunya, maka dampaknya terhadap pilihan investasi disebut dengan self imposed

constraints.

Investor institusi: Sehubungan dengan meningkatnya kompleksitas pengelolaan risiko

institusi, maka penentuan kebijakan menjadi hal yang penting. Karena dengan

menentukan kebijakan yang tepat maka akan dapat mencapai tujuan yang diinginkan,

tingkat toleransi terhadap risiko, hambatan yang muncul ketika berinvestasi dan

bagaimana pilihan portofolio yang dilakukan.

Sikap Investor terhadap Risiko

Alexander, Sharpe dan Bailey (1993: 144-145) membedakan tiga jenis sikap investor

terhadap risiko, yaitu:

1. Menghindari risiko (Risk Averse)

Investor yang cenderung menghindari investasi yang berisiko dan cenderung memilih

investasi yang kurang mengandung risiko.

2. Suka menghadapi risiko (Risk Seeker)

Investor yang cenderung memilih investasi yang mengandung risiko.

3. Acuh terhadap risiko (Risk Neutral)

Investor yang tidak terlalu peduli pada jenis investasi mana yang akan diambil.

Dengan adanya beberapa jenis sikap investor dalam menghadapi risiko, maka

pengambilan sebuah keputusan investasi surat berharga yang dilakukan oleh investor

akan sangat dipengaruhi oleh sikap yang dimilikinya dalam menghadapi risiko. Apabila

seorang investor memiliki sikap menghindari risiko, maka investor tersebut akan memilih

investasi yang berisiko rendah. Demikian sebaliknya, apabila seorang investor memiliki

sikap suka menghadapi risiko, maka investor tersebut akan memilih investasi yang

berisiko tinggi.

5

Formulasi Kebijakan Investasi (Tujuan, Kendala dan Preferensi)

Tujuan investasi tidak bisa dikatakan untuk mendapat keuntungan sebesar-besarnya.

Investor harus menyadari ada kemungkinan mengalami rugi. Sedangkan tujuan portofolio

berfokus pada pertukaran risiko imbal hasil antara return ekspektasi yang diinginkan

investor dan berapa banyak risiko yang bersedia ditanggung investor. Kendala ini

berkaitan dengan adanya hubungan positif antara risiko dengan keuntungan investasi.

Jadi, tujuan investasi harus dinyatakan baik dalam keuntungan maupun risiko.

Bagaimana memformulasikan kebijakan investasi baik bagi investor individu maupun

institusi dengan pendekatan sebagai berikut:

1. Tujuan

Menentukan tujuan utama dari portofolio dengan mempertimbangkan tingkat

pengembalian dan toleransi terhadap risiko.

2. Mengidentifikasi hambatan dan pilihan.

Detail dari hambatan dan pilihan yang ada tergantung pada portofolio yang hendak

diambil karena terkait dengan jaminan, diuraikan sebagai berikut:

Likuiditas Kebutuhan likuiditas terkait dengan aset yang bisa dijual tanpa

perubahan yang drastis dalam penetapan harganya. Biasanya setara kas (sekuritas

pasar uang) memiliki likuiditas tinggi dan biasanya mudah dijual dengan harga

mendekati face value. Banyak saham yang memiliki likuiditas bagus tapi ketika

dijual baru akan menunjukkan seberapa besar penilaian pasar.

Jangka waktu Investor perlu mempertimbangkan berapa lama ia akan

berinvestasi karena terkait dengan kebijakan yang akan diambil dan perencanaan

yang akan dilakukan.

Hukum dan Peraturan Investor akan berhubungan dengan hukum dan aturan

yang berlaku di negara tertentu.

Pajak Perlu mempertimbangkan pajak karena akan berdampak pada program

investasi yang akan dilakukan terutama untuk investor institusi.

6

Pilihan unik dan ruang lingkup Ada hal-hal tertentu yang akan dihadapi oleh

investor ketika melakukan pilihan tertentu dan berinvestasi dengan menggunakan

kategori aset atau aset spesifik.

Implementasi Strategi Investasi (Alokasi Aset dan Optimisasi Portofolio)

Proses pembentukan portofolio dapat diilustrasikan sebagai berikut:

1. Tentukan saham atau efek mana yang tersedia untuk pembentukan portofolio.

2. Manfaatkan prosedur yang optimal dalam memilih sekuritas dan tentukan bobot

portofolio dengan saham yang dipilih.

Alokasi Aset

Proses untuk membagi dana ke dua portofolio yang terdiri dari kelompok aset

yang berbeda (yaitu portofolio yang terdiri dari saham dan portofolio yang terdiri dari

obligasi) disebut alokasi aset. Dalam tahap ini ditaksir tingkat keuntungan dan deviasi

standar untuk portofolio yang optimal, baik portofolio yang terdiri dari saham maupun

yang terdiri dari obligasi, dan koefisien korelasi antar portofolio tersebut. Dengan

demikian dapat ditentukan berbagai portofolio yang terdiri dari kombinasi kedua

portofolio tersebut. dengan memperhatikan preferensi risiko pemodal, dipilihlah

portofolio yang terdiri dari kombinasi portofolio saham dan portofolio obligasi.

Proses alokasi aset terdiri atas tahapan:

1. Menetapkan kelompok aset yang akan dimasukkan ke dalam portofolio. Biasanya

dipertimbangkan sebagai berikut:

Instrument pasar uang

Sekuritas pendapatan tetap

Saham

Real estate

Logam mulia

2. Mendefinisikan ekspektasi pasar modal

7

Meliputi pemanfaatan data historis maupun analisis ekonomi makro untuk

menentukan ekspektasi tentang return realistis hasil masa depan selama periode

memegang aset yang dimasukkan dalam portofolio.

3. Mencari frontier portofolio yang efisien.

Meliputi penentuan portofolio yang akan mencapai return ekspektasi maksimum

untuk setiap tingkat risiko.

4. Menentukan bauran yang optimal

Terdiri atas pemilihan portofolio efisien yang terbaik untuk memenuhi tujuan risiko

dan return dengan mempertimbangkan batasan yang dihadapi.

Manajemen mungkin memilih alokasi antara portofolio saham dengan portofolio

obligasi relative tidak berubah dari waktu ke waktu. Tetapi komposisi saham dan

obligasi pada masing-masing portofolio yang dirubah dari waktu ke waktu.

Sebaliknya dapat juga dilakukan bahwa komposisi sekuritas individual pada masing-

masing portofolio relative tidak berubah, tetapi alokasi antar portofolio yang dirubah.

Misalnya pada saat kondisi pasar diperkirakan akan membaik, diputuskan untuk

mengalokasikan dana yang lebih besar pada portofolio saham dan sebaliknya. Dengan

demikian masalah timing dipertimbangkan dalam pemilihan portofolio.

Monitoring dan Penyesuaian Portofolio

Aktivitas monitoring dan penyesuaian portofolio dapat dilakukan dengan cara:

1. Memonitor kondisi pasar Kondisi pasar perlu dimonitor karena situasi pasar sangat

dinamis dan berdampak pada harga saham dan pendapatan yang diperoleh.

2. Perubahan  kondisi investor, meliputi:

o Perubahan kekayaan

o Perubahan jangka waktu investasi

o Perubahan syarat tingkat likuiditas

o Perubahan ruang lingkup pajak

o Perubahan hukum dan aturan yang berlaku

o Perubahan kebutuhan khusus dan kondisi investor.

8

Investor melakukan pemonitoran digunakan untuk melakukan penyesuaian terhadap

portofolionya. Dengan berjalannya waktu, pengelola investasi mungkin perlu melakukan

revisi terhadap portofolionya. Suatu saham akan masuk ke portofolio saham mengganti

saham yang sudah ada dalam portofolio karena pertimbangan tertentu. Pertimbangan

tersebut misalnya karena saham baru tersebut merupakan perusahaan yang diperkirakan

akan mengalami pertumbuhan yang amat pesat, sedangkan saham yang diganti adalah

dari perusahaan yang menunjukkan kinerja yang kurang baik. Hal yang sama mungkin

juga dilakukan untuk obligasi.

Masalah yang dihadapi dalam penggantian sekuritas dalam portofolio tersebut adalah

biaya transaksi, dan kemungkinan mencari pembeli atau penjual sekuritas yang ingin

diganti. Apabila nilai sekuritas yang akan diganti cukup besar, maka biaya transaksi juga

akan cukup besar. Disamping itu bagaimana dampaknya terhadap harga sekuritas yang

akan dijual dalam jumlah yang cukup besar. Apakah tidak menimbulkan tekanan harga

sehingga akan memperbesar biaya penggantian sekuritas.

Dengan demikian salah satu cara yang dapat dilakukan untuk memutuskan apakah

pergantian memang diperlukan ataukah tidak adalah dengan melakukan analisis biaya

dan keuntungan. Apabila biaya (yang terdiri dari biaya transaksi, penurunan harga

sekuritas yang akan dijual, dan kenaikan harga sekuritas yang akan dibeli) masih lebih

kecil dari keuntungan yang diharapkan, penggantian tersebut dapat dulakukan. Apabila

yang sebaliknya, revisi portofolio mungkin perlu ditunda dulu.

EVALUASI PORTOFOLIO

Ada dua hal penting yang menjadi syarat dalam menilai performa dari seorang

manajer investasi, yaitu:

a. Kemampuan dalam memperoleh tingkat pengembalian di atas rata-rata untuk suatu

tingkat risiko tertentu.

b. Kemampuna dalam mendiversifikasi portofolio sehingga menghilangkan semua

risiko non sistematik.9

Tahap akhir proses investasi adalah penilaian kinerja portofolio. Dua variable

diatas yaitu tingkat keuntungan dan risiko merupakan variable relevan yang digunakan

dalam penilaian kinerja portofolio. Tujuan penilaian kinerja portofolio adalah mengetahui

dan menganalisis apakah portofolio yang dibentuk telah dapat meningkatkan

kemungkinan tercapainya tujuan investasi dan dapat diketahui portofolio mana yang

memiliki kinerja lebih baik.

Dalam tahap evaluasi, pemodal melakukan penilaian terhadap kinerja

(performance) portofolio, baik dalam aspek tingkat keuntungan yang diperoleh maupun

risiko yang ditanggung. Menurut Husnan (2003:45), tidaklah benar jika portofolio yang

memberikan keuntungan yang lebih tinggi mesti lebih baik dari portofolio lainnya.

Menurut John (2005:53), kerja besar dikerahkan untuk pembentukan portofolio. Teori

portofolio (portfolio theory) menyatakan bahwa risiko dan pengembalian keduanya harus

dipertimbangkan dengan asumsi tersedia kerangka formal untuk mengukur keduanya

dalam pembentukkan portofolio. Dalam bentuk dasarnya, teori portofolio dimulai dengan

asumsi bahwa tingkat pengembalian atas efek di masa depan dapat diestimasi dan

kemudian menentukan risiko dengan variasi distribusi pengembalian. Dengan asumsi

tertentu, teori portofolio menghasilkan hubungan linear antara risiko dan pengembalian.

Teori portofolio mengasumsikan bahwa investor yang rasional menolak untuk

meningkatkan risiko tanpa disertai peningkatan pengembalian yang diharapkan.

Hubungan antara risiko yang diterima dan pengembalian yang diharapkan

merupakan dasar bagi keputusan pinjaman dan investasi modern. Makin besar risiko atas

investasi atau pinjaman, makin besar tingkat pengembalian yang diinginkan untuk

menutup risiko tersebut. Dalam mengevaluasi kinerja suatu portofolio dalam hal tingkat

risiko dan tingkat pengembaliannya, ada beberapa teknik atau ukuran yang biasa

digunakan, yaitu:

a. Treynor’s Measure (T)

b. Sharpe’s Measure (S)

c. Jensen’s Measure ()

d. Information Ratio (IR) atau Rasio Penilaian (Appraisal Ratio)

10

a. Rasio Treynor atau Ukuran Treynor (T)

Diukur dengan cara membandingkan antara premi risiko portofolio dengan risiko

portofolio yang dinyatakan dengan beta (Beta adalah risiko pasar atau risiko

sistematis). Relevan bagi investor yang memiliki berbagai portofolio atau

menanamkan dana pada berbagai reksadana (mutual fund) dan melakukan

diversifikasi pada berbagai portofolio. Rumus Indeks Treynor:

Ket:

Tpi : Indeks Treynor portofolio i

Rpi : Rata-rata tingkat pengembalian portofolio i

Rf : Rata-rata bunga investasi bebas risiko

pi : Beta portofolio

Rpi – Rf : Premi risiko portofolio i

b. Rasio Sharpe atau Ukuran Sharpe (S)

Diukur dengan cara membandingkan antara premi risiko portofolio dengan risiko

portofolio yang dinyatakan dengan standar deviasi total risiko. Premi risiko portofolio

adalah selisih rata-rata tingkat pengembalian portofolio dengan rata-rata tingkat

bunga bebas risiko. Relevan bagi investor yang menanamkan dana hanya atau

sebagian besar pada portofolio yang dianalisis. Rumus Indeks Sharpe:.

Ket:

Spi : Indeks Sharpe portofolio i

Rpi : Rata-rata tingkat pengembalian portofolio I

11

Rf : Rata-rata bunga investasi bebas risiko

SDpi : Standar deviasi dari tingkat pengembalian portofolio I

Rpi-Rf : Premi risiko portofolio i

c. Alpha Jensen atau Ukuran Jensen ()

Metode ini didasarkan pada konsep garis pasar sekuritas (Security Market Line

/SML) yang merupakan garis yang menghubungkan portofolio pasar dengan

kesempatan investasi yang bebas risiko. Dalam keadaan ekuilibrium semua portofolio

diharapkan berada pada SML. Rumus Indeks Jensen:

Jpi = (Rpi-Rf) – (Rm-Rf) pi

Ket:

Jpi : Indeks Jensen portofolio i

Rpi : Rata-rata tertimbang pengembalian portofolio i

Rf : Rata-rata bunga investasi bebas risiko

Rm : Rata-rata tingkat pengembalian pasar (IHSG)

pi : Beta portofolio (risiko pasar-risiko sistematis)

Rpi – Rf : Premi risiko portofolio i

Rm – Rf : Premi risiko pasar

d. Rasio Appraisal atau Information Ratio (IR)

Rasio appraisal yaitu membagi alfa portofolio dengan risiko sistematik-sistematik

portofolio. Rasio appraisal mengukur return abnormal per unit risiko yang secara

prinsip dapat dihilangkan dengan memegang portofolio indeks pasar.

Risk Adjusted Return

Karena ada dua ukuran risiko yaitu total risiko dan risiko sistematis, maka kita

mengenal dua ukuran utama risk adjusted return. William Sharpe (1966)

memperkenalkan rasio Sharpe yaitu excess return per satuan total risiko () atau

(return portofolio – bunga bebas risiko)/, untuk mengukur kinerja reksa dana saat

itu. Sebelum itu, Jack Treynor (1965) sudah menggunakan rasio Treynor yaitu excess

12

return per satuan risiko sistematis () atau (return portofolio – bunga bebas risiko)/,

untuk tujuan yang sama.

Jones dalam bukunya Investment (2007) mengatakan kalau rasio Sharpe

sebaiknya digunakan jika portofolio investor seluruhnya (atau sebagian besar) dalam

sekuritas. Untuk investor yang portofolionya terdiri dari banyak aset, sehingga

sekuritas hanya sebagian kecil saja, rasio Treynor yang lebih tepat.

Berdasarkan risk adjusted return, portofolio reksa dana yang berkinerja terbaik

bukanlah portofolio yang memberikan return nominal terbesar. Portofolio reksa dana

terbaik adalah yang mampu memberikan premi risiko per unit terbesar atau yang

mempunyai rasio Sharpe dan atau rasio Treynor tertinggi.

Jika bunga bebas risiko dalam persamaan Sharpe diganti dengan target return dari

investor, kita mendapatkan risk adjusted return dari A.D Roy (1952) yaitu rasio

safety first. Rasio safety first adalah (return portofolio – target return) / . Rasio

safety first yang positif sudah lumayan karena berarti target return terpenuhi.

Return Nominal vs Return Rill

Return nominal adalah return yang hanya mengukur perubahan nilai uang tetapi

tidak mempertimbangkan tingkat daya beli dari nilai uang tersebut.

Return = Capital Gain (Loss) + Yield

Ket:

R = return

Pt = nilai investasi sekarang

Pt-1 = nilai investasi periode lalu

Return rill adalah return yang disesuaikan dengan tingkat inflasi.

Ket:

RIA = return disesuaikan dengan tingkat inflasi

13

R = return normal

IF = tingkat inflasi

Return investasi yang positif tetapi lebih kecil daripada besaran inflasi periodik

akan mengakibatkan total kekayaan investor bertambah secara nominal tetapi

berkurang secara riil. Secara umum, return riil adalah return nominal dikurangi

tingkat inflasi. Agar daya beli tidak berkurang, return nominal dari sebuah investasi

harus melebihi tingkat inflasi. Menghitung return nominal untuk periode tunggal

seperti satu semester atau satu tahun relatif mudah karena kita cukup mengurangi

investasi akhir dengan investasi awal dan hasilnya dibagi dengan investasi awal.

Penghitungan return nominal menjadi tidak sederhana lagi untuk investasi lebih dari

satu periode dan menjadi lebih rumit lagi jika selama periode itu ada penambahan

atau pengambilan uang. Untuk multi periode dan jumlah dana disetor yang berubah-

ubah, sedikitnya ada tiga konsep return yang perlu diketahui seorang investor yaitu:

1. return berdasarkan waktu – aritmetik,

2. return berdasarkan waktu – geometrik, dan

3. return berdasarkan uang.

1. Return Aritmetik dan Return Geometrik

Return aritmatik digunakan untuk menghitung rata-rata tanpa memperhatikan

tingkat pertumbuhan kumulatif dari waktu ke waktu.

RA = [R1 + R2 …… + Rn]/n

Return geometrik digunakan untuk menghitung rata-rata yang memperhatikan

tingkat pertumbuhan kumulatif dari waktu ke waktu.

RG = [(1+R1)(1+R2)……..(1+Rn)]/n-1

2. Return Tertimbang Berdasarkan Uang

Dalam mencari return berdasarkan uang secara akurat, besar penerimaan atau

pengeluaran uang dalam setiap periode diperhitungkan. Ekuivalen dengan IRR

(Internal Rate of Return) yang digunakan pada beberapa perhitungan keuangan.

14

IRR mengukur return aktual yang didapatkan pada nilai-nilai portofolio awal dan

pada kontribusi netto yang dibuat selama periode tersebut.

Return yang lebih unggul di antara ke tiga return adalah tergantung tujuannya.

Return aritmetik karena kurang akurat untuk mengukur kinerja beberapa periode,

sebaiknya digunakan untuk proyeksi ke depan. Demikian juga dengan hitungan kasar

return berdasarkan uang yang tidak akurat, sebaiknya digunakan hanya jika kita ingin

praktis dan cepat. Untuk tujuan mengukur kinerja portofolio investasi, pilihannya

tinggal return geometrik dan return berdasarkan uang secara akurat. Literatur

keuangan dan investasi mengatakan kalau kedua ukuran ini dapat digunakan untuk

kondisi yang berbeda.

Jika investasi dilakukan oleh seorang investor pribadi yang mempunyai

wewenang menentukan kapan menambah atau mengurangi besar investasinya, return

yang digunakan mestinya adalah return berdasarkan uang. Berbeda dengan investor

individu, untuk investasi yang dilakukan manajer investasi atau manajer keuangan,

menurut Jones dalam bukunya Investments (2007), return yang digunakan untuk

mengukur kinerjanya harusnya return geometrik. Ini dikarenakan keputusan

mengenai jumlah investasi yang ditanamkan adalah bukan dalam kendalinya tetapi di

tangan para nasabahnya melalui aksi subscription dan redemption atau tergantung

anggaran perusahaan untuk kasus manajer keuangan. Bukan manajer investasi atau

manajer keuangan yang menentukan besaran Rp 100 juta di tahun 2005 dan Rp 1

miliar di tahun 2006 sehingga tidak fair membobotkan jumlah uang ini untuk

mengukur kinerja returnnya.

Kelemahan dari return riil, return aritmetik, return geometrik dan return

tertimbang berdasarkan uang adalah semuanya belum memperhitungkan risiko

padahal risiko dan return adalah dua sisi dari koin mata uang yang sama. Jika risiko

dipertimbangkan, kita akan memperoleh risk-adjusted return.

Ukuran M2

Ukuran M2 merupakan ukuran mengenai kinerja yang disesuaikan dengan risiko

dimana return yang disesuaikan untuk volatilitas yang memungkinkan perbandingan

15

return di antara portofolio-portofolio. Keunggulannya adalah hasil-hasilnya

dinyatakan dalam bentuk decimal atau persentase, yang segera dapat dipahami.

Beta2

Untuk identifikasi kinerja portofolio yang superior, Jensen menggunakan ukuran

alpha yaitu selisih antara return portofolio dengan required return berdasarkan risiko

sistematis () yang dikandungnya. Treynor-Mazuy dan Henriksson-Merton kemudian

memodifikasi model alpha Jensen untuk mencari tahu sumber return superior itu.

Apakah superioritas itu berasal dari kemampuan pemilihan saham () atau

kemampuan antisipasi pasar (2).

16

KASUS: “INTERPRETASI EVALUASI KINERJA REKSA DANA DI

INDONESIA”

Definisi Menurut UU Pasar Modal, Reksa Dana adalah wadah yang dipergunakan untuk

menghimpun dana dari masyarakat pemodal untuk selanjutnya diinvestasikan dalam

Portofolio Efek oleh Manajer Investasi. Dalam literatur investasi lainnya, reksa dana

adalah kumpulan dari instrumen investasi yang membentuk satu portfolio. Oleh karena

itu, pengukuran kinerja reksa dana dikenal juga dengan istilah Evaluation of Portfolio

Performance. Metode evaluasi kinerja portfolio secara khusus hanya mengukur risk and

return dari portfolio investasi reksa dana yang bersangkutan.

Dibawah ini adalah table perhitungan yang menggunakan Indeks Reksa Dana Saham dari

PT Infovesta Equity Fund Index yang merupakan perusahaan yang bergerak di bidang

jasa penyediaan informasi, riset dan konsultasi yang berkaitan dengan investasi pasar

modal dan Corporate Finance. yang dibandingkan dengan IHSG sebagai indicator pasar

dengan menggunakan data saham 2006 – 2011. Hasil perhitungan beserta dengan

interpretasinya adalah sebagai berikut:

Keterangan IHSG Infovesta Equity Fund Index

Rata-rata return Geometrik 17.31 13.20%Standar Deviasi (Risiko) 27.54 29.30%Beta 1.00000 1.0483Risk Free Rate 6.39% 6.39%Risk Adjusted Return (RAR) 0.6287 0.4506 Sharpe Ratio 0.3966 0.2324 Treynor Ratio 0.1092 0.0650 Information Ratio - (0.7971)

Berikut kami mencoba menginterpretasikan data diatas

1. Rata-rata return tahunan geometric adalah rata-rata return dari kedua

indikator di atas selama 5 tahun setelah memperhitungkan faktor bunga

berbunga. Pengukuran return dilakukan dengan menggunakan metode rata-

17

rata return geometrik. Hasil di atas menunjukkan bahwa secara rata-rata,

IHSG memiliki kinerja yang lebih baik dari Indeks Reksa Dana Saham.

2. Standar deviasi (risiko), dalam definisi statistic adalah simpangan baku dari

rata-rata. Dalam definisi keuangan, standar deviasi merupakan suatu angka

yang mencerminkan total risiko dari suatu portfolio investasi. Yang

dimaksud dengan total risiko adalah risiko sistematis dan risiko tidak

sistematis. Semakin besar angka tersebut semakin besar pula risiko yang

berarti semakin besar fluktuasi harga suatu reksa dana.

3. Beta dalam definisi keuangan, adalah risiko sistematis dari suatu portfolio

investasi. Meski hanya mewakili sebagian dari risiko reksa dana, indicator

ini lebih investor friendly karena lebih mudah diterjemahkan. Misalnya

Indeks Reksa Dana Saham memiliki beta 1.0483. Maka ketika IHSG

bergerak naik 1%, maka indeks tersebut diperkirakan akan naik sebesar

1.0483%, demikian juga sebaliknya. Jika suatu reksa dana memiliki beta

lebih kecil dari satu maka pengaruh fluktuasi IHSG terhadap reksa dana

tersebut juga semakin kecil. Secara umum, interpretasinya sama dengan

total risiko.

4. Risk Free Rate yang dipergunakan adalah SBI 9 bulan terakhir.

Penggunaan ini bersifat opsional, ada pula yang menggunakan Yield

Obligasi 5 atau 10 tahun sebagai indicator Risk Free.

5. Risk Adjusted Return (RAR) sebesar 0.6287 pada IHSG dapat

diinterpretasikan: atas 1 % risiko yang investor tanggung, maka IHSG

memberikan return 0.6287%. Semakin besar RAR, maka semakin baik

kinerja suatu reksa dana karena memberikan return yang tinggi atas risiko

yang ditanggungnya

6. Sharpe Ratio sebesar 0.2324 dapat diinterpretasikan: atas 1% risiko yang

ditanggung, maka rata-rata reksa dana saham memberikan excess return

sebesar 0.2324%. Yang dimaksud dengan excess return adalah selisih 18

return reksa dana dengan Risk Free. Dasar pemikirannya, selain return

positif, return reksa dana juga seharusnya di atas tingkat return instrument

bebas risiko. Interpretasi baik buruknya Sharpe Ratio sama dengan RAR.

7. Treynor Ratio sebesar 0.065 dapat diinterpretasikan: atas 1% risiko

sistematis yang ditanggung, reksa dana memberikan excess return sebesar

0.065%. Selanjutnya baik buruknya interpretasi sama dengan Sharpe Ratio

dan RAR, perbedaan hanya pada risiko yang digunakan.

8. Expected Return sebesar 17.84% pada Indeks Reksa Dana Saham

menunjukkan bahwa dengan risiko sistematis (beta) sebesar 1.0483, Risk

Free Rate sebesar 6.39%, Return market (IHSG) sebesar 17.31%, maka

sepantasnya, rata-rata reksa dana saham memberikan return 17.84% Actual

return adalah rata-rata return yang sebenarnya selama 5 tahun terakhir

sebesar 13.20%

9. Information Ratio adalah rasio yang mengukur konsistensi dari reksa dana

untuk menghasilkan return yang berbeda dari benchmark yang menjadi

acuan. Semakin besar Information Ratio menunjukkan bahwa reksa dana

tersebut mampu secara stabil mengalahkan benchmark.

19

DAFTAR REFERENSI

Agus Zainul Arifin. Modul 14 Evaluasi Kinerja Reksa Dana. Pengembangan Bahan Ajar-UMB.

Budi Frensidy. 2007. Menghitung Risk Adjusted Return. Tabloid Minggu Bisnis Indonesia 2 September 2007.

. 2007. Alternatif Pengukuran Return dan Manfaatnya. Manajemen dan Usahawan Indonesia Oktober 2007.

Hendra. 2008. Kinerja Portofolio. Fakultas Ekonomi Universitas Indonesia.http://digilib.petra.ac.id/viewer.php?

submit.x=0&submit.y=0&page=1&qual=high&submitval=prev&fname=%2Fjiunkpe%2Fs1%2Feman%2F2000%2Fjiunkpe-ns-s1-2000-31497132-702-go_publik-chapter2.pdf (diakses 29 Maret 2012)

Implikasi Manajemen Portofolio terhadap Investor. http://blog.stie-mce.ac.id/sriati/2011/07/11/implikasi-manajemen-portofolio-terhadap-investor/ (diakses 16 November 2012)

Shiddiq N. Rahardjo. Portofolio Management & Evaluation. Universitas Diponegoro.Teori Ekonomi Penyesuaian Portofolio.

http://wartawarga.gunadarma.ac.id/2011/03/teori-ekonomi-penyesuaian-portofolio/ (diakses 16 November 2012) 111401102014

20