Hybrid Financing: Preferred Stock, Warrants, and Convertibles

Hybrid Financing: Preferred Stock, Warrants, and Convertibles

Dalam makalah ini kita akan melihat empat jenis lain dari modal jangka panjang (1) saham preferen yaitu sekuritas campuran yang merupakan persilanganan antara utang dan ekuitas biasa, (2) sewa guna usaha [leasing] yang digunakan oleh para manajer keuangan sebagai alternative dari pinjaman untuk mendanai aktiva tetap, (3) waran yang merupakan sekuritas derivative yang diterbitkan oleh perusahaan untuk memfasilitasi emisi dari jenis sekuritas yang lain, dan (4) konvertibel yang menggabungkan fitur-fitur dari utang (atau saham preferen) dan waran.PREFERRED STOCK

Saham preferen adalah sekuritas campuran yang serupa dengan obligasi dalam beberapa hal dan dengan saham biasa dalam hal lainnya. Dalam sudut pandang keuangan saham preferen berada di antara utang dan ekuitas biasa saham preferen mengenakan beban tetap dan akibatnya meningkatkan leverage keuangan perusahaan.Basic Features

Jika suatu perusahaan menerbitkan saham biasa dan preferen, hak istimewa untuk saham preferen terdiri dari:

1. Klaim terlebihdahulu atasdividen.2. Persyaratan dividen untuk saham preferen harus dipenuhi terlebih dahulu sebelum segala sesuatunya dibayarkan untuk saham biasa.

Jika saham preferen mempunyai nilai pari, maka dividen dinyatakan dengan suatu persentase dan nilai pari.Tapi jika saham preferen tidak mempunyai nilai pari, maka dividen harus dinyatakan dalamjumlah uang.

Karakterisitk Saham Preferen:

Memiliki nilai nominal

Deviden besarnya tetap, merupakan persentase dari nilai nominal.

Deviden bersifat kumulatif, artinya bila tidak terbayar akan diperhitungkan pada tahun berikutnya.

Tidak memiliki hak voting.

Tidak memiliki waktu jatuh tempo.

Deviden Kumulatif

Hampir seluruh saham preferen memiliki deviden kumulatif, yaitu deviden yang tidak dibayarkan saat ini akan dibayarkan kemudian. Sebelum perusahaan melakukan pembayaran deviden saham biasa, perusahaan harus membayarkan tunggakan deviden yang dimilikinya atas saham preferen. Misalnya dewan direksi tidak membayarkan deviden 8% selama tiga tahun berturut-turut. Jika saham memiliki nilai pari $100, berarti perusahaan memiliki tunggakan deviden sebesar $24. Sebelum perusahaan membayar deviden saham biasa, perusahaan harus membayar deviden sebesar $24 untuk setiap lembar saham yang dimiliki pemegang saham preferen.

Meskipun terjadi penunggakan pembayaran deviden saham preferen, tidak ada jaminan bahwa deviden tersebut pasti dibayarkan. Jika perusahaan tidak memiliki keinginan untuk membayar deviden saham biasa maka tidak perlu dilakukan pembayaran tungggakan (arrearage) deviden kumulatif tersebut. Kebalikan dari kumulatif, saham preferen ada yang bersifat non kumulatif, yaitu saham preferen yang devidennya belum dibayarkan tidak diakumulasikan.

Hak Suara (Situasi Khusus)

Karena pemegang saham preferen memiliki prioritas di atas pemegang saham biasa terhadap aktiva dan laba, maka pemegang saham preferen biasanya tidak diberikan hak suara dalam manajemen kecuali perusahaan tidak dapat membayar deviden saham preferen selama periode tertentu. Penunggakan pembayaran deviden tiga bulanan sebanyak empat kali misalnya, adalah merupakan kondisi khusus di mana pemegang saham preferen diberi hak suara. Dalam situasi tersebut pemegang saham preferen sebagai suatu kelompok diberi hak untuk memilih beberapa direksi. Namun biasanya saat pemegang saham preferen diberi hak suara, kondisi perusahaan berada dalam kesulitan keuangan yang parah. Akibatnya, hak suara yang diberikan tidak memiliki pengaruh apapun.

Other Types of Preferred Stock

Sebagai tambahan dari jenis saham preferen yang polos seperti diatas, terdapat beberapa variasi yang juga dipergunakan. Dua diantaranya, saham preferen dengan tingkat bunga mengambang dan lelang pasar.

Adjustable Rate Preferred Stock (ARPs)Saham ini merupakan sekuritas yang dividennya dikaitkan dengan tingkat bunga dari sekuritas pemerintah. ARP utamanya diterbitkan oleh perusahaan fasilitas umum dan bank-bank komersial besar. ARP dipuji-puji sebagai investasi perusahaan jangka pendek yang hampir sempurna karena:a. Memiliki 30 persen dari dividen yang dapat dikenakan pajak bagi perusahaan

b. Fitur tingkat bunga mengambang yang dimiliki saham ini seharusnya akan tetap menjaga emisi diperdagangkan mendekati nilai pari

Sayangnya hingga saat ini ARP belum memiliki cukup banyak ketidakstabilan harga untuk dapat dimiliki di dalam portofolio aktiva yang likuid dari kebanyakan investor perusahaan.

Market Auction Preferred Stock

Saham ini merupakan sekuritas dengan masa tujuh minggu, memiliki resiko rendah, hampir tidak kena pajak yang dapat dijual diantara tanggal-tanggal lelang mendekati nilai parinya. Di sini penjamin akan melakukan lelang atas emisi setiap tujuh minggu sekali (untuk mendapatkan pengecualian 70 persen dari penghasilan kena pajak, para pernbeli harus memiliki saham paling tidak selama 46 hari). Para pemilik yang ingin menjual saham mereka dapat menempatkannya untuk dilelang pada nilai pari. Para pembeli kemudian memberikan penawaran mereka dalam bentuk imbal hasil yang bersedia mereka terima selama jangka waktu tujuh minggu ke depan. Imbal hasil yang ditentukan untuk emisi periode berikutnya adalah imbal hasil terendah yang cukup untuk menjual seluruh saharn yang ditawarkan pada lelang hari itu. Pembeli akan membayarkan sebesar nilai pari kepada penjual; sehingga para pemegang saham dapat yakin bahwa saham mereka dapat dijual pada nilai parinya. Penjual kemudian harus membayarkan dividen selama jangka waktu tujuh minggu ke depan seperti yang telah ditetapkan oleh lelang.Advantages and Disadvantages of Preferred Stock

Terdapat keuntungan maupun kerugian dalam menggunakan pendanaan melalui saham preferen* Berikut adalah keuntungan-keuntungan utama dilihat dari sudut pandang emiten saham:

1. Berbeda dengan obligasi, kewajiban untuk membayarkan dividen preferen bukanlah hal yang tercantum pada kontrak, dan melewatkan pembayaran dividen saham preferen tidak dapat memaksa perusahaan dinyatakan bangkrut.

2. Dengan menerbitkan saham preferen, perusahaan terhindar dari dilusi ekuitas biasa vang terjadi ketika saham biasa dijual.

3. Karena saham preferen terkadang tidak rnerniliki waktu jatuh ternpo, dan karena pembayaran dana pelunasan saham preferen, jika ada, umumnya disebar dalam jangka waktu yang cukup panjang, emisi saham preferen akan mengurangi pengeluaran arus kas akibat pelunasan kembali pokok yang terjadi pada emisi utang.

Terdapat dua kerugian penting:

1. Dividen saham preferen bukanlah pengurang pajak bagi emiten saham, sehingga biaya. saham preferen setelah pajak umumnya menjadi lebih tinggi daripada biaya utang setelah pajak. Akan tetapi, keuntungan pajak saham preferen bagi pembeli dari kalangan perusahaan akan menurunkan biaya setelah pajaknya dan berarti juga biaya efektifnya.

2. Meskipun dividen saham preferen dapat dilewatkan, investor berharap dividen tersebut tetap dibayarkan, dan perusahaan bermaksud untuk membayarkannya jika kondisi mengizinkan. Jadi, dividen saham preferen dapat dianggap sebagai biaya tetap. Oleh karenanya, penggunaan dividen tersebut, seperti dalam utang, akan meningkatkan risiko keuangan dan akibatnya biaya ekuitas biasa.

WARANTSWaran (warrant) adalah sertifikat yang dikeluarkan oleh sebuah perusahaan yang memberikan hak kepada pemegangnya untuk membeli sejumlah tertentu saham perusahaan pada harga dan selama jangka waktu tertentu. Pada umumnya, waran didistribusikan dengan utang, dan digunakan untuk rnerangsang investor membeli utang jangka panjang dengan tingkat kupon yang lebih rendah daripada seharusnya.

Tujuan Menerbitkan Waran

1. Melancarkan penjualan obligasi. Ini dilakukan oleh perusahaan-perusahaan yang kurang potensial untuk menerbitkan saham. Maka waran disebut sebagai pemanis atau sweetener penerbitan obligasi. Namun pada perkembangan terakhir waran juga diterbitkan oleh perusahaan besar seperti AT&T pada tahun 1970.

2. Dengan adanya waran, pembeli obligasi akan memiliki kesempatan menikmati kenaikan nilai atau harga saham perusahaan (capital gain). Jika harga saham naik melebihi harga beli yang tertera pada waran, pemegang waran akan menggunakan hak untuk membeli sejumlah lembar saham perusahaan untuk memperoleh keuntungan (waran di-exercise). Karakteristik Waran

a. Exercise Price (X)

Exercise price adalah harga yang tertera pada waran. Pemegang waran dapat membeli sejumlah lembar saham pada harga ini. Pemegang waran hanya akan mengunakan haknya jika harga saham di pasar (S) lebih tinggi dari exercise waran (X). Pada dasarnya hanya ada satu exercise price pada suatu waran. Namun ada juga waran yang memiliki exercise price yang semakin tinggi (stepped-up exercise price). Misalnya untuk waran dengan maturity 10 tahun, untuk 5 tahun pertama exercise price-nya $25 dan untuk 5 tahun kedua exercise price-nya menjadi $30. Stepped-up exercise price ini digunakan untuk mendorong pemilik waran untuk segera menukarkan warannya dengan saham jika nilai perusahaan meningkat dan diperkirakan akan terus meningkat.

b. Expiration Date

Meskipun ada beberapa waran yang tidak memiliki batas usia, pada umumnya waran mempunyai tanggal jatuh tempo. Misalnya waran dengan usia 10 tahun; pemegang waran ini hanya memiliki hak membeli saham pada harga yang telah ditetapkan selama 10 tahun. Jika selama 10 tahun tersebut harga saham (S) tidak pernah melebihi harga waran (X), pemegang waran tidak akan pernah menikmati keuntungan dari exercise warrant. Seperti halnya stepped up exercise price, expiration date juga merupakan alat bagi perusahaan penerbit waran untuk memaksa pemegang waran melakukan exercise. Misalnya sehari menjelang expiration date harga saham lebih tinggi dari exercise price; maka pemegang waran tidak punya pilihan lain kecuali segera menggunakan haknya untuk membeli saham. Ia tidak dapat menunggu lebih lama lagi untuk memperoleh keuntungan yang lebih besar dari kenaikan harga saham yang lebih tinggi lagi.

c. Detachability

Waran biasanya dijual bersama obligasi atau sekuritas lainnya (attached), namun bisa juga dijual secara terpisah dari sekuritas tersebut. Jadi investor memiliki alternatif untuk menjual waran sendiri, obligasi sendiri atau kombinasi keduanya.

d. Exercise Ratio

Exercise ratio menyatakan berapa lembar saham yang dapat dibeli pada exercise price untuk satu lembar waran; misalnya exercise ratio 2 berarti 1 waran dapat digunakan untuk membeli 2 lembar saham pada exercise price.

Differences warrants and call optionsMeskipun waran dapat disamakan dengan call option, ada perbedaan mendasar pada kedua produk finansial ini. Exercise call option sama sekali tidak ada sangkut pautnya dengan perusahaan penerbit saham (yang sahamnya digunakan sebagai underlying asset) sehingga perusahaan penerbit saham sama sekali tidak terlibat meskipun informasi harga saham mereka dimanfaatkan oleh penjual dan dan pembeli option. Pada waran, pihak yang menerbitkan call option pada suatu saham adalah perusahaan penerbit saham itu sendiri. Jika terjadi exercise waran, perusahaan harus menyediakan (menjual) saham baru dan menerima pembayarannya senilai exercise price warrant. Akibatnya jumlah saham beredar dan modal sendiri perusahaan bertambah.CONVERTIBELS

Sekuritas konvertibel adalah obligasi atau saham preferen yang dapat diubah menjadi saham biasa perusahaan yang sama dengan menggunakan hak yang dimiliki pemegang opsi. Jika sudah ditukar menjadi saham biasa, saham tidak dapat dipertukarkan lagi menjadi obligasi atau saham preferen. Rasio pertukaran antara sekuritas konvertibel dengan saham biasa dapat dinyatakan dalam harga konversi atau rasio konversi. Misalnya, Obligasi Silicon Valley Software Company dengan nilai pari $1000 memiliki Convertion Ratio (CR) 20. Maka setiap obligasi dapat ditukar menjadi 20 lembar dengan harga konversi (convertion price) sebesar $1000/20 = $50.

Rasio atau harga konversi dapat mengalami perubahan. Harga konversi sekuritas konvertibel dapat mengalami peningkatan dalam kurun waktu tertentu. Misalnya obligasi dengan nilai nominal mengalami harga konversi $40 selama 5 tahun pertama, $45 untuk 5 tahun berikutnya dan $50 untuk lima tahun berikutnya lagi dan seterusnya. Dengan cara ini banyaknya saham biasa yang dapat ditukar dengan obligasi semakin sedikit seiring dengan berjalannya waktu. Biasanya harga konversi disesuaikan dengan setiap pemecahan saham atau pembagian saham deviden yang terjadi selama sekuritas dijual. Jika saham biasa dipecah dari 1 menjadi 2, maka harga konversi juga dibagi 2. Peraturan ini melindungi pemegang obligasi dan dikenal dengan sebutan klausula antipenipisan (antidilution clause).

Nilai Konversi dan Premi Konversi

Nilai konversi adalah nilai sekuritas konvertibel dalam bentuk saham biasa yang dapat dikonversi dengan sekuritas. Nilai konversi ini sama dengan rasio konversi dikalikan dengan harga pasar pertumbuhan saham. Misalnya, jika saham Silicon Valley dijual seharga $50 dan rasio konversi adalah $22.86 maka nilai konversi satu obligasi adalah $22.86 x $50 = $1.143.

Pada saat penerbitan, sekuritas konvertibel diberi harga lebih tinggi daripada nilai konversi. Selisihnya disebut premi atas nilai konversi. Misalnya, obligasi Silicon Valley dijual kepada publik dengan harga $1000 per lembar. Harga pasar saham biasa pada saat penerbitan konvertibel adalah $38.50. Maka nilai konversi setiap obligasi adalah $22.86 x $38.50 = $880. Selisih dari $1000 - $880 yaitu sebesar $120 adalah premi atas nilai konversi. Biasanya premi ini dinyatakan dalam bentuk persentase = 120/880 = 13.6%.

Penilaian Obligasi Konversi

Obligasi konversi bisa disamakan dengan obligasi biasa ditambah dengan call option. Untuk lebih jelas kami sajikan contoh berikut:

Selembar obligasi konversi dengan nilai nominal $1000 dapat ditukar dengan 1000 lembar saham perusahaan penerbit obligasi tersebut. Perusahaan memiliki 1000 lembar obligasi konversi, sehingga jika obligasi ini dikonversi semua, maka akan mendapat tambahan 1000 x 1000 atau 1 juta lembar saham baru.

Harga obligasi konversi tergantung pada nilai obligasi (bond value) dan nilai konversi (convertion value). Karena terdapat 1000 lembar obligasi konversi dengan nilai $1000, maka nilai utang perusahaan adalah $1 juta. Nilai obligasi sendiri tergantung pada nilai perusahaan penerbit obligasi.

Jika nilai perusahaan (hutang ditambah modal sendiri) pada saat obligasi jatuh tempo adalah sebesar $0.5 juta , sedangkan utang perusahaan $1 juta, maka perusahaan dalam kondisi bangkrut sehingga pemilik perusahaan harus menyerahkan seluruh perusahaannya kepada pemberi utang (kreditur). Nilai pasar obligasi adalah $0.5 juta; meskipun nilai buku utang adalah $1 juta, investor yang bijak tidak akan bersedia membeli obligasi tersebut senilai nilai bukunya karena ia tahu bahwa perusahaan hanya dapat membayar $0.5 juta.

Jika nilai perusahaan pada saat obligasi jatuh tempo senilai $1 juta, seluruh uang ini akan menjadi pemilik pemegang obligasi karena perusahaan memiliki utang sebesar $1 juta. Maka nilai obligasi adalah $1 juta. Jika nilai perusahaan pada saat obligasi jatuh tempo adalah $2 juta, maka perusahaan harus membayar $1 juta dan sisanya sebesar $1 juta adalah milik pemegang saham. Maka nilai obligasi minimum adalah 0 (jika perusahaan tidak ada nilainya sama sekali) dan nilai maksimum obligasi adalah $1 juta (jika nilai perusahaan sama dengan atau lebih besar dari $1 juta).A FINAL COMPARISON OF WARRANTS AND CONVERTIBLESUtang konvertibel dapat dipandang sebagai utang biasa tanpa disertai waran. Jadi, sepintas, terlihat sepertinya utang dengan waran dan utang konvertibel adalah sekuritas yang kurang lebih sama. Namun, jika kita melihat lebih dekat, maka terdapat satu perbedaan penting dan beberapa perbedaan lainnya di antara kedua sekuritas ini:1. Pelaksanaan waran akan membawa modal ekuitas baru masuk, sedangkan konversi atau konvertibel hanya akan mengakibatkan terjadinya perpindahan secara akuntansi.

2. Fleksibilitas, kebanyakan emisi konvertibel mengandung suatu ketentuan pembelian kembali yang memungkinkan emiten melunasi kembali utangnya atau memaksa terjadinya konversi, tergantung pada hubungan di antara nilai konversi dan harga pembelian kembali. Sedangkan sebagian besar waran tidak dapat dibeli kembali. Waran biasanya memiliki waktu jatuh tempo yang lebih singkat daripada konvertibel.

Tugas Kelompok Mata Kuliah Manajemen Keuangan Stratejik

Chapter 20 Intermediate Financial Management Eugene F. Brigham & Phillip R. Daves

Rony Arthana

Adelia Shabrina P.

Hybrid Financing: Preferred Stock, Warrants, and Convertibles

Chapter 20 Intermediate Financial Management Eugene F. Brigham & Phillip R. Daves

Magister Manajemen Universitas Brawijaya | Rony - Adelia