DASAR-DASAR PENGANGGARAN MODAL

PROSES PENGANGGARAN MODAL: TINJAUAN

Setelah mempelajari cara mengelola modal kerja secara efisien, pembahasan

dilanjutkan dengan masalah-masalah berkaitan dengan keputusan aktiva-aktiva berusia

panjang. Keputusan- keputusan ini meliputi pilihan investasi dan pendanaan.

Pada saat melakukan investasi modal, perusahaan melakukan pengeluaran kas

lancar dengan harapan adanya keuntungan di masa depan. Biasanya, keuntungan ini diperoleh

setelah satu tahun. Contoh investasi pada aktiva mencakup peralatan, gedung, dan tanah serta

pengenalan produk baru, sistem distribusi baru, atau program baru bagi riset dan

pengembangan. Ringkasnya kesuksesan dan keuntungan perusahaan di masa depan

bergantung pada keputusan jangka panjang yang dibuat perusahaan.

Proposal investasi seharusnya dinilai sehubungan dengan tingkat pengembalian yang dihasilkan,

apakah sama atau lebih besar dari yang diminta oleh para investor.1 Untuk mempermudah

pembahasan selanjutnya, diasumsikan tingkat pengembalian adalah sama dan tetap untuk seluruh

proyek investasi. Asumsi ini juga mengacu pada kenyataan bahwa pilihan proyek investasi tidak

mengubah operasi atau risiko bisnis. Pada Bab 15 akan dibahas cara penentuan tingkat

pengembalian yang diminta, sedangkan pada Bab 14 akan dibahas kenyataan bahwa perbedaan

proyek investasi akan menghasilkan risiko bisnis yang berbeda pula. Akibatnya pilihan proyek

investasi mungkin mempengaruhi sifat umum risiko bisnis perusahaan, yang pada gilirannya

akan mempengaruhi tingkat pengembalian yang diminta para investor. Untuk tujuan pengenalan

penganggaran modal pada bab ini dan bab selanjutnya, risiko dianggap bersifat konstan.

Penganggaran modal meliputi:

Pembuatan proposal proyekinvestasi yang konsisten dengan

tujuanstrategis perusahaan

Perkiraan arus kas operasi tambahan bagi proyek investasi.

Pengevaluasian arus kas tambahan proyek.

Pemilihan proyek berdasarkan kriteria penerimaan maksimalisasi nilai.

Pengevaluasian kembali proyek investasi yang diterapkan secara

berkesinambungan dan

PEMBUATAN PROPOSAL PROYEK INVESTASI

Proposal proyek investasi dapat berasal dari berbagai sumber. Untuk tujuan analisis,

proyek dapat dikelompokkan kepada salah satu dari lima kelompok berikut:

1. Produk baru atau perluasan produk yang sudah ada.

2. Penggantian peralatan atau gedung

1

3. Penelitian dan pengembangan

4. Eksplorasi

5. Lain-lain (misalnya, alat keamanan dan alat pengontrol polusi)

Bagi produk baru, proposal biasanya berasal dari departemen pemasaran. Proposal yang

berkenaan dengan penggantian peralatan atau gedung berasal dari bagian produksi perusahaan.

Dalam kedua hal di atas, masing-masing membutuhkan prosedur administratif yang efisien

untukmenyalurkan permintaan investasi. Seluruh permintaan investasi harus konsisten dengan

strategi perusahaan untuk menghindari analisis proyek yang tidak dibutuhkan karena tidak dapat

dibandingkan dengan strategi perusahaan, (sebagai misal, McDonald's mungkin tidak ingin

memasang mesin rokok di cabang-cabang restoran yang dimilikinya).

Kebanyakan perusahaan memilih proposal melalui tingkat wewenang yang beragam.

Untuk proposal yang berasal dari bagian produksi, hirarki wewenang adalah: (1) kepala

departemen, (2) manajer pabrik, (3) wakil presiden operasi, (4) komite pengeluaran modal

dibawahi oleh manajer keuangan, (5) Presiden Direktur, dan (6) Dewan Direksi. Seberapa

banyak persetujuan yang diperlukan untuk meloloskan proposal, biasanya tergantung dari biaya

yang dibutuhkan. Semakin besar pengeluaran modal, semakin banyak hirarki wewenang yang

harus dilewati. Manajer pabrik mungkin dapat menyetujui proposal yang membutuhkan dana

tidak terlalu besar. Karena setiap perusahaan memberlakukan prosedur pemilihan proposal

proyek yang berbeda- beda, maka tidak dapat dibuat suatu ketentuan umum. Prosedur yang

terbaik bergantung pada situasi yang dihadapi. Namun satu hal yang pasti, perusahaan-

perusahaan semakin maju dalam menentukan pendekatan penganggaran modal.

PERKIRAAN PROYEK "ARUS KAS OPERASI TAMBAHAN SETELAH PAJAK

Daftar Pemeriksaan Arus Kas

Salah satu tugas penting dalam penganggaran modal adalah memperkirakan arus kas

masa depan dari suatu proyek. Hasil akhir yang diperoleh dari analisis tidak lebih baik dari

ketepatan perkiraan arus kas. Karenakan pusat dari seluruh keputusan perusahaan adalah kas,

bukan penghasilan akuntansi, maka segala bentuk keuntungan proyek dilihat dalam bentuk arus

kas, bukan arus penghasilan. Perusahaan menginvestasikan kas saat ini dengan harapan

memperoleh pemasukan kas yang lebih besar di masa depan. Hanya kas yang dapat

diinvestasikan kembali dalam perusahaan atau dibayarkan kepada pemegang saham dalam

bentuk dividen. Dalam penganggaran modal, orang yang baik akan memperoleh pujian, namun

manajer yang efektif akan memperoleh kas. Dalam menyiapkan arus kas untuk analisis,

program kertas kerja komputer sangat berguna. Program ini dapat mengubah asumsi dan

2

menghasilkan aliran arus kas yang baru dengan cepat. Bentuk program tersebut diberikan pada

bagian tambahan buku ini, Aplikasi Komputer Manajemen Keuangan.

Untuk setiap proposal investasi diperlukan informasi mengenai arus kas operasi seperti

halnya pada pendanaan. Arus pendanaan seperti pembayaran bunga, pembayaran pokok

pinjaman, dan dividen kas tidak dibahas dalam analisis arus kas. Bagaimanapun, kebutuhan

pengembalian investasi untuk menutup biaya modal tidak boleh diabaikan. Penggunaan tingkat

diskonto yang sama dengan tingkat pengembalian yang diminta pemasok modal akan

memberikan dimensi biaya pendanaan. Pada bab berikutnya akan dibahas mekanisme jenis

analisis ini.

Arus kas harus ditentukan menurut dasar setelah pajak. Pengeluaran investasi awal,

seperti juga tingkat diskonto yang sesuai, akan dinyatakan dalam pengertian setelah pajak. Oleh

karena itu, seluruh arus kas yang diramalkan harus dinyatakan dalam ekuivalen, menurut dasar

setelah pajak.

Di samping itu, informasi harus dinyatakan menurut dasar jumlah tambahan, sehingga

analisis hanya dilakukan terhadap perbedaan antara arus kas perusahaan dengan dan tanpa

proyek. Misalkan perusahaan menciptakan produk baru yang memiliki kemungkinan untuk

bersaing dengan produk yang sudah ada, maka pengungkapan arus kas dalam bentuk perkiraan

total penjualan produk baru tidak sesuai. Perusahaan juga harus mempertimbangkan

kemungkinan kanibalisasi' produk lama dan membuat perkiraan arus kasmenurut dasar

penjualan tambahan.

Jika keadaan tanpa perubahan yang terus berlanjut menyebabkan menurunnya pangsa

pasar, maka hal ini harus dipertimbangkan pada saat melakukan analisis apa yang akan terjadi

jika tidak dilakukan investasi baru. Kuncinya adalah dengan menganalisis situasi dengan dan

tanpa investasi baru, dan dimana seluruh biaya dan manfaat yang relevan turut berperan serta.

Hanya arus kas tambahan yang dipakai sebagai pertimbangan.

Dalam hal ini, biaya tertanam (sunk cost) harus diindahkan. Pertimbangan, sekali lagi,

hanya pada biaya-biaya dan manfaat tambahan. Biaya-biaya di masa lalu yang sudah terjadi tidak

relevan dan tidak perlu dimasukkan dalam proses pengambilan keputusan. Di samping itu, harus

diingat bahwa beberapa biaya yang relevan tidak selamanya melibatkan pengeluaran dollar yang

sesungguhnya. Jika kita telah mengalokasikan ruang pabrik untuk proyek, maka biaya peluang

(opportunity cost) harus dimasukkan dalam evaluasi proyek. Jika gedung yang saat ini tidak

digunakan dibutuhkan untuk proyek dapat dijual seharga $300.000, jumlah tersebut (setelah

dipotong pajak) harus diperlakukan seolah-olah sebagai pengeluaran kas bagi proyek. Oleh

karena itu, dalam menurunkan arus kas harus dipertimbangkan biaya-biaya peluang yang sesuai.

Jika investasi modal terdiri dari komponen aktiva lancar, komponen ini (jumlah bersih

dari perubahan-perubahan spontan dalam kewajiban lancar) diperlakukan sebagai bagian dari

investasi modal dan tidak sebagai keputusan modal kerja yang terpisah. Sebagai contoh,

kebutuhan suatu proyek terkadang disertai dengan kebutuhan untuk memiliki tambahan kas,

piutang dan persediaan. Investasi pada modal kerja ini harus diperlakukan sebagai arus kas

3

pengeluaran pada saat terjadinya. Pada akhir usia proyek, investasi modal kerja dianggap telah

kembali dalam bentuk tambahan pemasukan arus kas.

Dalam memperkirakan arus kas, inflasi yang mungkin terjadi harus dipertimbangkan.

Seringkah secara keliru diasumsikan tidak akan terjadi perubahan tingkat harga sepanjang usia

proyek. Jika tingkat pengembalian proyek yang akan diterima meliputi premi inflasi, maka

perkiraan arus kas juga harus mencerminkan inflasi. Arus kas ini dipengaruhi dalam berbagai

cara. Jika arus kas penerimaan berasal dari penjualan produk, perkiraan harga di masa depan

akan mempengaruhi arus penerimaan ini. Sedangkan bagi arus kas pengeluaran, inflasi

mempengaruhi baik gaji yang diharapkan dan biaya-biaya bahan baku.

Berbagai Pertimbangan Pajak

Metode Penyusutan. Sebagaimana dibahas pada Bab 2, penyusutan merupakan alokasi

sistematis dari biaya aktiva modal sepanjang periode berjalan untuk kepentingan pelaporan

keuangan, kepentingan pajak atau keduanya. Karena pengurangan penyusutan yang diambil dari

pengembalian pajak perusahaan diperlakukan sebagai item-item beban, penyusutan mengurangi

penghasilan kena pajak. Semakin tinggi beban penyusutan, semakin rendah pajak J dibayarkan.

Walaupun penyusutan sendiri merupakan beban bukan kas, namun secara langsung

mempengaruhi arus kas perusahaan melalui arus keluar kas yang dibayarkan.

Terdapat beberapa prosedur alternatif yang dapat digunakan untuk menyusutkan aktiva

modal. Hal ini mencakup metode garis-lurus dan berbagai metode penyusutan yang dipercepat

Kebanyakan perusahaan memilih untuk menggunakan metode penyusutan dipercepat untuk

tujuan perpajakan - yaitu metode penyusutan yang memungkinkan penghapusan yang cepat dan

oleh karena itu mengurangi tagihan pajak.

Hukum Reformasi Pajak 1986 mengijinkan perusahaan untuk menggunakan jenis tertentu

dari penyusutan dipercepat untuk tujuan pajak yang dikenal dengan Modifikasi Sistem

Pemulihan| Biaya Dipercepat (Modified Accelerated Cost Recovery System, MACRS). Menurut

MACRS, mesin peralatan dan real estat dimasukkan ke dalam satu dari delapan kelas untuk

tujuan pemulihan biaya. Sebagaimana pembahasan Bab 2, kelompok kekayaan aktiva

menentukan usia penyusutan aktiva untuk tujuan pelaporan pajak. Bab tersebut juga menjelaskan

konvensi setengah tahun harus diterapkan secara umum terhadap seluruh mesin dan peralatan.

Terdapat penyusutan setengah tahun pada tahun dimana aktiva diperoleh dan pada akhir tahun

dimana penyusutan dilakukan terhadap aktiva. Departemen Keuangan menerbitkan persentase

penyusutan biaya awal (orisinal) untuk setiap kelompok kekayaan, yang memasukkan konvensi

setengah tahun. Tabel 12-2 menyajikan persentase penyusutan untuk empat kelas pertama

kekayaan. Persentase-persentase ini berhubungan dengan prinsip-prinsip pada Bab 2, dan harus

digunakan untuk menentukan penyusutan.

4

TAHUN KELOMPOK KEPEMILIKAN

PEMULIHAN 3 Tahun 5 Tahun 7 Tahun 10 Tahun

1 33.33% 20.00% 14.29% 10.00%

2 44.45% 32.00% 24.49% 18.00%

3 14.81% 19.20% 17.49% 14.40%

4 7.41% 11.52% 12.49% 11.52%

5 11.52% 8.93% 9.22%

6 5.76% 8.92% 7.37%

7 8.93% 6.55%

8 4.46% 6.55%

9 6.56%

10 6.55%

11 3.28%

Total 100.00% 100.00% 100.00% 100.00%

Dasar Dapat Disusutkan

perhitungan penyusuta aktiva membutuhkan penentuan dasar-dasar disusutkan. Ini

merupakan jumlah yang oleh departemen perpajakan diizinkan untuk dihapuskan untuk

kepentingan pajak selama kurun waktu tertentu. Biaya aktiva, termasuk pengeluaran yang

dikapitalisasi lainnya.- seperti pengiriman dan pemasangan, yang terjadi dalam rangka

mempersiapkan penggunaan aktiva dapat disusutkan menurut MARCS. Perhatikan menurut

MARCS, dasar aktiva dapat disusutkan tidak dikurangi oleh perkiraan nilai sisa aktiva.

Penjualan atau Penghapusan Aktiva Dapat Disusutkan

Pada umumnya, jika aktiva yang dapat disusutkan dijual lebih dari nilai buku yang

disusutkannya, setiap kelebihan yang terjadi atas nilai buku namun kurang dari dasar aktiva yang

dapat disusutkan dianggap sebagai “pemilikan kembali penyusutan” dan dikenakan pajak

menurut tarif pajak penghasilan perusahaan biasa. Hal ini memutar balik setiap manfaat positif

pajak karena melakukan “terlalu banyak” penyusutan di tahun-tahun awal – yaitu mengurangi

nilai nilai buku dibawah nilai pasar. Jika aktiva dijual lebih dari dasar aktiva dapat disusutkan

(namun hal ini jarang terjadi), porsi jumlah total kelebihan dasar dapat disusutkan ini dikenakan

pajak berdasarkan tariff pajak kelebihan modal (yang pada saat ini sama dengan tarif pajak

penghasilan perusahaan biasa atau maksimum 35%).

Jika aktiva dijual kurang dari nilai buku, pada umumnya, kerugian yang terjadi sama

dengan perbedaan antara harga penjualan dan nilai buku. Pada umumnya, kerugian ini

dikurangkan dari penghasilan perusahaan. Akibatnya, jumlah penghasilan kena pajak sama

dengan “perlindungan” kerugian kena pajak. Hasil bersihnya adalah penghematan perlindungan

pajak yang sama dengan tarif pajak perusahaan dikali kerugian penjualan aktivadapat disusutkan.

5

Pembahasan mengenai konsekuensi pajak penjualan aktiva dapat disusutkan

mengasumsikan tidak terdapat factor-faktor tambahan yang mempersulit.Pada kenyataannya

sejumlah kesulitan dapat dan memang terjadi.Oleh karena itu, pembaca disarankan untuk

mengacu pada peraturan pajak dan menghubungi ahli pajak jika menghadapi perlakuan pajak

atas penjualan aktiva. Dalam contoh dan soal, untuk penyederhanaan akan digunakan tarif pajak

penghasilan 40%.

Perhitungan Arus Kas Tambahan

Berikut ini akan dibahas pengidentifikasian komponen-komponen khusus yang menentukan

arus kas proyek yang relevan.Perlu selalu diingat daftar arus kas (Tabel 12-1) dan pertimbangan-

pertimbangan pajak yang ada. Berdasarkan waktu, arus kas proyek dapat dikelompokkan

menjadi tiga:

■ Arus keluar kas awal - investasi kas bersih awal.

■ Arus kas tambahan sementara - arus kas yang terjadi setelah investasi kas awal tapi tidak

termasuky arus kas periode akhir.

■ Arus kas bersih tambahan tahun akhir - arus kas bersih periode akhir. (Arus kas periode ini

dibahas secara khusus karena serangkaian arus kas seringkah terjadi pada penghentian

proyek).

Arus Keluar Kas Awal

Pada umumnya, arus keluar kas awal untuk proyek ditentukan seperti, pada Tabel 12-

3.Dapat dilihat, biaya aktiva bergantung pada penyesuaian-penyesuaian untuk merefleksikan

keseluruhan arus kais yang berhubungan dengan perolehannya.Arus kas ini meliputi biaya

pemasangan, hasil penjualan dari aktiva yang diganti, dan penyesuaian pajak.

Arus Kas Bersih Tambahan sementara

Setelah terjadinya arus kas keluar awal yang dibutuhkan untuk implementasi proyek,

perusahaan berharap mendapatkan keuntungan dari arus kas masuk di masa mendatang dari

proyek tersebut. Biasanya, arus kas di masa mendatang ini dapat ditetapkan melalui prosedur

bertahap.

Perhatikan bahwa pertama kali kenaikan akan dikurangi (penurunan akan ditambah) dari

tambahan depresiasi pajak yang berhubungan dengan penerimaan proyekuntuk menentukan

"perubahan bersih laba sebelum pajak." Akan tetapi, beberapa tahap berikutnya akan

ditambahkan kembali peningkatan (dikurangi kembali penurunan) untuk depresiasi pajak dalam

menentukan "tambahan arus kas untuk periode terkait." Apa yang terjadi? Depresiasi pajak

sendiri, seperti yang dibahas sebelumnya, adalah beban nonkas jika dibandingkan dengan laba

operasi yang akan menurunkan pajak penghasilan. Jadi, hal tersebut perlu dipertimbangkan 6

ketika menetapkan tambahan pengaruh atas penerimaan proyek dalam hal pajak perusahaan.

Akan tetapi, pada akhirnya akan perlu menambahkan kembali semua peningkatan (dan

mengurangi penurunan) dalam depresiasi pajak untuk "perubahan bersih laba setelah pajak"

yang dihasilkan, agar pengaruh proyek atas arus kas tidak dinyatakan terlalu rendah.

Arus Kas Bersih Tambahan Tahun Terakhir.

Terakhir, perhatian akan diarahkan pada penentuan arus kas tambahan proyek pada tahun

terakhir, atau tahun berjalannya. Prosedur bertahap akan diterapkan untuk arus kas periode ini,

seperti yang dilakukan untuk semua periode interimnya. Sebagai tambahan, maka akan dibahas

secara khusus mengenai beberapa arus kas yang sering kali berhubungan hanya dengan akhir

proyek. Kemungkinan arus kas akhir proyek ini adalah (1) nilai sisa (biaya

pembuangan/reklamasi) atas aktiva yang dijual atau dibuang, (2) pajak (penghematan pajak)

yang berkaitan dengan penjualan atau pembuangan aktiva, dan (3) perubahan modal kerja

lainnya yang terjadi karena berakhirnya proyek—yang biasanya adalah investasi modal awal

yang kini dikembalikan sebagai arus kas masuk tambahan.

Contoh Perluasaan Aktiva

Agar dapat menggambarkan kebutuhan informasi untuk keputusan penganggaran modal,

maka pelajari situasi berikut ini. Faversham Fish Farm sedang mempertimbangkan untuk

pembuatan fasilitas pengeringan ikan. Agar dapat meluncurkan fasilitas tersebut, perusahaan

tersebut perlu mengeluarkan $90.000 untuk peralatan baru. Peralatan tersebut memiliki umur

ekonomis empat tahun dan masuk dalam kelas properti tiga tahun dalam pajak. Biaya pengiriman

dan instalasi sama dengan $10.000, dan mesin tersebut memiliki perkiraan nilai sisa, empat tahun

dari sekarang, sebesar $16.500. Mesin tersebut akan ditempatkan di sebuah gudang tidak

terpakai di sebelah pabrik pemrosesan utama. Gudang lama tersebut tidak digunakan untuk

kegiatan ekonomi lainnya. Tidak ada modal kerja "bersih" tambahan yang dibutuhkan.

Contoh Penggantian Aktiva

Agar dapat melangkah ke contoh yang lebih rumit, asumsikan bahwa kini kita sedang

mempertimbangkan untuk membeli mesin kaca mobil baru untuk menggantikan mesin kaca lama

dan kita membutuhkan informasi arus kas untuk mengevaluasi menarik tidaknya proyek ini.

Harga pembelian mesin kaca baru adalah $18.500, dan membutuhkan tambahan $1.500 untuk

memasangnya, hingga total biayanya adalah $20.000. Mesin kaca yang lama, yang sisa umur

ekonomisnya adalah empat tahun, dapat dijual dengan nilai buku depresiasi pajaknya senilai

$2.000.Mesin kaca lama tersebut tidak memiliki nilai sisa jika dipertahankan hingga akhir umur

ekonomisnya. Perhatikan bahwa, nilai sisa sama dengan nilai pajak di buku, pajak yang timbul

pada saat penjualan aktiva baru adalah nol. Arus kas keluar awal untuk proyek investasi ini,

7

Teknik-Teknik Penganggaran Modal

Evaluasi Dan Pemilihan Proyek “Berbagai Metode Alternatif”

Dalam bagian ini, akan dievaluasi empat metode alternatif evaluasi dan pemilihan proyek yang

digunakan dalam penganggaran modal:

1. Periode pengembalian

2. Tingkat pengembalian internal

3. Nilai sekarang bersih

4. Indeks profitabilitas

Metode pertama adalah metode penambahan sederhana untuk melihat nilai suatu proyek.

Tiga metode lainnya adalah teknik-teknik diskonto arus kas (discounted casb flow—DCF) yang

lebih rumit. Agar lebih sederhana, akan selalu diasumsikan bahwa arus kas yang diharapkan

akan direalisasi pada tiap akhir tahun. Selain itu, akan diterapka'n pula asumsi dari Bab 12 bahwa

penerimaan proposal investasi tidak akan mengubah kerumitan risiko total bisnis perusahaan.

Asumsi ini memungkinkan kita untuk menggunakan tingkat pengembalian yang diminta tunggal

dalam memutuskan menerima atau menolak suatu proyek berdasarkan berbagai teknik DCF.

Dalam Bab 14, akan dibahas kemungkinan bahwa berbagai proyek dapat saja memiliki berbagai

tingkat risiko bisnis yang berbeda pula.

Periode Pengembalian (Payback Period)

number of years required to recapture the initial investment(Jumlah tahun yang

diperlukan untuk mengembalikan investasi awal atau initial investment)

PP= IOCF

dimana :

PP = payback period atau periode pengembalian

IO = initial cash outlay atau investasi awal

CF = cash flow atau arus cash

KRITERIA

Proyek dapat diterima bila periode pengembalian maximum periode pengembalian

sesuai usia proyek

8

Proyek ditolak bila periode pengembalian > maximum periode pengembalian sesuai

usia proyek

Keuntungan/Advantages:

Menggunakan arus kas

Relatif mudah dihitung dan dimengerti

Dapat digunakan sebagai alat ukur keuangan yang cepat

Kerugian/Disadvantage:

Mengabaikan arti waktu nilai uang (time value of money)

Mengabaikan arus kas yang terjadi setelah periode pengembalian

Penentuan maksimum periode pengembalian yang dapat diterima secara arbitrary

Tingkat Pengembalian Internal /Internal Rate of Return (IRR)

the discount rate that equates the present value of the project’s future net cash flow with

the project’s initial outlay (tingkat discount yang menyamakan nilai sekarang dari nilai

arus kas yang akan datang dengan investasi awal)

IO=∑t=1

n ACF t

(1+ IRR )t

Dimana IRR = the project’s internal rate of return

Kriteria :

Proyek layak diterima bila IRR Tingkat pengembalian yang disyaratkan

Proyek layak tidak diterima bila IRR < Tingkat pengembalian yang disyaratkan

Keuntungan/Advantages:

Menggunakan arus kas

Menggunakan nilai waktu dari uang

Pada umumnya konsisten dengan tujuan perusahaan untuk memaksimumkan

kekayaan pemegang saham

Kerugian/Disadvantage:

Memerlukan rincian perkiraan jangka panjang dari arus kas proyek

9

Kemungkinan terjadinya IIR multiple

Mengasumsikan arus kas flow selama usia proyek di-reinvestasikan

Nilai Sekarang Bersih (NPV)

Metode NPV menggunakan teknik Discounted Cash Flow (DCF) untuk

memperhitungkan nilai waktu uang dari semua arus kas proyek

Persamaan NPV dapat dinyatakan sebagai berikut :

CF1 CF2 CFn

NPV = CF0 + ------ + ------ + …..+ ------

(1 + k)1 (1+k)2 (1+k)n

n CFt

NPV = ∑ ---------

t=0 (1 + k)t

Persyaratan

Jika NVP < 0 , maka keputusan investasi tersebut Tidak Layak untuk

dilaksanakan

Jika NPV > 0 , maka keputusan investasi tersebut layak untuk dilaksanakan

Kelebihannya :

Menggunakan arus kas (cash flow) sebagai dasar perhitungan

Mempeerhatiakan inlia waktu dari uang

Konsisten dengan tujuan perusahaan.

Indek Profitabilitas (PI)

Metode ini menghitung perbandingan antara nilai sekarang penerimaan-penerimaan kas

bersih di masa datang dengan nilai sekarang investasi.

Rumusnya PI =

Persyaratannya:

10

Jika PI < 1 maka usulan investasi tersebut tidak layak

Jika PI > 1 maka usulan investasi tersebut layak.

Kelebihannya:

Menggunakan arus kas sebagai dasar perhitungan

Memperhatikan nilai waktu dari uang

Konsisten dengan tujuan perusahaan, yaitu memaksimalkan kekayaan pemegang

saham.

Kelemahannya:

Dapat memberikan panduan dan pilihan yang salah pada proyek –proyek yang mutually

exsclusive yang memiliki unsur ekonomis dan skala investasi yang berbeda.

Berbagai Potensi Masalah

Ketergantungan dan Saling Lepas

Sejauh ini analisis yang ada memperlihatkan bahwa untuk proyek tunggal, konvensional,

proyek bebas [independent project), metode IRR, NPV, dan PI akan mengarahkan pada

keputusan penerimaan dan penolakan yang sama. Akan tetapi, harus diingat bahwa beberapa

jenis proyek yang berbeda akan memberikan potensi masalah bagi analis penganggaran modal.

Proyek terikat {atau proyek kontinjen) (dependent [or contingent] project)—proyek yang

penerimaannya tergantung dari penerimaan satu atau lebih proyek-proyek lainnya—harus

mendapatkan perhatian khusus. Contohnya, penambahan mesin-mesin besa^ mungkin

membutuhkan konstruksi sayap pabrik baru untuk menyimpannya.Proposal kontinjen harus

menjadi bagian dari pemikiran ketika sedang mempertimbangkan proposal aslinya, proposal

terikat.

Dalam mengevaluasi sekelompok proposal investasi, beberapa dari proposal tersebut

mungkin bisa saja saling lepas.Proyek saling lepas atau yang tidak saling tergantung (mutually

eocclusive project)' adalah proyek yang penerimaannya mensyaratkan penolakan salah satu atau

lebih proposal alternatif lainnya. Contohnya, jika perusahaan mempertimbangkan investasi

dalam salah satu dari dua sistem komputer penerimaan salah satu sistem akan berarti menolak

sistem lainnya. Proposal-proposal yang saling lepas, tidak dapat diterima dua-duanya

sekaligus.Ketika dihadapkan pada berbagai proyek yang saling lepas, hanya mengetahui apakah

setiap proyek baik atau buruk, tidaklah cukup.Pengambil keputusan harus dapat menentukan

proyek mana yang terbaik.

Masalah Pemeringkatan11

Ketika satu atau lebih proposal investasi saling lepas, sehingga hanya dapat dipilih salah

satu, membuat peringkat proposal berdasarkan metode IRR, NPV, dan PI dapat memberikan

hasil yang berlawanan. Jika proyek tersebut diperingkat dengan cara yang berbeda dengan

menggunakan berbagai metode ini, masalah dalam pemeringkatan dapat terjadi karena adanya

satu atau lebih gabungan dari tiga perbedaan berikut ini:

Skala investasi: Biaya proyek dapat berbeda satu sama lain

Pola arus kas: Waktu untuk arus kasnya berbeda. Contohnya» arus kas suatu proyek

akan meningkat dengan berjalannya waktu, sementara proyek lainnya akan turun.

Umur proyek: Berbagai proyek memiliki masa hidup yang tidak sama.

Merupakan hal yang penting untuk diingat bahwa satu atau lebih dari berbagai perbedaan

dalam proyek di atas membentuk kondisi masalah dalam pemeringkatan yang penting, walaupun

tidak selalu demikian. Jadi, merupakan hal yang mungkin terjadi bahwa berbagai proyek yang

saling lepas dapat berbeda dalam semua dimensi ini (skala, pola, dan umur) tetapi tetap tidak

memperlihatkan masalah apa pun untuk pemeringkatan dengan metode IRR, NPV, dan Pl.

Lebih dari Satu Tingkat Pengembalian Internal

Potensi masalah dengan metode IRR yang belum dibahas adalah kemungkinan

munculnya lebih dari satu IRR fmultiple IRR).Kondisi yang harus ada, tetapi tidak selalu besar

pengaruhnya terhadap terjadinya masalah adalah aliran arus kas berubah tandanya lebih dari

sekali. Contohnya, pola -, +, +, - menunjukkan dua perubahan dalam tanda—dari minus ke plus

dan dari plus ke minus. Seluruh contoh sebelumnya sejauh ini menunjukkan pola arus kas yang

konvensional, dengan arus kas keluar diikuti satu atau lebih arus kas masuk. Dengan kata lain,

hanya terdapat satu kali perubahan tanda (dari minus ke plus), yang memastikan adanya IRR

tertentu. Akan tetapi, bagi beberapa proyek, yang dapat disebut sebagai tidak konvensional, akan

melibatkan berbagai perubahan tanda. Contohnya, pada akhir suatu proyek mungkin akan ada

syarat untuk mengembalikan kondisi lingkungan. Hal ini sering kali terjadi dalam industri yang

memiliki aktivitas penyaringan, seperti penggalian dengan cara penyemprotan, dengan tanah

yang harus direklamasi pada akhir proyek terkait. Selain itu, dapat terjadi pada pabrik kimia yang

sering kali melibatkan biaya pembongkaran yang sangat mahal.Apa pun penyebabnya, biaya-

biaya ini menghasilkan arus kas keluar pada akhir proyek, dan karenanya menyebabkan

perubahan tanda lebih dari sekali untuk aliran arus kasnya.

Kemampuan perubahan tanda untuk menghasilkan lebih dari satu IRR tergantung dari

signifikansi arus kasnya. Oleh karena hubungan tersebut rumit dan membutuhkan suatu

gambaran, maka masalah ini akan dijelaskan secara lebih terinci di Lampiran A pada akhir bab.

Sebagian besar proyek hanya memiliki satu kali perubahan tanda dalam aliran arus kas, tetapi

ada juga beberapa yang memiliki lebih dari satu.Ketika hal ini terjadi, manajer keuangan harus

mewaspadai kemungkinan IRR yang lebih dari satu.Seperti yang diperlihatkan dalam Lampiran

A, tidak ada satu IRR yang logis secara ekonomis jika memang terdapat IRR lebih dari satu.Oleh

karena itu, suatu metode analisis yang berbeda harus digunakan.

12

Ketika situasi lebih dari satu IRR akan dianalisis, kalkulator dan program komputer

sering kali dibodohi dan akan menghasilkan satu IRR. Mungkincara terbaik untuk menentukan

apakah masalah tersebut terjadi adalah dengan menghitung nilai sekarang bersih soatu proyek

dengan berbagai tingkat diskonto. Jika tingkat diskontonya dinaikkan dari nol sedikit demi

sedikit hingga mencapai 1,000%, contohnya, profil NPY vang hampir sama dengan yang

ditunjukkan dalam Figur 13.2 dapat dibuat, jika garis profil NPY menghubungkan berbagai titik

melintasi sumbu horizontal lebih dari sekali, maka terdapat masalah munculnya lebih dari satu

IRR.

Penjatahan atau Pembatasan Modal

Kesulitan terakhir yang berhubungan dengan implementasi berbagai metodePenjatahan

atau pembatasan modal alternatif evaluasi dan pemilihan proyek berkaitan dengan penjatahan

ataunilai pembatasan modal {capital rationing). Penjatahan modal terjadi tiap kali suatutotal

pengeluaran modal selama suatu plafon anggaran, atau batasan, atas jumlah dana yang dapat

diinvestasikan periode tertentu.contohnya setahun. Batasan semacam ini seringkali ditemui

dalam banyak perusahaan, terutama yang memiliki kebijakanpendanaan internal untuk semua

pengeluaran modalnya.Contoh lainnya daripenjatahan modal terjadi ketika suatu divisi

perusahaan yang besar diizinkanmelakukan pengeluaran modal hanya sebesar plafon anggaran

tertentu, dimana batasan ini sendiri tidak dapat dikendalikan oleh divisi tersebut. Denganbatasan

dalam penjatahan modal, perusahaan mencoba untuk memilihgabungan berbagai proposal

investasi yang akan memberikan kenaikan nilaiterbesar bagi perusahaan selama tidak melebihi

batasan plafon anggarannya.Ketika penjatahan modal dilakukan selama beberapa periode

waktu,berbagai metode alternatif (dan agak rumit) untuk menangani maksimalisasibatasan dapat

diterapkan untuk masalah ini. Berbagai metode ini menggunakanpemrograman linear, integer,

atau tujuan.

Jika penjatahan modal dilakukan hanya untuk periode saat ini, masalahtersebut akan

berkurang hanya pada berbagai proyek yang menambah nilai terbesar dalam satuan uang dari

investasi, tanpa melebihi plafon anggaran.

Estimasi Titik Tunggal

Analasis penganggaran modal tradisional, seperti yang telah disajikan, memberi

penekanan pada serangkaian estimasi titik tunggal untuk berbagai input seperti “perubahan

tahunan dalam pendapatan operasional bersih”, “biaya instalasi. “nilai sisa akhir,” dan lain-lain.

Analisis sensitivitas (sensitivity analysis) memungkinkan penganalisis mempertanyakan

kembali berbagai estimasi titik tunggal tersebut dan mengajukan serangkaian pertanyaan “what

if.” “bagaimana jika” (what if) estimasi input tertentu seharusnya lebih tinggi atau lebih rendah

daripada yang diperkirakan sebelumnya? Oleh karena estimasi variable input berubah dari

rangkain awal estimasinya (disebut juga sebagai pertimbangan awal), dampaknya atas hasil

proyek yang diukur, seperti nilai sekarang (NPV), dapat ditetapkan.

13

Mengetahui sensitivitas nilai suatu proyek terhadap variable input penganggaran modal

membuat anda memiliki informasi yang lebih baik. Dipesenjatai dengan innformasi ini, anda

dapat memutuskan apakah estimasi membutuhkan perbaikan atau tinjauan, dan apakah ada

estimasi yang tidak berguna untuk diteliti lebih jauh sebelum memutuskan untuk menerima/

menolak proyek tersebut.Selain itu, bagi proyek-proyek yang telah diterima, analisis sensitivitas

dapat membantu mengidentifikasi variable-variable mana yang perludiawasi.

RESIKO DAN PILIHAN MANAJERIAL DALAM PENGANGGARAN MODAL

Berdasarkan informasi mengenai perkiraan risiko atas proposal investasi, bersama dengan

informasi mengenai pengembalian yang diharapkan, pihak manajemen harus mengevaluasi

informasi ini dan mencapai suatu keputusan. ke^utusannya menerima atau menolak keputusan

investasi akan tergantung pada pengembalian yang disesuaikan dengan risiko (risk-adjusted

return) yang diminta oleh para pemodal; Oleh karena tingkat pengembalian yang diminta

(required rates of return) akan dibahas dalam bab berikutnya, maka evaluasi sesungguhnya

atas investasi berisiko akan ditunda dahulu.

Dalam bab ini, kita akan mengembangkan berbagai informasi yang dibutuhkan untuk

mengevaluasi berbagai investasi yang berisiko. Selain risiko, proyek investasi kadang

mengandung pilihan bagi pihak manajemen untuk membuat keputusan di kemudian hari.

Begitu proyek diterima, pihak manajemen mungkin memijiki fleksibilitas untuk membuat

perubahan yang akan inetnengaruhi arus kas selanjutnya dan/atau u mur proyek tersebut.

Fleksibilitas ini disebut sebaga i pilihan manajerial {manajerial option } atau pilihan

sesungguhnya(real options). Bab ini akan dimulai dengan pengenalan umum atas risiko proyek

dan diikuti dengan pertimbangan pengukuran tertentu. Selanjutnya, proyek investasi dipelajari

berkaitan dengan risiko portofolio perusahaan –yaitu risiko marginal suatu proyek bagi

perusahaan secara keseluruhan. Terakhir, pengaruh pilihan manajerial (pilihan sesungguhnya)

atas nilai penting proyek juga akan dipelajari.

Masalah Risiko Proyek

Sementara ini “risiko” proyek investasi akan didefinisikan sebagai variabilitas arus kas dari yang

diperkirakan. Semakin besar variabilitas, semakin berisiko proyek tersebut.Bagi setiap proyek

yang dipertimbangkan, dapat dibuat perkiraan arus kas masa mendatangnya. Dari pada

memperkirakan hanya hasil arus kas yang paling mungkin terjadi untuk tiap tahun di masa

mendatang seperti yang dilakukan dalam bab 12, kita akan mengestimasi sejumlah hasil yang

mungkin didapat. Dengan cara ini maka dapat dipertimbangkan kisaran arus kas yang mungkin

terjadi untuk suatu periode tertentu dimasa mendatan, dan bukannya hanya arus kas yang paling

mungkin terjadi saja.

Perkiraan dan pengukuran penyimpangan : contoh arus kas

Risiko Total Proyek

14

Jika para investor dan kreditor tidak menyukai risiko — dan memang begitu pada

kenyataannya ~ maka manajemen perlu memasukkan risiko proposal investasi dalam

menganalisis nilai proposal. Hal ini dilakukan untuk memastikan bahwa keputusan

penganggaran modal sejalan dengan tujuan maksimalisasi harga saham. Namun perlu diingat

bahwa risiko aliran arus kas proyek dapat dan seringkali berubah seiring dengan panjang waktu

terjadinya arus kas. Dengan kata lain, distribusi probabilita tidak selalu sama dari satu periode

ke periode berikutnya.

pemikiran ini ditujukkan pada Gambar 14-2 untuk proyek investasi hipotesis Distribusi

yang terjadi sama dengan pada Gambar 14-1, kecuali di sini distribusi bersifat kontinyu. Bukan

terputus.Hal ini berarti bahwa hasil arus kas setiap periode dapat memiliki nilai betapapun

dalam jangkauan tertentu.Oleh karena itu, garis menyambung digambarkan untuk masing-

masing grafik pada Gambar 14-2, sedangkan pada Gambar 14-1 digambarkan dalam bentuk

diagram batang.Seperti yang dijelaskan sebelumya.semakin ramping dan semakin memuncak

(tinggi) distribusi, semakin kecil risiko. Nilai yang diharapkan dari masing-masing digambarkan

oleh garis putus-putus horisontal. Dapat dilihat bahwa nilai arus kas yang diharapkan dan

penyebaran distribusi probabilita dapat mengalami perubahan sepanjang waktu

Pendekatan Pohon Probabilitas

Salah satu cara untuk mendekati masalah adalah menggunakan pohon probabilita

(probability tree). pohon probabilita adalah pendekatan grafis atau tabel untuk mengatur aliran

arus kas yang dihasilkan oleh suatu investasi Dalam pohon ditelaskan arus kas vang mungkin

timbul berhubungan dengan arus kas periode sebelumnya. Dengan cara ini dapat diketahui

bagaimana ams kas periode yang berbeda dapat saling berhubungan Sebagai misal. suatu proyek

memiliki arus kas yang baik di periode pertama, maka kemungkinan besar hal yang sama akan

terjadi pada periode Walalupun demikian, hubungan yang ada tidak selalu bersifatseperti yang

dijelaskan diatas. Jika arus kas pada sutu periode tidak berhubungan dengan periode lainnya.,

maka distribusi kemungkinan arus kas dijelaskan per masing-masing periode. Namun, sekali

lagi, jika terdapat hubungan antara arus kas beberpa periode maka harus dipertimbangkan.

Pendekatan Simulasi

Dalam mempertimbangkan investasi berisiko, dapat digunakan simulasi untuk

memperkirakan nilai NPV yang diharapkan, nilai IRR yang diharapkan, atau nilai indeks

kemampuan yang diharapkan serta penyebaran nilai yang diharapkan.Melalui penggunaan

simulasi, berarti dilakukan pengujian hasil yang mungkin dari proposal investasi sebelum

proposal tersebut diterima.Pengujian itu sendiri didasarkan pada model yang dikalikan dengan

informasi kemungkinan; Penggunaan model simulasi pertama kali diusulkan oleh David Hertz.

Dalam penggunaan stmtdas perlu dipertimbangkan faktor-faktor berikut dalam menurunkan

aliran arus kas proyek :

15

Analisis Pasar

1. Ukuran pasar

2. Harga jual

3. Tingkat pertumbuhan pasar

4. Pangsa pasar (yang mengendalikan volume penjualan fisik)

Analisis Biaya Investasi

5. Investasi yang dibutuhkan

6. Usia kegunaan fasilitas

7. Nilai sisa investasi

Biaya operasi dan biaya tetap

8. Biaya operasi

9. Biaya tetap

Distribusi probabilita dibebankan pada masing-masing faktor di atas berdasarkan

perkiraan manajemen dari hasil yang mungkin.Oleh karena itu, hasil yang mungkin direncanakan

untuk setiap faktor berdasarkan kemungkinan terjadinya. Setelah distribusi probabilita

ditentukan, langkah selanjutnya adalah menentukan tingkat pengembalian hasil intern (atau nilai

sekarang bersih yang dihitung pada tingkat bebas risiko) yang akan dihasilkan dari kombinasi

acak sembilan faktor di atas.

Penggunaan Informasi Distribusi Probabiltas

Nilai yang diharapkan dan deviasi standar dari distribusi probabilita NPV yang

mungkin (atau dapat juga IRR), baik yang diperoleh melalui pohon kemungkinan, simulasi

ataupun cara-cara lain, dapat memberikan sejumlah informasi untuk mengevaluasi risiko

proposal investasi.Jika distribusi probabilita nilai sekarang bersih kurang lebih normal, maka

dapat dihitung peluang proposal yang memberikan nilai sekarang bersih lebih besar atau lebih

kecil dari jumlah tertentu.Peluang tersebut dapat diperoleh dengan menentukan wilayah di bawah

kurva distribusi probabilita ke arah kanan atau kiri dari titik kepentingan tertentu.

Berdasarkan hasil pohon probabilita sebelumnya (dengan asumsi distribusi normal),

perusahaan ingin menentukan peluang bahwa nilai sekarang bersih akan bernilai kurang dari atau

sama dengan 0. Untuk menentukan peluang ini, pertama-tama ditentukan berapa banyak deviasi

standar = 0 adalah dari nilai NPV yang diharapkan untuk proyek, $116. Untuk melakukan hal

tersebut, pertama-tama dicari selisih antara 0 dan $116.Selisih ini kemudian distandarisasi

dengan membaginya dengan deviasi standar dari nilai sekarang bersih yang mungkin.

16

Kontribusi Dalam Risiko Total Perusahaan : Pendekatan Portofolio Perusahaan

Pada bagian terakhir ini akan dibahas cara mengukur risiko proposal investasi tunggal

dan berdiri sendiri. Namun jika terdapat lebih dari satu proyek investasi, maka perlu diketahui

risiko gabungan yang timbul. Untuk itu digunakan prosedur pengukuran yang berbeda.

Pendekatan yang digunakan berhubungan dengan pendekatan portofolio dalam analisis sekuritas

yang dibahas pada Bab 5. Namun pada bagian ini, pendekatan portofolio digunakan untuk

menganalisis proyek-proyek investasi modal.

Jika perusahaan menambah proyek yang memiliki arus kas masa depan yang

berhubungan erat dengan proyek-proyek yang sudah ada, maka risiko gabungan yang ada akan

ieblh tinggi dibandingkan jika proyek baru tersebut memiliki hubungan yang tidak erat dengan

proyek yang ada. Berdasarkan kenyataan tersebut, perusahaan akan mencari proyek-proyek yang

dapat digabungkan untuk mengurangi risiko relatif perusahaan.

KONTRIBUSI DALAM RISIKO TOTAL PERUSAHAAN: PENDEKATAN PORTOFOLIO

PERUSAHAAN

Dalam bagian terakhir risiko diukur untuk proposal investasi tunggal tunggal yang berdiri

sendiri.Jika yang dilibatkan adalah multiproyek investasi, mungkin perlu dipelajari risiko

gabungannya. Dalam situasi ini, perlu digunakan prosedur pengukuran yang berbeda untuk

proyek tunggal.pendekatan yang diambil sama dengan yang digunakan dalam pendekatan

portofolio untuk analisis surat berharga yang pernah dibahas. Jika perusahaan sebuah perusahaan

menambahkan proyek yang arus kas masa mendatangnya tampaknya berkorelasi tinggi dengan

aktiva yang ada, risiko total perusahaan akan meningkat lebih banyak daripada jika perusahaan

menambahkan proyek yang rendah korelasinya dengan aktiva yang ada. Berdasarkan kenyataan

ini, perusahaan mungkin ingin mencari proyek-proyek yang dapat digabungkan hingga bisa

mengurangi risiko relative perusahaan.

Perkiraan dan pengukuran Risiko Portofolio

Risiko, Kondisi Ketidakpastian, dan Proses Manajemen Risiko

Risiko ada di mana-mana, dengan berbagai tipe dan jenis risiko. Risiko muncul karena

ada ketidakpastian. Banyak cara untuk mempelajari risiko. Salah satunya adalah dengan

mengelompokkan risiko. Risiko bisa dikategorikan sebagai risiko murni dan spekulatif (bisnis).

Risiko juga bisa dikategorikan sebagai risiko objektif dan subjektif, dan risiko dinamis dan statis.

Manajemen risiko bertujuan untuk mengelola risiko. Kegagalan mengelola risiko bisa

mengakibatkan konsekuensi yang serius terhadap organisasi. Proses manajemen risiko mencakup

identifikasi risiko, evaluasi dan pengukuran risiko, dan pengelolaan risiko. Kegiatan tersebut

pada dasarnya bertujuan mempelajari karakteristik risiko dengan baik sehingga kita bisa

17

mengelola risiko dengan baik. Di samping itu, manajemen risiko juga memerlukan infrastruktur

pendukungnya, baik keras maupun lunak.

Enterprise Risk Management

Manajemen risiko tersebut bertujuan membuat organisasi menjadi sadar akan risiko,

sehingga laju organisasi bisa dikendalikan. Organisasi bisa melaju dengan kencang tetapi tetap

terkendali. Manajemen risiko organisasi mempunyai banyak istilah. Pada intinya, manajemen

organisasi terdiri dari prasarana (lunak dan keras), dan proses manajemen risiko.

Proses manajemen risiko pada intinya mencakup: identifikasi risiko, pengukuran risiko,

dan pengelolaan risiko. Pengelolaan risiko mencakup aktivitas perencanaan (penyusunan visi,

misi, dan sebagainya), pengelolaan risiko (diversifikasi, asuransi, dan sebagainya), aspek

governance (struktur organisasi, staf, dan semacamnya), dan sistem pelaporan (umpan balik).

Elemen-elemen tersebut bertujuan membuat organisasi menjadi sadar risiko untuk meningkatkan

nilai organisasi

IDENTIFIKASI,PENGUKURAN RISIKO DAN BEBERAPA TIPE RISIKO MURNI

Identifikasi dan Pengukuran Risiko

Kegiatan Belajar 1 ini membicarakan identifikasi dan pengukuran risiko secara umum.

Jika kita ingin mengelola risiko dengan baik, maka risiko harus bisa diidentifikasi, dipelajari

karakteristiknya, dan kemudian diukur. Pengukuran tersebut ingin melihat indikator tinggi

rendahnya risiko, dampak risiko tersebut terhadap kinerja perusahaan. Jika kita bisa melakukan

langkah-langkah tersebut, pengelolaan risiko bisa dilakukan lebih baik. Identifikasi risiko bisa

dilakukan melalui berbagai teknik, seperti menganalisis sekuen sumber risiko ' risk factors ' peril

' kerugian, mengidentifikasi sumber-sumber risiko dari lingkungan dan menganalisis risiko yang

barangkali bisa muncul dari setiap sumber tersebut, mewawancarai manajer mengenai risiko-

risiko yang dianggap penting bagi organisasi.

Setiap risiko mempunyai karakteristik yang berbeda-beda sehingga pengukuran risikonya

juga berbeda. Sebagai contoh, risiko pasar banyak menggunakan teknik Value At Risk untuk

pengukurannya, risiko perubahan tingkat bunga menggunakan durasi, risiko kematian

menggunakan probabilitas kematian dari tabel kematian. Bagian akhir kegiatan belajar ini

menyajikan ilustrasi PT Unggul Airlines yang mencoba mengidentifikasi risiko strategis dan

melakukan pengukuran risiko tersebut.

Mengukur Probabilitas dan Kerugian dari Kematian Awal

18

Kegiatan ini membicarakan risiko kematian awal (premature death). Kematian itu sendiri

merupakan hal yang pasti, tetapi timing (waktu) dari kematian adalah tidak pasti. Ketidakpastian

tersebut menimbulkan risiko. Pengukuran probabilitas kematian bisa dilakukan dengan

menggunakan tabel kematian (mortality table). Tabel tersebut disusun berdasarkan data nasabah

asuransi. Kematian awal bisa menimbulkan konsekuensi negatif (kerugian) terhadap keluarga

yang ditinggalkan maupun organisasi yang ditinggalkan. Kerugian tersebut bisa dihitung melalui

beberapa pendekatan, seperti potensi penghasilan yang hilang. Bagian kedua kegiatan belajar

membicarakan eksposur yang dihadapi berkaitan dengan kematian awal tersebut. Eksposur yang

hilang pada dasarnya dihitung berdasarkan present value dari aliran kas yang 'hilang' (tidak jadi

diperoleh) karena meninggalnya orang yang bersangkutan.

Risiko Kerusakan Properti dan Kewajiban (Liabilities)

Kegiatan belajar ini membicarakan dua tipe risiko murni yaitu risiko kerusakan properti

dan risiko gugatan hukum. Kerusakan properti mencakup wilayah yang sangat luas dan beragam,

karena properti itu sendiri mencakup kategori yang luas dan beragam. Contoh properti adalah

bangunan, rumah, kendaraan, peralatan, dan lainnya. Metode penilaian properti mencakup harga

pasar, replacement cost dikurangi depresiasi, replacement cost (new).

Risiko gugatan hukum terjadi jika pihak menggugat dan menuntut sejumlah kompensasi

kepada perusahaan. Risiko gugatan hukum menjadi semakin relevan karena makin banyak

tuntutan yang dilakukan oleh pihak luar. Kegiatan belajar ini menjelaskan prinsip-prinsip hukum

yang mendasari gugatan hukum, dengan perspektif lebih pada common law.

IDENTIFIKASI DAN PENGUKURAN RISIKO SPEKULATIF

Identifikasi dan Pengukuran Risiko Pasar

Kegiatan ini membicarakan teknik pengukuran risiko pasar. Risiko pasar adalah risiko

terjadinya penurunan harga pasar sehingga kita akan mengalami kerugian (jika kita memiliki

atau long instrument tersebut). Pengukuran risiko pasar bisa dilakukan dengan deviasi standar

yang praktis merupakan cikal bakal teknik berikutnya yaitu VAR (Value At Risk). VAR

merupakan teknik pengukuran risiko pasar yang semakin popular. Jika suatu perusahaan

mempunyai 95% VAR-harian sebesar -Rp100 juta, maka kita bisa mengatakan sebagai berikut

ini 'Besok ada kemungkinan sebesar 95% kerugian kita tidak akan melebihi Rp100 juta'.

Alternatif redaksionalnya adalah 'Besok ada kemungkinan sebesar 5% kerugian kita adalah

Rp100 juta atau lebih'. Ada beberapa cara untuk menghitung VAR: data historis, analitis, dan

simulasi. VAR mempunyai kelemahan karena tidak bisa melihat kondisi ekstrim. Stress-test bisa

digunakan untuk melihat pengaruh situasi ekstrim terhadap portofolio kita. Contoh situasi

19

ekstrim tersebut adalah serangan teroris seperti pemboman WTC New York, tsunami, dan

semacamnya. Teknik-teknik VAR, stress-test bisa digunakan saling melengkapi.

Identifikasi dan Pengukuran Risiko Kredit

Kegiatan ini membicarakan risiko kredit, yaitu risiko gagal bayar oleh pihak

counterparty. Pengukuran risiko kredit bisa dilakukan dengan pendekatan kualitatif dan

kuantitatif. Dengan pendekatan kualitatif, kita bisa menggunakan analisis 5C dan 3R. Dengan

pendekatan kuantitatif, kita bisa menggunakan beberapa metode, seperti credit scoring, RAROC,

yield curve, mortality rate, dan kerangka opsi. Masing-masing pendekatan mempunyai kelebihan

dan kekurangan. Credit scoring merupakan pendekatan yang paling tua, sedangkan lima

pendekatan lainnya merupakan pendekatan yang lebih baru.

Identifikasi dan Pengukuran Risiko Operasional

Kegiatan ini membicarakan risiko operasional. Risiko operasional merupakan risiko yang

paling tua, tetapi pemahaman terhadap karakteristik risiko operasional belum semaju risiko

lainnya. Pengukuran risiko operasional bisa dilakukan dengan menggunakan matriks

frekuensi/severity. Setelah risiko bisa dipetakan dengan menggunakan matriks tersebut, alternatif

strategi untuk mengelola risiko tersebut bisa dirumuskan. Alternatif pengukuran yang lain adalah

dengan menghitung kerugian yang diharapkan yang merupakan perkalian antara frekuensi

dengan severity, atau bisa juga menggunakan pendekatan kualitatif yaitu evaluasi diri.

Karakteristik risiko operasional bisa berubah tergantung beberapa hal, seperti

penggunaan teknologi yang lebih intensif menggantikan tenaga manual. Evaluasi diri (self

assessment) bisa dilakukan untuk mengevaluasi risiko operasional yang dihadapi perusahaan.

Risiko Spekulatif Lainnya

Kegiatan ini membicarakan risiko perubahan kurs, risiko teknologi, risiko likuiditas, dan

risiko politik. Tujuan bab ini adalah mengingatkan pembaca, masih banyak risiko spekulatif

lainnya yang tidak tercakup dalam buku ini. Risiko perubahan kurs terjadi karena kurs berubah-

ubah. Kurs berubah karena dipengaruhi banyak faktor. Perubahan kurs tersebut memunculkan

eksposur, yang biasanya dikategorikan sebagai eksposur transaksi, eksposur akuntansi, dan

eksposur operasi. Eksposur transaksi ditambah dengan eksposur operasi menjadi eksposur

ekonomi. Risiko teknologi terjadi dari penggunaan teknologi dan perubahan teknologi.

Penggunaan teknologi di satu sisi menguntungkan perusahaan (menambah penjualan dan

mengefisienkan operasi perusahaan), di sisi lain akan mendatangkan risiko, seperti penggunaan

teknologi yang salah, serangan virus, perubahan teknologi yang tidak bisa diantisipasi. Risiko

likuiditas dan risiko politik merupakan contoh risiko spekulatif lainnya yang dihadapi

perusahaan.

20

MANAJEMEN RISIKO, DIVERSIFIKASI, DAN ASURANSI

Teknik Manajemen Risiko

Kegiatan belajar ini membicarakan teknik manajemen risiko secara umum, sebelum

memasuki bab berikutnya yang membicarakan manajemen risiko dengan menggunakan teknik-

teknik yang lebih spesifik (diversifikasi, asuransi, derivatif, dan teknik lainnya). Secara umum,

alternatif manajemen risiko yang bisa dilakukan oleh perusahaan adalah: (1) Penghindaran

Risiko (Risk Avoidance), (2) Penanggungan atau Penahanan Risiko (Risk Retention), (3)

Pengalihan Risiko (Risk Transfer). Penghindaran risiko berarti kita menghindari risiko tersebut.

Alternatif ini dalam beberapa situasi tidak optimal, karena dalam beberapa situasi kita harus

menanggung risiko untuk memperoleh keuntungan.

Erat kaitannya dengan alternatif tersebut adalah pendanaan risiko. Alternatif lainnya

adalah menanggung risiko itu sendiri (risk retention). Tergantung karakteristik risikonya,

alternatif ini bisa menjadi alternatif yang optimal. Sebagai contoh, jika perusahaan taksi

mempunyai armada yang cukup banyak, kemudian risiko kerusakan mobil karena kecelakaan

bisa diperhitungkan dan relatif kecil, maka barangkali akan lebih optimal jika perusahaan

tersebut menanggung sendiri risiko tersebut. Jika risiko tersebut menimbulkan kerugian yang

besar, maka alternatif transfer risiko menjadi alternatif yang lebih optimal.

Erat kaitannya dengan alternatif-alternatif itu adalah pengendalian risiko dan pendanaan

risiko. Pengendalian risiko merupakan upaya-upaya untuk mengendalikan risiko. Sebagai

contoh, untuk mengendalikan risiko kebakaran di gudang, perusahaan bisa menyiapkan tabung

kebakaran di tiap lorong, menyiapkan detektor asap di setiap ruangan. Pendanaan risiko adalah

bagaimana mendanai risiko. Sebagai contoh, jika terjadi kebakaran, bagaimana membiayai

kerusakan akibat kebakaran tersebut. Pengendalian dan pendanaan risiko bisa dilakukan

berbarengan dengan teknik manajemen risiko lainnya.

Diversifikasi

Kegiatan ini membicarakan diversifikasi. Bagian pertama membicarakan karakteristik

diversifisikasi dengan menggunakan kerangka teori portofolio, yang menggunakan konsep

statistik untuk mempelajari karakteristik diversifikasi tersebut. Jika portofolio terdiri dari aset

yang independen satu sama lain, risiko portofolio bisa ditekan semakin kecil, bahkan mendekati

nol, jika aset dalam portofolio ditambah semakin banyak, sampai tidak terhingga. Jika portofolio

terdiri dari aset yang tidak independen satu sama lain, maka risiko portofolio bisa ditekan sampai

angka tertentu, yaitu rata-rata kovarians antar saham. Teori portofolio juga memberikan insight

lanjutan yaitu risiko total bisa di dekomposisi ke dalam risiko sistematis (yang tidak bisa

dihilangkan melalui diversifikasi) dan risiko tidak sistematis (yang bisa dihilangkan melalui

diversifikasi).

21

Bagian berikutnya membicarakan pertimbangan lain jika suatu perusahaan ingin

melakukan diversifikasi, yaitu pertimbangan sinergi. Diversifikasi murni sesuai dilakukan untuk

portofolio sekuritas atau risiko (eksposur) untuk perusahaan asuransi. Tetapi jika perusahaan

akan melakukan ekspansi produk, maka sinergi juga penting dipertimbangkan (bukan hanya

diversifikasi). Sinergi bisa diperoleh melalui skala ekonomi dan skope ekonomi.

Asuransi

Kegiatan ini membicarakan asuransi. Asuransi merupakan salah satu teknik untuk

manajemen risiko yang paling sering digunakan. Pembicaraan dimulai dengan karakteristik

asuransi secara umum, yaitu bekerja berdasarkan prinsip the law of large numbers, dan

permasalahan moral hazard dan adverse selection yang inheren dalam bisnis asuransi. Bagian

berikutnya menjelaskan karakteristik risiko yang bisa diasuransikan. Pada intinya risiko yang

bisa diasuransikan adalah banyak dan homogen. Risiko kematian barangkali merupakan contoh

ideal risiko yang bisa diasuransikan. Bagian selanjutnya membicarakan prinsip-prinsip yang

mendasari bisnis asuransi dan kontrak asuransi. Pembicaraan diteruskan dengan overview bisnis

asuransi dan beberapa statistik yang berkaitan dengan bisnis asuransi tersebut. Kegiatan belajar

ini diakhiri dengan fungsi-fungsi yang dijalankan oleh perusahaan asuransi.

MANAJEMEN RISIKO: INSTRUMEN DERIVATIF, MANAJEMEN RISIKO

OPERASIONAL, MANAJEMEN RISIKO PERUBAHAN KURS, DAN MANAJEMEN

RISIKO LAINNYA

Instrumen Derivatif

Kegiatan ini membicarakan instrumen derivatif, yaitu instrumen yang nilainya

diturunkan dari harga instrumen yang menjadi dasarnya (underlying assets). Kegiatan belajar ini

membicarakan forward, futures, opsi, dan swap. Di samping itu juga dibahas sekilas penjualan

kredit dan sekuritisasi. Instrumen-instrumen tersebut bermanfaat untuk mengelola risiko atau

spesifiknya untuk hedging (lindung nilai). Prinsip dari hedging adalah jika kita merugi, maka

kita harus mempunyai posisi atau instrumen yang bisa mengompensasi kerugian tersebut.

Instrumen derivatif sangat ideal untuk hedging tersebut.

Manajemen Risiko Operasional

Kegiatan belajar ini membicarakan instrumen derivatif, yaitu instrumen yang nilainya

diturunkan dari harga instrumen yang menjadi dasarnya (underlying assets). Kegiatan belajar ini

membicarakan forward, futures, opsi, dan swap. Di samping itu juga dibahas sekilas penjualan

kredit dan sekuritisasi. Instrumen-instrumen tersebut bermanfaat untuk mengelola risiko atau

22

spesifiknya untuk hedging (lindung nilai). Prinsip dari hedging adalah jika kita merugi, maka

kita harus mempunyai posisi atau instrumen yang bisa mengompensasi kerugian tersebut.

Instrumen derivatif sangat ideal untuk hedging tersebut.

Manajemen Risiko Operasional

Kegiatan belajar ini membicarakan instrumen derivatif, yaitu instrumen yang nilainya

diturunkan dari harga instrumen yang menjadi dasarnya (underlying assets). Kegiatan belajar ini

membicarakan forward, futures, opsi, dan swap. Di samping itu juga dibahas sekilas penjualan

kredit dan sekuritisasi. Instrumen-instrumen tersebut bermanfaat untuk mengelola risiko atau

spesifiknya untuk hedging (lindung nilai). Prinsip dari hedging adalah jika kita merugi, maka

kita harus mempunyai posisi atau instrumen yang bisa mengompensasi kerugian tersebut.

Instrumen derivatif sangat ideal untuk hedging tersebut.

MANAJEMEN RISIKO ORGANISASI

Karakteristik Manajemen Risiko yang Baik

Kegiatan belajar ini membicarakan aplikasi manajemen risiko di perusahaan, dengan

mendiskusikan karakteristik manajemen risiko yang baik. Karakteristik manajemen risiko

organisasi yang baik adalah (antara lain) formal dan terintegrasi, sesuai dengan karakteristik

bisnis organisasi, memfokuskan pada kas, mempunyai sistem insentif yang tepat, dan

mengembangkan budaya sadar risiko.

Manajemen Risiko Perbankan

Kegiatan belajar ini membicarakan manajemen risiko perbankan, dengan menghadirkan

manajemen risiko di Chase Manhattan Bank. Manajemen risiko di bank tersebut ditandai dengan

komite manajemen risiko yang kuat, prinsip diversifikasi, pengukuran kinerja berdasarkan SVA,

dan teknik pengukuran risiko pasar, kredit, dan operasional yang cukup dalam dan komprehensif.

Manajemen Risiko Perusahaan Non-Keuangan

Kegiatan belajar ini membicarakan kasus penerapan manajemen risiko di United Grain

Growers, yang merupakan perusahaan yang memfokuskan pada pertanian di Kanada. Program

manajemen risiko mereka ditandai dengan kerja sama dengan konsultan manajemen risiko.

Kemudian bekerja sama dengan mereka, UGG mulai menganalisis risiko yang dihadapi UGG.

Analisis dimulai dengan identifikasi risiko, yang kemudian diteruskan dengan kuantifikasi risiko

tersebut. Analisis lanjutan menunjukkan ada enam tipe risiko yang paling penting dihadapi oleh

UGG. Dari keenam risiko tersebut, risiko cuaca yang kemudian berdampak pada penurunan

volume pertanian (yang berarti penurunan penjualan), merupakan risiko yang belum dikelola

dengan baik. Dengan dukungan analisis dari konsultan dan data yang cukup ekstensif, UGG

23

menawarkan kepada perusahaan asuransi untuk mengasuransikan risiko cuaca tersebut. Dengan

disain kontrak yang tertentu, pada akhirnya ada perusahaan asuransi yang mau mengasuransikan

risiko cuaca tersebut, digabung dengan risiko lainnya yang biasa diasuransikan (misal risiko

kecelakaan), sehingga terbentuk program asuransi yang terintegrasi. UGG membayar tambahan

premi yang tidak begitu signifikan, tetapi mampu meng-cover risiko cuaca tersebut.

Keberhasilan tersebut merupakan prestasi tersendiri dari program manajemen risiko UGG.

Korelasi Antarproyek

Gabungan Berbagai Investasi Berisiko

Pilihan Manajerial (pilihan Sesungguhnya)

pembahasan bab ini sejauh ini mempertimbangkan tingkat risiko yang ada untuk memutuskan

penerimaan atau penolakan proyek. Namun demikian, setelah proyek diterima manajemen dapat

dan sering meiakukan perubahan-perubahan yang mempengaruhi arus kas berikutnya dan/atau

usia proyek, Pemakai metode tradisional arus kas diskonto seringkali mengabaikan fleksibilitas

manajerial di masa depan — yaitu fleksibilitas untuk mengubah keputusan lama agar sesuai

dengan perubahan-perubahan kondisi yang dihadapi.

Implikasi penilaian

Adanya pilihan manajerial mendorong peningkatan nilai proyek investasi.Nilai proyek

dapat dianggap sebagai nilai sekarang bersih, dihitung secara tradisional, ditambah nilai setiap

pilihan.

Nilai proyek = NPV + Nilai Pilihan

Semakin banyak pilihan dan semakin tinggi ketidakpastian yang meliputi penggunaan

proyek, semakin besar nilai proyek.Semakin besar ketidakpastian, semakin besar kemungkinan

pilihanakan dilaksanakannya dan selanjutnya semakin besar nilai pilihan.

Jenis pililhan manajerial tersedia meliputi .

■ Pilihan memperluas (atau memperkecil) Pilihan yang penting adalah pilihan yang

memungkinkan perusahaan untuk memperluas produksi jika keadaan baik dan memperkecil

produksi jika keadaan tidak baik.

■ Pilihan untuk meninggalkan/melepaskan ~ Jika proyek memUiki nilai pembatalan, hal ini

secara efektif menunjukkan pilihan 'put' bagi pemilik proyek.

■ Pilihan untuk menunda ~ Bagi beberapa proyek terdapat pilihan untuk menunggu hingga

diperoleh informasi baru.

Pilihan-pilihan ini terkadang diperlakukan secara informal sebagai faktor-faktor kualitatif pada

saat melakukan penilaian proyek.Perlakuan terhadap pilihan ini mungkin terbatas hanya pada

"jika hal-hal ini terjadi, maka perusahaan dapat melakukan.

Pilihan Untuk berekspansi

24

Dalam proyek seperti pendirian pabrik, manajemen seringkali memiliki pilihan untuk

membuat investasi lanjutan.Sebagaimisal, Gummy Glue Company sedang mempertimbangkan

pembuatan lem baru yang revolusioner.Perusahaan itu dapat membangun pabrik yang mampu

memproduksi 25.000 galon lem/bulan.Namun tingkat produksi tersebut dipandang dari sisi

produksi maupun pemasaran bersifat tidak ekonomis.Akibatnya, nilai sekarang bersih proyek

diperkirakan -$ 3juta.Menurut metode tradisional arus kas diskonto, proyek ini seharusnya

ditolak.

Namun lem baru ini diperkirakan dapat memenangkan persaingan.Jika penjualan meningkat

secara dramatis, perusahaan dapat memperluas pabrik baru, misalnya dalam dua tahun. Dengan

perluasan ini, produksi akan meningkat tiga kali lipat, dan pabrik akan beroperasi pada skala

efisiensi yang tinggi .Akan tetapi, kesempatan untuk memenuhi tingkat permintaan yang lebih

tinggi tidak dapat diperoleh jika investasi tahap pertama tidak dilakukan. Jika Gummy Glue

Company tidak melakukan investasi awal, Perusahaan itu tidak akan mengalami apa yang

disebut ahli-ahli strategi bisnis sebagai keuntungan pelopor.

Pilihan Untuk Berhenti

Pilihan kedua adalah membatalkan proyek yang telah dipilih, Pembatalan ini dapat

dilakukan dengan cara menjual aktiva proyek atau menggunakannya di bagian lain perusahaan.

Dalam cara di atas, nilai pembatalan dapat diperkirakan. Namun demikian, proyek-proyek

tertentu tidak memiliki nilai pasar atau alternatif penggunaan dan oiehkarena itu nilai

pelepasannya = 0.

Alasan yang digunakan untuk menentukan apakah suatu proyek sebaiknya dibatalkan

sama dengan alasan dilakukan penganggaran modal. Dana harus dipindahkan atau dibatalkan

dari proyek yang dianggap sudah tidak memberikan nilai ekonomis yang mencukupi. Secara

umum, proyek investasi seharusnya dilepaskan pada saat : (1) Nilai pembatalan melebihi nilai

sekarang arus kas berikutnya di masa depan.

Pilihan Untuk Menunda

Pada beberapa proyek investasi, terdapat pilihan untuk menunda, yaitu pelaksanaan

proyek tidak perlu dilakukan saat itu juga. Dengan menunggu, perusahaan dapat memperoleh

infromasi baru tentang pasar, harga, biaya dan hal-hal lain. Namun penundaan menyebabkan

perusahaan kehilangan arus kas yang seharusnya dapat diperoleh lebih cepat serta keuntungan

sebagai pelopor.Pada saat melakukan keputusan yang berkaitan dengan produk baru, manajemen

memiliki pilihan untuk meluncurkan produk saat ini atau di kemudian hari. Jika produk

diluncurkan sekarang, perusahaan akan memperoleh arus kas lebih cepat daripada jika dilakukan

penundaan. Namun jika perusahaan menunda, perusahaan dapat melakukan peluncuran yang

lebih menguntungkan; Seperti halnya pilihan manajerial lainnya, semakin besar perubahan arus

kas yang mungkin, semakin besar nilai pilihan untuk menunda.

25

Namun perlu dipastikan bahwa pilihan menunda tetap dapat dilakukan Terkadang tidak

baik menunggu untuk informasi terakhir Pada saat itu.perusahaan-perusahaan lain telah

mengambil kesempatan sehingga marjin laba tidak akan memuaskan. Namun ada beberapa

pengecualian. American Home Products Corporation, salah satu perusahaan dengan laba

tertinggi di AS, secara konsisten menggunakan strategi menunggu hingga pasar produk

berkembang sebelum perusahaan tersebut meluncurkan produk serupa yang lebih baik atau

produk lanjutan. Melalui iklan dan langkah pemasaran yang jitu, perusahaan secara cepat dapat

memperoleh pangsa pasar dan posisi yang menguntungkan.

Observasi Akhir

Pilihan-pilihan manajerial yang dibahas — perluasan (pengecilan), pembatalan, dan

penundaan — memiliki benang merah yang sama. Karena pilihan-pilihan tersebut membatasi

hasil yang diperoleh, maka semakin besar ketidakpastian di masa depan, semakin besar nilai

pilihan-pilihan tersebut. Adanya fleksibilitas membuat manajemen dapat mengubah keputusan

awal untuk menerima atau menolak proyek.Keputusan untuk menolak yang diperoleh dengan

menggunakan metode tradisional arus kas diskonto dapat berubah menjadi keputusan menerima

jika nilai pilihan cukup tinggi.Keputusan untuk menerima dapat berubah menjadi keputusan

untuk menunda jika nilai pilihan melebihi nilai kehilangan peluang memperoleh arus kas yang

lebih cepat.Walaupun pendekatan arus kas diskonto dalam menentukan nilai sekarang bersih

merupakan titik tolak yang baik, namun seringkali pendekatan ini perlu dimodifikasi untuk

memungkinkan dilakukannya pilihan manajerial.

DAFTAR PUSTAKA

Brigham, Eugene F. dan Joel F Houston. 2006. Dasar-dasar Manjemen Keuangan Edisi

10 buku 2. Jakarta: Salemba Empat.

Arthur, Keown J. David F. Scott. Jr, John D. Martin. Dan J. William Petty. 2000. Dasar-

dasar Manajemen Keuangan edisi pertama buku 2. Jakarta: Salemba Empat.

Van Horne, James C. dan John M. Wachowicz, JR. 1997. Prinsip-Prinsip Manajemen

edisi pertama buku 2. Jakarta: Salemba Empat.

26

Van Horne, James C. dan John M. Wachowicz, JR. 2007. Fundamental of Finance

Management edisi 12 buku 2. Jakarta: Salemba Empat

Tampubolon, Manahan, Pengantar Manajemen Keuangan (Finance Manajemen) : ghalia

Indonesia, Bogor. 2005.

27