ANÁLISE DE UM PORTFÓLIO:
OTIMIZAÇÃO DA RENTABILIDADE DO
INVESTIDOR
Mauro Rezende Filho
(UGF/COPPE)
Ana Carolina Ataide de Azevedo
(UGF)
Camila Carneiro Labarba
(UGF)
Rodrigo de Vilhena Vidal
(UGF)
Resumo Em economias estabilizadas, o mercado de capitais é uma das alternativas
para que o investidor obtenha um retorno superior ao oferecido pelo
mercado financeiro. Entretanto, no mercado de capitais, face à
volatilidade dos ativos, onde a tomaada de decisão é baseada na
dicotomia risco-retorno, a aplicação neste mercado ainda é para muitos
um grande problema, uma vez que diversificam seu portfólio sem critérios
muito lógicos. O investidor espera que o risco de seu portfólio de
investimentos seja minimizado pela diversificação, entretanto, que esta
diversificação não comprometa a retorno desejado. A diversificação
perfeita é aquela em que o risco é minimizado, sem prejuízo ao retorno. O
uso de programação linear pode ser uma ferramenta para
dimensionamento de um portfólio, pois além de determinar o investimento
otimizado, também possibilita a análise da sensibilidade de variáveis
restritivas. Através desta análise o investidor pode determinar o seu
portfólio baseado nos seus critérios de risco e de retorno esperado. O
objetivo deste trabalho é apresentar uma modelagem matemática que
ofereça ao investidor a opção de analisar um portfólio levando em
consideração o risco e retorno de cada ativo, de modo o obter um retorno
desejado com risco controlado.
Palavras-chaves: portfolio; modelo de decisão; programação linear
20, 21 e 22 de junho de 2013
ISSN 1984-9354
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1. Introdução
O problema financeiro clássico para qualquer tipo de empresa, seja esta grande, média ou
pequena, bem como para pessoas físicas, é o fato de surgir uma grande oportunidade de
investimento, mas estas entidades não possuem capital para efetuar o investimento. A solução
então é captar o capital necessário no mercado, seja através da contratação de empréstimo em
uma instituição financeira ou pela emissão de papéis ao público. Todos os papéis são aceitos
visando benefícios econômicos futuros, tornando clara a importância do fator tempo nos
instrumentos financeiros. Além disso, os papéis financeiros são caracterizados por dois outros
importantes fatores : Retorno e Risco.
Para garantir as necessidades monetárias futuras ou fazer o capital crescer, aumentando sua
riqueza, o investidor aceita correr certo risco, e historicamente os retornos de ativos com maior
risco têm sido superiores àqueles de menor risco ou livres de risco (Goetzmann, 1997). A taxa de
retorno é, então, a medida do crescimento da riqueza resultante de um investimento. Os acionistas
exigem das empresas, para projetos de investimento com risco, um retorno igual ou superior
àquele que conseguiriam aplicando no mercado financeiro com risco equivalente. O custo de
capital próprio da empresa em princípio será a média ponderada do retorno exigido por cada um
dos acionistas da empresa.
A avaliação de risco x retorno de uma empresa sempre foi visto como algo complexo e que
dependia de uma análise completa da empresa, ou seja, a análise de sua saúde financeira, seus
competidores no mercado, seu market share, sua política de distribuição de dividendos, sua
estrutura de capital, dentre outros. A Teoria de Portfólio proposta por H. Markowitz (1952)
introduziu a estatística para avaliar o valor de papéis. Através da análise da média, do desvio
padrão (DP) e das correlações com outros papéis, tornou-se mais simples relacionar risco e
retorno de qualquer seleção histórica de ativos. Contudo, a análise da Teoria de Portfólio, mais as
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condições macroeconômicas, continuam ainda sendo válidas para possamos ter uma ideia da
tendência futura dos papéis de determinada empresa.
2. Diversificação de portfólio
A diferença entre o DP de um ativo e de uma carteira de ativos (portfólio) é um fenômeno
conhecido como diversificação. Com a diversificação, ativos podem ser combinados de modo
que o conjunto dos ativos tenha menor risco que aqueles individualmente considerados. A
diversificação reduz parte do risco, entretanto sem eliminá-lo completamente. A parte que pode
ser eliminada é chamada de risco não sistemático, que é um risco que afeta especificamente um
único ativo ou um pequeno grupo de ativos. A outra parte, que não pode ser eliminada, é o risco
sistemático, que é qualquer risco que afeta praticamente todos os ativos em maior, ou menor grau
Whitehurst (2003).
Supondo uma carteira formada por dois ativos A e B, tem-se o valor esperado do retorno (VE)
para esta carteira e o risco (variância) calculado da seguinte forma:
_ _
A BC A BVE(R ) R R 2.1
2 2 2 2 2C A A B B A B A B AB2 2.2
A B 1 2.3
onde; _
R é o retorno médio esperado de cada ativo
A Be são proporções de cada ativo na formação da carteira
AB é a correlação entre os ativos A e B
2 é a variância de cada ativo
é o desvio padrão de cada ativo
Graficamente temos a seguinte representação:
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4
_
AR
VE(RC)
A B
_
BR
A
B
ρ = 1
ρ = -1
ρ = 0
Figura 1 – Combinação de ativos
Na Figura 1, A e B são ativos com seus respectivos retorno esperados e desvio padrão (risco),
estão representados pelas linhas pontilhadas. Qualquer proporção combinada dos ativos A e B
estará sobre uma das três curvas representadas (para ρA,B = -1, ρA,B = 0 e ρA,B = 1) e terá seus
retorno e risco diferentes daqueles individuais de A e B.
Genericamente, para uma carteira contendo n ativos temos:
n_ _ _ _
A B n iC A B n i
i 1
VE(R ) R R ... R R
2.4
n n m2 2 2C i i i j i j ij
i 1 i 1 j 1
2
2.5
n
i
i 1
1
2.6
Desta forma, o risco de uma carteira de ativos pode ser escrita como:
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Risco total da carteira = Risco não sistemático + Risco sistemático 2.7
A variância apresentada na equação 2.5 pode ser representada por uma matriz (Tabela 1), com a soma
dos elementos de sua diagonal sendo o primeiro termo da equação e a soma dos elementos fora da
diagonal, sendo o segundo termo.
1 2 ... n
1 2 21 1 1 2 1,2 ... 1 n 1,n
2 1 2 2,1 2 22 2 ... 2 n 2,n
...
n n 2 n,1 n 2 n,2 ... 2 2n n
Tabela 1 - Matriz de cálculo da variância do retorno de uma carteira de ativos
Para efeito de simplificação, vamos admitir:
Todos os ativos têm pesos iguais: ωi = 1/n;
Todos os ativos têm mesma variância 2i
Todas as covariâncias são iguais i,n
teremos:
2 2
2 2 2C i i,n
1 1n n n
n n
2.8
Quando temos o n tendendo a infinito, obtemos:
2C i,n 2.9
Graficamente temos:
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Risco sistemático
Risco não sistemáticoRis
co t
ota
l
n
Figura 2 - Efeito da diversificação do portfólio
Portanto, teoricamente a medida que o número de ativos (n) de uma carteira cresce, o risco não
sistemático tende a desaparecer (fenômeno da diversificação).
Na diversificação de Markowitz (1952), todos os portfólios possíveis estariam dominados pela
fronteira eficiente (FE) que representa o portfólio de menor risco e maior retorno. Sharpe (1964)
ampliou esta conceituação permitindo a inclusão de ativos livres de risco (RF). A linha reta
tangente à fronteira eficiente, partindo do ativo livre de risco, caracteriza o portfólio eficiente
(também chamado de Linha de Mercado de Capitais ou Capital Market Line - CML), ou seja,
aquele que combina uma carteira com apenas o risco sistemático e o ativo livre de risco (Figura
3).
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σ
VE(R)
CML
FE
RF
M
Figura 3 - Fronteira Eficiente (Gitman – 2005)
3. Capital Asset Pricing Model (CAPM)
William Sharpe recebeu o prêmio Nobel de Economia em 1990 por ter desenvolvido na década
de 60, o CAPM, um modelo que mostra que a taxa de retorno esperada de um ativo com risco é
função de sua covariância com a carteira de mercado.
Um ativo com alto DP não tem grande impacto sobre o risco de uma ampla carteira de ativos,
mas um ativo com DP reduzido tem impacto substancial sobre o risco de uma carteira ampla.
Este aparente paradoxo é base do CAPM, onde o coeficiente beta (β) e não o DP é a medida
apropriada de risco numa carteira de ativos.
A contribuição do risco de um ativo ao risco da carteira de mercado é medida pela covariância
entre o retorno do ativo com o retorno da carteira de mercado. Esta contribuição dividida pelo
quadrado do DP (variância) do retorno da carteira de mercado é o beta.
i,ci 2
c
2.10
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A equação do CAPM é dada pela seguinte expressão matemática:
A F M FR R R R 2.11
onde: RA valor esperado do retorno do ativo
RF retorno de um ativo livre de risco
RM retorno médio esperado do mercado
β beta do ativo
Segundo Assaf Neto, (2005) algumas hipóteses têm que ser levadas em consideração para o
desenvolvimento do CAPM:
Assume-se uma grande eficiência informativa do mercado, atingindo igualmente a todos
os investidores;
Não há impostos, taxas ou quaisquer outras restrições para os investimentos do mercado;
Todos os investidores apresentam a mesma percepção com relação ao desempenho dos
ativos, formando carteiras eficientes a partir de idênticas expectativas;
Existe uma taxa de juros de mercado definida como livre de risco.
Assim sendo, o CAPM começa pôr dividir o risco em duas partes principais: risco diversificável
e risco não-diversificável. O coeficiente β é uma medida de risco não diversificável. Um índice
do grau de movimento do retorno de um ativo em resposta à mudança de retorno do mercado.
Quando os títulos da carteira do investidor variam na mesma proporção do mercado o β = 1.
Coeficiente Beta e suas Interpretações:
Beta Interpretação
2,0 Duas vezes com maior reação ou risco que o mercado.
1,0 Mesma reação ou risco que o mercado.
0,5 Apenas a metade da reação ou risco que o mercado.
0,0 Não afetado pelos movimentos do mercado.
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-0,5 Apenas a metade da reação ou risco que o mercado.
-1,0 Mesma reação ou risco que o mercado.
-2,0 Duas vezes com maior reação ou risco que o mercado
Tabela 2 – Interpretação do beta
É importante lembrar que o retorno esperado e, portanto, o prêmio de risco de um ativo, depende
apenas do risco sistemático. Como ativos com betas maiores têm riscos sistemáticos mais altos,
têm também retornos esperados maiores. Dessa forma, conhecendo-se as características de risco
(beta) de uma ação, é possível estimar-se o preço justo (ou valor intrínseco), tendo-se a indicação
se o título é, ou não, uma boa opção de compra.
Com o modelo (equação 2.11) do CAPM plotamos a SML (Security Market Line) e a partir dela,
estimamos em função do beta de uma determinada ação o valor esperado retorno. Todo investidor
quer ser remunerado pelo o risco que corre, ou seja, o risco sistemático que é medido pelo
coeficiente beta da reta (figura 4).
0
2
4
6
8
10
12
14
16
18
20
0 0,25 0,5 0,75 1 1,25 1,5 1,75 2 2,25
Ret
orn
o e
sper
ado
beta
Reta SMLReta SML
beta
Ret
orn
o e
sper
ado
RF
Prêmio de risco
Figura 4 – Reta SML
Segundo Assaf Neto (2005), o CAPM pode ser aplicado nas seguintes áreas de negócio:
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Empresas que atuam com várias unidades de negócios com diferentes riscos, assim o
CAPM estima o valor esperado para cada risco separadamente avaliando o desempenho
econômico de cada negócio, avaliando assim, a agregação de riqueza pelos negócios
avaliados;
Decisões que envolvem orçamento de capital, definindo o retorno exigido em cada projeto
em função dos diferentes riscos assumidos, ou seja, para cada investimento, o CAPM
define uma taxa mínima de retorno requerida;
O custo do capital próprio da empresa, ou seja, ao se traçar a linha característica a taxa
requerida de retorno que cada sócio da empresa exige será demonstrada;
O retorno esperado do risco de um ativo.
4. Proposta de um modelo para diversificação de um portfólio
As recentes quedas da taxa básica de juros da economia brasileira têm oferecido ao mercado
crédito mais barato, tornando-se mais fácil investir e administrar as dívidas. Entretanto, para
quem investe, a queda de juros vem proporcionando um fenômeno totalmente novo, ou seja,
poupar ficou mais complicado. Os brasileiros acostumaram-se ao longo das últimas décadas a
ganhar muito colocando dinheiro nas aplicações mais seguras do mercado, os fundos de renda
fixa lastreados em títulos do governo. Em uma economia normal, risco baixo significa retorno
baixo. No Brasil, o funcionamento desta lógica é outra. Por aqui, à medida que os juros caem,
quem não faz esforço para buscar alternativas mais rentáveis, acaba perdendo dinheiro.
Este é o caso de uma grande parcela de investidores no mercado brasileiro, que investem em
fundos que cobram altas taxas de administração, Ou seja, pagas as taxas, descontando o imposto
e a inflação, o patrimônio destes investidores está diminuindo. Os ganhos atuais comprados com
outras economias ainda são altos. Os fundos atrelados à taxa Selic, ditada pelo Banco Central,
está em 10,5% no acumulado dos últimos 12 meses. De acordo com dados oficiais dos
respectivos países, na economia chilena foi de 5%, na peruana de 3% e na norte-americana de
0,2%. O que tem dificultado a vida dos investidores no mercado brasileiro é a nossa inflação,
bem como as elevadas taxas de administração.
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Até 2011 as maiorias dos analistas do mercado calculavam um juro real, ou seja, descontada a
inflação, de 3% para os próximos anos. Em 2012 este percentual caiu para 1,5%. Isto significa
que quem poupa R$ 5.000,00 por mês, e esperava chegar a R$ 1,6 milhões em 20 anos, hoje vai
juntar apenas R$ 200 mil. Com esta expectativa, os investidores já começaram a mudar seus
investimentos. Nos grandes bancos, como Itaú/Unibanco, que tem o maior private banco do país,
as aplicações atreladas ao DI, que representavam em torno de 60% do patrimônio dos clientes em
2008, respondem por 35% hoje. No varejão, entretanto, quase nada ocorreu. Segundo a Anbima,
associação que reúne informações sobre o setor de fundos, os fundos DI com os fundos de renda
fixa representam em torno de 60% do mercado, enquanto a média mundial é de 43%.
Recentemente as regras da poupança foram modificadas no tocante ao seu rendimento, entretanto
continuam a ser um canal para os investidores. Segundo o Banco Central, somente em
julho/2012, a poupança recebeu R$ 8 bilhões em investimentos. Ocorre que estes recursos vão
render apenas 70% dos juros de mercado, praticamente o mesmo da inflação projetada para os
próximos 12 meses.
Segundo Ross (2005), muitos investidores têm tentado diversificar suas aplicações, entretanto
diversificar não é fácil. O investidor que precisa diversificar suas aplicações olha para a bolsa e
vê certa estagnação. Olha para os multimercados e se depara com altas taxas de risco e taxas de
administração. Olha para os fundos de crédito privado e não entende nada. Ou seja, acaba
deixando o dinheiro na renda fixa. A Figura 5 a seguir apresenta o rendimento dos fundos, onde o
juro médio anual em 2003 foi de 23% ao ano e em 2012 tem uma expectativa de 8,5%:
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Figura 5 - Rendimento de fundos. Fonte: Os Autores.
Entretanto, a bolsa de valores continua sendo um canal que pode propiciar bons retorno para o
investidor. Vejamos o caso da Cemig, empresa geradora e distribuidora de energia elétrica. Que
investiu R$ 10.000,00 no começo de 2011, recebeu quase R$ 1.700,00 de dividendos, que foram
distribuídos semestralmente. Além deste rendimento, as ações subiram neste período 75%, ou
seja, os R$ 10.000,00 viraram R$ 19.228,00, em menos de dois anos. Neste mesmo período o
Ibovespa rendeu quase 20% e as aplicações conservadoras em renda fixa renderam 18%.
Assim como a Cemig, diversas empresas pagam dividendos elevados. Bastante difundida no
exterior, esta estratégia de investir em ações de empresas que pagam dividendos é relativamente
nova no nosso mercado. Os americanos e europeus encaram os dividendos como uma espécie de
renda fixa na bolsa, segundo Eduardo Forestieri, superintendente de investimento do Citi no
Brasil.
A lógica é simples: se a empresa dá lucro, distribui parte dele aos acionistas, mesmo que a
cotação das ações caia. Segundo o gestor americano Robert Half, os dividendos pagos pelas
empresas na bolsa de Nova York deram um retorno anual de 5% nos últimos 200 anos, além da
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valorização das ações que foi de 3% ao ano no período. Quem aplicou nestes papéis, ganhou
8,2% ao ano, enquanto os títulos do tesouro americano renderam em média 6,6%.
O objetivo deste trabalho é fazer uma modelagem matemática, que auxilie o investidor a montar
e/ou diversificar uma carteira de investimentos, levando em consideração os seguintes aspectos:
Estimar um retorno anual esperado;
Considerar a valorização ou não da ação neste retorno;
Estimar a exposição ao risco da carteira.
Para atender nossos objetivos, os dados utilizados foram coletados do site da BM&F BOVESPA,
e foram selecionados utilizando os seguintes critérios para a seleção de dados dos investimentos a
serem analisados. De forma aleatória, foram selecionadas as 22 ações a seguir:
VALE5 – Vale PNA PETR4 – Petrobras PN
OGXP3 – OGX Petróleo ON TUB4 – ItauUnibanco PN
BBDC4 – Bradesco PN VALE3 – Vale ON
BBAS3 – Brasil ON PETR3 – Petrobras ON
BVMF3 – BMF Bovespa ON NATU3 – Natura ON
VIVT4 – Telef. Brasil PN CTIP3 – CETIP Mercados Organizados ON
CSNA3 – Sid. Nacional ON CMIG4 – Cemig PN
CYRE3 – Cyrela Realty ON RENT3 – Localiza ON
BRAP4 – Bradespar PN EMBR3 – Embraer ON
LAME4 – Lojas Americanas PN RADL3 – Raia Drogasil ON
TBLE3 – Tractebel ON CESP6 – Cia Energética De São Paulo PNB
Todas as ações possuíam cotação entre de 1 de Janeiro de 2012 a 08 de Agosto de 2012, período
em que todos os investimentos tinham a sua cotação listada diariamente. A Figura 6 apresenta os
retornos das ações no período de 02/01/2012 a 08/08/2012:
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Figura 6 - Retorno diário dos ativos. Fonte: Os Autores
O modelo matemático de otimização proposto é o seguinte:
Variáveis:
iP porcentagemdeaplicaçãonoativoi
Dados:
iR - retorno diário do ativo i
iCV - covariância do ativo i
i índice de risco do ativo i
iM retorno do mercado no dia i (Ibovespa)
POi – porcentagem máxima de aplicação em um determinado título
BE – valor máximo do beta para o portfólio
2s - variância do mercado
2
ps - variância do portfólio
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c índice de risco do carteira
pR - retorno do portfólio
Objetivo: minimizar o risco (variância do portfólio) e maximizar o retorno esperado
Maximizar: 2
c p c p(1 )R - s
2.12
Sujeito a:
m
i
i 1
P 1
2.13
2n n
2
i i
i 1 i 1
s M n M n 1
2.14
n n n n
i i i i i
i 1 i 1 i 1 i 1
CV M n M R n R n 1
2.15
ii 2
CV
s 2.16
n
c i i
i 1
P
2.17
n n
p i i
i 1 i 1
R R n P
2.18
Pi ≤ POi 2.19
n
i
i 1
BE
2.20
Pi ≥ 0 2.21
i=1, 2, ..., n 2.22
Na equação 2.12 apresenta-se a função objetivo, onde no seu primeiro termo busca-se a
maximização do retorno do portfólio, e no segundo a minimização do risco. As demais equações
tem a seguinte finalidade:
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Equação Finalidade
2.13 Impor que a soma das porcentagens seja 100%
2.14 Calcular a variância do mercado (IBOVESPA)
2.15 Calcular a covariância dos ativos com o mercado
2.16 Calcular o beta de cada ativo
2.17 Calcular o beta do portfólio
2.18 Calcular o retorno do portfólio
2.19 Impor a limitação de aplicação por ativo
2.20 Impor um limite de exposição ao risco do portfólio
2.21 Impor soluções positivas
Tabela 3 – Interpretação do modelo proposto
Para a aplicação modelo matemático, foi utilizado o Solver do Microsoft Excel, sendo que na
Figura 7 apresentamos a estruturação da planilha:
Figura 7 – Estruturação do problema no Microsoft Excel
Podemos observar:
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Na coluna C será apresentado o resultado da carteira, ou seja, que percentual deverá ser
aplicado em cada ativo de modo a satisfazer as restrições impostas;
Na coluna D temos o beta de cada ativo calculado de acordo com a expressão básica do
CAPM (fórmula 2.10);
Na coluna E temos o retorno médio de cada ativo, e na coluna F a variância no período
considerado: de 02/01/2012 a 08/08/2012;
Na célula K2 temos a função objetivo do problema, dado no Excel pela seguinte
formulação: “=(1-N6)*N7-(N6*SOMARPRODUTO(C3:C24;F3:F24))”;
A restrição “Soma dos ativos da carteira” impõe que o total aplicado deve ser maior do
que zero e menor ou igual a 100%;
A restrição “Beta da carteira” apresenta na coluna RHS a limitação do risco aceitável pelo
investidor, e na coluna LHS o seu cálculo (=SOMARPRODUTO(C3:C24;D3:D24);
A restrição “Retorno médio da carteira” apresenta na coluna RHS a limitação do retorno
mínimo requerido pelo investidor, e na coluna LHS o seu cálculo
(=SOMARPRODUTO(C3:C24;E3:E24);
A restrição “Aplicação por ativo” impõe os limites percentuais de aplicação em cada
ativo, imposto pelo investidor.
A figura 8 a seguir, apresenta a montagem do problema no Solver:
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Figura 8 – Parâmetros do Solver
Clicando no botão “Resolver” obtemos:
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Figura 9 – Solução do problema
Podemos observar que as restrições impostas foram atendidas, e o modelo sugere em quais ativos
o investidor deveria aplicar seu capital. Uma grande contribuição de modelagem matemática é
permitir análise de sensibilidade, ou seja, alterando-se as restrições analisar um novo cenário
resultante. A tabela 4 a seguir, apresenta uma série de análises realizadas:
Portfólio
Restrições A B C D D
Número de ativos 7 11 11 6 6
Beta da carteira 0,7270 0,7303 0,7818 0,6737 1,0000
Retorno médio da carteira 0,0501% 0,0504% 0,0709% 0,0509% 0,0500%
Aplicação máxima em cada ativo 15,00% 10,00% 20,00% 12,00% 20,00%
Tabela 4 – Sensibilidade do modelo proposto
5. Conclusão
Com a aplicação de modelos matemáticos em problemas reais, é possível analisar soluções que
atendam aos nossos objetivos e fazer experimentações, no que se refere às variáveis existentes,
ou introduzir novas variáveis que ainda não fazem parte do contexto, assim flexibilizando as
respostas envolvidas nos processos. Tal flexibilização faz com que a Pesquisa Operacional se
torne uma ferramenta extremamente útil na solução de problemas.
Atualmente os investimentos realizados devem ser devidamente estudados, a diversificação
perfeita dos investimentos minimiza o risco, sem prejudicar o retorno esperado. A programação
linear torna-se um instrumento muito útil ao investidor, na tentativa de compor a carteira ótima
de investimento, além de abrir a possibilidade analisar a sensibilidades das variáveis restritivas do
mercado. Quanto mais diversificada a carteira de investimentos, menor é o risco de perda já que a
correlação entre os ativos que a possuem é mínima, em paralelo.
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A diversificação perfeita dos ativos traz um retorno esperado mínimo bem maior do que
investimento na poupança, considerada sem risco, o que demonstra uma ótima oportunidade de
investimento. Mas, em nenhum momento foram levados em consideração os dividendos gerados
pelas empresas (dividend yield). Assim, ainda é possível acrescentar ao modelo de decisão
restrições quando ao dividend yield e dessa forma aumentando o retorno em relação à carteira
utilizada. Esta é uma sugestão para gerar um retorno real.
Deve-se ressaltar, entretanto, que o desempenho atingido no período analisado não garante o
desempenho futuro dos ativos, e, portanto não é recomendado restringir o processo de tomada de
decisão somente à otimização de carteiras. A pesar do estudo ter sido feito em cima de ativos
escolhidos aleatoriamente para comprovar a aplicabilidade genérica do modelo, toda uma análise
fundamentalista detalhada dos ativos para uma melhor escolha é recomendada que seja feita em
conjunto. É bastante razoável essa afirmação, uma vez que o desempenho de um ativo está ligado
a diversos fatores que não só o comportamento passado, devido ao dinamismo do mercado em
geral.
6. Bibliografia
ASSAF NETO, Alexandre. Mercado Financeiro. 6.ed. São Paulo: Atlas, 2005;
ROSS, S., WESTERFIELD, R., JAFFE, J., “Corporate Finance”. 6.ed, New York: McGraw-
Hill, 2005
GOETZMANN, W. N., “An Introduction to Investment Theory”, Yale School of Management,
http://viking.som.yale.edu/will/finman540/classnotes, 1997.
GUITMAN, L.J., “Principles of Managerial Finance”, 10.ed. New York: McGraw-Hill, 2005.
SHARPE, W. F., “Capital Asset Prices : A Theory of Market Equilibrium Under Conditions of
Risk”, The Journal of Finance, Vol. XIX, No.3, pp.425-442, Sep.1964
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