Límites a las posiciones de cambio como mecanismo ... - SBS

SBS Revista de Temas Financieros 119

Límites a las posiciones de cambio como mecanismo de mitigación del riesgo cambiario.

Michel CantaPaul CollazosMarco Shiva*

Resumen

Este documento propone una regulación prudencial sobre los límites a las posiciones de cambio que busca aliviar el riesgo cambiario registrado en economías parcialmente dolarizadas que cuentan con mecanismos de cobertura para el riesgo de tipo de cambio en los mercados de futuros o forwards. Para ello, se plantea un modelo contable del cual se extrae una regla óptima que permitirá -para el caso de cada institución financiera o el sistema en su conjunto- determinar cuál debería ser el nivel de la posición de cambio en moneda extranjera que, en promedio, debería mantener para evitar que variaciones en el tipo de cambio afecten su nivel de capitalización. Asimismo, se revisa la experiencia de varios países que aplican este límite, en especial el caso peruano, y se proponen algunas conclusiones y recomendaciones de política.

Abstract

This document recommends prudential regulation to limit the open foreign exchange positions in order to alleviate the exchange risk experienced in partially dollarized economies with hedge instruments for the foreign currency risk in forward or future markets. In this line, we suggest an optimal rule that may allow -an individual financial institution or the whole system- to determine the level of foreign exchange position that, on average, eliminates exchange rate effects on their level of capitalization. We also review the experience of several countries that apply this limit, with special emphasis in the peruvian case. Finally, we draw some conclusions and discuss policy recommendations.

* Michel Canta es jefe del Departamento de Investigación de la Superintendencia de Banca, Seguros y AFP de Perú, Paul Collazos es Analista Principal y Marco Shiva es Analista del mismo departamento. Los autores agradecen las importantes contribuciones de Javier Poggi y Lucía Romero. Las opiniones vertidas en este trabajo corresponden a los autores y de ninguna manera expresan una posición oficial de la SBS. Los errores remanentes son de exclusiva responsabilidad de los autores.


I. Motivación

La dolarización parcial que se registra en varias economías emergentes y en vías de desarrollo representa una importante vulnerabilidad para la implementación de la política monetaria y las labores de supervisión y regulación bancaria. En la mayor parte de países en los que se desarrollan operaciones importantes en moneda extranjera las instituciones financieras mantienen posiciones abiertas en divisas como mecanismo de protección o cobertura ante variaciones cambiarias. En este sentido, el diseño de la regulación prudencial recoge límites explícitos para este tipo de exposiciones, los que típicamente son fijados por los Bancos Centrales o las agencias reguladoras y supervisoras de los intermediarios financieros.

Por su parte, la gestión moderna de riesgos ha introducido distintos métodos y modelos que permiten a las instituciones que mantienen este tipo de exposiciones cambiarias cuantificar y reducir las vulnerabilidades generadas por la tenencia de posiciones en monedas distintas a las del país en el que realizan sus operaciones. Estas metodologías han impulsado el desarrollo de mecanismos de cobertura y límites implícitos sobre posiciones que son aplicados internamente o –como se precisará más adelante- por exigencia regulatoria en las instituciones financieras pertencientes a economías de menor desarrollo relativo en los mercados cambiarios, permitiéndoles:

• Reducir su exposición con posiciones abiertas demasiado riesgosas que, en un evento que afecte el tipo de cambio, puedan representar una importante fuente de vulnerabilidad y deterioro en su situación patrimonial.

• Generar incentivos para reducir la concentración de su balance en activos o pasivos del exterior.

• Limitar el riesgo de súbitos y considerables cambios en sus posiciones de modo que al acotar estas operaciones, no se incremente la volatilidad del tipo de cambio.

En este contexto, el rol de los reguladores bancarios ha sido promover la utilización de estos mecanismos para toda la industria bancaria de sus países, para lo cual estableció límites prudenciales a las posiciones de cambio abiertas en moneda extranjera, los cuales se definen con bandas alrededor de la posición estructural implícitamente asumida por las instituciones financieras líderes en cada economía.

La dolarización de los sistemas financieros es sin duda una de las principales motivaciones que permiten entender por qué estos límites son relevantes desde el punto de vista de la regulación prudencial, puesto que con ellos se busca evitar que las instituciones financieras experimenten deterioros patrimoniales considerables como consecuencia de mantener una elevada posición típicamente


sobre comprada en moneda extranjera. Al respecto, se identifican dos tendencias en la fijación de este tipo de límites, la primera de las cuales es la más común a nivel internacional y consiste en fijar los límites de exposición al riesgo cambiario en un mismo nivel para la sobre compra y la sobre venta, mientras que la segunda orientación tiende a ser más laxa o estricta con alguno de los límites (posición larga o corta) en comparación al otro.

A nivel internacional, como se revisa en la siguiente sección, la experiencia con límites asimétricos a las posiciones de cambio no es mayoritaria. No obstante, no se ha demostrado hasta el momento si la fijación de límites simétricos es óptima ni bajo qué condiciones podría serlo. Por ejemplo, autores como Cayazzo, et al (2005), discuten la importancia de definir una posición de cambio libre de riesgo, en tanto no es suficiente con pensar que esta se consigue solamente con un calce perfecto de obligaciones y activos en moneda extranjera. Para ello, proponen que esta posición óptima de activos y pasivos como porcentaje del capital debe ser igual al ratio de dolarización de la economía, lo que representa una nueva perspectiva frente al típico enfoque en el cual solo una posición perfectamente calzada era considerada como libre de riesgo.

La regla propuesta por Cayazzo, et al (2005), toma como referencia la posición de cambio contable (activos menos pasivos en moneda extranjera), dejando de lado el rol que tiene el mercado de forwards en la mitigación o amplificación del riesgo de posición en moneda extranjera. Además de estas consideraciones, el establecer un límite a la posición spot o de balance puede restringir el derecho a la libre tenencia de moneda extranjera, por lo que podría enfrentar impedimentos de naturaleza legal en determinadas jurisdicciones.

Durante la última década los mercados de cobertura cambiaria han cobrado cada vez mayor importancia a nivel mundial y en la actualidad representan una alternativa de cobertura de las exposiciones cambiarias de los bancos con algunas ventajas por sobre la tenencia spot de moneda extranjera. Debido a esta creciente importancia, las operaciones forward también deben ser consideradas en la fijación de una regla óptima de posición de cambio.

La evolución reciente de los principales mercados latinoamericanos muestra un importante crecimiento de este mercado en los últimos dos años en países como Perú, Colombia y Chile (ver gráfico 1). Esta tendencia se explica como consecuencia de la mayor apertura comercial y financiera de la región y la necesidad de los inversionistas internacionales de realizar mayores operaciones de cobertura cambiaria a sus posiciones en activos financieros y reales en los distintos países revisados.


En el caso de economías dolarizadas, las instituciones financieras mantienen pasivos en moneda extranjera debido a que en estos países el rol de depósito de valor de la moneda local se ha deteriorado considerablemente, como consecuencia de episodios inflacionarios y la aplicación de restricciones cambiarias. Por ello, en países con elevada dolarización, es sumamente difícil que los agentes se encuentren en una situación de calce perfecto de activos y pasivos en moneda

Gráfico 1Evolución de los montos negociados en mercados de forward seleccionados

Ene-

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6

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06

9,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000

0

Colombia: montos promedio negociados en elmercado forward de ME*

*Promedio móvil de 6 meses de compras + ventas en ME Fuente. BC de Col.

Jun-

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Oct

-06

US$

MM

Chile: montos promedio negociados en elmercado forward de ME*

*Se ha calculado promedios móviles a seis meses para compras y ventas.Fuente: BC Chile.

50,00045,00040,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,000

0

Ago-

00N

ov-0

0Fe

b-01

May

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-06

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06N

ov-0

6

US$

MM

Perú: montos promedio negociados en elmercado forward de ME*

*Promedio móviles a 6 meses de compras + ventas. Fuente: BCRP.

4,000

3,500

3,000

2,500

2,000

1,500

1,000

500

0


extranjera, por lo cual surge el concepto de posición “natural” o estructural, que es aquella no determinada por las actividades de trading de moneda extranjera1.

La existencia de un nivel “natural” o estructural en la posición de cambio de las instituciones financieras tiene impactos sobre la definición de la denominada asimetría en los límites de sobrecompra y sobreventa, ya que este concepto tradicionalmente se mide con respecto a una posición perfectamente calzada (activos en moneda extranjera iguales a los pasivos en moneda extranjera). Es decir, de una manera menos convencional, pero quizás más consistente con lo que ocurre en la realidad, también sería factible cuantificar la simetría o asimetría de los límites con respecto a la “posición de cambio estructural” de un sistema financiero. Ello constituye una consideración importante en la evolución de la evidencia internacional presentada en la sección III.

Teniendo en cuenta lo anterior, en el caso de economías dolarizadas, los bancos enfrentan ya un descalce importante como consecuencia de sus labores de intermediación financiera y trading, razón por la cual, la fijación de los límites a la posición de cambio debe considerar que un límite inferior a esta posición estructural en el mercado complicaría la toma de decisiones óptimas en el sistema financiero.

A nivel internacional, dentro los patrones comunes en la fijación de los límites a las posiciones de cambio resalta su fijación como porcentaje del nivel patrimonial o algún indicador de capital de la institución financiera. Además, la mayor parte de límites restringen de manera similar las posiciones de sobre compra y sobre venta. Finalmente, una gran mayoría de países considera la posición en moneda extranjera neta de la exposición en el mercado de cambio a futuro y, además, otro grupo también limita la exposición individual por monedas.

Una primera comparación internacional de las experiencias con límites a las posiciones de cambio en moneda extranjera puede ser encontrada en Hartmann (1994), quien documenta la experiencia de 35 países en desarrollo, 5 desarrollados,

1 Es precisamente esta dolarización estructural la que es difícil de disminuir dadas sus características inerciales y a pesar de que varios países que la experimentan, como por ejemplo Perú, han demostrado un buen desempeño macroeconómico durante los últimos años.

II. Revisión de la experiencia internacional

con límites a las posicionesde cambio


el G-10 y la Unión Europea en la regulación de las exposiciones a riesgo de mercado, mostrando las diferencias y semejanzas entre estos grupos de países. Además, se muestra cómo hacia el año 1991 existían límites asimétricos en países como Chile, Egipto, Paraguay, Brasil, Corea, Filipinas, entre otros.

Según el autor, hacia 1994, en la mayoría de países en desarrollo, los límites habían sido propuestos bajo consideraciones prudenciales pero, en la práctica, estos servían como instrumentos para limitar las presiones devaluatorias sobre la moneda local o como mecanismo para controlar el flujo de capitales. Hartmann (1994) llama la atención con respecto a que si los límites de las posiciones son demasiado restrictivos, se dificulta la labor de los bancos creadores de mercado en la negociación de divisas y se afecta la liquidez del sistema.

Posteriormente, Canales (2004) muestra los resultados de una encuesta realizada por el Fondo Monetario Internacional a los reguladores bancarios y/o bancos centrales de 60 países en desarrollo o economías en transición durante el año 2001. Sus resultados destacan que no existe un consenso sobre cuál es el nivel óptimo en el que se debe fijar el límite a la posición de cambio, aunque se observa que un importante número de países se concentra alrededor del 20% del patrimonio en sus posiciones de sobre compra y sobre venta. Asimismo, se registran diferencias entre países en cuanto a la frecuencia de verificación del cumplimiento de límites.

En el cuadro 1 presentamos una actualización parcial de los límites a las posiciones de cambio presentados en Canales (2004), como se observa la mayoría de países han mantenido sus límites entre el año 2001 y el año 2006, mientras que un pequeño grupo de países los han modificado ya sea haciéndolos más estrictos como en el caso de Brasil en el año 2002 (pasando de 60% a 30%) o ampliándolos como en el caso de Venezuela y Perú.

En el caso de Brasil, el límite vigente en el año 2001 era de 60% del capital regulatorio, este porcentaje se redujo al 30% en el año 2002 ante una coyuntura de ataque especulativo contra la moneda local (la depreciación alcanzó el 68% entre enero y setiembre de ese año)2. Con esta medida, el Banco Central de Brasil buscó evitar que los bancos exacerben las presiones sobre el tipo de cambio y, a la vez, que se sobreexpongan ante una eventual corrección futura del alza observada en ese periodo. El límite se mantuvo en 30% hasta el año 2006, cuando fue modificado nuevamente en una coyuntura de estabilidad económica y una marcada tendencia apreciatoria que se sobre el tipo de cambio a partir del año 2004.

2 Este episodio fue consecuencia del desarrollo de las elecciones presidenciales que se realizaron en setiembre de 2002 en dicho país.


El caso de Uruguay resalta por ser el país con el mayor límite entre los países que aplican restricciones a las posiciones de cambio. Este hecho se explica por el elevado grado de dolarización de la economía, el cual alcanza un 90% si se le mide como el cociente entre colocaciones en dólares y colocaciones totales. Además, este tope se incrementó en el año 2003 desde 150% hasta un 170% en un entorno de presiones al alza sobre el tipo de cambio.

Con otra orientación, Hong Kong establece en su normativa de gestión del riesgo cambiario que las instituciones financieras deben fijar sus propios límites sobre las posiciones cambiarias abiertas en cada moneda y sobre el monto agregado de todas las divisas extranjeras. Los límites deben ser informados a la Autoridad Monetaria de Hong Kong, la que considerará si estos son razonables y necesarios según las estrategias de fondeo y de negocios de cada institución financiera3. Finalmente, se menciona que los límites deben ser revisados al menos anualmente o cuando la volatilidad de las divisas se incremente de manera súbita e inesperada.

Un grupo pequeño de países actualmente implementan límites diferenciados para exposiciones largas y cortas en moneda extranjera la mayoría es más tolerante con las posiciones largas en comparación a las cortas. Así, por ejemplo, destacan los casos de países como Perú (100% y 10%), Honduras (50% y 5%), Colombia (20% y 5%), Bolivia (80% y 20%), Macedonia (50% y 10%) y Guatemala (60% y 20%). La mayoría de estos países se caracterizan por registrar un importante nivel de dolarización financiera.

3 El manual de supervisión de riesgos cambiarios señala que la Autoridad Monetaria prestará especial atención a aquellos límites relativamente altos sobre las posiciones de cambio, por ejemplo, los que superen el 25% del capital regulatorio.

2001* 2006**

País Larga corta Larga Corta

Armenia 25 25 25 25Belarus 10 10 20 20Bolivia 80 20 80 20Brasil 60 60 60 60Bulgaria 30 30 30 30Chile 20 20 20 20China 20 - 20 -Colombia 20 5 20 5Costa Rica 100 - 100 100Croacia 20 - 20 -República Checa 20 20 20 20El Salvador 10 - 10 -Estonia 30 30 30 30Fiji 25 25 25 25

Cuadro 1Límites a las posiciones de cambio en moneda extranjera

*Fuente: Canales-Kriljenko ( 2004)**Bancos Centrales y reguladores del sistema financiero.***En setiembre de 2004 el límite se fijó en 12% del total de activos y contingentesponderados por riesgos de crédito para las sobre compra y 8% para la sobreventa.

Filipinas 5 - 2.5 -Guatemala 60 20 60 20Hungría 30 30 - -Indonesia 20 20 20 20Kazakhstan 30 30 15 15Kenya 20 20 20 20Kore 20 20 30 30Latvia 20 20 20 20Lesotho 20 20 20 20Lithuania 25 25 25 25Macedonia 40 10 50 10Malta 20 20 20 20Mexico 15 15 15 15Moldova 20 20 20 20Marruecos 20 20 20 20Pakistan 10 10 10 10Nueva Buinea 15 15 15 15Paraguay 100 75 100*** 75***Perú 100 2.5 100 10Romania 10 10 10 10Sierra Leona 25 - 25 -República Slovaca 25 25 25 25Slovenia 20 20 25 25Sudáfrica 10 10 10 10Tanzania 20 20 20 20Thailand 15 15 20 20Turkey 20 20 20 20Ukraine 30 5 20 10Uruguay 150 - 170 -Venezuela 12 12 30 30


Entre los principales factores que se considerarían en la determinación de límites asimétricos a la posición de cambio en los países que se han mencionado se pueden citar:

• Atenuar las presiones devaluatorias sobre el tipo de cambio.• Disminuir o incrementar incentivos para que las instituciones locales adquieran

pasivos con el exterior.• Asimetría en la distribución de variaciones en el tipo de cambio.• Un nivel importante de dolarización del sistema financiero, con una tendencia

sistemática de las instituciones financieras a mantener posiciones largas en moneda extranjera.

2001* 2006**

País Larga corta Larga Corta

Armenia 25 25 25 25Belarus 10 10 20 20Bolivia 80 20 80 20Brasil 60 60 60 60Bulgaria 30 30 30 30Chile 20 20 20 20China 20 - 20 -Colombia 20 5 20 5Costa Rica 100 - 100 100Croacia 20 - 20 -República Checa 20 20 20 20El Salvador 10 - 10 -Estonia 30 30 30 30Fiji 25 25 25 25

Cuadro 1Límites a las posiciones de cambio en moneda extranjera

*Fuente: Canales-Kriljenko ( 2004)**Bancos Centrales y reguladores del sistema financiero.***En setiembre de 2004 el límite se fijó en 12% del total de activos y contingentesponderados por riesgos de crédito para las sobre compra y 8% para la sobreventa.

Filipinas 5 - 2.5 -Guatemala 60 20 60 20Hungría 30 30 - -Indonesia 20 20 20 20Kazakhstan 30 30 15 15Kenya 20 20 20 20Kore 20 20 30 30Latvia 20 20 20 20Lesotho 20 20 20 20Lithuania 25 25 25 25Macedonia 40 10 50 10Malta 20 20 20 20Mexico 15 15 15 15Moldova 20 20 20 20Marruecos 20 20 20 20Pakistan 10 10 10 10Nueva Buinea 15 15 15 15Paraguay 100 75 100*** 75***Perú 100 2.5 100 10Romania 10 10 10 10Sierra Leona 25 - 25 -República Slovaca 25 25 25 25Slovenia 20 20 25 25Sudáfrica 10 10 10 10Tanzania 20 20 20 20Thailand 15 15 20 20Turkey 20 20 20 20Ukraine 30 5 20 10Uruguay 150 - 170 -Venezuela 12 12 30 30


Desde el año 1992, cuando se inicia el proceso de estabilización de la economía post periodo inflacionario, la Circular SBS Nº 1902-92 estableció un límite a las posiciones cortas en moneda extranjera equivalente al 2.5% del patrimonio efectivo de la institución, a fin evitar que la liberalización del tipo de cambio y su tendencia depreciatoria disminuyan los niveles de capitalización de las empresas del sistema financiero. Posteriormente, en el año 1998, la circular SBS Nº 2024-98 estableció un límite de 100% sobre el patrimonio efectivo de la institución para las posiciones sobrecompradas (largas).

Por su parte, en línea con las tendencias internacionales, en febrero de 1999, la Circular SBS Nº B-2030-99 estableció requerimientos de capital por riesgo cambiario, el cual permite afrontar eventos adversos no esperados que podrían generar pérdidas sobre las empresas supervisadas. Con ello, el requerimiento de capital y el límite a las posiciones en moneda extranjera constituyeron medidas complementarias en la normativa prudencial peruana.

Como consecuencia de un quiebre en la tendencia del tipo de cambio y una reversión de las expectativas depreciatorias hacia expectativas de mayor estabilidad del Nuevo Sol se evaluó una flexibilización de la normativa vigente. Así, la Resolución N° 1455-2003, del 16/10/2003 incrementó el límite de sobre compra en moneda extranjera al 5% del patrimonio efectivo. Posteriormente, la Resolución SBS N° 351-2005 del 02/03/2005 incrementó el límite para la posición sobre vendida al 10% del patrimonio efectivo.

En síntesis, en la actualidad, la normativa aplicada en el caso peruano exige que las entidades supervisadas apliquen una carga de capital de 9.1% al valor absoluto de la mayor posición de cambio global agregada (larga o corta)4, con lo que mayores exposiciones de sobre compra o sobre venta deberán ser respaldas por un mayor capital. En este contexto, el rol del límite a la posición de cambio en moneda extranjera es impedir que alguna institución asuma riesgos por encima de ciertos “umbrales” dado un nivel patrimonial5.

Para ser precisos, la imposición de límites eleva el costo marginal en términos de patrimonio requerido de 9.1% a 100% el cual se aplica a las posiciones que excedan el límite establecido (dado que - para preservar el límite- el numerador y el denominador del ratio Posición Global / Patrimonio Efectivo deben aumentar en la misma proporción).

4 Ello implica que, a diferencia de los límites propuestos, las cargas de capitales se exigen bajo un principio de simetría con respecto a una posición perfectamente calzada.5 Para ser precisos, la imposición de límites eleva el costo marginal en términos de patrimonio requerido de 9.1% a 100% el cual se aplica a las posiciones que excedan el límite establecido (dado que - para preservar el límite- el numerador y el denominador del ratio Posición Global / Patrimonio Efectivo deben aumentar en la misma proporción).

III. Revisión de la experiencia peruana con

limites a las poblaciones de cambio.


La experiencia peruana muestra cómo la preocupación por evitar que la liberalización financiera y la adopción de un esquema de flotación cambiaria a inicios de la década de los noventa representen un riesgo para la estabilidad del sistema bancario. Así, un mercado cambiario poco desarrollado en un contexto de apertura de la cuenta de capitales podría representar un importante riesgo de pérdida para las instituciones financieras.

Según lo anterior, resalta el hecho de que a pesar de que el sistema bancario peruano podría contar a principios de los noventa con la capacidad de construir una mayor posición en moneda extranjera (vendiendo soles para adquirir dólares y reforzando la presión depreciatoria sobre el tipo de cambio), la fijación de un límite asimétrico revela que a pesar de que las posiciones largas en moneda extranjera se penalizaban menos que las cortas, la justificación prudencial del límite no entraba en conflicto con el objetivo de atenuar la volatilidad del tipo de cambio.

Esta sección busca determinar un mecanismo que permita a cada banco calcular cuál es su capacidad de mantener posición abiertas en moneda extranjera según su composición de activos y pasivos y la importancia de su participación en los mercados de cobertura cambiaria a futuro.

A continuación se construye un modelo que permite determinar la posición de cambio óptima para que el ratio de apalancamiento de una institución financiera, que opera en una economía con algún grado de dolarización, no se vea afectado por variaciones en el tipo de cambio. Así, suponemos una hoja de balance sencilla en la cual la institución financiera posee activos y pasivos denominados en moneda nacional y extranjera, así como operaciones a futuro en moneda extranjera que se registran fuera de balance. De modo esquemático, las principales relaciones en este marco de análisis son:

IV. Descripción del modelo para determinar una

posición de cambio óptima en una economía dolarizada

con mercado de forward


Donde:

P representa a los pasivos totales de balance, P son los pasivos de balance denominados en moneda nacional P* representa a los pasivos de balance denominados en moneda extranjera.A representa los activos totales de balanceA* son los activos de balance denominados en moneda extranjera A representa los activos de balance denominados en moneda nacional.A representa los activos a futuro en moneda extranjera (fuera de balance)P representa los pasivos a futuro en moneda extranjera (fuera de balance).E representa el tipo de cambio nominal (unidades monetarias por dólar)K representa el patrimonio de la institución financiera.g representa la palanca de la institución financiera.π representa las ganancias promedio obtenidas de mantener una posición abierta.

El activo total está conformado por el activo denominado en moneda nacional, el denominado en moneda extranjera y aquellas ganancias derivadas de mantener una posición abierta a futuro en moneda extranjera.

A partir de 1, es posible encontrar cuál es la variación en el ratio capital sobre activos

ante variaciones infinitesimales en el tipo de cambio (E). Para ello, se

calcula la derivada de (1) considerando (4). Así se tiene que:

La expresión anterior muestra cómo cambia el ratio de apalancamiento ante variaciones en el tipo de cambio. Sobre la base de esta expresión, es posible encontrar la condición que debe cumplirse de manera que la variación del tipo de cambio tenga un efecto nulo sobre el ratio de apalancamiento. De esta forma tenemos que:

0A

0A


Finalmente, dividiendo (11) entre KA se obtiene la relación que debe cumplirse para asegurar que las variaciones en el tipo de cambio no afectan el ratio de apalancamiento de una institución financiera:

La expresión (12) indica que el descalce de activos y pasivos actuales en moneda extranjera sumado al descalce existente en operaciones a futuro (como proporción del capital de la institución), debe ser igual al ratio de dolarización de los activos del banco más un factor cuantifica el impacto de las operaciones a futuro en moneda extranjera.

Sobre la base del modelo anterior, se presenta una calibración que refleja los valores promedio del sistema bancario peruano.

Según los resultados del modelo presentado en la sección anterior, un banco determinado o el sistema bancario en su conjunto calcularían su nivel óptimo de posición de cambio evaluando el grado de dolarización de activos que poseen y la cobertura que han adquirido sobre riesgos cambiarios mediante una posición abierta a futuro en moneda extranjera. A continuación se desarrolla este ejercicio considerando el sistema bancario peruano en su conjunto, utilizando los saldos promedio desde noviembre de 1999 hasta julio de 2006.El gráfico 2 muestra el grado de dolarización de los activos de la banca múltiple peruana en el periodo de análisis. Como se observa, los bancos mantienen una importante dolarización de sus activos que en promedio alcanza el 70%.

V. Ejercicio: calibrandoel modelo para el Perú.


El gráfico 3 muestra la evolución del cociente posición de cambio spot sobre patrimonio efectivo, junto con el ratio de dolarización de las colocaciones. Como se observa, la dolarización disminuye en casi 10 puntos porcentuales durante el último año, como consecuencia de la mayor estabilidad del tipo de cambio y la tendencia apreciatoria del Nuevo Sol. El nivel promedio de la posición de cambio de balance durante el periodo analizado es de 70%, el cual es muy similar al nivel de dolarización del sistema.

Gráfico 2Evolución del grado de dolarización de

los activos del sistema bancario peruano

Ene-

99

Jun-

99

Nov

-99

Abr-0

0

Sep-

00

Feb-

01

Jul-0

1

Dic

-01

May

-02

Oct

-02

Mar

-03

Ago-

03

Ene-

04

Jun-

04

Nov

-04

Abr-0

5

Sep-

05

Feb-

06

Jul-0

6

76%

72%

68%

64%

60%

56%

Nivel promedio 70%

Ratio de dolarización de activos Nivel promedio

nov-

99

abr-0

0

sep-

00

feb-

01

jul-0

1

dic-

01

may

-02

oct-

02

mar

-03

ago-

03

ene-

04

jun-

04

nov-

04

abr-0

5

sep-

05

feb-

06

jul-0

6

140%

120%

100%

80%

60%

40%

20%

0%

Valor promedio 70%

Gráfico 3Evolución de la posición de cambio de balance

en el sistema bancario peruano

Pos. Balance/Patrimonio efectivo


Gráfico 5Evolución de las tasa de ganancia media

de la posición a futuro en ME

Ene-

01

May

-01

Sep-

01

Ene-

02

May

-02

Sep-

02

Ene-

03

May

-03

Sep-

03

Ene-

04

May

-04

Sep-

04

Ene-

05

May

-05

Sep-

05

Ene-

06

May

-06

Sep-

06

10.0%

8.0%

6.0%

4.0%

2.0%

0.0%

-2..0%

-4.0%

Nivel promedio 2.8%

Cuentas por cobrar netas por derivados/Ventas netas a futuro Media

Una vez definido el valor promedio de la posición de cambio spot, se debe también calibrar el valor promedio de la posición a futuro en tanto esta modifica la verdadera disponibilidad de divisas por parte de la institución financiera. En este caso, se analiza la evolución de las ventas netas de forwards en moneda extranjera como porcentaje del patrimonio efectivo6 (ver gráfico 4).

Las ganancias reportadas por mantener una posición a futuro se pueden aproximar a través de las cuentas por cobrar por operaciones forward.

6 En el caso peruano, históricamente los bancos locales difícilmente logran un calce 1:1 en las operaciones a futuro debido a que los agentes económicos están más interesados en realizar compras a futuro de dólares (para protegerse de una devaluación) que ventas a futuro. No obstante, esta tendencia ha comenzado a revertirse durante el año 2006.

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04

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5

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05

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06

jul-0

6

0%

-10%

-20%

-30%

-40%

-50%

-60%

-70%

-80%

-90%

-100%

Valor promedio -38%

Posición a futuro en ME/Patrimonio efectivo

Gráfico 4Evolución de la posición de cambio a futuro

en el sistema bancario peruano


Finalmente, el cociente entre activos y pasivos se calibra en un nivel promedio equivalente a 0.90 en el periodo de análisis.

Sobre la base del modelo desarrollado en la sección anterior, se tiene lo siguiente:

= 70% =(1-0.028*(0.9)) = 0.975, = 38%,

Con lo cual se define el límite para la posición global en moneda extranjera de la siguiente forma:

= 0.3295. En consecuencia, sobre la base de la calibración realizada con los valores promedio de las variables consideradas como relevantes se establece una posición natural o estructural de 33% del patrimonio efectivo. Es decir, dadas las condiciones de la economía peruana y la estructura de la banca múltiple, una posición positiva de esta magnitud, en promedio, asegura que las variaciones cambiarias no tendrán impacto (ceteris paribus) sobre el nivel patrimonial del sistema.

Evidentemente, el ejercicio anterior puede ser replicado a nivel de cada institución, de modo que los límites se calculen mediante la misma metodología, pero con valores diferenciados para cada institución según su grado de dolarización y la importancia de las operaciones a futuro en moneda extranjera.

Una vez definido este nivel óptimo a nivel de sistema, la fijación y control práctico de un único nivel óptimo de posición de cambio resulta complicado en la realidad.

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03

Sep-

03

Abr-0

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Nov

-04

Jun-

05

Ene-

06

Ago-

06

Valor promedio 0.90

0.93

0.92

0.91

0.90

0.89

0.88

0.87

Gráfico 6Evolución del cociente Pasivos/Activos


Por ello, en la práctica se establecen límites superiores e inferiores para su verificación por parte de la autoridad pertinente. En este sentido, tomando como base el análisis presentado en la sección anterior resulta importante fijar la amplitud de las bandas de tolerancia con respecto a la posición definida como óptima. En este sentido, cabe la posibilidad de que se definan estos límites como cierto nivel de tolerancia por encima y por debajo de la posición estructural encontrada como consecuencia de la regla anteriormente discutida. Esta pregunta es una motivación para futuras investigaciones.

En economías que experimentan dolarización parcial las instituciones financieras optan por mantener posiciones de cambio abiertas en moneda extranjera, las que no solo obedecen a sus necesidades de trading sino a condiciones estructurales de fondeo e intermediación financiera. En la práctica un importante número de reguladores a nivel mundial han establecido límites a estas posiciones de cambio pero sin adoptar explícitamente algún tipo de regla o justificación en la determinación de estos valores. Precisamente, este documento ha mostrado un marco de análisis general que permite establecer un nivel estructural apropiado para un banco o sistema financiero reconociendo el grado de dolarización existente y el rol de los mercados de cobertura a futuro.

Los reguladores bancarios deben considerar la opción de fijación de un límite a nivel de sistema o una regla a ser empleada en función a las características de cada institución sobre la base de un modelo de características similares al propuesto en este documento. Asimismo, se debe reconocer el hecho de que una posición perfectamente calzada en una economía dolarizada que cuenta con mercado de cobertura cambiaria a futuro no necesariamente puede ser considerada como libre de riesgo ante shocks sobre el tipo de cambio.

VI. Conclusiones y recomendaciones

de política


• Canales, J. (2004). Foreign Exchange Market Organization in Selected Developing and Transition Economies: Evidence from a Survey. IMF Working Paper 04/04.

• Cayazzo, J., A. García Pascual, E. Gutierrez y S. Heysen (2006). Toward an Effective Supervision of Partially Dollarized Banking Systems. IMF Working Paper 06/32.

• Hartmann, P. (1994). Foreign Exchange Risk Regulation: Issues for Industrial and Developing Countries. IMF Working Paper 94/141.

VII. Bibliografia

Límites a las posiciones de cambio como mecanismo ... - SBS

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