2. LANDASAN TEORI 2.1. Pengertian Penilaian Usaha Dan ...
Transcript of 2. LANDASAN TEORI 2.1. Pengertian Penilaian Usaha Dan ...
5
2. LANDASAN TEORI
2.1. Pengertian Penilaian Usaha Dan Obyek Penilaian Usaha
Penilaian usaha adalah suatu proses untuk memperkirakan nilai suatu
perusahaan, baik yang bersifat going concern (berjalan atau beroperasi) maupun
yang tidak, termasuk berbagai kepentingan dan kepemilikan (business ownership
interest), serta transaksi dan kegiatan yang memiliki pengaruh terhadap nilai
perusahaan (SPI 12.2.1.1) (SPI, 2002: 191). Obyek yang dinilai adalah perusahaan
(business entity) serta berbagai kepentingan dan transaksi atau kegiatan yang
memiliki pengaruh terhadap nilai perusahaan baik tertutup maupun terbuka (SPI
12.2.1.2) (SPI, 2002:191).
2.2. Ruang Lingkup Penilaian Usaha
Sesuai dengan pengertian yang dijelaskan diatas, ruang lingkup penilaian
usaha menurut standar penilaian Indonesia 2002 mencakup penilaian atas :
a. Penilaian perusahaan (badan usaha).
b. Penilaian penyertaan dalam perusahaan (ekuitas).
c. Penilaian aktiva tak berwujud.
d. Penilaian atas transaksi material.
e. Penilaian kerugian ekonomis yang diakibatkan oleh suatu kegiatan atau
peristiwa tertentu (economic damage).
2.3. Standar Nilai
Standar nilai dalam penilaian usaha adalah :
a. Nilai Pasar Wajar (Fair Market Value)
Adalah perkiraan jumlah uang tunai / ekuivalennya yang dapat diperoleh
dari suatu transaksi jual beli perusahaan/ saham/ sekuritas/ kepentingan
dalam perusahaan antara yang berminat membeli dengan yang berminat
menjual dimana keduanya memiliki kapasitas untuk melakukan suatu
transaksi, bertindak tanpa ada keterpaksaan dan mesing-masing memiliki
fakta dan informasi yang relevan (SPI 12.3.1.37.1) (SPI, 2002:195).
Universitas Kristen Petra iiiiiiiiiiiii
6
b. Nilai Wajar (Fair Value)
Adalah nilai dari perusahaan atau saham yang berlaku secara khusus untuk
kasus adanya pemegang saham yang berbeda pendapat atau nilai yang
berhak diterima seorang (sekelompok) pemegang saham yang menolak
atas suatu tindakan yang dilakukan oleh pemegang saham mayoritas (SPI
2.3.14.1) (SPI, 2002: 98).
c. Nilai Investasi (Investment Value)
Adalah nilai dari suatu perusahaan/ saham/ kepentingan dalam perusahaan
yang besifat spesifik terhadap seorang investor, didasarkan pada/ terkait
dengan persyaratan tertentu dari sekelompok investor, contoh untuk tujuan
akuisisi strategis dan merger (SPI 0.5.32) (SPI, 2002: 70).
d. Nilai Likuidasi (Liquidation Value)
Adalah perkiraan jumlah uang tunai bersih atau yang bersifat ekuivalen
yang dapat diperoleh jika usaha suatu perusahaan dihentikan dan aktiva-
aktivanya dijual secara terpisah-pisah dalam suatu proses penjualan yang
bersifat normal (SPI 12.3.1.34.1) (SPI, 2002: 195).
e. Nilai Likuidasi Paksa (Forced Liquidation Value)
Adalah perkiraan jumlah uang tunai bersih atau yang bersifat ekuivalen
yang dapat diperoleh jika usaha suatu perusahaan dihentikan dan aktiva-
aktivanya dijual secara terpisah-pisah dalam waktu yang sesingkat
mungkin, misalnya melalui pelelangan (SPI 12.3.1.35.1) (SPI, 2002: 195).
2.4. Rasio Industri dan Keuangan
Rasio keuangan adalah suatu persentase atau pengali (multiples) yang
menunjukkan hubungan antara laporan keuangan perusahaan dengan perusahaan
lainnya yang sejenis dan digunakan sebagai bahan perbandingan. Analisa rasio
keuangan merupakan salah satu cara dalam mengeliminasi risiko yang berkenaan
dengan ukuran besar kecilnya perusahaan. Adapun rasio-rasio keuangan yang
digunakan adalah sebagai berikut:
Universitas Kristen Petra iiiiiiiiiiiii
7
2.4.1. Rasio Likuiditas
Rasio likuiditas adalah rasio yang mengukur seberapa besar kemampuan
perusahaan dalam membayar hutang jangka pendeknya (Sundjaja & Barlian,
2003:134). Jenis rasio likuiditas adalah sebagai berikut:
• Current ratio = Current asset
Curren liabilities (2.1)
• Quick ratio = Current asset-Inventory
Current Liabilities (2.2)
• Cash ratio = Cash
Current Liabilites (2.3)
• Net working capital to asset = Net Working Capital
Total Asset (2.4)
2.4.2. Rasio Efektifitas
Rasio efektifitas adalah rasio yang mengukur kemampuan perusahaan
dalam memanfaatkan aset untuk mendapatkan laba. Jenis rasio efektifitas adalah
sebagai berikut:
• Asset turnover = Sales
Total asset (2.5)
• Fixed asset turnover = Sales
Net Fixed Asset (2.6)
• Net Working Capital turnover = Sales
Net Working Capital (2.7)
• Account receivable turnover = Sales
Account receivables (2.8)
2.4.3. Rasio Solvabilitas
Rasio solvabilitas adalah rasio yang mengukur kemapuan jangka panjang
perusahaan dalam memenuhi kewajibannya. Jenis rasio solvabilitas adalah
sebagai berikut:
• Equity multiplier = Total Asset
Total Equity (2.9)
Universitas Kristen Petra iiiiiiiiiiiii
8
• Debt to asset ratio = Total asset – Total Equity
Total asset (2.10)
• Debt equity ratio = Total debt
Total equity (2.11)
• Dividen yield = Dividend paid
Net Income (2.12)
• Retention Ratio = 1 – Dividend Yield (2.13)
2.4.4. Rasio Profitabilitas
Rasio profitabilitas adalah rasio yang mengukur kemampuan perusahaan
dalam menghasilkan laba. Jenis rasio profitabilitas adalah sebagai berikut:
• Net profit margin = Net Income
Sales (2.14)
• Gross profit margin = Gross Profit
Sales (2.15)
• Return On Asset = Net Income
Total Asset (2.16)
• Return On Equity = Net Income
Total Equity (2.17)
2.5. Penyesuaian Laporan Keuangan
Pada dasarnya karakteristik laporan keuangan perusahaan terbuka disusun
dengan perlakuan akuntansi yang agresif untuk membukukan laba yang maksimal
dan “diatur” dengan cara konservatif pada tahun-tahun dimana laba riil terjadi dan
agresif pada tahun-tahun sulit. Tujuan penyesuaian laporan keuangan adalah:
a. Untuk memberi gambaran tentang operasi yang normal
b. Untuk mengetahui kekuatan ekonomi perusahaan yang sesungguhnya.
c. Dapat dibandingkan dengan perusahaan sejenis.
2.5.1. Jenis penyesuaian laporan keuangan
Jenis penyesuaian laporan adalah sebagai berikut:
a. Penyesuaian normalisasi. Yaitu penyesuaian kebijakan akuntansi dan
eliminasi pos-pos non periodik.
Universitas Kristen Petra iiiiiiiiiiiii
9
b. Penyesuaian kendali. Yaitu penyesuian yang hanya dapat dilakukan oleh
pemegang saham mayoritas, misalnya penyesuaian bonus manajemen
yang terlalu besar.
c. Pemisahan pos-pos operasi dan non operasi.
2.6. Modal Kerja Bersih
Definisi modal kerja yaitu aktiva lancar yang mewakili bagian dari
investasi yang berputar dari satu bentuk ke bentuk lainnya dalam melaksanakan
suatu usaha, atau modal kerja adalah kas/bank, surat-surat berharga yang mudah
diuangkan (misal giro, cek, deposito), piutang dagang dan persediaan yang tingkat
perputarannya tidak melebihi 1 tahun atau jangka waktu operasi normal
perusahaan (Sundjaja & Barlian, 2003:187).
Definisi modal kerja bersih adalah selisih antara aktiva lancar dan pasiva
lancar perusahaan yang mana jika aktiva lancar melebihi pasiva lancar,
perusahaan mempunyai modal kerja bersih positif sedangkan jika aktiva lancar
lebih kecil dari pasiva lancar, perusahaan mempunyai modal kerja bersih negatif
(Sundjaja & Barlian, 2003:187). Secara umum modal kerja bersih merupakan
bagian dari aktiva lancar yang dibiayai dengan dana jangka panjang, yang terdiri
atas hutang jangka panjang dan modal saham. Karena pasiva lancar menunjukan
sumber dana jangka pendek, sehingga jika aktiva lancar melebihi aktiva lancar
maka kelebihannya dibiayai dengan dana jangka panjang. Dengan kata lain modal
kerja bersih merupakan bagian dari aktiva tetap yang dibiayai dengan pasiva
lancar.
2.7. Risiko Dan Tingkat Bunga
Risiko adalah kemungkinan adanya kerugian atau variabilitas pendapatan
dihubungkan dengan aktiva tertentu (Sundjaja & Barlian, 2003:64). Semua jenis
investasi selalu punya risiko, tidak ada investasi yang bebas risiko, risiko selalu
melekat pada investasi besar atau kecil, dan juga dapat dikatakan hasil yang tinggi
risikonya juga tinggi.
Universitas Kristen Petra iiiiiiiiiiiii
10
2.7.1. Preferensi risiko
Menurut Sundjaja dan Barlian, ada 3 perilaku preferensi risiko dasar yaitu:
a. Mengabaikan risiko yaitu perilaku terhadap risiko dimana tidak ada
perubahan dalam pengembalian yang diperlukan untuk peningkatan risiko.
b. Menghindari risiko yaitu perilaku terhadap risiko dimana peningkatan
pengembalian akan diperlukan untuk peningkatan risiko.
c. Mencari risiko yaitu perilaku terhadap risiko dimana penurunan
pengembalian dapat diterima untuk peningkatan risiko.
2.7.2. Jenis-Jenis Risiko
Teori pasar modal membagi risiko menjadi dua komponen :
a. Risiko yang dapat didiversifikasi atau risiko yang tidak sistematik. Adalah
ketidakpastian atas tingkat pendapatan dimasa depan yang disebabkan oleh
faktor-faktor selain pengaruh pasar atau bagian dari risiko aktiva yang
dihubungkan dengan penyebab acak yang dapat dihilangkan melalui
diversifikasi atas portfolio investasi. Misalnya, pemogokan, perkara
hukum, tindakan-tindakan pengaturan, kerugian. (Sundjaja & Barlian,
2003:87).
b. Risiko yang tidak dapat didiversifikasikan atau risiko yang sistematik.
Adalah ketidakpastian atas tingkat pendapatan dimasa depan yang
disebabkan oleh sensitifitas pendapatan atas sebuah investasi terhadap
pergerakan pendapatan atas semua investasi yang ada di pasar secara
keseluruhan atau bagian relevan dari risiko aktiva yang diakibatkan oleh
faktor pasar yang mempengaruhi semua perusahaan dan tidak dapat
dihilangkan melalui diversifikasi (Sundjaja & Barlian, 2003:87). Seperti
contoh suku bunga, perang, inflasi, kebijaksanaan pemerintah, perubahan
politik nasional maupun internasional. Karenanya investor (atau
perusahaan) lebih memperhatikan risiko yang tidak dapat didiversifikasi
yang mencerminkan kontribusi aktiva terhadap risiko portfolio. Tolak ukur
risiko sistematis disebut Beta. Beta mengukur sensivitas tingkat
pendapatan dari sebuah perusahaan terhadap pergerakan tingkat
pendapatan pasar secara keseluruhan.
Universitas Kristen Petra iiiiiiiiiiiii
11
Beta dapat dihitung sendiri dengan formula sebagai berikut:
Beta = Covariance (Saham A, IHSG) (2.18)
Variance IHSG
Keterangan :
Covariance (Saham A, IHSG): (Return saham A–Rata-rata Return saham A) x
(Return IHSG–Rata-rata Return IHSG)
Variance IHSG: (Return IHSG-Rata-rata Return IHSG)^2
Return Saham A mencakup capital gain dan deviden.
2.7.3. Tingkat Bunga
Lembaga keuangan dan pasar menciptakan mekanisme dimana dana
bergerak antara pemberi dana dan peminjam dana. Tingkat aliran dana akan
mempengaruhi pertumbuhan ekonomi. Pertumbuhan ekonomi merupakan hasil
hasil dari interaksi antara berbagai faktor ekonomi seperti penawaran dana,
keseimbangan perdagangan, kebijakan ekonomi yang mempengaruhi biaya uang
yaitu tingkat bunga dan pengembalian yang diinginkan. Umumnya pada tingkat
bunga rendah, makin banyak dana mengalir akan mengakibatkan pertumbuhan
ekonomi meningkat, sedangkan pada tingkat bunga tinggi, makin sedikit dana
mengalir akan mengakibatkan pertumbuhan ekonomi rendah.
• Tingkat bunga adalah kompensasi yang dibayarkan oleh peminjam dana
kepada yang memberi pinjaman. Dari sudut peminjam kompensasi tersebut
merupakan biaya dari dana yang dipilih (Sundjaja & Barlian, 2003:57).
• Hasil yang diharapkan adalah hasil yang diharapkan dari dana yang
diinvestasikan, umumnya investor menginginkan pengembalian yang minimal
sama dengan tingkat bunga tabungan/deposito yang berlaku pada bank umum
(Sundjaja & Barlian, 2003:57).
• Tingkat bunga sebenarnya adalah suatu tingkat yang menciptakan
keseimbangan antara penawaran tabungan dan permintaan investasi dana
dalam suatu situasi yang sempurna, tanpa ada inflasi, dimana dana yang
ditawarkan dan yang diminta tidak mempunyai preferensi likuiditas dan
hasilnya pasti (Sundjaja & Barlian, 2003:58).
Universitas Kristen Petra iiiiiiiiiiiii
12
• Tingkat bunga nominal adalah tingkat bunga yang dibebankan oleh pemberi
dana dan dibayar oleh peminta dana (tingkat bunga yang tertera). (Sundjaja &
Barlian, 2003:59).
• Tingkat bunga bebas risiko adalah pengembalian yang diinginkan atas aktiva
yang tidak mempunyai risiko. Di Indonesia contohnya tingkat bunga Sertifikat
Bank Indonesia.(Sundjaja & Barlian, 2003:60).
2.8. Pendekatan Pendapatan
Pendekatan penilaian berdasarkan pendapatan dikembangkan berdasarkan
hubungan antara nilai kini (Present value dengan nilai mendatang (future value).
Konsep time value of money $1 hari ini lebih berharga daripada $1 setahun
kemudian atau nilai $1 hari ini sama dengan $ 1.21 dua tahun mendatang (jika
diasumsikan tingkat bunga 10 %). Formula dasarnya adalah PV = FV/(1 + k)n.
Konsep dasar dari pendekatan pendapatan adalah nilai dari suatu bisnis
tergantung dari nilai manfaat ekonomis yang akan diperoleh dimasa yang akan
datang yang didiskontokan menjadi nilai kini dengan suatu tingkat diskonto yang
sesuai.
2.8.1. Metode Diskonto Pendapatan Ekonomi Mendatang (discounted cash flow
method)
Dasar pemikiran metode discounted cash flow adalah :
a. Nilai dari suatu aktiva / investasi adalah nilai sekarang (present value) atas
arus kas yang diharapkan akan diperoleh dari investasi atau aktiva tersebut
dimasa datang.
b. Nilai sebuah bisnis ditentukan oleh kemampuannya menghasilkan arus kas
dimasa mendatang.
c. Suatu investasi baru memiliki nilai jika investasi tersebut dapat
memberikan pengembalian yang lebih besar dibandingkan dengan biaya
yang harus dikeluarkan untuk memperoleh pendanaan untuk membiayai
investasi tersebut.
Metode discounted cash flow dapat digunakan untuk menentukan nilai
perusahaan ( invested capital ) maupun nilai ekuitas ( equity value ).
Universitas Kristen Petra iiiiiiiiiiiii
13
a. Untuk memperoleh nilai perusahaan
Nilai perusahaan Nilai sekarang Nilai pasar ( invested capital ) = Arus kas operasi + aktiva non
bersih dimasa datang operasional periode eksplisit + periode ( masa proyeksi ) kontinuitas
Gambar 2.1. Skema untuk menentukan nilai perusahaan Sumber: Prat (2002:4)
b. Untuk memperoleh nilai ekuitas
Nilai Ekuitas = Nilai perusahaan - Nilai pasar hutang ( equity value ) ( invested capital ) berbeban bunga
Gambar 2.2. Skema untuk menentukan nilai ekuitas Sumber: Prat (2002:4)
2.8.1.1. Pembilang (Numerator)
Pembilang adalah variabel dalam metode diskonto pendapatan ekonomi
mendatang. Pembilang dalam metode diskonto pendapatan ekonomi mendatang
adalah pendapatan ekonomis yang diharapkan diperoleh di masa yang akan
datang. Pendapatan ekonomis yang digunakan adalah arus kas bersih.
Arus kas adalah jumlah kas yang tersedia, yang dapat diperoleh dari
sebuah perusahaan atau bisnis tanpa mengganggu jalannya operasi perusahaan
atau menghalangi tercapainya proyeksi arus kas bersih di masa mendatang. (SPI
12.3.1.7.1) (SPI, 2002: 192).
Arus kas bersih adalah arus kas yang tersedia bagi penyedia kapital
(hutang dan ekuitas) yang telah bebas dari kewajiban untuk mempertahankan
operasi saat ini dan mengantisipasi pertumbuhan perusahaan. (SPI 12.3.1.8.1)
(SPI, 2002: 192).
Laba akuntansi adalah pendapatan atau laba yang dihasilkan dari proses
pencatatan sesuai dengan standar akuntansi. (SPI 12.3.1.25.1) (SPI, 2002: 194).
Laba akuntansi berupa laba bersih, laba sebelum bunga dan pajak, laba sebelum
Universitas Kristen Petra iiiiiiiiiiiii
14
bunga, pajak, dan penyusutan tidak digunakan sebagai pendapatan ekonomis atau
pembilang dalam metode diskonto pendapatan ekonomi mendatang.
Laba akuntansi tidak menunjukkan jumlah kas yang sebenarnya tersedia
bagi investor karena:
a. Adanya beban non kas dan hutang piutang
b. Untuk perusahaan yang sedang berkembang (Growing), jumlah
pengeluaran modal biasanya lebih besar daripada beban penyusutan,
demikian pula dengan modal kerja yang selalu meningkat.
c. Untuk perusahaan yang memiliki siklus (Cyclical), laba bersih akan lebih
tinggi di tahun-tahun tertentu dan sebaliknya arus kas akan lebih tinggi di
tahun-tahun yang lain.
Arus kas operasional bersih untuk menentukan nilai perusahaan :
Net income after tax (after adjustments)
+ Interest expense (net of tax deduction) (i x (1 – t))
+ Non cash charges (depreciation, amortization)
- Capital expenditures
- Addition to net working capital
= Net cash flow to invested capital (2.19)
Arus kas untuk ekuitas (net cash flow to equity) adalah arus kas bersih
yang tersedia bagi seluruh pemegang saham saja.
Arus kas bersih untuk menentukan nilai equitas :
+ Non cash charges ( depreciation, amortization )
- Capital expenditures
- Addition to net working capital
+/- Changes in interest bearing debt
= Net cash flow to equity (2.20)
2.8.1.2. Penyebut (Denominator)
Penyebut adalah variabel dalam metode diskonto pendapatan ekonomi
mendatang. Penyebut dalam metode diskonto pendapatan ekonomi mendatang
adalah tingkat diskonto (biaya modal). Tingkat diskonto adalah suatu angka yang
mencerminkan tingkat pendapatan yang diharapkan oleh para investor atas
Universitas Kristen Petra iiiiiiiiiiiii
15
investasi yang mereka lakukan pada perusahaan yang bersangkutan atau biaya
modal atas investasi tersebut. Tingkat diskonto yang dipilih harus sesuai dengan
jenis pendapatan ekonomis yang dipilih. Dalam istilah ekonomi, biaya modal
adalah biaya oportunitas atau opportunity cost (semakin tinggi resiko, semakin
besar pula hasil yang diharapkan).
2.8.1.3. Biaya Modal
Definisi biaya modal :
a. Tingkat pendapatan yang diharapkan oleh pasar.
b. Biaya oportunitas atau opportunity cost (semakin tinggi risiko, semakin
besar pula hasil yang diharapkan).
c. Prinsip substitusi (principle of substitution).
2.8.1.4. Karakteristik Biaya Modal
a. Memperhatikan keadaan di masa depan (Forward looking).
b. Fungsi dari investasi (Function of the investment)
c. Didasarkan pada nilai pasar bukan nilai buku (based on market value, not
book value).
d. Sudah mengandung unsur inflasi (stated in nominal terms).
2.8.1.5. Komponen Biaya Modal
a. Tingkat pendapatan secara riil yang diharapkan oleh investor atas suatu
investasi yang tidak mengandung risiko.
b. Tingkat inflasi yang diharapkan.
c. Risiko.
2.8.1.6. Komponen Biaya Modal Berdasarkan Struktur Modal
a. Biaya hutang.
b. Biaya modal sendiri atau biaya ekuitas.
Langkah untuk menentukan struktur modal:
• Analisis atas struktur modal historis dari perusahaan yang dinilai.
• Analisis atas struktur modal perusahaan terbuka yang sebanding
• Pandangan atau rencana manajemen
Universitas Kristen Petra iiiiiiiiiiiii
16
2.8.1.7. Biaya Modal Rata-rata Tertimbang Atau Weighted Average Cost Of
Capital ( WACC ).
Biaya modal rata-rata tertimbang mencerminkan rata-rata biaya modal
yang diharapkan dimasa akan datang. Biaya modal rata-rata tertimbang diperoleh
dengan menimbang biaya dari setiap jenis modal tertentu sesuai dengan
proporsinya dalam struktur modal perusahan. Langkah-langkah untuk menghitung
biaya modal rata-rata tertimbang:
a. Menentukan bobot masing-masing komponen dalam struktur modal
berdasarkan nilai pasar masing-masing komponen.
b. Mengestimasi biaya hutang.
c. Mengestimasi biaya ekuitas.
Rumus :
WACC = (Ke x We) + ([Kd x (1 – t)] x Wd) (2.21)
Ke : Biaya ekuitas.
We : % ekuitas dalam struktur modal, dihitung berdasarkan nilai pasarnya.
Kd : Biaya hutang sesudah pajak.
t : Tingkat pajak.
Wd : % hutang dalam struktur modal, dihitung berdasarkan nilai pasarnya.
2.8.1.8. Biaya Hutang
Macam-macam bentuk hutang dan biayanya:
Hutang bank → tingkat bunga
Hutang bank dalam mata uang asing → tingkat bunga yang disesuaikan
Obligasi konversi → kupon + yield
Saham preferen → yield saham preferen
Khususnya untuk hutang bank, umumnya biaya hutang sama dengan
tingkat bunga yang harus dibayar oleh perusahaan. Apabila tingkat bunga hutang
sangat rendah dibandingkan dengan tingkat bunga hutang yang berlaku di pasar,
penilai sebaiknya mempertimbangkan tingkat bunga hutang yang normal pada
waktu melakukan penilaian.
Universitas Kristen Petra iiiiiiiiiiiii
17
Pembiayaan dengan hutang (selain saham preferen) memberikan “tax
shield” bagi perusahaan. Besarnya “tax shield” tesebut sesuai dengan marginal tax
rate dari perusahaan yang bersangkutan. Formula untuk menghitung biaya hutang
setelah “tax shield” :
Kdt = kd x (1-t) (2.22)
Penilai harus mempertimbangkan bahwa untuk perusahaan yang masih
mengalami rugi sehingga tidak membayar pajak maka perusahaan tersebut tidak
menikmati adanya “tax shield”.
2.8.1.9. Biaya Modal Sendiri atau Biaya Ekuitas
Biaya modal sendiri atau biaya ekuitas terdiri dari:
1. Tingkat bunga bebas resiko (risk free rate)
2. Premium resiko, yang mencakup:
• Premi resiko ekuitas secara umum
• Size premium – premi resiko sehubungan dengan besarnya perusahaan
• Specific company risk premium – premi resiko yang sifatnya unik bagi
sebuah perusahaan
Premi resiko adalah perbedaan antara tingkat pendapatan yang
diharapkan investor saat melakukan investasi yang beresiko dengan tingkat
pendapatan yang diharapkan saat melakukan investasi yang tidak beresiko.
Metode yang umum digunakan untuk menentukan premi resiko adalah
berdasarkan data historis.
Mengestimasi biaya modal sendiri dengan menggunakan:
a. Build-up model
Formula:
E(Ri) = Rf + RPm + RPs + Rpu (2.23)
Keterangan:
E(Ri) = tingkat pendapatan yang diharapkan oleh pasar atas sekuritas i
Rf = tingkat pendapatan bebas resiko per tanggal penilaian
RPm = premi resiko pasar (yang dihitung dengan mengurangkan Return pasar
dengan tingkat bunga bebas resiko)
RPs = resiko premium untuk ukuran kecil
Universitas Kristen Petra iiiiiiiiiiiii
18
Rpu = resiko premium untuk perusahaan tertentu
b. Arbitrage Pricing Model
Teori arbitrage pricing model menyatakan bahwa tingkat pendapatan sebuah
portfolio investasi tidak hanya dipengaruhi oleh indeks pasar seperti teori capital
asset pricing model, tetapi dipengaruhi oleh faktor-faktor lain.
Formula:
Ke = Rf + [E(F1)-Rf] β1 + [E(F2)-Rf] β2 +…[E(Fn)-Rf] βn (2.24)
2.8.1.10. Model Penilaian Aset Kapital ( Capital Asset Pricing Model )
Umumnya model penilaian aset kapital berdasarkan pada data historis
untuk memperkirakan tingkat pengembalian yang diharapkan. Beta yang
dikembangkan dengan menggunakan data dari aktiva tertentu seperti untuk pasar,
mungkin atau tidak sebenarnya mencerminkan variabilitas dari tingkat
pengembalian masa depan. Model penilaian asset kapital menghubungkan risiko
yang tidak dapat didiversifikasikan dan pengembalian untuk semua aktiva.
Dengan menggunakan koefisien beta (β), untuk mengukur risiko yang tidak dapat
didiversifikasi model penilaian aset kapital ditulis dengan persamaan :
Ke = Rf + [βt x (Rm – Rf)] (2.25)
Ke : Pengembalian untuk aktiva (t) yang diperlu.
Rf : Pengembalian bebas risiko.
βt : Koefisien beta untuk aktiva (t).
Rm : Pengembalian atas portfolio pasar dari aktiva.
Pengembalian untuk aktiva (Ke) merupakan fungsi yang meningkat dari
beta (βt) untuk mengukur risiko yang tidak dapat didiversifikasi. Semakin tinggi
risiko, semakin tinggi pengembalian yang diperlukan. Semakin rendah risiko,
semakin rendah tingkat pengembalian yang diinginkan. Model MPAK dibagi
menjadi dua bagian : (1) Tingkat bebas risiko, Rf dan (2) Premi risiko pasar [βt
x (Rm – Rf). (Rm – Rf) adalah bagian dari premi risiko yang disebut premi
risiko pasar sebab menunjukan premi yang harus diterima investor untuk untuk
mengambil risiko rata-rata dari pasar portfolio investasi.
Universitas Kristen Petra iiiiiiiiiiiii
19
Estimasi nilai yang dihasilkan metode discounted cash flow adalah
sebagai berikut:
a. Estimasi nilai yang dihasilkan dari perhitungan dengan menggunakan
metode DCF dapat berupa nilai pasar wajar atau nilai investasi.
b. Dalam konteks analisis untuk merger dan akuisisi, seringkali digunakan
definisi nilai investasi. Metode DCF dapat digunakan dalam hal ini karena
proyeksi dan tingkat diskon yang digunakan dapat disesuaikan khusus
untuk investor tertentu.
c. Metode DCF juga dapat digunakan untuk menentukan nilai pasar wajar
jika proyeksi dan tingkat diskon yang digunakan dapat disesuaikan khusus
untuk investor tertentu.
d. Estimasi nilai yang dihasilkan dengan metode DCF dapat mencerminkan
nilai minoritas atau nilai kendali perbedaan antara keduanya terutama pada
proyeksi yang digunakan.
e. Tingkat diskonto yang digunakan dalam metode DCF umumnya diambil
dari transaksi di pasar yang sangat liquid, jadi discount for lack of
marketability harus dikenakan jika melakukan penilaian atas perusahaan
non publik.
f. Tingkat diskon ini untuk penilaian atas kepemilikan minoritas umumnya
lebih besar daripada jika penilaian dilakukan untuk kepemilikan
mayoritas.
Nilai sekarang dari arus kas operasi bersih dapat dihitung dengan cara: n
PV = ∑ Ei (2.26) i=1 (1+k)I
keterangan:
PV = Nilai kini
∑ = Penjumlahan terhadap
n = Periode terakhir pendapatan ekonomis diharapkan
Ei = Pendapatan ekonomis yang diharapkan pada periode i
k = Tingkat diskon atau tingkat pengembalian pasar yang diharapkan
i = Periode (dalam tahun) di masa depan, dimana pendapatan ekonomis
diharapkan
Universitas Kristen Petra iiiiiiiiiiiii
20
2.8.1.11. Estimasi Nilai Kontinuitas
Setelah proyeksi neraca dan laporan laba rugi selesai dibuat maka nilai
kontinuitas harus ditentukan dengan rumus sebagai berikut:
Nilai kontinuitas = Eo (1+g) (2.27)
(k-g)
Formula di atas menghitung nilai arus kas perusahaan dari titik tak
terhingga sampai ke tahun terakhir masa proyeksi eksplisit bukan sampai tahun
sekarang. Maka untuk mendapatkan nilai sekarang harus didiskonto dengan
tingkat diskonto yang digunakan dalam masa proyeksi.
Nilai kontinuitas harus mencerminkan estimasi atas kondisi ekonomi,
industri dan kondisi perusahaan dalam jangka panjang. Dan parameter ini harus
didasarkan pada kondisi yang sudah stabil.
2.8.2. Metode kapitalisasi pendapatan ekonomi mendatang (capitalized future
economic income method)
Merupakan penyederhanaan proses diskonto menjadi proses kapitalisasi
dengan asumsi :
a. Pendapatan ekonomi mendatang nilainya konstan atau meningkat dengan
suatu tingkat pertumbuhan yang konstan.
b. Periode proyeksi atau umur investasi adalah tak terhingga (selamanya).
Rumus dalam mengestimasi nilai dengan menggunakan metode kapitalisasi :
PV = [ Eo (1 + g) ]/(k – g) (2.28)
PV = nilai sekarang
Eo = economic earning yang diharapkan pada tahun 0 (periode sebelum
tanggal penilaian). Eo sebenarnya bukan berarti economic earning
aktual pada tahun 0 tapi lebih merupakan economic earning yang telah
disesuaikan sehingga mencerminkan tingkat yang normal, dengan
tingkat pertumbuhan yang stabil/sustainable
K = tingkata diskonto (WACC)
G = tingkat pertumbuhan
Penentuan tingkat pertumbuhan dalam metode kapitalisasi.
Universitas Kristen Petra iiiiiiiiiiiii
21
• Metode kapitalisasi pendapatan mengimplikasikan bahwa tingkat
pertumbuhan yang akan digunakan merupakan suatau tingkat
pertumbuhan jangka panjang yang dapat dipertahankan (sustainable).
Secara teknis angka tersebut adalah merupakan tingkat pertumbuhan
yang bersifat kekal (perpetual).
• Beberapa faktor yang umum digunakan untuk menentukan tingkat
pertumbuhan antara lain: tingkat inflasi, tingkat pertumbuhan konsumsi
produk, dan lain-lain.
• Selain faktor internal yang menunjukan kinerja historis serta kapasitas
dan kapabilitas perusahaan, tingkat pertumbuhan yang akan dipilih juga
terutama harus mempertimbangkan faktor-faktor eksternal yang
mungkin dapat memiliki pola/kecenderungan yang berbeda dengan
kondisi sebelumnya antara lain : kondisi makro ekonomi, prospek
industri dan regulasi pasar, siklus produk perusahaan, perkembangan
teknologi dan introduksi produk baru.
2.9. Pendekatan pasar (market approach)
Nilai ekuitas (dan nilai perusahaan/kapital) diperkirakan dengan cara
mengalikan suatu ukuran nilai (value measure) yang diperoleh dari data transaksi
jual beli yang pernah/sedang terjadi dari perusahaan-perusahaan yang digunakan
sebagai pembanding pada suatu variabel nilai. Pendekatan pasar didasarkan pada
asumsi bahwa transaksi yang bersifat wajar (arms-length) dari perusahaan yang
sepadan dan sebanding dapat menyajikan bukti empirik yang kuat tentang nilai
pasar dari perusahaan yang dinilai.
Pada pendekatan pasar ada 2 jehis nilai yang dapat diperoleh, yaitu nilai
perusahaan (nilai kapital/struktur kapital) dan nilai ekuitas (nilai seluruh aktiva
dikurangi dengan nilai seluruh kewajiban). Dalam menilai perusahaan tertutup
(closely held company), perlu dikenakan diskon marketabilitas (discount for lack
of marketability). Pengenaan diskon minoritas dan premi kendali dilakukan kasus
per kasus. Ada 2 metode dalam pendekatan pasar, yaitu :
Universitas Kristen Petra iiiiiiiiiiiii
22
2.9.1. Metode pembanding perusahaan terbuka (guideline traded company
method)
Mengaplikasikan key valuation measures atau market multiples
perusahaan publik (mis: P/E) kepada variabel keuangan fundamental perusahaan
yang dinilai. Indikasi nilai yang dihasilkan dari metode pembanding perusahaan
terbuka adalah indikasi nilai minoritas.
Dalam metode pembanding perusahaan terbuka variabel keuangan
digunakan sebagai penyebut dalam value multiple – untuk model ekuitas,
pembilangnya adalah harga pasar saham, untuk model kapital, pembilangnya
adalah MVIC (market value of invested capital).
Variabel keuangan untuk model ekuitas: Penjualan bersih, NIAT (net
income after tax), Gross cash flow ( NIAT + biaya/beban non kas ), Net cash flow
(to equity)/ FCFE, NIBT (net income before tax), Gross cash flow before taxes
(earning before depreciation and taxes / EBDT), Deviden/dividen paying
capacity.
Variabel keuangan untuk mudel kapital: Penjualan bersih, EBIT (earning
before interest and taxes), EBITDA (earning before interest, taxes, depreciation,
and amortization), Net cash flow (to invested capital)/FCFF, Revenues
variabel keuangan dari neraca: Nilai buku (ekuitas atau kapital), Tangible
book value (ekuitas atau kapital), Adjusted bookn value (ekuitas atau kapital),
Adjusted tangible book value (ekuitas atau kapital)
2.9.2. Metode pembanding perusahaan merger dan akuisisi.
Merupakan variasi dari metode pembanding perusahaan terbuka, dimana
pembanding yang digunakan adalah transaksi saham mayoritas yang umumnya
(tetapi tidak selalu) merupakan kepemilikan mutlak (100%), perusahaan
pembanding dapat bersifat terbuka maupun tertutup. Metode pembanding
perusahaan merger dan akuisisi mengaplikasikan berbagai transaksi saham
pengendali dengan variabel keuangan fundamental perusahaan yang dinilai.
Indikasi nilai yang dihasilkan dalam metode pembanding perusahaan merger dan
akuisisi adalah indikasi nilai mayoritas. Standar nilai yang dihasilkan adalah nilai
pasar wajar dan nilai investasi.
Universitas Kristen Petra iiiiiiiiiiiii
23
2.10. Pendekatan Aktiva/Neraca (asset-based approach)
Pendekatan aktiva/neraca adalah cara umum dalam mengestimasi nilai dari
obyek penilaian yang ditentukan berdasarkan laporan keuangan historis obyek
penilaian, dimana seluruh aktiva dan pasiva disesuaikan menjadi nilai pasar wajar
(NPW) atau nilai pasar (NP). Aplikasi pendekatan aktiva/neraca didasarkan pada
asumsi bahwa nilai perusahaan/ekuitas dapat diperoleh dan direalisasikan
berdasarkan penjualan secara hipotesis dari aktiva sebagai bagian dari usaha yang
berjalan (going concern).
Ada 2 model yang umum dalam pendekatan berdasarkan aktiva/neraca,
yaitu model ekuitas yang langsung memperoleh nilai ekuitas dan model kapital
yang memperoleh nilai perusahaan/kapital. Ada 2 Metode dalam pendekatan
berdasarkan aktiva/neraca:
2.10.1. Metode Penilaian Aktiva Bersih (Net Asset Valuation Method)
• Seluruh aktiva dan kewajiban dinilai secara individual/satu per satu (termasuk
tiap aktiva tak berwujud) sesuai nilai pasar atau nilai pasar wajar.
• Tiap aktiva tak berwujud harus diidentifikasikan dan dinilai satu per satu.
• Nilai ekuitas adalah nilai pasar atau nilai pasar wajar seluruh aktiva dikurangi
dengan nilai pasar atau nilai pasar wajar seluruh kewajiban.
Metode penyesuaian aktiva bersih biasanya digunakan untuk menilai
ekuitas perusahaan-perusahaan yang:
a. Nilainya sangat bergantung pada (sangat ditentukan oleh) nilai aktiva
berwujud (a heavy based on fixed assets company) contohnya perusahaan real
estate.
b. Bersifat perusahaan induk (holding company).
c. Tidak memiliki riwayat pendapatan yang mantap.
d. Memiliki pendapatan yang berfluktuasi.
e. Dipertanyakan kemampuannya untuk melanjutkan operasi yang bersifat going
concern atau perusahaan yang baru mulai (start up company), perusahaan
yang berada dalam kesulitan (trouble companies)
Universitas Kristen Petra iiiiiiiiiiiii
24
2.10.2. Metode Kapitalisasi kelebihan Pendapatan (excess earning method)
Pada prinsipnya sama dengan metode penyesuaian aktiva bersih, tetapi
aktiva tak berwujud dianggap sebagai satu kesatuan dan dinilai secara kolektif
dengan proses kapitalisasi. Metode kapitalisasi kelebihan pendapatan digunakan
untuk badan usaha yang bersifat operasi dengan tingkat keuntungan yang cukup.
Konsep dasar metode kapitalisasi kelebihan pendapatan :
a. Seluruh aktiva (diluar aktiva tak berwujud) dan kewajiban dinilai secara
individual/satu per satu. Nilai yang dihasilkan nilai pasar atau nilai pasar wajar
b. Aktiva tak berwujud dinilai secara kolektif sebagai satu kesatuan (going
concern value) atau biasa disebut big pot theory goodwill
c. Nilai ekuitas adalah nilai pasar atau nilai pasar wajar aktiva berwujud bersih
(net tangible asset value) ditambah dengan nilai pasar atau nilai pasar wajar
aktiva tak berwujud.
d. Metode ini cocok untuk badan usaha yang bersifat operasi (operating
company) dengan tingkat keuntungan yang cukup dan pendapatan (dengan
tingkat pertumbuhan) yang relatif stabil.
e. Model yang digunakan adalah model ekuitas dan model kapital.
f. Indikasi nilai yang dihasilkan adalah indikasi niali kendali.
g. Standar nilai yang dihasilkan : nilai wajar dan nilai pasar wajar.
h. Excess earnings negatif mengindikasikan goodwill negatif (nilai perusahaan
lebih kecil nilai total aktivanya)
2.11. Hubungan Penilaian Usaha Dengan Standar Akuntasi
Penilaian usaha biasanya digunakan sebagai dasar untuk membuat alokasi
berbagai aset untuk membantu dalam penyusunan laporan keuangan. Dalam hal
ini penilaian usaha mencerminkan nilai pasar (wajar) dari semua komponen
neraca sebuah perusahaan untuk memenuhi standar akuntansi, dengan
mempertimbangkan konversi yang menyatakan pengaruh perubahan harga. Dalam
beberapa contoh, penilaian usaha memberikan dasar untuk memperkirakan
keausan aktiva tetap. Dalam hal ini penilaian usaha boleh jadi atau bukan
merupakan alasan utama penilaian.
Universitas Kristen Petra iiiiiiiiiiiii
25
2.12. Kerangka Proses Penilaian
Discounted Cash Flow
Method
Numerator
Denominator
Arus Kas Besrsih Periode Kontinuitas - Growth - AKB Normal - Tk. Diskonto Normal
Ekuitas Invested Capital
Struktur Modal - Proporsi Hutang dan Ekuitas Berdasarkan nilai pasar
Biaya Hutang - Tax shield - Denominasi mata uang
Biaya Ekuitas - CAPM * Risk Free Rate * Beta * Premi risiko pasar
Periode Eksplisit
Tingkat Diskonto (Biaya Modal)
Gambar 2.3. Kerangka Proses Penilaian
Sumber: Prat (2002:47)
Universitas Kristen Petra iiiiiiiiiiiii