1

GENDER DAN RISK ATTITUDE DALAM PEMILIHAN

PORTOFOLIO INVESTASI PADA ASSET BERESIKO: STUDI

EKSPERIMENTAL

SKRIPSI

Diajukan untuk Melengkapi Tugas – Tugas dan Memenuhi

Syarat – Syarat untuk Mencapai Gelar Sarjana Ekonomi

Jurusan Manajemen Fakultas Ekonomi

Universitas Sebelas Maret

Surakarta

Oleh :

NORA DINA

F0205017

F A K U L T A S E K O N O M I

U N I V E R S I T A S S E B E L A S M A R E T

S U R A K A R T A

2009

2

3

4

5

MOTTO

Niscaya Allah akan mengangkat (derajat) orang-orang yang beriman diantaramu dan orang-orang yang diberi ilmu pengetahuan beberapa derajat

Q.S Al Mujadilah 58: 11

“Barangsiapa yang berjalan menuntut ilmu, maka Allah mudahkan jalannya menuju Surga. Sesungguhnya Malaikat akan meletakkan sayapnya untuk orang yang menuntut ilmu karena ridha dengan apa yang mereka lakukan. Dan sesungguhnya seorang yang mengajarkan kebaikan akan dimohonkan ampun oleh makhluk yang ada di langit maupun di bumi hingga ikan yang berada di air. Sesungguhnya keutamaan orang ‘alim atas ahli ibadah seperti keutamaan bulan atas seluruh bintang. Sesungguhnya para ulama itu pewaris para Nabi. Dan sesungguhnya para Nabi tidak mewariskan dinar tidak juga dirham, yang mereka wariskan hanyalah ilmu. Dan barangsiapa yang mengambil ilmu itu, maka sungguh, ia telah mendapatkan bagian yang paling banyak.”Hadits shahih: Diriwayatkan oleh Ahmad (V/196), Abu Dawud (no. 3641), at-Tirmidzi (no. 2682), Ibnu Majah (no. 223), dan Ibnu Hibban (no. 80 al-Mawaarid)

Dialah yang Menjadikan bumi untuk kamu yang mudah dijelajahi, maka jelajahilah di segala

penjurunya dan makanlah sebagian dari rezekiNya. Dan hanya kepada- Nya lah kamu kembali Q.S Al Mulk 67:15

6

PERSEMBAHAN

“Persembahan sederhana yang saya berikan ini adalah sebentuk kasih yang

dapat saya berikan untuk orang-orang yang menyayangiku selama ini.”

Hasil karya sederhana ini kupersembahkan untuk :

Mama dan Papa

Kakakku tersayang

Sahabat-sahabatku

7

KATA PENGANTAR

Dengan ucapan Alhamdulillahirobbil’alamin , penulis panjatkan puji

syukur kehadirat ALLAH SWT yang telah melimpahkan nikmat, rahmat dan

hidayah-Nya kepada penulis sehingga dapat menyelesaikan penelitian dengan

judul : Gender dan Risk Attitude dalam Pemilihan Investasi Pada Asset

Beresiko : Studi Eksperimental.

Dalam penyusunan penelitian ini, penulis banyak sekali mendapat bantuan

dan pengarahan dari berbagai pihak. Oleh karena itu pada kesempatan ini penulis

mengucapkan terima kasih sebesar-besarnya kepada :

1. Prof. Dr. Bambang Sutopo, M.Com,Ak., selaku dekan Fakultas Ekonomi

Universitas Sebelas Maret Surakarta.

2. Endang Suhari, SE, M.Si, selaku Ketua Jurusan Manajemen sekaligus

dosen pembimbing skripsi atas bimbingan dan arahannya selama ini.

3. Irwan Trinugroho SE, M.Sc, atas pelajaran dan bimbingan yang

diberikan.

4. Prof. Dr. Tulus Haryono, selaku Pembimbing Akademik selama

perkuliahan.

5. Dosen-dosen Fakultas Ekonomi Universitas Sebelas Maret Surakarta yang

telah memberikan ilmu dan pengalaman berharga.

6. Semua pihak yang tidak dapat penulis sebutkan satu persatu.

Penulis menyadari masih banyak kekurangan dan kelemahan dalam

penulisan skripsi ini. Oleh karena itu masukan, saran, dan kritik dari pembaca

8

sangat penulis harapkan untuk perbaikan penelitian ini. Kiranya penelitian ini

dapat dapat bermanfaat bagi semua pihak yang membutuhkan.

Surakarta, Juni 2009

Penulis

9

DAFTAR ISI

HALAMAN PERSETUJUAN PEMBIMBING .................................................. ii

HALAMAN PENGESAHAN............................................................................. iii

MOTTO .............................................................................................................. iv

HALAMAN PERSEMBAHAN .......................................................................... v

KATA PENGANTAR ........................................................................................ ix

DAFTAR ISI....................................................................................................... xi

DAFTAR TABEL............................................................................................. xiv

DAFTAR GAMBAR ........................................................................................ xvi

BAB I PENDAHULUAN

A. Latar Belakang Masalah........................................................................... 1

B. Perumusan Masalah ................................................................................. 6

C. Tujuan Penelitian ..................................................................................... 6

D. Manfaat Penelitian ................................................................................... 7

BAB II TELAAH PUSTAKA

A. Landasan Teori......................................................................................... 8

1. Behavioral Finance (Keuangan Perilaku) .......................................... 9

2. Prospect Theory (Teori Prospek)..................................................... 11

3. Bias Psikologi dan Investasi ............................................................ 13

4. Ambiguity Avesion............................................................................ 15

5. Illusion of Control............................................................................ 18

10

6. Gender Differences .......................................................................... 16

B. Penelitian Terdahulu .............................................................................. 19

C. Kerangka Pemikiran............................................................................... 21

D. Hipotesis................................................................................................. 22

BAB III METODE PENELITIAN

A. Partisipan................................................................................................ 25

B. Teknik Sampling .................................................................................... 25

C. Desain Penelitian.................................................................................... 26

D. Identifikasi dan Pengukuran Variabel Penelitian................................... 29

E. Metode Analisis Data............................................................................. 30

1. Validitas Eksperimen ....................................................................... 30

a. Validitas Internal........................................................................ 30

b. Validitas Eksternal ..................................................................... 31

2. Pengujian Hipotesis......................................................................... 31

BAB IV ANALISIS DAN PEMBAHASAN

A. Deskripsi Partisipan ............................................................................... 36

B. Kondisi Eksperimen............................................................................... 37

C. Validitas Eksperimen ............................................................................. 38

1. Validitas Internal.............................................................................. 38

2. Validitas Eksternal ........................................................................... 39

D. Pengujian Pendahuluan .......................................................................... 39

1. Ambiguity Aversion .......................................................................... 39

11

2. Illusion of Control............................................................................ 42

E. Pengujjian Hipotesis............................................................................... 44

1. Pengujian terhadap hipotesis pertama (H1)...................................... 44

2. Pengujian terhadap hipotesis kedua (H2) ......................................... 48

3. Pengujian terhadap hipotesis ketiga (H3) ......................................... 52

4. Pengujian terhadap hipotesis keempat (H4) ..................................... 54

BAB V PENUTUP

A. Kesimpulan ............................................................................................ 57

B. Keterbatasan........................................................................................... 61

C. Saran....................................................................................................... 61

1. Bagi Investor .................................................................................... 61

2. Bagi Penelitian Selanjutnya ............................................................. 63

DAFTAR PUSTAKA

LAMPIRAN

12

DAFTAR TABEL

Tabel II.1 Perbedaan Konsep Antara Teori Ekonomi Standar dan Behavioral

Finance............................................................................................. 10

Tabel III.1 Desain Eksperimen Ambiguty Aversion........................................... 27

Tabel III.2 Desain Eksperimen Illusion of Control............................................ 28

Tabel IV.1 Distribusi Frekuensi Partisipan Berdasarkan Jenis Kelamin .......... 36

Tabel IV.2 Pegujian adanya ambiguity aversion ............................................... 40

Tabel IV.3 Uji Independent sample t- test Treatment 1 dan Treatment 4 Pada

Ambiguity Aversion Bias .................................................................. 41

Tabel IV.4 pengujian adanya Illusion of Control Bias ...................................... 42

Tabel IV.5 Uji Independent sample t- test Treatment 1 dan Treatment 4 Pada

Illusion of Control Bias.................................................................... 43

Tabel IV.6 Hasil Uji ANOVA Ambiguity Aversion Terhadap Pemilihan

Portofolio Investasi Pada Asset Beresiko ........................................ 45

Table IV.7 Hasil Uji Tukey HSD Perbedaan Tingkat Investasi dengan

adanya Ambiguity Aversion Bias...................................................... 47

Tabel IV.8 Hasil Uji ANOVA illusion of control Terhadap Pemilihan

Portofolio Investasi Pada Asset Beresiko ........................................ 49

Tabel IV.9 Hasil Uji Tukey HSD Perbedaan Tingkat Investasi dengan

adanya illusion of control bias ......................................................... 51

Tabel IV.10 Uji Tingkat Ambiguity Aversion dengan Gender differences ........ 53

13

Tabel IV.11 Uji Independent sample t- test Gender pada Ambiguity Aversion

Bias .................................................................................................. 53

Tabel IV.12 Uji Tingkat illusion of control dengan Gender differences .......... 55

Tabel IV.13 Uji Independent sample t- test Gender pada illusion of control

Bias................................................................................................... 55

14

DAFTAR GAMBAR

E. Gambar II.1 Kerangka Pemikiran .......................................................... 21

15

GENDER DAN RISK ATTITUDE DALAM PEMILIHAN PORTOFOLIO INVESTASI PADA ASSET BERESIKO: STUDI EKSPERIMENTAL

Nora Dina

F0205017

Abstrak

Penelitian ini dilakukan untuk menguji pengaruh ambiguity aversion dan

illusion of control terhadap portofolio investasi pada aset beresiko dan menguji

pengaruh gender terhadap ambiguity aversion dan illusion of control. Variabel

independen yang digunakan dalam penelitian ini adalah risk attitude dengan proxy

ambiguity aversion bias dan illusion of control bias. Penelitian ini merupakan

penelitian eksperimen. Desain eksperimen dalam penelitian ini adalah within

subject dengan grup eksperimen sekaligus sebagai grup kontrolnya. Within subject

design akan membandingkan pengaruh perlakuan yang berbeda pada subyek yang

sama dengan menggunakan repeated measure design.

Partisipan yang mengikuti eksperimen ini sebanyak 39 orang yang terdiri

dari 22 partisipan pria dan 17 partisipan wanita, seluruh partisipan adalah

mahasiswa Program S-1 Jurusan Manajemen Universitas Sebelas Maret Surakarta

yang sudah menempuh mata kuliah Teori Portofolio dan Analisis Investasi.

Adapun metode yang digunakan untuk penelitian ini adalah Binomial test, one

way ANOVA dan independent sample t- test

Hasil pengujian menunjukkan bahwa derajat Ambiguity Aversion dari

partisipan rendah karena (71.79%) partisipan cenderung tidak bersedia ketika

diminta untuk membayar jika memilih kotak yang diketahui distribusi

probabilitasnya(kotak A). Dari pengujian one way ANOVA menunjukkan bahwa

ambiguity aversion ini terbukti mempengaruhi investasi portofolio asset beresiko

secara signifikan pada α 5%. Kemudian pada pengujian illusion of control,

hasilnya menunjukkan bahwa derajat illusion of control dari partisipan juga

rendah karena (71.79%) partisipan cenderung tidak bersedia ketika diminta untuk

membayar jika memilih memutar dadu sendiri. Dan pengujian one way ANOVA

16

menunjukkan bahwa illusion of control juga terbukti mempengaruhi investasi

portoflio pada asset beesiko secara signifikan pada α 10%. Namun adanya level

ambiguity dan illusion of control tidak mempengaruhi besarnya dana yang

diinvestasikan.

Pengujian gender differences terhadap risk attitude dengan uji independent

sample t- test, menunjukkan bahwa terdapat perbedaan secara signifikan antara

pria dan wanita, baik pada tingkat ambiguty aversion maupun illusion of control.

Dan keduanya menunjukkan bahwa pria memiliki tingkat ambiguity aversion dan

illusion of control yang lebih tinggi daripada wanita.

Dari hasil penelitian dapat disimpulkan bahwa adanya ambiguty aversion

bias dan illusion of control bias akan mempengaruhi sikap investor dalam

berinvestasi pada asset beresiko.

Keywords: risk attitude, ambiguity aversion, llusion of control, gender,

risky asset

17

GENDER AND RISK ATTITUDE IN INVESTMENT PORTFOLIO CHOICE ON RISKY ASSET: AN EXPERIMENTAL STUDY

Nora Dina

F0205017

Dra. Endang Suhari , M.Si

Abstract

Research was conducted to test the influence of ambiguity aversion and illusion of control towards portfolio investment on risky assets and test the influence of gender towards ambiguity aversion and illusion of control. Independent variables used in this research is the risk attitude with proxy ambiguity aversion bias and illusion of control bias. This study is a research experiment. Experiment design in this research is within subject with the experimental group are also as the control group. Within subject design will compare the effect of different treatment on the same subject using a repeated measure design.

Participants who take this experiment are 39 participants consisted of 22 male and 17 female participants, all participants are students of S-1 Program on Management Sebelas Maret University Surakarta who has taken Portfolio and Investment Analysis Theory lecture. The method used for this research is Binomial test, one way ANOVA and independent sample t-test

Test results shows that the degree of ambiguity aversion were low because (71.79%) participants tend to not be ready when required to pay if they select the box with known probability distribution (box A). From one way ANOVA test shows that ambiguity aversion is evidently affect on portfolio investment on risky asset significantly in the α 5%. And for the illusion of control test, the results indicate that the degree of illusion of control are also low because the (71.79%) participants tend to not be ready when required to pay if they choose to roll the die themselves. And one way ANOVA test showed that the illusion of control also affects evidently on portoflio investment on risky asset significantly at α 10%. However, the level of ambiguity and illusion of control does not affect the amount of funds invested.

Tests for gender differences towards the risk attitude with independent sample t-test, shows that there are significant differences between men and women, both at the level of ambiguty aversion and illusion of control. And both shows that men have higher levels of ambiguity aversion and illusion of control than women.

From the results of the research can be concluded that the ambiguty aversion bias and illusion of control bias will affect the attitude of investors to invest in risky assets.

Keywords: risk attitude, ambiguity aversion, llusion of control, gender,

risky assets

18

BAB I

PENDAHULUAN

A. LATAR BELAKANG

Dalam teori keuangan standar, investor selalu diasumsikan rasional

dimana investor selalu berusaha mengidentifikasi dan memproses informasi

yang relevan untuk mengambil keputusan yang optimal.Tetapi dalam

beberapa tahun terakhir, muncul berbagai bukti empiris yang menunjukkan

adanya perilaku investor yang menyimpang dari prediksi tersebut. Bukti

empiris tersebut bertentangan dengan paradigma pasar efisien (efficient

market hypothesis) yang begitu dominan sebelumnya yang mengatakan

bahwa harga suatu financial asset mencerminkan informasi yang relevan. Hal

ini disebabkan adanya bias kognitif (cognitive bias) yang mendistorsi persepsi

sehingga menyebabkan harga pasar dari suatu sekuritas menyimpang dari

nilai fundamentalnya (Charness and Gneezy, 2003).

Berawal dari fakta empiris dan anomali yang terjadi di pasar modal

yang menunjukkan kegagalan paradigma hipotesa pasar efisien (EMH) dalam

menjelaskan banyak fenomena keuangan tersebut, kemudian berkembanglah

behavioral finance (keuangan perilaku). Behavioral finance secara umum

didefinisikan sebagai aplikasi psikologi dalam keuangan (Pompian, 2006).

Behavioral finance dibagi menjadi dua topik yaitu behavioral finance macro

yang mendeteksi dan mendeskripsikan anomali-anomali dalam hipotesis pasar

efisien yang mungkin dapat dijelaskan dengan model behavioral

19

(keperilakuan) dan behavioral finance micro yang menguji perilaku-perilaku

atau bias-bias psikologis dari investor individual yang membedakannya dari

perilaku rasional yang dikemukakan oleh teori ekonomi klasik, teori portofolio

dan hipotesis pasar efisien.

Berbagai bias psikologi investor kemudian berkembang dalam

penelitian behavioral finance micro. Salah satu bias kognitif tersebut adalah

bias yang muncul dari intuisi dasar manusia yaitu “ketika menghadapi

keputusan bagaimana membagi investasi antara diinvestasikan pada aset yang

berisiko atau pada aset dengan hasil (return) tetap, orang akan cenderung

meningkatkan proporsi investasinya pada aset yang berisiko jika dia menyukai

investasi tersebut”. Bias kognitif yang dapat menjelaskan fenomena tersebut

diantaranya adalah ambiguity aversion bias dan illusion of control bias.

Ambiguity aversion (Ellberg, 1961) didefinisikan sebagai keinginan untuk

menghindari hal-hal yang belum jelas (ambigu), meskipun tidak akan

meningkatkan expected utility. Sedangkan illusion of control (Langer, 1975)

dideskripsikan sebagai suatu keyakinan yang lebih dalam hal kemampuan

untuk memprediksi atau hasil yang lebih memuaskan ketika seseorang

memiliki keterlibatan yang lebih di dalamnya.

Penelitian yang menguji tentang pengaruh ambiguity aversion dan

illusion of control dalam pengambilan keputusan investasi relatif masih

sedikit. Penelitian tentang ambiguity aversion antara lain dilakukan Ellberg

(1961) merupakan penelitian yang paling banyak diacu dalam pembahasan

mengenai pengambilan keputusan dalam situasi yang belum jelas (ambigu).

20

Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa orang lebih memilih melakukan

investasi pada pilihan investasi yang distribusi peluangnya diketahui daripada

yang tidak diketahui. Hal ini menunjukkan bahwa orang cenderung memiliki

perilaku yang mengindari sesuatu yang masih belum jelas (ambiguity

aversion). Penelitian Sarin and Weber (1993) menguji ambiguity aversion

dengan melakukan eksperimen pada mahasiswa graduate dan eksekutif bank.

Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa ambiguity aversion memiliki

pengaruh dalam pengambilan keputusan meskipun dalam kondisi partisipan

harus membayar insentif uang untuk mengurangi tingkat ambiguity. Penelitian

lain dilakukan oleh Charness and Gneezy (2003) yang menguji apakah

manusia memiliki kecenderungan ambiguity aversion dan kemudian

menghubungkannya dengan seberapa besar ambiguity aversion tersebut

berpengaruh terhadap proporsi investasi pada aset yang berisiko. Hasil

penelitian ini menunjukkan bahwa orang memang memiliki kecenderungan

ambiguity aversion yang ditunjukkan dengan kesediaan untuk membayar

untuk mengurangi ambiguity (ketidakjelasan). Namun hasil penelitian ini

menunjukkan bahwa level dari ambiguity tidak mempengaruhi seberapa besar

dana yang diinvestasikan.

Sedangkan penelitian yang meneliti tentang illusion of control

antara lain dilakukan oleh Langer (1975) yang menemukan bahwa keterlibatan

aktif akan menyebabkan tingkat keyakinan akan hasil (outcomes) meningkat.

Hal ini dibuktikan dengan penelitiannya yang dilakukan dengan eksperimen

lotere. Dalam eksperimennya, Langer menjual tiket lotere seharga $1 kepada

21

53 orang partisipan. Setiap tiket lotere berpasangan, satu tiket dipegang oleh

pembeli dan satu tiket lainnya dimasukkan ke dalam kotak untuk kemudian

diundi. Hadiah bagi pemenang berupa uang yang terkumpul dari penjualan

tiket, yaitu $53. Ada dua perlakuan yang diberikan pada pekerja yang membeli

lotere. Setengah dari partisipan mendapatkan tiket lotere dengan cara

diberikan oleh peneliti (non-choosers), sedangkan setengahnya lagi dapat

memilih sendiri tiketnya (choosers). Beberapa hari kemudian, para partisipan

tersebut didatangi dan ditanyakan berapa harga yang mereka minta untuk

melepaskan tiket loterenya. Bagi partisipan yang memilih sendiri tiket

loterenya (choosers), rata-rata uang yang diminta adalah $8, sedangkan untuk

non-choosers seharga $2. Hasil penelitian ini menunjukkan orang seringkali

memiliki persepsi bahwa dia lebih memiliki control terhadap hasil jika dia

memiliki keterlibatan dan kemampuan prediksi yang tinggi. Presson dan

Benassi (1996) melakukan meta-analysis terhadap 53 eksperimen yang

menguji illusion of control dan membuat perbedaan antara illusory control and

illusory prediction. Mereka menemukan bahwa persepsi mengenai

kemampuan untuk memprediksi (illusory prediction) hasil lebih memiliki

pengaruh daripada kemampuan untuk mengontrol hasil (illusory control).

Penelitian lain dilakukan oleh Charness dan Gneezy (2003) dengan studi

eksperimen menguji apakah terdapat illusion of control bias dan kemudian

menghubungkannya dengan seberapa besar dana yang diinvestasikan pada

aset beresiko. Hasil penelitian ini menyimpulkan bahwa illusion of control

tidak berpengaruh terhadap perilaku investasi yang ditunjukkan dengan tidak

22

ada perbedaan jumlah dana yang diinvestasikan ketika partisipan memiliki

control dalam permainan ataupun tidak memiliki control.

Mengacu pada penelitian sebelumnya , dalam studi pada penelitian

Behavioral finance mengarah pada sikap dalam menghadapi resiko(risk

atittude) , bias gender ternyata dapat mempengaruhi dalam pengambilan

keputusan investasi pada asset beresiko. Bukti empiris dari perbedaaan gender

dalam pengambilan resiko menunjukkan bahwa wanita lebih menghindari

resiko daripada pria. (Croson and Gneezy, 2004). Penelitian Charness and

Gneezy (2007) menguji bias psikologi yaitu ambiguity aversion dan illusion of

control yang mempengaruhi tingkat investasi pada asset beresiko dengan a

cross gender, dan hasilnya menunjukkan bahwa terdapat perbedaan yang

signifikan. Rata- rata keseluruhan investasi pria, baik pada treatment

ambiguity ataupun illusion ternyata lebih tinggi daripada wanita.

Berangkat dari fenomena tersebut, penelitian ini mencoba untuk

menguji keberadaan perilaku ambiguity aversion dan illusion of control dalam

pengambilan keputusan investasi beresiko dan menguji keberadaan perilaku

ambiguity aversion dan illusion of control dengan a ccros gender dengan

setting penelitian di Indonesia dengan judul” Gender dan Risk Attitude Dalam

Pemilihan Portofolio Investasi Pada Asset Beresiko: Studi Eksperimental”

23

B. PERUMUSAN MASALAH

Sesuai dengan judul akan diangkat suatu permasalahan yang

bertitik tolak pada latar belakang masalah yang ada. Adapun rumusan

masalah yang dapat diambil dari penelitian adalah:

1. Apakah terdapat pengaruh ambiguity aversion terhadap portofolio

investasi pada aset beresiko?

2. Apakah terdapat pengaruh illusion of control terhadap portofolio

investasi pada aset beresiko?

3. Apakah terdapat perbedaan tingkat ambiguity aversion antara pria dan

wanita?

4. Apakah terdapat perbedaan tingkat illusion of control antara pria dan

wanita?

C. TUJUAN PENELITIAN

Tujuan dilakukan penelitian ini adalah menguji pengaruh

ambiguity aversion dan illusion of control terhadap portofolio investasi pada

aset beresiko dan menguji pengaruh gender terhadap ambiguity aversion dan

illusion of control.

24

D. MANFAAT PENELITIAN

1. Bagi Peneliti

Penelitian ini akan menambah wawasan mengenai penggunaan teknik

eksperimen dalam penelitian keuangan keperilakuan (behavioral finance).

2. Bagi Akademisi

Penelitian ini memberikan bukti empiris mengenai pengaruh dua

kognitif bias yaitu ambiguity aversion dan illusion of control dalam

pengambilan keputusan investasi pada aset berisiko dengan setting

penelitian di Indonesia.

3. Bagi Praktisi

Kontribusi kebijakan dari penelitian ini adalah perusahaan pialang dan

manajer investasi perlu memberikan pemahaman kepada investor

mengenai kesalahan investasi yang dapat terjadi dengan adanya perilaku

ambiguity aversion dan illusion of control.

25

BAB II

TINJAUAN PUSTAKA

A. LANDASAN TEORI

Pengaruh psikologi cukup besar dalam pandangan dan pemikiran

para ahli ekonomi behavioral, terutama dalam memahami rasionalitas.

Psikologi memahami tingkah laku manusia sebagai gejala deskriptif, yaitu

gejala yang dipahami dan dijelaskan apa adanya. Rasionalitas atau sifat

rasional juga dipahami secara deskriptif oleh para psikolog. Pendekatan

deskriptif ini digunakan oleh para ahli behavioral economics termasuk

dalam memahami rasionalitas.

Mengambil cara pandang psikologi, behavioral economics

mencoba memahami manusia seperti seorang psikolog memahami

manusia. Psikolog tidak hanya memahami manusia sebagai makhluk

rasional, tetapi lebih dari itu, manusia juga makhluk emosional, makhluk

sosial, dan sebagainya. Jika ekonom konvensional menganggap tidak

penting asumsi dan lebih mementingkan prediksi, maka psikolog menilai

penting asumsi yang realistik. Psikolog tidak mencari tahu yang normatif,

melainkan yang deskriptif, memaparkan fakta yang ditemukannya. Jika

ekonom konvensional menegaskan manusia adalah egois, maka psikolog

memandang manusia tidak hanya egois, melainkan bisa juga altruis,

berorientasi sosial, dan sebagainya. Asumsi normatif dalam ekonomi

makin banyak mendapat tantangan dari model deskriptif. Bukti-bukti

empirik menunjukkan bahwa tingkah laku manusia tidak konsisten dengan

26

model canon ekonomi yang didasari oleh pandangan homo economicus.

Tak jarang orang menampilkan perilaku pengambilan keputusan tak

rasional dalam keseharian mereka. Contohnya, pilihan terhadap beberapa

keadaan yang sama tergantung pada titik rujukan (reference point) yang

dihasilkan oleh pembingkaian (framing). Contoh lain, orang tak jarang

menunjukkan preferensi yang tak konsisten. Bias sistematis atau error

tampil dalam proses pembuatan keputusan ketika orang menggunakan

jalan pintas dalam berpikir (heuristic).

1. Behavioral Finance (Keuangan Perilaku)

a) Pengertian dan Pengelompokan

Shefrin dan Statman (2000) mendefinisikan behavioral finance

sebagai interaksi antara psikologi dengan perilaku dan kinerja

keuangan praktisi. Definisi lain diungkapkan oleh Ricciardi (2000)

yang menyatakan bahwa behavioral finance berusaha untuk

menjelaskan dan meningkatkan pemahaman mengenai perilaku

investor melibatkan proses-proses emosional dan sejauhmana hal

tersebut mempengaruhi proses pengambilan keputusan. Secara

esensial, behavioral finance mencoba untuk menjelaskan apa,

mengapa, dan bagaimana keuangan dan investasi dari perspektif

manusia (human perspective).

Pompian (2006) membagi behavioral finance menjadi dua sub

topik yaitu:

27

1) Behavioral Finance Micro yang menguji perilaku-perilaku atau

bias-bias dari individual investor yang membedakannya dari

perilaku rasional yang dikemukakan oleh teori ekonomi klasik.

2) Behavioral Finance Macro mendeteksi dan mendeskripsikan

anomali-anomali dalam hipotesis pasar efisien yang mungkin

dapat dijelaskan dengan model behavioral finance.

b) Perbedaan Konsep antara Teori Keuangan Standar (standard

finance) dengan Behavioral Finance

Tabel II.1 Perbedaan Konsep Antara Teori Keuangan Standar dan

Behavioral Finance

No Teori Keuangan Standar (i) Behavioral Finance (ii)

1.

Mengasumsikan bahwa semua

agen ekonomi akan

memaksimumkan expected

utility (kepuasan)

Mengasumsikan individu akan

meminimumkan expected regret

(penyesalan)

2. Bersifat normatif yang mencoba

untuk mempredikasi apa yang

belum terjadi (ex ante)

Teori positif yang berusaha untuk

menggambarkan apa yang sudah

terjadi (ex post)

3 Mengasumsikan bahwa

manusia bersifat risk averse

atau menghindari risiko

Mengasumsikan bahwa manusia

sebenarnya bukan risk averse tetapi

loss averse

28

(i) (ii)

4 Mengasumsikan bahwa

manusia dapat melakukan

prediksi yang tidak bias yaitu

yang sesuai dengan teori Bayes

(conditional probability)

Mengasumsikan sebaliknya bahwa

prediksi manusia itu seringnya bias

(keliru) karena tidak memahami

konsep probabilita bersyarat dari

Bayes

5. Memandang manusia sebagai

pengambil keputusan yang

selalu berdasarkan rational

expectation

Pengambilan keputusan sering

didasarkan pada ekspektasi yang

naif atau normal

6. Mengasumsikan manusia

adalah makhluk ekonomi yang

rasional (homo economicus)

atau rational economic man

(REM) dengan profit sebagai

motif utama

Melihat banyak aspek lain yang

juga mendasari keputusan seseorang

seperti rasa bangga, bersalah, malu,

takut, empati (jiwa sosial) dalam

diri setiap manusia

2. Prospect Theory (Teori Prospek)

Salah satu teori pengambilan keputusan dalam kondisi

ketidakpastian (uncertainty) yang paling terkenal adalah prospek

(prospect theory). Teori ini dikembangkan oleh dua orang ilmuan

terkemuka dari Amerika Serikat, yaitu Daniel Kahneman dan Amos

29

Tversky sekitar tahun 1979. Daniel Kahneman kemudian menjadi

psikolog pertama dan satu-satunya yang memenangkan nobel ekonomi

pada 2002 dan menjadi salah satu penemuan terbesar dalam bidang

behavioral finance.

Prinsip-prinsip yang diajukan oleh teori prospek meliputi:

a. Fungsi Nilai (value function)

Teori prospek mendefinisikan nilai di dalam kerangka kerja

bipolar diantara perolehan (gains) dan kehilangan (losses).keduanya

bergerak dari titik tengah yang merupakan referensi netral. Fungsi

nilai bagi suatu perolehan (mendapatkan sesuatu) akan berbeda

dengan kehilangan sesuatu. Value bagi suatu kehilangan dibobot

lebih tinggi, sedangkan value bagi suatu perolehan dibobot lebih

rendah.

Contoh: Pada uang 1 juta. Kehilangan uang 1juta dirasakan

lebih tinggi nilai kerugian bila dibandingkan dengan keuntungan

yang dirasakan seseorang ketika memperoleh uang 1 juta. Dengan

kata lain, lebih tinggi kualitas kesedihan yang di rasakan seorang

ketika kehilangan uang 1 juta, dari pada kualitas kegembiraan yang

dirasakan ketika mendapatkan uang 1 juta. Jadi antara keuntungan

dengan kerugian merupakan 2 hal yang tidak simetris.

b. Pembingkaian (framing)

30

Teori prospek memprediksi bahwa prefensi (kecenderungan

memilih) akan tergantung pada bagaimana suatu persoalan dibingkai

atau di formulasikan.

c. Perhitungan Psikologis (psychological accounting)

Psychological accounting atau perhitungan mental atau

psikologis adalah orang yang membuat keputusan tidak hanya

membingkai pilihan-pilihan yang ditawarkan, tetapi juga

membingkai hasil serta akibat dari pilihan-pilihan itu.

d. Probabilitas (probability)

Teori prospek berpandangan kecenderungan orang dalam

membuat keputusan merupakan fungsi dari bobot keputusan

(decision weight). Bobot keputusan ini tidak selalu dihubungkan

dengan besar kecilnya peluang atau frekuensi kejadian. Fenomena

ini berlaku pada kejadian yang menimbulkan kerugian berskala

besar. Seperti bencana alam, wabah penyakit, kelaparan dan bom

huklir.

e. Efek kepastian (certainty effect)

Teori prospek memprediksi bahwa pilihan yang dipastikan

tanpa risiko sama sekali akan lebih disukai dari pada pilihan yang

masih mengandung risiko meski kemungkinannya sangat kecil.

Sebab, orang-orang cenderung menghilangkan sama sekali adanya

risiko (eliminate) dari pada hanya mengurangi (reduce).

31

3. Bias Psikologi dan Investasi

Mengembangkan sebuah perencanaan investasi termasuk

langkah yang sulit, namun terus berjalan dalam perencanaan yang telah

ditetapkan jauh lebih berat. Kebanyakan investor sangat dipengaruhi

oleh dua faktor utama, yaitu tamak (greed) dan takut (fear). Bila pasar

sedang bergejolak, investor jadi takut. Bukannya menjual pada saat

harga sedang naik malah menjual saat turun. Mereka melakukan hal

tersebut karena mereka manusia dan mereka juga kurang memiliki

ketetapan hati dalam melaksanakan perencanaan yang telah dibuat atau

malah tidak memiliki perencanaan investasi sama sekali. Kita sering

kali mengambil keputusan berdasarkan emosi semata. Hal ini bisa

merusak investasi yang telah dilakukan.

a. Tamak (Greed)

Sifat Pertama adalah Tamak (Greed). Hal ini sering terjadi,

akibat ingin buru-buru mendapatkan keuntungan besar, investor

lupa untuk berpikir rasional dan bertindak berdasarkan naluri yang

ternyata lebih bersifat emosional.

Misalnya, saat IHSG meningkat dari level 400-an dan untuk

pertama kalinya kembali menembus ke level 700-an, banyak

investor baru terangsang emosi tamaknya. Saat itu, melihat banyak

rekan mereka mendadak bisa beli mobil baru karena investasi di

saham, para investor lugu tersebut tanpa pikir panjang langsung

membeli saham. Sayangnya, tak lama setelah mereka membeli

32

saham, IHSG justru menurun. Karena kurangnya pengetahuan serta

pola investasi yang sesuai bukan keuntungan yang didapat,

melainkan kerugian.

Bila investor merasa sangat tamak, hal ini bisa

mengakibatkan investor menjadi sangat mengharapkan sesuatu di

luar kebiasaan (unrealistic) tentang resiko investasi maupun

keuntungan investasi atau dengan kata lain menjadi ekspektasi

yang berlebihan.

b. Takut (Fear)

Sifat kedua adalah takut, rasa takut ini muncul dapat

dikarenakan adanya potensi kerugian. Sebagai contoh Saat IHSG

mulai menurun, emosi para investor baru, beralih dari tamak

menjadi takut (fear). Akibatnya investor beramai-ramai keluar dari

pasar. Jadi yang mereka lakukan bukannya membeli dengan harga

murah dan menjual sengan harga yang mahal, melainkan membeli

dengan harga yang mahal, dan menjual dengan harga yang murah

(rugi ).jadi dapat dikatakan bahwa orang lebih membenci

kehilangan atau kekalahan dari pada menyukai kemenangan

4. Ambiguity Aversion

(Ellsberg dalam Charness and Gneezy, 2003) mendefinisikan

ambiguity aversion sebagai keinginan untuk menghindari hal-hal yang

belum jelas (ambigu), meskipun tidak akan meningkatkan expected

33

utility. Pompian (2006) menunjukkan bahwa efek negatif yang dapat

ditimbulkan dalam pengambilan keputusan investasi beresiko dengan

adanya perilaku ambiguity aversion investor sebagai berikut :

a. Ambiguity aversion mungkin menyebabkan investor meminta

kompensasi yang lebih tinggi untuk resiko yang dihadapi ketika

melakukan investasi dalam suatu aset tertentu sehingga investor

mungkin hanya melakukan investasi yang “konservatif”.

b. Ambiguity aversion mungkin menyebabkan investor hanya

berinvestasi pada indeks saham di negaranya sendiri karena lebih

familiar dibanding jika harus berinvestasi di indeks Negara lain.

c. Ambiguity aversion mungkin dapat menyebabkan investor lebih

memilih berinvestasi pada employer’s stock (saham perusahaan

dimana seseorang bekerja) daripada investasi di saham perusahan

lain karena investasi di perusahaan lain masih ambigu.

d. Ambiguity aversion memunculkan aspek khusus yaitu adanya

competence effect. Competence effect muncul ketika seseorang

dihadapkan pada situasi ambigu, dia menggunakan judgment bahwa

dia merasa cukup kompeten untuk mengatasi situasi ambigu tersebut

sehingga terkadang menyebabkan seorang investor menerima resiko

yang lebih tinggi dari yang seharusnya.

5. Illusion of Control

34

Investor pasar modal saat ini cenderung melakukan sendiri

transaksi portofolio mereka. Jika dalam beberapa tahun lalu para

investor biasanya mempercayakan investasi mereka kepada manajer

portofolio, saat ini mereka cenderung melakukan sendiri. Landasan

dasar prilaku investor ini didasari oleh dua asumsi, yaitu mereka

cenderung beranggapan dapat membuat keputusan yang rasional, serta

keyakinan mereka atas prediksi yang dibuat. Menurut John R

Nofsinger, kecenderungan ini memiliki sisi negatif, yang disebut

illusion of knowledge dan illusion of control.

Dalam illusion of knowledge, para investor cenderung percaya

bahwa mereka memiliki pengetahuan yang mencukupi dalam

melakukan investasi. Dan dalam illusion of control, mereka lebih

tenang jika keputusan investasi tersebut dilakukan sendiri. Ternyata,

berdasarkan hasil riset empiris, John R Nofsinger menemukan

keduanya, tidak sepenuhnya benar. Ada kecenderungan, para investor

terlalu meng over estimate kemampuan mereka. Dan tentunya,

keyakinan diri seperti ini dapat berakibat negatif terhadap hasil

portofolio investasi mereka.

(Langer dalam Charness and Gneezy, 2003) mendeskripsikan

illusion of control sebagai suatu keyakinan yang lebih dalam hal

kemampuan untuk memprediksi atau hasil yang lebih memuaskan

ketika seseorang seseorang memiliki keterlibatan yang lebih di

dalamnya. Pompian (2006) menunjukkan bahwa efek negatif yang

35

dapat ditimbulkan dalam pengambilan keputusan investasi beresiko

dengan adanya perilaku illusion of control investor sebagai berikut :

a. Illusion of control bias dapat menyebabkan investor melakukan

perdagangan (trading) yang kurang hati-hati. Beberapa penelitian

menemukan bahwa traders khususnya online traders percaya bahwa

mereka memiliki lebih banyak control terhadap hasil dari

investasinya meskipun sebenarnya tidak.

b. Illusion of control dapat menyebabkan investor mempertahankan

portofolio yang tidak terdiversifikasi karena merasa lebih memiliki

control pada investasi yang telah dipilih dan cenderung tidak

mencoba mengkombinasikan dengan investasi lain karena merasa

tidak memiliki control.

c. Illusion of control berkontribusi dalam membuat investor menjadi

overconfident. Nofsinger (2002) mengatakan bahwa orang yang

overconfident secara tidak sadar memiliki illusion of control yaitu

ilusi yang menunjukkan bahwa mereka tanpa sadar mempersepsikan

diri mereka seolah-olah memiliki tingkat pengetahuan yang tinggi

sehingga merasa mampu mengontrol dan mempengaruhi hasil dari

peristiwa-peristiwa yang tidak dapat dikontrol.

6. Gender Differences

Menurut kamus arti gender adalah ‘jenis kelamin’. Tetapi dalam

terminologi sosial-budaya, gender adalah “perbedaan antara laki-laki

36

dan perempuan yang bukan biologis dan juga bukan kodrat Tuhan”.

Terminologi inilah yang banyak dipakai untuk memberi pemahaman

pada kata gender. Gender dapat diartikan sebagai peran yang dibentuk

oleh masyarakat serta perilaku yang tertanam melalui proses sosialisasi

yang berhubungan dengan jenis kelamin perempuan dan laki-laki. Ada

perbedaan secara biologis antara perempuan dan laki-laki namun

kebudayaan menafsirkan perbedaan biologis ini menjadi seperangkat

tuntutan sosial tentang kepantasan dalam berperilaku, dan pada

gilirannya dalam bidang ekonomi perbedaan gender ini pun akhirnya

menjadi perbincangnan yang menarik. Termasuk di dalamnya sikap

seseorang dalam menghadapi resiko investasi.

Studi eksperimental psikologi pada pengaruh gender,

mengindikasikan bahwa meskipun setiap keputusan mengandung

resiko, namun sikap yang berbeda ditunjukkan antara pria dan wanita

dalam menghadapi resiko tersebut. Penelitian Charness and Gneezy

(2007) menguji bias psikologi yaitu ambiguity aversion dan illusion of

control yang mempengaruhi tingkat investasi pada asset beresiko

dengan a cross gender, dan hasilnya menunjukkan bahwa terdapat

perbedaan yang signifikan. Rata- rata keseluruhan investasi pria baik

pada treatment ambiguity ataupun illusion ternyata lebih tinggi daripada

wanita.

B. PENELITIAN TERDAHULU

37

Penelitian terdahulu mengenai keberadaaan perilaku ambiguity

aversion dan illusion of control dalam pengambilan keputusan investasi

beresiko telah banyak dilakukan, namun penelitian serupa dengan

mengambil setting di Indonesia masih jarang ditemukan. Sarin and Weber

(1993) menguji ambiguity aversion dengan melakukan eksperimen pada

mahasiswa graduate dan eksekutif bank. Hasil penelitian ini menunjukkan

bahwa ambiguity aversion memiliki pengaruh dalam pengambilan

keputusan meskipun dalam kondisi partisipan harus membayar insentif

uang untuk mengurangi tingkat ambiguity. Penelitian lain dilakukan oleh

Charness and Gneezy (2003) yang menguji apakah manusia memiliki

kecenderungan ambiguity aversion dan kemudian menghubungkannya

dengan seberapa besar ambiguity aversion tersebut berpengaruh terhadap

proporsi investasi pada aset yang berisiko. Hasil penelitian ini

menunjukkan bahwa orang memang memiliki kecenderungan ambiguity

aversion yang ditunjukkan dengan kesediaan untuk membayar untuk

mengurangi ambiguity (ketidakjelasan). Namun hasil penelitian ini

menunjukkan bahwa level dari ambiguity tidak mempengaruhi seberapa

besar dana yang diinvestasikan.

Penelitian Langer (1975) yang menemukan bahwa keterlibatan

aktif akan menyebabkan tingkat keyakinan akan hasil (outcomes)

meningkat. Hal ini dibuktikan dengan penelitiannya yang dilakukan

dengan eksperimen lotere. Hasil penelitian ini menunjukkan orang

seringkali memiliki persepsi bahwa dia lebih memiliki control terhadap

38

hasil jika dia memiliki keterlibatan dan kemampuan prediksi yang tinggi.

Penelitian yang dilakukan Fellner (2004) dengan metode eksperimen

menemukan bahwa investor lebih memilih untuk melakukan investasi

dimana mereka percaya bahwa mereka dapat mengontrol hasil dari

investasi tersebut. Penelitian lain dilakukan oleh Charness dan Gneezy

(2003) dengan studi eksperimen menguji apakah terdapat illusion of

control bias dan kemudian menghubungkannya dengan seberapa besar

dana yang diinvestasikan pada aset beresiko. Hasil penelitian ini

menyimpulkan bahwa illusion of control tidak berpengaruh terhadap

perilaku investasi yang ditunjukkan dengan tidak ada perbedaan jumlah

dana yang diinvestasikan ketika partisipan memiliki control dalam

permainan ataupun tidak memiliki control.

Kemudian penelitian Charness and Gneezy (2007) menguji bias

psikologi yaitu ambiguity aversion and illusion of control yang

mempengaruhi tingkat investasi pada asset beresiko dengan a cross

gender, dan hasilnya menunjukkan bahwa terdapat perbedaan yang

signifikan pada kedelapan treatments. Rata- rata keseluruhan investasi

pria baik pada treatment ambiguity ataupun illusion ternyata lebih tinggi

daripada wanita.

C. KERANGKA PEMIKIRAN

39

Penjelasan kerangka pemikiran:

Risk attitude sebagai variable independent dengan proxy

ambiguity aversion dan illusion of control akan mempengaruhi seseorang

dalam pengambilan keputusan dalam pemilihan portofolio investasi pada

asset beresiko (variable dependent). untuk pengukuran ambiguity aversion

bias partisipan akan melalui 4 treatment yang berbeda,dengan mengambil

kelereng yang berada di dalam kotak, dan partisipan dikatakan sukses bila

dapat mengidentifikasi dengan benar warna kelereng yang berada di dalam

kotak tersebut. Sedangkan untuk pengukuran illusion of control bias

partisipan juga akan melalui 4 treatment yang berbeda, dengan pelemparan

dadu. Dan partisipan dikatakan sukses bila salah satu dari ketiga angka

dadu yang diprediksi muncul pada saat pelemparan dadu tersebut.

Kemudian dengan adanya partisipan yang terdiri dari pria dan

wanita, maka eksperimenter akan melakukan pengujian terhadap risk

attitude (ambiguity aversion bias dan illusion of control bias) dengan a

cross gender

Portofolio Investasi

pada asset beresiko

Risk Attitude:

- Ambiguity Aversion - Illusion Of Control

40

D. HIPOTESIS

Orang cenderung tidak akan berinvestasi dalam proporsi yang

besar ketika dihadapkan pada pilihan investasi beresiko yang memiliki

tingkat ambiguity (ketidakjelasan) mengenai probabilitas hasil (outcomes)

tinggi, Ketika tingkat ambiguitas berkurang, orang kemudian

mempertimbangkan untuk meningkatkan proporsi dana yang

diinvestasikan pada aset beresiko.

Penelitian Ellsberg (1961) dengan menggunakan eksperimen

menunjukkan bahwa orang lebih memilih melakukan investasi pada

pilihan investasi yang distribusi peluangnya diketahui daripada yang tidak

diketahui. Sarin and Weber (1993) menguji ambiguity aversion dengan

melakukan eksperimen pada mahasiswa graduate dan eksekutif bank.

Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa ambiguity aversion memiliki

pengaruh dalam pengambilan keputusan meskipun dalam kondisi

partisipan harus membayar insentif uang untuk mengurangi tingkat

ambiguity.

H1: Ambiguity Aversion berpengaruh terhadap portofolio investasi

pada aset beresiko

Orang akan cenderung meningkatkan proporsi dana yang

diinvestasikan jika memiliki keterlibatan (control) dalam investasi asset

beresiko atau memiliki confident (keyakinan) yang tinggi bahwa mereka

dapat mengontrol hasil (outcomes)

41

Penelitian Langer (1975) menemukan bahwa keterlibatan aktif

akan menyebabkan tingkat keyakinan akan hasil (outcomes) meningkat.

Hal ini dibuktikan dengan penelitiannya yang dilakukan dengan

eksperimen lotere. Hasil penelitian ini menunjukkan orang seringkali

memiliki persepsi bahwa dia lebih memiliki control terhadap hasil jika dia

memiliki keterlibatan dan kemampuan prediksi yang tinggi. Penelitian

yang dilakukan Fellner (2004) dengan metode eksperimen menemukan

bahwa investor lebih memilih untuk melakukan investasi dimana mereka

percaya bahwa mereka dapat mengontrol hasil dari investasi tersebut.

H2: Illusion of Control berpengaruh terhadap portofolio investasi

pada aset beresiko

Eckel (2008) menemukan adanya perbedaan sikap antara pria

dan wanita dalam menghadapi resiko. Eksperimen ini dilakukan pada

mahasiswa , dan membuktikan bahwa terdapat hubungan anatar risk

attitude dengan karakteristik psikologi dalam mengambil keputusan

keuangan bahwa secara signifikan wanita lebih risk averse daripada pria.

Penelitian Charness and Gneezy (2007) menguji bias psikologi yaitu

ambiguity aversion and illusion of control yang mempengaruhi tingkat

investasi pada asset beresiko dengan a cross gender, dan hasilnya

menunjukkan bahwa terdapat perbedaan yang signifikan pada kedelapan

treatments. Rata- rata keseluruhan investasi pria baik pada treatment

ambiguity ataupun illusion ternyata lebih tinggi daripada perempuan.

42

H3: Terdapat perbedaan Ambiguity Aversion antara pria dan wanita

H4: Terdapat perbedaan Illusion of Control antara pria dan wanita

BAB III

METODOLOGI PENELITIAN

A. Partisipan

Partispan pada penelitian ini adalah mahasiswa Program S-1 Jurusan

Manajemen Universitas Sebelas Maret Surakarta yang sudah menempuh mata

kuliah Teori Portofolio dan Analisis Investasi sebanyak 39 orang dengan

proporsi laki- laki sebanyak 22 orang dan wanita sebanyak 17 orang. Menurut

Oakes (1972), penggunaan mahasiswa sebagai sampel / subyek masih dapat

dikatakan valid karena akan menunjukkan fenomena yang genuine (asli)

dengan karakteristik tanpa pengalaman sehingga lebih mudah dimanipulasi. Di

samping itu, mahasiswa sudah memiliki bekal akademik yang memadai

sehingga akan mempermudah pemahaman mereka mengenai investasi.

B. Teknik Sampling

Penentuan partisipan yang dijadikan sampel dalam penelitian ini

dilakukan dengan teknik purposive sampling, yaitu metode berdasarkan

pertimbangan dan kriteria tertentu. Teknik ini ditujukan untuk mendapatkan

43

sampel yang representatif sesuai dengan kriteria yang ditentukan agar

mencapai tujuan yang diinginkan. Kriteria yang digunakan dalam sampel

penelitian ini adalah mahasiswa Program S-1 Jurusan Manajemen Universitas

Sebelas Maret Surakarta yang sudah menempuh mata kuliah Teori Portofolio

dan Analisis Investasi

C. Desain Penelitian

Penelitian ini merupakan penelitian eksperimen. Desain eksperimen

dalam penelitian ini adalah within subject dengan grup eksperimen sekaligus

sebagai grup kontrolnya. Within subject design akan membandingkan

pengaruh perlakuan yang berbeda pada subyek yang sama dengan

menggunakan repeated measure design. Melalui repeated measure design,

subyek yang sama akan diberi perlakuan yang berbeda secara berulang.

Eksperimen dilakukan dengan 4 (empat) perlakuan (treatment) untuk

pengujian ambiguity aversion dan 4 (empat) perlakuan (treatment) illusion of

control.

Dalam pengujian ambiguity aversion ,alat yang digunakan untuk

ekperimen adalah sejumlah kelereng berwarna hitam dan putih yang di

masukkan dalam kotak. Pada perlakuan ini, eksperimenter menyediakan 2

(dua) kotak yaitu kotak A dan kotak B, yang menunjukkan pilihan investasi.

Kotak A berisi 50 kelereng yang diketahui distribusi probabilitasnya yaitu 25

kelereng hitam dan 25 kelereng putih, sedangkan kotak B juga berisi 50

kelereng namun tidak diketahui distribusi probabilitasnya. Distribusi

probabilitas yang diketahui menunjukkan bahwa asset ini dapat di ketahui

44

untung ruginya. Pada 4 perlakuan treatment ini, investasi pada asset berisiko

dikatakan sukses bila investor mengidentifikasi secara benar warna kelereng

yang berada dalam kotak. Sehingga dalam eksperimen ini dapat

dideskripsikan bahwa ambigutty aversion sebagai keinginan untuk

menghindari hal-hal yang belum jelas (ambigu), meskipun tidak akan

meningkatkan expected utility. Kemudian pada pengujian illusion of control

alat yang digunakan untuk ekperimen adalah sebuah dadu, dimana dalam hal

ini, pelemparan dadu menggambarkan ekperiemen lotere. Pada 4 perlakuan

pelemparan dadu dari 6 sisi ini akan menetukan nilai dari aset beresiko itu.

Pelemparan dadu oleh partisipan atau eksperimenter menunjukkan ada

tidaknya keterlibatan investor dalam melakukan trading. Karena dikatakan

bahwa ketika seseorang dihadapkan pada pilihan investasi beresiko, orang

akan cenderung meningkatkan proporsi dana yang diinvestasikan jika

memiliki keterlibatan (control) dalam investasi tersebut atau memiliki

confident (keyakinan) yang tinggi bahwa mereka dapat mengontrol hasil

(outcomes). Sehingga dapat dideskripsikan bahwa illusion of control sebagai

suatu keyakinan yang lebih dalam hal kemampuan untuk memprediksi atau

hasil yang lebih memuaskan ketika seseorang memiliki keterlibatan yang lebih

di dalamnya.

Desain eksperimen dalam penelitian ini diringkas dalam tabel III.1 dan

tabel III.2

Tabel III.1 Desain eksperimen ambiguity aversion

Eksperimen (i) Perlakuan (ii)

45

I Partisipan bebas memilih investasi pada kotak yang

diketahui distribusi probabilitasnya atau tidak

diketahui distribusi probabilitasnya

II Partisipan hanya dapat berinvestasi pada kotak yang

distribusi peluangnya diketahui

(i) (ii)

III Partisipan hanya dapat berinvestasi pada kotak yang

distribusi peluangnya tidak diketahui

IV Partisipan bebas memilih investasi pada kotak yang

diketahui probabilitas peluangnya atau tidak

diketahui distribusinya tetapi partisipan harus

membayar insentif untuk berinvestasi pada kotak

yang diketahui probabilitasnya

Tabel III.2 Desain eksperimen illusion of control

Eksperimen Perlakuan

I Partisipan diberi pilihan apakah akan memutar sendiri

dadu eksperimen atau menyerahkan kepada

eksperimenter.

II Partisipan harus memutar sendiri dadu eksperimen

III Eksperimenter yang memutar dadu eksperimen

IV Partisipan diberi pilihan apakah akan memutar sendiri

dadu eksperimen atau menyerahkan kepada

46

eksperimenter tetapi harus membayar insentif jika

memilih memutar sendiri dadu eksperimen

D. Identifikasi dan PengukuranVariabel Penelitian

1. Variabel Independen

Variabel independen dalam penelitian ini adalah risk attitude, sebagai

proxy : Ambiguity aversion dan Illusion of control.

a Ambiguity aversion merupakan sikap seseorang untuk menghindari

sesuatu yang belum jelas (ambigu). Ambiguity aversion ini diukur

dengan kecenderungan untuk memilih berinvestasi pada pilihan

investasi yang probabilitas peluangnya diketahui.

b Illusion of control merupakan sikap seseorang yang beranggapan

bahwa dirinya mampu mengontrol hasil ketika seseorang memilki

keterlibatan di dalamnya, padahal dalam kenyatannya tidak. Illusion of

control ini diukur dengan kecenderungan untuk memilih memutar

sendiri dadu eksperimen.

2. Variabel Dependen

47

Variabel dependen dalam penelitian ini portofolio investasi pada aset

beresiko yang diukur dengan seberapa besar jumlah dana yang

diinvestasikan pada aset beresiko.

E. Metode Analisis Data

1. Validitas Eksperimen

Sebuah ekperimen yang merupakan desain penelitian apapun tak

lepas dari masalah. Selalu ada pertanyaan apakah hasil- hasil eksperimen

itu bisa diakui kebenarannya. Validitas dalam penelitian eksperimental

mengandung beberapa kelemahan yang harus dipertimbangkan yaitu

validitas internal dan validitas eksternal.

a. Validitas Internal

Ditinjau dari validitas internal penelitian eksperimen dipengaruhi

beberapa faktor yaitu:

1) aspek historis, kejadian di masa lalu dapat mempengaruhi validitas

penelitian eksperimental yang disebabkan adanya interaksi antar

individu

48

2) Maturasi, perubahan- perubahan bisa terjadi dalam subjek yang

merupakan fungsi dari perjalanan waktu. Hal ini biasanya terjadi

pada studi eksperimental yang memakan waktu lama.

3) Aspek pengujian (testing) proses pelaksanaan tes dapat

mempengaruhi penilaian tes yang kedua. Pengalaman yang hanya

ada dalam tes pertama bisa memilki efek pembelajaran (learning

effect) yang mempengaruhi hasil- hasil dari tes kedua

b. Validitas Eksternal

Bila ditinjau dari validitas eksternal penelitian eksperimen

dipengaruhi beberapa faktor yaitu:

1) Interaction of treatment and treatment, kelemahan ini terjadi bila

partisipan memilki pengalaman lebih dari satu treatment.

2) Interaction of setting and treatment, bagaimanapun juga antara

setting penelitian dengan treatment yang dilakukan akan terjadi

interaksi. Dengan demikian interaksi antar keduanya akan

mendukung jalannya proses penelitian yang sedang dilakukan.

3) Interaction of selection and treatment, peneliti akan menghadapi

kesulitan dalam menentukan individu yang akan dipilih sebagai

objek penelitian observasi dalam eksperimen.

49

2. Pengujian Hipotesis

Berbagai bias psikologi investor kemudian berkembang dalam

penelitian behavioral finance micro. Salah satu bias kognitif tersebut

adalah bias yang muncul dari intuisi dasar manusia yaitu “ketika

menghadapi keputusan bagaimana membagi investasi antara

diinvestasikan pada aset yang berisiko atau pada aset dengan hasil (return)

tetap, orang akan cenderung meningkatkan proporsi investasinya pada aset

yang berisiko jika dia menyukai investasi tersebut”. Bias kognitif yang

dapat menjelaskan fenomena tersebut diantaranya adalah ambiguity

aversion bias dan illusion of control bias. Sebelum melakukan pengujian

hipotesis 1 dan 2,yang menguji tentang pengaruh ambiguity aversion bias

dan illusion of control bias terhadap pemilihan portofolio asset beresiko,

maka terlebih dahulu dilihat apakah memang terdapat bias Ambiguity

Aversion dan illusion of control pada partisipan eksperimen dengan

menggunakan pengujian binomial test. Untuk melihat adanya bias

Ambiguity Aversion pada partisipan, pengujian dilakukan dengan melihat

apakah pada perlakuan (treatment) 1 terdapat perbedaan secara signifikan

jumlah partisipan yang memilih untuk berinvestasi pada pilihan investasi

yang distribusi peluangnya diketahui (kotak A). Ambiguity Aversion

terjadi jika jumlah partisipan yang memilih berinvestasi pada kotak A

secara signifikan lebih besar daripada yang berinvestasi pada kotak B.

Kemudian untuk melihat adanya bias illusion of control pada partisipan

eksperimen, Pengujian dilakukan dengan melihat apakah pada perlakuan

50

(treatment) 1 terdapat perbedaan secara signifikan jumlah partisipan yang

memilih memutar dadu sendiri atau menyerahkan kepada eksperimenter.

Illusion of Control terjadi jika jumlah partisipan yang memilih memutar

dadu sendiri secara signifikan lebih besar daripada yang menyerahkan

kepada eksperimenter.

Selain itu, gender differences dapat mempengaruhi investor dalam

pengambilan keputusan investasi pada asset beresiko. Maka dengan

adanya partisipan yang terdiri dari pria dan wanita, eksperimenter juga

akan menguji ambiguity aversion dan illusion of control yang

mempengaruhi tingkat investasi pada asset beresiko dengan a cross gender

a. Uji hipotesis 1

Pengujian terhadap hipotesis pertama (H1) Semakin berkurang

tingkat ambiguity, semakin besar proporsi dana yang diinvestasikan pada

aset beresiko didasarkan melalui treatment Ambiguity Aversion pada

eksperimen yang sudah dilaksanakan yaitu dengan menggunakan uji One

Way Analysis of Variance (ANOVA), dengan menghitung variance

within group yakni variance rata- rata dari variance masing- masing

sample. Dan pada Within subject design akan membandingkan pengaruh

perlakuan yang berbeda pada subyek yang sama dengan menggunakan

repeated measure design.

b. Uji hipotesis 2

51

Pengujian terhadap hipotesis kedua (H2) Semakin seseorang

memiliki kontrol dalam investasi, semakin besar proporsi dana yang

diinvestasikan pada aset beresiko didasarkan melalui treatment illusion

of control pada eksperimen yang sudah dilaksanakan yaitu dengan

menggunakan uji One Way Analysis of Variance (ANOVA), dengan

menghitung variance within group yakni variance rata- rata dari variance

masing- masing sample. Dan pada Within subject design akan

membandingkan pengaruh perlakuan yang berbeda pada subyek yang

sama dengan menggunakan repeated measure design.

c. Uji hipotesis 3

Pengujian terhadap hipotesis ketiga (H3) Terdapat perbedaan

Ambiguity Aversion antara pria dan wanita, menggunakan idependent

sample t- test . Uji beda ini digunakan untuk mengetahui pengaruh

gender terhadap ambiguity aversion. Karena sampel yang di uji berbeda

(independent) yaitu antara pria dan wanita, pengujian akan dilakukan

dengan dua sisi (two-tailed test) pada level of significance 5%. Langkah-

langkah dalam pengujian ini adalah:

1) menyusun hipotesis

Ho3 = ambiguity aversion secara signifikan sama antara pria dan

wanita

52

Ha3 = ambiguity aversion secara signifikan berbeda antara pria dan

wanita

2) Menentukan level of significance (α), yaitu 5%

3) Menentukan kriteria pengujian hipotesis

a) Jika probabilitas > 0,05 maka Ho diterima dan Ha ditolak.

b) Jika probabilitas < 0,05 maka Ho ditolak dan Ha diterima.

d. Uji hipotesis 4

Pengujian terhadap hipotesis empat (H4) Terdapat perbedaan

Illusion of Control antara pria dan wanita, menggunakan uji Idependent

Sample t- test . Uji beda ini digunakan untuk mengetahui pengaruh

gender terhadap Illusion of Control. Karena sampel yang di uji berbeda

(independent) yaitu antara pria dan wanita, pengujian akan dilakukan

dengan dua sisi (two-tailed test) pada level of significance 5%. Langkah-

langkah dalam pengujian ini adalah:

4) menyusun hipotesis

Ho4 = illusion of control secara signifikan sama antara pria dan

wanita

Ha4 = illusion of contol secara signifikan berbeda antara pria dan

wanita

5) Menentukan level of significance (α), yaitu 5%

6) Menentukan kriteria pengujian hipotesis

53

a) Jika probabilitas > 0,05 maka Ho diterima dan Ha ditolak.

b) Jika probabilitas < 0,05 maka Ho ditolak dan Ha diterima.

BAB IV

ANALISIS DATA

A. Deskripsi Partisipan

Partisipan dalam penelitian ini adalah mahasisiwa S1 Jurusan

Manajemen Fakultas Ekonomi Universitas Sebelas Maret. Teknik

pengambilan sampel dilakukan dengan purposive sampling. Dengan metode

purposive sampling, sampel yang diambil sebagai partisipan adalah

mahasiswa yang sudah menempuh mata kuliah Analisis Investasi dan

Portofolio. Jumlah sampel data yang terkumpul sebanyak 39 partisipan,

jumlah ini telah memenuhi ukuran sampel minimum yang disyaratkan, sesuai

dengan asumsi statistik yang menyatakan bahwa sampel lebih dari 30

termasuk sampel besar, dan Teori Limit yang menyatakan bahwa semakin

besar sampel, data semakin terditribusi normal.

54

Gambaran tentang karakteristik partisipan berdasarkan jenis

kelamin disajikan pada tabel berikut.

Tabel IV. 1

Distribusi Frekuensi Partisipan Berdasarkan Jenis Kelamin

Jenis Kelamin Frekuensi Persentase

Pria 22 56%

Wanita 17 44%

Jumlah 39 100%

Berdasarkan tabel IV.1 dapat diketahui bahwa dari 39 partisipan,

56.% atau 22 partisipan berjenis kelamin pria dan 44% atau 17 partisipan

berjenis kelamin wanita.

Desain eksperimen ini adalah within subject design dengan grup

eksperimen sekaligus sebagai grup kontrolnya. Proses eksperimen ini

membandingkan pengaruh perlakuan yang berbeda pada subjek yang sama

dengan menggunakan repeated measure design, sehingga seluruh partisipan

melalui kedelapan treatment yang ada.

B. Kondisi Eksperimen

Eksperimen ini di bagi dalam dua ruang. Pada ruang 1 digunakan

untuk melakukan pengujian ambiguty aversion dengan alat eksperimen yang

telah disiapkan, dan ruang 2 digunakan untuk pengujian illusion of control

dengan alat eksperimen yang telah disediakan juga. Dan seluruh partisipan

yang ada di bagi ke dalam dua ruang tersebut. Hal ini dilakukan dengan tujuan

untuk efisiensi waktu dan menghindari terjadinya efek kejenuhan bila

55

partisipan mengikuti eksperimen ini terlalu lama. Eksperimen ini mebutuhkan

waktu kurang lebih 2 jam dengan uraian 1 jam untuk pengujian ambiguity

aversion dan 1 jam untuk pengujian illusion of control. Dalam prosesnya,

partisipan dalam ruangan akan diswitch setelah mengikuti sesi ambiguity

untuk mengikuti sesi illusion, begitu juga sebaliknya. Dan seluruh partisipan

diwajibkan untuk mengikuti dari awal hingga akhir, dan tidak di ijinkan untuk

keluar masuk ruangan hingga waktu yang telah ditentukan, selain itu selama

jalannya eksperimen, eksperimenter bertanggung jawab untuk menciptakan

kondisi eksperimen yang tenang dan fokus. Hal ini dilakukan untuk

menghidari terjadinya bias. Eksperimenterpun menyiapkan hadiah bagi

partisipan yang mendapatkan skor akumulatif tertinggi dalam eksperimen ini

sebagai pengganti return saat investor berinvestasi.

C. Validitas Ekperimen

1. Validitas internal

a. Validitas internal dilakukan dengan menghindari terjadinya history

effect atau learning effect yaitu kesempatan parisipan untuk

mempelajari treatment ataupun mempelajari kondisi dari ekperimen

tersebut. Hal ini dapat terjadi bila proses pelaksanaan treatment tidak

dilakukan secara bersamaan, Karena partisipan pada tes kedua akan

mempunyai kesempatan untuk mengetahui proses yang dilalui melalui

partisipan pertama. Sehingga dengan proses eksperimen yang

56

dilakukan secara bersamaan seperti pada eksperimen ini. Maka akan

menghindari terjadinya learning effect.

b. Perubahan- perubahan bisa terjadi di dalam subjek yang merupakan

fungsi dari perjalanan waktu (maturasi). Hal ini dapat menjadi

perhatian khusus pada eksperimen yang memakan waktu yang lama,

tetapi bisa juga menjadi faktor di dalam tes/ eksperimen yang

memakan waktu paling sedikit satu atau dua jam. Partisipan bisa jadi

merasa lapar, jenuh, dan lelah dalam waktu yang pendek, dan ini dapat

mempengarhi respon mereka. Untuk mengatasi hal tersebut, maka

ekperimenter menerapkan tight disaign eksperimen, yaitu dengan

mengontrol jalannya ekperimen, sehingga suasana eksperimen menjadi

kondusif dan partisipan dapat fokus mengikuti proses ekperimen yang

ada.

2. Validitas eksternal

Validitas eksternal ini adalah persoalan generalisasi,. Maka

dalam eksperimen yang dapat dilakukan adalah menjaga validitas

eksternal sebesar mungkin yaitu dengan membandingkan (compatible)

dengan validitas internal, dengan membuat kondisi ekperimental semirip

mungkin dengan kondisi dimana hasil- hasil penelitian akan diaplikasikan.

Kemudian menggunakan pilihan secara acak (randomly) untuk memilih

person, setting, ataupun waktu yang digunakan dari populasi yang ada

dapat membantu generalisasi menjadi lebih baik.

57

D. Pengujian Pendahuluan

1. Ambiguity Aversion

Sebelum melakukan pengujian hipotesis 1, maka terlebih

dahulu dilihat apakah memang terdapat bias ambiguity aversion pada

partisipan eksperimen. Pengujian dilakukan dengan melihat apakah pada

perlakuan (treatment) 1 terdapat perbedaan secara signifikan jumlah

partisipan yang memilih untuk berinvestasi pada pilihan investasi yang

distribusi peluangnya diketahui (kotak A). ambiguity aversion terjadi jika

jumlah partisipan yang memilih berinvestasi pada kotak A secara

signifikan lebih besar daripada yang berinvestasi pada kotak B. Berikut

hasil pengujian dengan menggunakan binomial test.

Tabel IV.2

Pengujian adanya Ambiguity Aversion Bias

Binomial Test

1 10 ,26 ,50 ,003a

0 29 ,74

39 1,00

Group 1

Group 2

Total

AM_T1Category N

ObservedProp. Test Prop.

Asymp. Sig.(2-tailed)

Based on Z Approximation.a.

Hasil eksperimen menunjukkan bahwa 29 orang dari 39

partisipan (74.36%) pada treatment 1 memilih untuk berinvestasi pada

kotak A, sedangkan sisanya memilih berinvestasi pada kotak B. Hasil

pengujian dengan menggunakan Binomial Test menunjukkan bahwa

58

proporsi partisipan yang memilih untuk berinvestasi pada kotak A berbeda

secara statistik dari prediksi acak (p value/sig = 0,003).

Untuk menguji apakah derajat ambiguity aversion dari

partisipan tinggi atau rendah, maka diuji dengan membandingkan jumlah

partisipan yang memilih kotak yang diketahui distribusi probabilitasnya

(kotak A) pada treatment 1 dengan treatment 4 (partisipan dapat memilih

Kotak A yang diketahui distribusi probabilitasnya atau Kotak B yang tidak

diketahui distribusi probabilitasnya, tetapi harus membayar 5% jika

memilih kotak A). Jika tidak terdapat perbedaan jumlah partisipan yang

memilih kotak A yang diketahui distribusi probabilitasnya antara

treatment 1 dengan treatment 4 maka derajat ambiguity aversion

partisipan tinggi karena dia bersedia membayar insentif agar dapat

memilih kotak A. Berikut hasil pengujian dengan mengunakan

independent sample t-test.

Tabel IV.3

Uji Independent sample t- test Treatment 1 dan Treatment 4 Pada

Ambiguity Aversion Bias

Independent Samples Test

-4,537 76 ,000 -,46154 ,10172 -,66413 -,25895

-4,537 75,931 ,000 -,46154 ,10172 -,66413 -,25895

Equal variancesassumed

Equal variancesnot assumed

AM_T1_T4t df Sig. (2-tailed)

MeanDifference

Std. ErrorDifference Lower Upper

95% ConfidenceInterval of the

Difference

t-test for Equality of Means

Hasil eksperimen menunjukkan bahwa jika pada treatment 1

jumlah partisipan yang memilih Kotak A sebanyak 74.36%, maka pada

59

treatment 4 jumlah partisipan yang memilih kotak yang diketahui

distribusi probablitas hanya sebanyak 11 dari 39 orang (28.21%). Hasil

pengujian dengan independent sample t-test menunjukkan bahwa terdapat

perbedaan antara treatment 1 dengan treatment 4 (nilai t = -4, 537, p

value/sig = 0,000). Hal ini berarti pada treatment 4 secara statistik terdapat

penurunan jumlah partisipan yang memilih untuk mengambil kelereng di

kotak yang diketahui distribusi probabilitasnya (kotak A). Hasil ini

menunjukkan bahwa derajat ambiguity aversion dari partisipan rendah

karena partisipan cenderung tidak bersedia ketika diminta untuk

membayar jika memilih kotak A dan lebih memilih Kotak B yang tidak

berbiaya.

2. Illusion of Control

Sebelum melakukan pengujian hipotesis 2, maka terlebih

dahulu dilihat apakah memang terdapat bias Illusion of Control pada

partisipan eksperimen. Pengujian dilakukan dengan melihat apakah pada

perlakuan (treatment) 1 terdapat perbedaan secara signifikan jumlah

partisipan yang memilih memutar dadu sendiri atau menyerahkan kepada

eksperimenter. Illusion of Control terjadi jika jumlah partisipan yang

memilih memutar dadu sendiri secara signifikan lebih besar daripada yang

menyerahkan kepada eksperimenter. Berikut hasil pengujian dengan

menggunakan binomial test.

Tabel IV.4

Pengujian adanya Illusion of Control Bias

60

Binomial Test

0 27 ,69 ,50 ,024a

1 12 ,31

39 1,00

Group 1

Group 2

Total

iL_T1Category N

ObservedProp. Test Prop.

Asymp. Sig.(2-tailed)

Based on Z Approximation.a.

Sumber : Output SPSS 11.5 (lampiran)

Hasil eksperimen menunjukkan bahwa 27 orang dari 39

partisipan (69,23%) pada treatment 1 memilih untuk memutar dadu

sendiri, sedangkan sisanya memilih menyerahkan pemutaran dadu kepada

eksperimenter. Hasil pengujian dengan menggunakan Binomial Test

menunjukkan bahwa proporsi partisipan yang memilih untuk memutar

dadu sendiri berbeda secara statistik dari prediksi acak (p value/sig =

0,024).

Untuk menguji apakah derajat illusion of control dari partisipan

tinggi atau rendah, maka diuji dengan membandingkan jumlah partisipan

yang memutar dadu sendiri pada treatment 1 dengan treatment 4

(partisipan dapat memilih memutar sendiri atau eksperimenter yang

memutar, tetapi harus membayar 5% jika memilih dia yang memutar

sendiri). Jika tidak terdapat perbedaan jumlah partisipan yang memutar

dadu antara treatment 1 dengan treatment 4 maka derajat illusion of

control partisipan tinggi karena dia bersedia membayar insentif agar dapat

memutar dadu sendiri. Berikut hasil pengujian dengan mengunakan

independent sample t-test.

61

Tabel IV.5

Uji Independent sample t- test Treatment 1 dan Treatment 4 Pada

Illusion o Control Bias

Independent Samples Test

-3,923 76 ,000 -,410 ,105 -,619 -,202

-3,923 75,951 ,000 -,410 ,105 -,619 -,202

Equal variancesassumed

Equal variancesnot assumed

iL_T1_T4t df Sig. (2-tailed)

MeanDifference

Std. ErrorDifference Lower Upper

95% ConfidenceInterval of the

Difference

t-test for Equality of Means

Sumber : Output SPSS 11.5 (lampiran)

Hasil eksperimen menunjukkan bahwa jika pada treatment 1

jumlah partisipan yang memilih memutar dadu sendiri sebanyak 69,23%,

maka pada treatment 4 jumlah partisipan yang memilih memutar dadu

sendiri hanya sebanyak 11 dari 39 orang (28.21%).Hasil pengujian dengan

independent sample t-test menunjukkan bahwa terdapat perbedaan antara

treatment 1 dengan treatment 4 (nilai t = -3,923, p value/sig = 0,000). Hal

ini berarti pada treatment 4 secara statistik terdapat penurunan jumlah

partisipan yang memilih untuk memutar dadu sendiri. Hasil ini

menunjukkan bahwa derajat Illusion of Control dari partisipan rendah

karena partisipan cenderung tidak bersedia ketika diminta untuk

membayar jika memilih memutar dadu sendiri dan lebih memilih

menyerahkan pemutaran dadu kepada eksperimenter yang tidak berbiaya.

Hasil pengujian ini konsisten dengan penelitian Charness and Gneezy

(2003) yang menunjukkan bahwa partisipan tidak bersedia ketika diminta

membayar jika memilih memutar dadu sendiri,

62

E. Pengujian Hipotesis

1. Pengujian terhadap hipotesis pertama (H1)

Ambiguity Aversion berpengaruh terhadap portofolio investasi

pada aset beresiko didasarkan melalui treatment Ambiguity Aversion pada

eksperimen yang sudah dilaksanakan yaitu dengan menggunakan uji One

Way Analysis of Variance (ANOVA), dengan menghitung variance within

group yakni variance rata- rata dari variance masing- masing sample. Dan

pada Within subject design akan membandingkan pengaruh perlakuan

yang berbeda pada subyek yang sama dengan menggunakan repeated

measure design.

Hasil pengujian dengan menggunakan ANOVA untuk

mengetahui adanya pengaruh ambiguity aversion terhadap portofolio

investasi disajikan pada tabel berikut:

Tabel IV.6

Hasil Uji ANOVA Ambiguity Aversion Terhadap Pemilihan Portofolio

Investasi Pada Asset Beresiko

ANOVA

AMBIGUIT

10456.538 3 3485.513 7.255 .000

73026.051 152 480.435

83482.590 155

Between Groups

Within Groups

Total

Sum ofSquares df Mean Square F Sig.

Sumber : Output SPSS 11.5 (lampiran)

63

Hasil pengujian menunjukkan bahwa ambiguity aversion

berpengaruh secara signifikan terhadap portofolio investasi pada asset

berisiko sebesar 7.255. secara statistik ditunjukkan dengan p= 0.000. Dari

table di atas dapat disimpulkan bahwa ambiguity aversion sebagai salah

satu proxy risk attitude ini mempengaruhi investasi portofolio asset

beresiko secara signifikan. Jadi terdapat perbedaan tingkat ambiguity

aversion antara masing- masing treatment.

Penelitian ini konsisten dengan Penelitian Ellsberg (1961)

dengan menggunakan eksperimen menunjukkan bahwa orang lebih

memilih melakukan investasi pada pilihan investasi yang distribusi

peluangnya diketahui daripada yang tidak diketahui.

Maka Investor yang ambiguity averse mungkin hanya

berinvestasi pada indeks lokal atau nasional atau hanya pada perusahaan-

perusahaan yang familiar secara geografis, terlebih lagi mereka mungkin

lebih memilih investasi pada employer’s stock daripada investasi di saham

perusahan lain karena investasi di perusahaan lain masih ambigu.

Ambiguity aversion juga memunculkan aspek khusus yaitu adanya

competence effect. Competence effect muncul ketika seseorang dihadapkan

pada situasi ambigu, dia menggunakan judgment bahwa dia merasa cukup

kompeten untuk mengatasi situasi ambigu tersebut sehingga terkadang

menyebabkan seorang investor menerima resiko yang lebih tinggi dari

yang seharusnya.

64

Kemudian untuk mengetahui perbedaan tingkat investasi

dengan adanya bias ambiguity aversion disajikan pada table Tukey HSD

berikut.

Tabel IV. 7

Hasil Uji Tukey HSD Perbedaan Tingkat Investasi dengan adanya

Ambiguity Aversion Bias

65

Multiple Comparisons

Dependent Variable: AMBIGUIT

Tukey HSD

-15.82* 4.964 .009 -28.71 -2.93

-13.82* 4.964 .030 -26.71 -.93

-22.51* 4.964 .000 -35.41 -9.62

15.82* 4.964 .009 2.93 28.71

2.00 4.964 .978 -10.89 14.89

-6.69 4.964 .534 -19.59 6.20

13.82* 4.964 .030 .93 26.71

-2.00 4.964 .978 -14.89 10.89

-8.69 4.964 .301 -21.59 4.20

22.51* 4.964 .000 9.62 35.41

6.69 4.964 .534 -6.20 19.59

8.69 4.964 .301 -4.20 21.59

(J) FAKTOR2.00

3.00

4.00

1.00

3.00

4.00

1.00

2.00

4.00

1.00

2.00

3.00

(I) FAKTOR1.00

2.00

3.00

4.00

MeanDifference

(I-J) Std. Error Sig. Lower Bound Upper Bound

95% Confidence Interval

The mean difference is significant at the .05 level.*.

Sumber : Output SPSS 11.5 (lampiran)

Hasil turkey HSD menunjukkan bahwa terdapat perbedaan

tingkat investasi antara teatment 1 dengan treatment 2 dengan rata- rata

perbedaan investasi 15,82 .dan secara statistik signifikan dengan p= 0.009.

Perbedaan tingkat investasi antara treatment pertama dengan treatment

ketiga sebesar 13,82 dan secara statistik signifikan dengan p= 0.03. Begitu

juga pada treatment 1 dengan treatment 4 terdapat perbedaan tingkat

investasi dengan rata- rata perbedaan 22.51 dan secara statistik signifikan

dengan p= 0.000. Sedangkan perbedaan tingkat investasi antara treatment

2 dan treatment 3 sebesar 2.00 perbedaan ini kecil dan secara statistik

tidak signifikan dengan p= 0.978 di atas 0.05. Kemudian perbedaan

tingkat investasi antara treatment 2 dan treatment 4 yaitu sebesar 6.69

66

perbedaan ini pun kecil dan secara statistik tidak signifikan dengan

p=0.534 di atas 0.05. begitu juga perbedaan tingkat investasi antara

treatment 3 dan treatment 4yaitu sebesar 8.69 perbedaan ini kecil dan

secara statistik juga tidak signifikan dengan p= 0.301 di atas 0.05.

Secara keseluruhan dapat disimpulkan bahwa diantara masing-

masing treatment tidak ada perbedaan tingkat investasi. Hal ini

menunjukkan bahwa ambiguity aversion tidak mempengaruhi tingkat

investasi jadi meskipun orang itu cenderung ambiguity aversion, tapi dia

tidak akan mengurangi jumlah investasinya. Hasil pengujian ini konsisten

dengan penelitian Charness and Gneezy (2003) bahwa level dari ambiguity

tidak mempengaruhi seberapa besar dana yang diinvestasikan.

2. Pengujian terhadap hipotesis kedua (H2)

Illusion Of Control berpengaruh terhadap portofolio investasi

pada aset beresiko didasarkan melalui treatment illusion of control pada

eksperimen yang sudah dilaksanakan yaitu dengan menggunakan uji One

Way Analysis of Variance (ANOVA), dengan menghitung variance within

group yakni variance rata- rata dari variance masing- masing sample. Dan

pada Within subject design akan membandingkan pengaruh perlakuan

yang berbeda pada subyek yang sama dengan menggunakan repeated

measure design.

67

Hasil pengujian dengan menggunakan ANOVA untuk

mengetahui adanya pengaruh illusion of control terhadap portofolio

investasi pada asset beresiko disajikan pada tabel berikut:

Tabel IV. 8

Hasil Uji ANOVA Illusion of Control Terhadap Pemilihan Portofolio

Investasi Pada Asset Beresiko

ANOVA

ILLUSION

3698.378 3 1232.793 2.616 .053

71636.769 152 471.295

75335.147 155

Between Groups

Within Groups

Total

Sum ofSquares df Mean Square F Sig.

Sumber : Output SPSS 11.5 (lampiran)

Hasil pengujian menunjukkan bahwa illusion of control

berpengaruh secara signifikan pada α 10% terhadap portofolio investasi

pada asset berisiko sebesar 2.616 dan secara statistik ditunjukkan dengan

p= 0.053. Dari tabel diatas dapat disimpulkan bahwa illusion of control

mempengaruhi seseorang dalam mengambil keputusan investasi pada asset

beresiko secara signifikan. Jadi terdapat perbedaan tingkat illusion of

control antar masing- masing treatment.

Pengujian ini konsisten dengan penelitian Langer (1975) yang

menemukan bahwa keterlibatan aktif akan menyebabkan tingkat

keyakinan akan hasil (outcomes) meningkat. Hal ini dibuktikan dengan

penelitiannya yang dilakukan dengan eksperimen lotere. Hasil penelitian

ini menunjukkan orang seringkali memiliki persepsi bahwa dia lebih

memiliki control terhadap hasil jika dia memiliki keterlibatan dan

68

kemampuan prediksi yang tinggi. Penelitian yang dilakukan Fellner (2004)

dengan metode eksperimen menemukan bahwa investor lebih memilih

untuk melakukan investasi dimana mereka percaya bahwa mereka dapat

mengontrol hasil dari investasi tersebut.

Adanya Illusion of control bias dapat menyebabkan investor

melakukan perdagangan (trading) yang kurang hati-hati, dan investor akan

mempertahankan portofolio yang tidak terdiversifikasi karena merasa lebih

memiliki control pada investasi yang telah dipilih dan cenderung tidak

mencoba mengkombinasikan dengan investasi lain karena merasa tidak

memiliki control. Illusion of control bias juga dapat membuat investor

menjadi overconfident yaitu ilusi yang menunjukkan bahwa mereka tanpa

sadar mempersepsikan diri mereka seolah-olah memiliki tingkat

pengetahuan yang tinggi sehingga merasa mampu mengontrol dan

mempengaruhi hasil dari peristiwa-peristiwa yang tidak dapat dikontrol.

Kemudian untuk mengetahui perbedaan tingkat investasi

dengan adanya bias illusion of control disajikan pada table Tukey HSD

berikut

69

Tabel IV. 9

Hasil Uji Tukey HSD Perbedaan Tingkat Investasi dengan adanya

Illusion of Control Bias

Multiple Comparisons

Dependent Variable: ILLUSION

Tukey HSD

-8.33 4.916 .330 -21.10 4.44

-9.92 4.916 .186 -22.69 2.85

-13.21* 4.916 .040 -25.98 -.43

8.33 4.916 .330 -4.44 21.10

-1.59 4.916 .988 -14.36 11.18

-4.87 4.916 .755 -17.64 7.90

9.92 4.916 .186 -2.85 22.69

1.59 4.916 .988 -11.18 14.36

-3.28 4.916 .909 -16.05 9.49

13.21* 4.916 .040 .43 25.98

4.87 4.916 .755 -7.90 17.64

3.28 4.916 .909 -9.49 16.05

(J) FAKTOR2

3

4

1

3

4

1

2

4

1

2

3

(I) FAKTOR1

2

3

4

MeanDifference

(I-J) Std. Error Sig. Lower Bound Upper Bound

95% Confidence Interval

The mean difference is significant at the .05 level.*.

Sumber : Output SPSS 11.5 (lampiran)

Hasil turkey HSD menunjukkan bahwa terdapat perbedaan

tingkat investasi antara teatment 1 dengan treatment 2 dengan rata- rata

perbedaan investasi 8.33 perbedaan ini kecil dan secara statistik signifikan

dengan p= 0.330 di atas 0.05. kemudian perbedaan tingkat investasi antara

treatment 1 dan treatment 3 sebesar 9.92 perbedaan ini kecil dan secara

statistik signifikan dengan p= 0.186 di atas 0.05. sedangkan perbedaan

tingkat investasi antara treatment 1 dan treatment 4 rata- rata perbedaan

70

nya sebesar 13.21 dan secara statistic signifikan p= 0.040. untuk

perbedaan tingkat investasi antara treatment 2 dan treatment 3 rata- rata

perbedaan nya sebesar 1.59, perbedaan ini kecil dan secara statistik

signifikan dengan p= 0.988 diatas 0.05. begitu juga perbedaan tingkat

investasi antara treatment 2 dan treatment 4, rata- rata perbedaanya 4.87,

perbedaan ini pun kecil dan secara statistik signifikan dengan p= 0.755

diatas 0.05. dan perbedaan tingkat investasi antara treatment 3 dan

treatment 4 rata- rata perbedaannya 3.28, perbedaan ini kecil dan secara

statistik signifikan dengan p= 0.909 diatas 0.05.

Secara keseluruhan dapat disimpulkan bahwa diantara masing-

masing treatment tidak ada perbedaan tingkat investasi. Hal ini

menunjukkan bahwa illusion of control tidak mempengaruhi tingkat

investasi jadi meskipun orang itu cenderung memilki illusion of control

tapi dia tidak akan meningkatkan jumlah investasinya. Hasil penelitian ini

konsisten dengan penelitian yang dilakukan oleh Charness and Gneezy

(2003) yang menunjukkan bahwa tidak ada perbedaan dana yang

diinvestasikan ketika partisipan memilki control dalam permainan ataupun

tidak memilki control.

3. Pengujian terhadap hipotesis ketiga (H3)

Terdapat perbedaan Ambiguity Aversion antara pria dan wanita,

menggunakan idependent sample t- test . Uji beda ini digunakan untuk

mengetahui pengaruh gender terhadap ambiguity aversion. Karena sampel

71

yang di uji berbeda (independent) yaitu antara pria dan wanita, pengujian

akan dilakukan dengan dua sisi (two-tailed test) pada level of significance

5%

Hasil pengujian dengan menggunakan independent sample t-

test untuk menguji adanya perbedaan tingkat ambiguity avesrsion antara

pria dan wanita disajikan pada tabel berikut

Tabel IV. 10

Uji Tingkat Ambiguity Aversion dengan Gender differences

Group Statistics

88 84.52 21.465 2.288

68 68.53 22.390 2.715

FAKTOR1

0

AMBGTYN Mean Std. Deviation

Std. ErrorMean

Sumber : Output SPSS 11.5 (lampiran)

Terlihat bahwa rata- rata tingkat ambiguity aversion pada pria

sebesar 84.52 sedangkan untuk wanita sebesar 68.53 secara absolute jelas

bahwa rata- rata tingkat ambiguity aversion pada pria dan wanita berbeda,

untuk melihat apakah perbedaan ini memang nyata secara statistik maka

dapat dilihat pada hasil output pada uji independent sample test berikut ini:

Tabel IV. 11

Uji Independent sample t- test Gender pada Ambiguity Aversion Bias

Independent Samples Test

4.529 154 .000 15.99 3.531 9.017 22.970

4.504 141.138 .000 15.99 3.551 8.974 23.013

Equal variancesassumed

Equal variancesnot assumed

AMBGTYt df Sig. (2-tailed)

MeanDifference

Std. ErrorDifference Lower Upper

95% ConfidenceInterval of the

Difference

t-test for Equality of Means

72

Sumber : Output SPSS 11.5 (lampiran)

Dari output SPSS terlihat bahwa nilai t pada equal variance

assumed adalah 4.529 dengan probabilitas signifikan 0.000 (two tail). Jadi

dapat disimpulkan bahwa rata- rata tingkat ambiguity aversion berbeda

secara signifikan antara pria dan wanita. Dan dari table di atas

menunjukkan bahwa tingkat ambiguity aversion pria lebih tinggi daripada

wanita.

Hasil penelitian ini konsisten dengan penelitian Charness and

Gneezy (2007) , yang menunjukkan bahwa ambiguity aversion pria lebih

tinggi di banding dengan wanita. Tingkat ambiguity yang tinggi berarti

bahwa pria cenderung menghindari hal- hal yang belum jelas (ambigu).

4. Pengujian Hipotesis ke empat (H4)

Terdapat perbedaan Illusion of Control antara pria dan

perempuan, menggunakan uji Idependent Sample t- test . Uji beda ini

digunakan untuk mengetahui pengaruh gender terhadap Illusion of

Control. Karena sampel yang di uji berbeda (independent) yaitu antara

pria dan wanita, pengujian akan dilakukan dengan dua sisi (two-tailed test)

pada level of significance 5%.

Hasil penguian dengan menggunakan independent sample t test

untuk menguji adanya perbedaan tingkat illusion of control antara pria dan

wanita disajikan pada tabel berikut

73

Tabel IV. 12

Uji Tingkat Illusion of Control dengan Gender differences

Group Statistics

88 89.07 15.984 1.704

68 61.90 19.235 2.333

FAKTOR1

0

ILLUSIONN Mean Std. Deviation

Std. ErrorMean

Sumber : Output SPSS 11.5 (lampiran)

Terlihat bahwa rata- rata tingkat illusion of control pada pria

sebesar 89.07 sedangkan untuk wanita sebesar 61.90 secara absolute jelas

bahwa rata- rata tingkat illusion of control pada pria dan wanita berbeda,

untuk melihat apakah perbedaan ini memang nyata secara statistik maka

dapat dilihat pada hasil output pada uji independent sample test berikut ini:

Tabel IV. 13

Uji Independent sample t- test Gender pada Ambiguity Aversion Bias

Independent Samples Test

9.631 154 .000 27.17 2.821 21.598 32.744

9.406 129.241 .000 27.17 2.889 21.456 32.886

Equal variancesassumed

Equal variancesnot assumed

ILLUSIONt df Sig. (2-tailed)

MeanDifference

Std. ErrorDifference Lower Upper

95% ConfidenceInterval of the

Difference

t-test for Equality of Means

74

Sumber : Output SPSS 11.5 (lampiran)

Dari output SPSS terlihat bahwa nilai t pada equal variance

assumed adalah 9.631 dengan probabilitas signifikan 0.000 (two tail). Jadi

dapat disimpulkan bahwa rata- rata tingkat illusion of control berbeda

secara signifikan antara laki- laki dan wanita. Dan dari table di atas

menunjukkan bahwa tingkat illusion of control pria lebih tinggi dari pada

wanita.

Hasil penelitian ini konsisten dengan penelitian Charness and

Gneezy (2007) , yang menunjukkan bahwa illusion of control pria lebih

tinggi di banding dengan wanita. Tingkat illusion of control yang tinggi

berarti bahwa pria memilki keyakinan yang lebih dalam hal kemampuan

untuk memprediksi atau hasil yang lebih memuaskan ketika ia memilki

keterlibatan yang lebih didalamnya.

75

BAB V

PENUTUP

A. KESIMPULAN

Berdasarkan uraian pada analisis data dan pembahasan penelitian

mengenai Gender dan Risk Attitude Dalam Pemilihan Portofolio Investasi

Pada Asset Beresiko: Studi Eksperimental, maka dapat disimpulkan

sebagai berikut :

1. Hasil pengujian menunjukkan bahwa derajat ambiguity aversion

dari partisipan rendah karena (71.79%) partisipan cenderung tidak

bersedia ketika diminta untuk membayar jika memilih kotak yang

diketahui distribusi probabilitasnya (kotak A) dan lebih memilih

Kotak B yang tidak berbiaya. Dari pengujian one way ANOVA

menunjukkan bahwa ambiguity aversion ini terbukti

mempengaruhi investasi portofolio asset beresiko secara signifikan

pada α 5%. Namun dari hasil pengujian dengan menggunakan

76

Tukey HSD menunjukkan bahwa ambiguity aversion tidak

mempengaruhi tingkat investasi, jadi meskipun orang itu

cenderung ambiguity aversion, tapi dia tidak akan mengurangi

jumlah investasinya Maka hal ini membuktikan adanya ambiguity

aversion bias berarti bahwa orang lebih memilih melakukan

investasi pada pilihan investasi yang distribusi peluangnya

diketahui daripada yang tidak diketahui atau cenderung

menghindari hal- hal yang belum jelas (ambigu)

2. Hasil pengujian menunjukkan bahwa derajat illusion of control dari

partisipan juga rendah karena (71.79%) partisipan cenderung tidak

bersedia ketika diminta untuk membayar jika memilih memutar

dadu sendiri dan lebih memilih menyerahkan pemutaran dadu

kepada eksperimenter yang tidak berbiaya . Dan pengujian one way

ANOVA menunjukkan bahwa illusion of control juga terbukti

mempengaruhi investasi portoflio pada asset beesiko secara

signifikan pada α 10%. Namun dari hasil pengujian dengan

menggunakan Tukey HSD menunjukkan bahwa illusion of control

tidak mempengaruhi tingkat investasi, jadi meskipun orang itu

cenderung memilki illusion of control tapi dia tidak akan

meningkatkan jumlah investasinya. Adanya illusion of control bias

berarti bahwa keterlibatan aktif akan menyebabkan tingkat

keyakinan akan hasil (outcomes) meningkat , investor lebih

memilih untuk melakukan investasi dimana mereka percaya bahwa

77

mereka dapat mengontrol hasil dari investasi tersebut. Investor

memilki keyakinan yang lebih dalam hal kemampuan untuk

memprediksi atau hasil yang lebih memuaskan ketika ia memilki

keterlibatan yang lebih didalamnya, meskipun level illusion of

control tidak mempengaruhi besarnya dana yang diinvestasikan

3. Gender difference memepengaruhi tingkat ambiguity aversion dan

illusion of control seseorang. Dan dari hasil independent sample t-

test menunjukkan bahwa terdapat perbedaan secara signifikan

antara pria dan wanita, baik pada tingkat ambiguty aversion

maupun illusion of control. Dan keduanya menunjukkan bahwa

pria memiliki tingkat ambiguity aversion dan illusion of control

yang lebih tinggi daripada wanita. ambiguity aversion yang tinggi

berarti bahwa pria cenderung menghindari hal- hal yang belum

jelas (ambigu), dan illusion of control yang tinggi berarti bahwa

pria memilki keyakinan yang lebih dalam hal kemampuan untuk

memprediksi atau hasil yang lebih memuaskan ketika ia memilki

keterlibatan yang lebih didalamnya

B. KETERBATASAN

Di dalam penelitian ini terdapat beberapa keterbatasan, antara lain:

1. Kemampuan untuk menggeneralisasi hasil penelitian ini dibatasi

oleh sample yang difokuskan pada mahasiswa S1 yang telah

menempuh mata kuliah yang ditentukan.

78

2. Semakin dekat dua peristiwa dalam waktu, tempat dan pengukuran,

kemungkinan besar kedua peristiwa itu akan mengikuti hukum

yang sama. Asumsi ini terjadi karena pengujian ambiguity aversion

dan illusion of control dilakukan berurutan.

C. SARAN

Berdasarkan kesimpulan dan keterbatasan penelitian diatas, maka

saran yang dapat diberikan peneliti.

Bagi investor:

1. Investor yang ambiguity averse mungkin hanya berinvestasi pada

indeks lokal atau nasional atau hanya pada perusahaan- perusahaan

yang familiar secara geografis, terlebih lagi mereka mungkin lebih

memilih investasi pada employer’s stock. Maka ketika seseorang

menerima premium terlalu tinggi pada investasi mereka dan tidak

mengerti mendistribusikan hasil yang potensial, “education”

menjadi solusi untuk memperbaiki perilaku- perilaku yang tidak

menguntungkan. Investor seharusnya belajar untuk mengatur asset

yang dimilki sehingga dapat ditujukan secara relevan, ataupun

menambahkan asset yang dimiliki untuk didiversivikasikan/

portofolio yang menguntungkan. Investor yang hanya

menginvestasikan pada indeks yang familiar dikarenakan mereka

merasa tidak dapat memprediksi kemungkinan hasil yang diperoleh

dari investasi di tempat lain, ataupun memprediksi keuntungan dari

79

informasi tentang keuntungan dari pilihan lain. Singkatnya,

“education is the key to overcoming ambiguity aversion.

2. Ambiguity aversion dapat memunculkan competence effect,

sehingga sangat penting bagi investor untuk memperhatikan

kesalahan yang mungkin dilakukan yaitu melakukan trading terlalu

banyak, yang dapat menjadi sangat beresiko. Competence effect

juga dapat menimbulkan home bias atau cenderung untuk

berinvestasi pada asset yang secara geografis dekat. Maka yang

seharusnya dilakukan investor adalah tidak membiarkan

kompetensi pada area tertentu menghalangi investasi pada area lain

yang lebih baik, sebagai contoh bila seorang investor ahli dibidang

real esatate, maka jangan 100% berinvestasi pada bidang real

estate tersebut. Singkatnya, “stick to the fundamentals of a

balanced, well- diversified portofolio”

3. meyakini bahwa kesuksesan adalah “a probabilistic activity”, maka

investor harus memahami bahwa kapitalisasi goblal begitu

kompleks, sehingga investor tidak dapat mengontrol hasil

kesluruhan investasinya secara absolute

4. meyakini dan menghindari keadaaan yang dapat menggerakkan

kelemahan dari illusion of control dengan memelihara catatan

transaksi, termasuk mengingat uraian trading secara rasional, dan

menulis hal penting dari investasi yang dibuat dan menegaskan

80

bahwa investor dapat merubah investasinya sehingga dapat

menentukan investasi yang sukses.

5. Investor dapat melihat sudut pandang yang sebaliknya dengan

mencari maksud pada saat melakukan investasi baru melalui

lontaran pertanyaan : menapa saya melakukan investasi ini? Apa

resiko yang akan saya dapat? Kapan saya akan menjual?

Mungkinkah saya melakukan kesalahan berinvestasi? Pertanyaan-

pertanyaan itu dapat membantu investor sehingga keputusan yang

diambil tetap logis.

Bagi penelitian selanjutnya:

1. Penelitian ini sebaiknya direplikasikan pada sample non

mahasiswa untuk menetukan apakah penemuan ini bisa

digeneralisasi pada populasi secara keseluruhan

2. Mengestimasi faktor- faktor yang dapat dihilangkan dan yang akan

berinteraksi dengan variabel eksperimental pada proses

generalisasi, sehingga dapat menjaga validitas eksternal

3. Penelitian yang akan datang sebaiknya melakukan pre test untuk

memperkecil kemungkinan indikator- indikator yang tidak valid

81

DAFTAR PUSTAKA

Borghans, Lex, Bart H.H. Golsteyn, James J. Heckman, and Huub Meijers. 2009.

Gender Differences in Risk Aversion and Ambiguity Aversion. Discussion

Paper Saries IZA DP No. 3985

Charness, Gary. and Uri Gneezy. 2003. Portfolio Choice and Risk Attitudes: An

Experiment. Social Science Research Network (SSRN).

Charness, Gary. and Uri Gneezy. 2007. Strong Evidence for Gender Differences

in Investment. Social Science Research Network (SSRN).

Cooper Donald R. and C. William Emory.1995. Metode Penelitian Bisnis.

Erlangga. Jakarta

Croson ,Rachel and Uri Gneezy. 2004. Gender Differences in Preferences. Social

Science Research Network (SSRN)

Djarwanto. 1998. Statistik Induktif. BPFE. Yogyakarta.

82

Eckel, Catherine C. and Philip J. Grossman . 2008. Forecasting risk attitudes: An

experimental study using actual and forecast gamble choices. Journal of

Economic Behavior & Organization 68 :1–17

Eckel, Catherine C. and Philip J. Grossman. 2002. Sex differences and statistical

stereotyping in attitudes toward financial risk. Evolution and Human

Behavior 23 : 281–295

Ellsberg, Daniel. 1961. Risk, Ambiguity and the Savage Axioms. Quarterly

Journal of Economics, (75) 4: 643-69.

Fox, Craig R. and Amos Tversky. 1995. Ambiguity Aversion and Comparative

Ignorance. Quarterly Journal of Economics, (110) 3: 585-603.

Ghozali , Imam. 2005. Aplikasi Analisis Multivariate dengan Program SPSS.

Badan Penerbit Undip. Semarang

Gneezy, Uri and Jan Potters .1997. An Experiment on Risk Taking and Evaluation

Periods. Quarterly Journal of Economics, (112): 631-645.

Kahneman, Daniel. and Amos. Tversky. 1979. Prospect Theory: An Analysis of

Decision Under Risk. Econometrics, (47)2: 263-291.

Langer, Ellan. 1975. The Illusion of Control. Journal of Personality and Social

Psychology, No. 32, 311-328.

Oakes, W. 1972. External Validity and The Use of Real People as Subject.

American Psychologist 27:959-962.

Odean, Terrance. 1998. Are Investors Reluctant to Realize Their Losses?. Journal

of Finance, (53)5: 1775-1798

83

Pompian, Michael M. 2006. Behavioral Finance and Wealth Management. John

Wiley & Sons Inc. New Jersey.

Presson, P. and V. Bennasi .1996. Illusion of Control: A Meta- Analytic Review.

Jurnal of Social Behaviour and Personality. 3:493- 510

Purwanto, BM dan Gancar Candra Premananto. 2007. Sains dan Riset

Eksperimental. Formadegama. Yogyakarta.

Ricciardi, Victor and Helen K. Simon. 2000. What is Behavioral Finance?.

Working Paper. Social Science Research Network (SSRN).

Sarin, R. and M. Weber. 1993. Effects of Ambiguity in Market Experiments.

Management Science, (39)5: 602-615.

Shefrin, Hersh and Meir Statman. 2000. Behavioral Portfolio Theory. Journal of

Financial and Quantitative Analysis, (35)2: 127-151.

Siegel, Sidney and N. John Castellan, Jr. 1988. Nonparametric Statistic for the

Behavioral Sciences. McGraw-Hill Internasional Editions. Newyork.

Sugiyono. 2004. Metode Penelitian Bisnis. Alfabeta. Bandung

Sugiyono. 1999. Statistic Nonparametris Untuk Penelitian. Alfabeta. Bandung

84

LAMPIRAN

85

Ambiguity Aversion

Eksperimen I : Pengujian Ambiguity Aversion 1

Selamat datang dalam eksperimen tentang pengambilan keputusan. Eksperimen

ini berdurasi kurang lebih 15 menit. Anda akan memperoleh modal awal 100 poin

dan akan diminta untuk menentukan jumlah poin yang akan anda investasikan.

Ada sebuah kesempatan investasi pada aset beresiko. Jika anda sukses dalam

investasi ini maka anda akan menerima 2,5 kali dari jumlah yang anda

investasikan tetapi jika investasi anda tidak berhasil maka anda akan kehilangan

sejumlah dana yang anda investasikan.

Bagaimana menentukan kesuksesan dari investasi ?

Ada dua kotak (kotak A dan kotak B), dengan 50 kelereng di masing-masing

kotak.

o Kotak A terdiri dari 25 kelereng hitam dan 25 kelereng putih

o Kotak B terdiri dari 50 kelereng yang distribusi berapa kelereng hitam dan

berapa kelereng putih tidak diketahui.

Anda akan diminta untuk memilih warna kelereng “sukses” (hitam atau putih) dan

memilih kotak untuk mengambil kelereng.

· Saya akan investasi sebesar ………….. poin

86

· Warna “sukses” saya adalah : ………..

· Saya akan mengambil kelereng dari :

o Kotak A

o Kotak B

Eksperimen II : Pengujian Ambiguity Aversion 2

Selamat datang dalam eksperimen tentang pengambilan keputusan. Eksperimen

ini berdurasi kurang lebih 15 menit. Anda akan memperoleh modal awal 100 poin

dan akan diminta untuk menentukan jumlah poin yang akan anda investasikan.

Ada sebuah kesempatan investasi pada aset beresiko. Jika anda sukses dalam

investasi ini maka anda akan menerima 2,5 kali dari jumlah yang anda

investasikan tetapi jika investasi anda tidak berhasil maka anda akan kehilangan

sejumlah dana yang anda investasikan.

Bagaimana menentukan kesuksesan dari investasi ?

Ada sebuah kotak, dengan 50 kelereng terdiri dari 25 kelereng hitam dan 25

kelereng putih.

Anda akan diminta untuk memilih warna kelereng “sukses” (hitam atau putih) dan

akan mengambil kelereng dari kotak itu.

· Saya akan investasi sebesar ………….. poin

· Warna “sukses” saya adalah : ………..

87

Eksperimen III : Pengujian Ambiguity Aversion 3

Selamat datang dalam eksperimen tentang pengambilan keputusan. Eksperimen

ini berdurasi kurang lebih 15 menit. Anda akan memperoleh modal awal 100 poin

dan akan diminta untuk menentukan jumlah poin yang akan anda investasikan.

Ada sebuah kesempatan investasi pada aset beresiko. Jika anda sukses dalam

investasi ini maka anda akan menerima 2,5 kali dari jumlah yang anda

investasikan tetapi jika investasi anda tidak berhasil maka anda akan kehilangan

sejumlah dana yang anda investasikan.

Bagaimana menentukan kesuksesan dari investasi ?

Ada sebuah kotak besar, dengan 50 kelereng berwarna hitam dan putih, tetapi

tidak diketahui berapa jumlah masing-masing warna.

Anda akan diminta untuk memilih warna kelereng “sukses” (hitam atau putih) dan

akan mengambil kelereng dari kotak itu.

· Saya akan investasi sebesar ………….. poin

· Warna “sukses” saya adalah : ………..

88

Eksperimen IV : Pengujian Ambiguity Aversion 4

Selamat datang dalam eksperimen tentang pengambilan keputusan. Eksperimen

ini berdurasi kurang lebih 15 menit. Anda akan memperoleh modal awal 100 poin

dan akan diminta untuk menentukan jumlah poin yang akan anda investasikan.

Ada sebuah kesempatan investasi pada aset beresiko. Jika anda sukses dalam

investasi ini maka anda akan menerima 2,5 kali dari jumlah yang anda

investasikan tetapi jika investasi anda tidak berhasil maka anda akan kehilangan

sejumlah dana yang anda investasikan.

Bagaimana menentukan kesuksesan dari investasi ?

Ada dua kotak besar (kotak A dan kotak B), dengan 100 kelereng di masing-

masing kotak.

o Kotak A terdiri dari 25 kelereng hitam dan 25 kelereng putih

o Kotak B terdiri dari 50 kelereng yang distribusi berapa kelereng hitam dan

berapa kelereng putih tidak diketahui.

Anda akan diminta untuk memilih warna kelereng “sukses” (hitam atau putih) dan

memilih kotak untuk mengambil kelereng tetapi anda harus membayar 5

poin jika ingin mengambil kelereng dari kotak A.

· Saya akan investasi sebesar ………….. poin

89

· Warna “sukses” saya adalah : ………..

· Saya akan mengambil kelereng dari :

o Kotak A

o Kotak B

Illusion of control

Eksperimen I : Pengujian Illusion of control 1

Selamat datang dalam eksperimen tentang pengambilan keputusan. Eksperimen

ini berdurasi kurang lebih 15 menit. Anda akan memperoleh modal awal 100 poin

dan akan diminta untuk menentukan jumlah poin yang akan anda investasikan.

Ada sebuah kesempatan investasi pada aset beresiko. Jika anda sukses dalam

investasi ini maka anda akan menerima 2,5 kali dari jumlah yang anda

investasikan tetapi jika investasi anda tidak berhasil maka anda akan kehilangan

sejumlah dana yang anda investasikan.

Bagaimana menentukan kesuksesan dari investasi ?

Ada sebuah dadu bersisi 6 (enam). Anda akan diminta untuk memilih 3 (tiga)

nomor “sukses” anda. Anda juga diminta memilih siapa yang memutar dadu,

anda atau eksperimenter.

· Saya akan investasi sebesar ………….. poin

· 3 (tiga) nomor “sukses” saya adalah : ………..

· Saya ingin yang memutar dadu adalah :

o Saya

o Eksperimenter

90

Eksperimen II : Pengujian Illusion of control 2

Selamat datang dalam eksperimen tentang pengambilan keputusan. Eksperimen

ini berdurasi kurang lebih 15 menit. Anda akan memperoleh modal awal 100 poin

dan akan diminta untuk menentukan jumlah poin yang akan anda investasikan.

Ada sebuah kesempatan investasi pada aset beresiko. Jika anda sukses dalam

investasi ini maka anda akan menerima 2,5 kali dari jumlah yang anda

investasikan tetapi jika investasi anda tidak berhasil maka anda akan kehilangan

sejumlah dana yang anda investasikan.

Bagaimana menentukan kesuksesan dari investasi ?

Ada sebuah dadu bersisi 6 (enam). Anda akan diminta untuk memilih 3 (tiga)

nomor “sukses” anda. Anda juga diminta untuk memutar dadu.

· Saya akan investasi sebesar ………….. poin

· 3 (tiga) nomor “sukses” saya adalah : ………..

91

Eksperimen III : Pengujian Illusion of control 3

Selamat datang dalam eksperimen tentang pengambilan keputusan. Eksperimen

ini berdurasi kurang lebih 15 menit. Anda akan memperoleh modal awal 100 poin

dan akan diminta untuk menentukan jumlah poin yang akan anda investasikan.

Ada sebuah kesempatan investasi pada aset beresiko. Jika anda sukses dalam

investasi ini maka anda akan menerima 2,5 kali dari jumlah yang anda

investasikan tetapi jika investasi anda tidak berhasil maka anda akan kehilangan

sejumlah dana yang anda investasikan.

Bagaimana menentukan kesuksesan dari investasi ?

Ada sebuah dadu bersisi 6 (enam). Anda akan diminta untuk memilih 3 (tiga)

nomor “sukses” anda. Yang akan memutar dadu adalah eksperimenter.

· Saya akan investasi sebesar ………….. poin

· 3 (tiga) nomor “sukses” saya adalah : ………..

92

Eksperimen IV : Pengujian Illusion of control 4

Selamat datang dalam eksperimen tentang pengambilan keputusan. Eksperimen

ini berdurasi kurang lebih 15 menit. Anda akan memperoleh modal awal 100 poin

dan akan diminta untuk menentukan jumlah poin yang akan anda investasikan.

Ada sebuah kesempatan investasi pada aset beresiko. Jika anda sukses dalam

investasi ini maka anda akan menerima 2,5 kali dari jumlah yang anda

investasikan tetapi jika investasi anda tidak berhasil maka anda akan kehilangan

sejumlah dana yang anda investasikan.

Bagaimana menentukan kesuksesan dari investasi ?

Ada sebuah dadu bersisi 6 (enam). Anda akan diminta untuk memilih 3 (tiga)

nomor “sukses” anda. Anda juga diminta memilih siapa yang memutar dadu,

anda atau eksperimenter, tetapi jika anda memilih anda untuk memutar

dadu, anda harus membayar biaya sebesar 5 poin.

· Saya akan investasi sebesar ………….. poin

· 3 (tiga) nomor “sukses” saya adalah : ………..

· Saya ingin yang memutar dadu adalah :

o Saya

o Eksperimenter

93

NPar Tests

Binomial Test

1 10 ,26 ,50 ,003a

0 29 ,74

39 1,00

0 11 ,28 ,50 ,009a

1 28 ,72

39 1,00

0 27 ,69 ,50 ,024a

1 12 ,31

39 1,00

0 11 ,28 ,50 ,009a

1 28 ,72

39 1,00

Group 1

Group 2

Total

Group 1

Group 2

Total

Group 1

Group 2

Total

Group 1

Group 2

Total

AM_T1

AM_T4

iL_T1

iL_T4

Category NObserved

Prop. Test Prop.Asymp. Sig.

(2-tailed)

Based on Z Approximation.a.

T-Test

Group Statistics

39 ,31 ,468 ,075

39 ,72 ,456 ,073

T1_T41

2

iL_T1_T4N Mean Std. Deviation

Std. ErrorMean

94

Independent Samples Test

-3,923 76 ,000 -,410 ,105 -,619 -,202

-3,923 75,951 ,000 -,410 ,105 -,619 -,202

Equal variancesassumed

Equal variancesnot assumed

iL_T1_T4t df Sig. (2-tailed)

MeanDifference

Std. ErrorDifference Lower Upper

95% ConfidenceInterval of the

Difference

t-test for Equality of Means

T-Test

Group Statistics

39 ,2564 ,44236 ,07083

39 ,7179 ,45588 ,07300

amT1_T41

2

AM_T1_T4N Mean Std. Deviation

Std. ErrorMean

Independent Samples Test

-4,537 76 ,000 -,46154 ,10172 -,66413 -,25895

-4,537 75,931 ,000 -,46154 ,10172 -,66413 -,25895

Equal variancesassumed

Equal variancesnot assumed

AM_T1_T4t df Sig. (2-tailed)

MeanDifference

Std. ErrorDifference Lower Upper

95% ConfidenceInterval of the

Difference

t-test for Equality of Means

NPar Tests

Binomial Test

1 10 ,26 ,50 ,003a

0 29 ,74

39 1,00

Group 1

Group 2

Total

AM_T1Category N

ObservedProp. Test Prop.

Asymp. Sig.(2-tailed)

Based on Z Approximation.a.

NPar Tests

95

Binomial Test

0 27 ,69 ,50 ,024a

1 12 ,31

39 1,00

Group 1

Group 2

Total

iL_T1Category N

ObservedProp. Test Prop.

Asymp. Sig.(2-tailed)

Based on Z Approximation.a.

Oneway

Descriptives

AMBIGUIT

39 64.51 26.613 4.262 55.89 73.14 15 100

39 80.33 21.321 3.414 73.42 87.24 25 100

39 78.33 22.459 3.596 71.05 85.61 25 100

39 87.03 15.953 2.555 81.85 92.20 45 100

156 77.55 23.208 1.858 73.88 81.22 15 100

1.00

2.00

3.00

4.00

Total

N Mean Std. Deviation Std. Error Lower Bound Upper Bound

95% Confidence Interval forMean

Minimum Maximum

ANOVA

AMBIGUIT

10456.538 3 3485.513 7.255 .000

73026.051 152 480.435

83482.590 155

Between Groups

Within Groups

Total

Sum ofSquares df Mean Square F Sig.

Post Hoc Tests

96

Multiple Comparisons

Dependent Variable: AMBIGUIT

Tukey HSD

-15.82* 4.964 .009 -28.71 -2.93

-13.82* 4.964 .030 -26.71 -.93

-22.51* 4.964 .000 -35.41 -9.62

15.82* 4.964 .009 2.93 28.71

2.00 4.964 .978 -10.89 14.89

-6.69 4.964 .534 -19.59 6.20

13.82* 4.964 .030 .93 26.71

-2.00 4.964 .978 -14.89 10.89

-8.69 4.964 .301 -21.59 4.20

22.51* 4.964 .000 9.62 35.41

6.69 4.964 .534 -6.20 19.59

8.69 4.964 .301 -4.20 21.59

(J) FAKTOR2.00

3.00

4.00

1.00

3.00

4.00

1.00

2.00

4.00

1.00

2.00

3.00

(I) FAKTOR1.00

2.00

3.00

4.00

MeanDifference

(I-J) Std. Error Sig. Lower Bound Upper Bound

95% Confidence Interval

The mean difference is significant at the .05 level.*.

Oneway

Descriptives

ILLUSION

39 69.36 23.945 3.834 61.60 77.12 20 100

39 77.69 21.424 3.431 70.75 84.64 30 100

39 79.28 22.251 3.563 72.07 86.49 30 100

39 82.56 18.914 3.029 76.43 88.70 35 100

156 77.22 22.046 1.765 73.74 80.71 20 100

1

2

3

4

Total

N Mean Std. Deviation Std. Error Lower Bound Upper Bound

95% Confidence Interval forMean

Minimum Maximum

ANOVA

ILLUSION

3698.378 3 1232.793 2.616 .053

71636.769 152 471.295

75335.147 155

Between Groups

Within Groups

Total

Sum ofSquares df Mean Square F Sig.

Post Hoc Tests

97

Multiple Comparisons

Dependent Variable: ILLUSION

Tukey HSD

-8.33 4.916 .330 -21.10 4.44

-9.92 4.916 .186 -22.69 2.85

-13.21* 4.916 .040 -25.98 -.43

8.33 4.916 .330 -4.44 21.10

-1.59 4.916 .988 -14.36 11.18

-4.87 4.916 .755 -17.64 7.90

9.92 4.916 .186 -2.85 22.69

1.59 4.916 .988 -11.18 14.36

-3.28 4.916 .909 -16.05 9.49

13.21* 4.916 .040 .43 25.98

4.87 4.916 .755 -7.90 17.64

3.28 4.916 .909 -9.49 16.05

(J) FAKTOR2

3

4

1

3

4

1

2

4

1

2

3

(I) FAKTOR1

2

3

4

MeanDifference

(I-J) Std. Error Sig. Lower Bound Upper Bound

95% Confidence Interval

The mean difference is significant at the .05 level.*.

T-Test

Group Statistics

88 84.52 21.465 2.288

68 68.53 22.390 2.715

FAKTOR1

0

AMBGTYN Mean Std. Deviation

Std. ErrorMean

Independent Samples Test

4.529 154 .000 15.99 3.531 9.017 22.970

4.504 141.138 .000 15.99 3.551 8.974 23.013

Equal variancesassumed

Equal variancesnot assumed

AMBGTYt df Sig. (2-tailed)

MeanDifference

Std. ErrorDifference Lower Upper

95% ConfidenceInterval of the

Difference

t-test for Equality of Means

T-Test

98

Group Statistics

88 89.07 15.984 1.704

68 61.90 19.235 2.333

FAKTOR1

0

ILLUSIONN Mean Std. Deviation

Std. ErrorMean

Independent Samples Test

9.631 154 .000 27.17 2.821 21.598 32.744

9.406 129.241 .000 27.17 2.889 21.456 32.886

Equal variancesassumed

Equal variancesnot assumed

ILLUSIONt df Sig. (2-tailed)

MeanDifference

Std. ErrorDifference Lower Upper

95% ConfidenceInterval of the

Difference

t-test for Equality of Means

iL_T1 iL_T4 iLT1_T4 T1_T4 iL_T1_invest iL_T2_invest iL_T3_invest iL_T4_invest

1 1 1 1 75 100 100 100

0 1 0 1 80 90 100 100

1 1 1 1 25 60 70 50

1 1 1 1 90 70 70 70

0 1 0 1 100 100 100 100

0 0 0 1 80 80 80 95

0 1 0 1 85 100 100 100

0 1 0 1 90 70 100 100

0 1 0 1 100 100 100 100

1 1 1 1 88 100 100 100

1 1 1 1 50 90 100 100

1 0 1 1 100 100 100 95

1 1 1 1 80 80 80 80

0 1 0 1 65 70 70 75

0 1 0 1 60 70 60 70

0 1 0 1 50 70 100 90

0 1 0 1 35 65 50 75

1 0 1 1 65 35 50 70

0 1 0 1 45 55 60 65

0 1 0 1 50 75 80 55

1 1 1 1 20 30 30 50

0 0 0 1 55 90 50 50

0 1 0 1 47 70 60 90

0 0 0 1 45 55 50 50

0 0 0 1 50 75 70 70

0 1 0 1 50 30 30 35

0 1 0 1 90 50 50 80

0 0 0 1 40 50 60 90

0 0 0 1 90 90 75 80

0 0 0 1 75 90 77 75

1 0 1 1 50 50 100 95

. . 0 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

c

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 0 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 0 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 0 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 0 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 0 2 . . . .

. . 0 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 0 2 . . . .

. . 0 2 . . . .

. . 0 2 . . . .

. . 0 2 . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

ci

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

cii

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

ciii

. . . . . . . .

AM_T1 AM_T4 AM_T1_T4 amT1_T4 AM_T1_invest AM_T2_invest AM_T3_invest AM_T4_invest

0 1 0 1 100 100 100

0 0 0 1 100 80 80

1 1 1 1 30 60 70

0 1 0 1 70 70 90

0 1 0 1 75 100 100

0 1 0 1 30 35 50

0 1 0 1 100 100 100

0 0 0 1 33 40 50

0 1 0 1 75 100 100

1 1 1 1 100 100 100

0 1 0 1 100 100 100

0 0 0 1 25 100 100

0 1 0 1 80 80 80

1 1 1 1 70 75 50

0 1 0 1 80 90 80

0 0 0 1 65 75 60

civ

0 1 0 1 15 45 35

0 1 0 1 70 80 80

1 1 1 1 58 78 80

1 1 1 1 75 25 25

0 1 0 1 50 50 50

0 1 0 1 50 90 50

1 0 1 1 15 100 100

0 1 0 1 60 80 70

0 1 0 1 60 80 70

0 0 0 1 40 50 50

0 0 0 1 50 100 100

0 1 0 1 80 90 90

0 0 0 1 50 90 90

0 1 0 1 50 75 75

0 1 0 1 30 50 50

. . 0 2 . . . .

. . 0 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 0 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 0 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 0 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 0 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

cv

. . 1 2 . . . .

. . 0 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 0 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 0 2 . . . .

. . 0 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 0 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . 1 2 . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

cvi

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

cvii

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .

. . . . . . . .