FAKTOR-FAKTOR YANG BERPENGARUH TERHADAP RASIO … · FAKTOR-FAKTOR YANG BERPENGARUH TERHADAP RASIO...

Volume V Nomor 1, Juni 2006 ISSN: 1411– 514X

Jurnal Trikonomika Fakultas Ekonomi Unpas22

FAKTOR-FAKTOR YANG BERPENGARUHTERHADAP RASIO PEMBAYARAN DIVIDEND

(Studi Empiris pada Perusahaan Manufakturyang Terdaftar di BEJ)

OlehJaja Suteja*)

AbstractThis study examines the determinant of Dividend payout ratio in manufac-

turing company listed at Jakarta Stock Exchange (JSX). In this study, i determinethree grouped independent variables: Agency factors, Transaction Cost factors andcontrol variables.

The result of this study support the research hypotheses that insiders, insti-tutional ownership and firm's growth rate have inverse correlation with dividendpayout ratio and significant at 5% and 1%. Beside, i find that shareholders disper-sion has positive correlation but doesn't significant, the earning volatility variablehas consistent effect on DPO but doesn't significant.

The proposed model in this study can be accepted as a representative model,and indicated by statistical analysis with MINI TAB by 1%, and 65,17% thevariance of DPO caused from variances of proposed model.

Keywords: Insider, Institutional ownership, Dividend payout ratio, Shareholderdispersion, earning volatility, firm's growth rate.

A. Pendahuluan1. Latar Belakang Masalah

Dalam menjalankan operasi perusahaan, seringkali tindakan paramanajer bukannya memaksimumkan kemakmuran para pemilik perusahaan(shareholders), melainkan justru tergoda untuk meningkatkan kesejah-teraannya sendiri. Berbagai keputusan yang dibuat cenderung me-nguntungkan diri mereka sendiri, misalnya dengan melakukan ekspansiuntuk meningkatkan status dan gaji, serta membebankan berbagai biaya padaperusahaan. Kondisi seperti digambarkan di atas akan mengakibatkanmunculnya tingkat perbedaan kepentingan yang lebar antara externalstockholders dengan insider ownership (para pemilik yang juga sebagaipengelola perusahaan), untuk selanjutnya istilah kepemilikan insider akandisingkat menjadi insider. Konflik yang disebabkan oleh pemisahan antarakepemilikan dan fungsi pengendalian dalam teori keuangan disebut konflikkeagenan atau agency conflict. Meningkatnya proporsi insider akan me-ningkatkan risiko hutang nondiversifiable (Friend, et al. 1988; Bathala, et al.1994).


Jurnal Trikonomika Fakultas Ekonomi Unpas 23

Hasil penelitian Dempsey & Laber (1992), Moh'd Perry & Rimbey(1995), Langlehr & Hexter (1998) menyebutkan bahwa jumlah kepemilikaninsider yang semakin kecil akan mendorong makin tingginya masalahkeagenan. Lebih jauh mereka juga mengatakan bahwa menurunnyapersentase insider, juga diikuti dengan makin tingginya rasio pembayarandividend (Dividend payout ratio). Menurut Rozeff (1982), seperti yangdikutip oleh Moh'd Perry & Rimbey (1995) menyebutkan bahwa per-masalahan keagenan (Agency Problems) akan menunjukan derajat penu-runan ketika perusahaan memutuskan untuk melakukan pembayaran dividen(dividend payout). Namun demikian, kebijakan pembayaran dividend justrutelah menimbulkan biaya.

Moh'd, Perry dan Rimbey (1995) menyatakan bahwa pembayarandividend yang tinggi akan mampu mengurangi biaya keagenan yang terjadiantara manajer dan pemegang saham. Lebih jauh mereka mengatakan bahwaterdapat suatu hubungan antara pertumbuhan, profitabilitas dan devidend.Investasi dan pertumbuhan yang dih.adapi oleh perusahaan dapat mempe-ngaruhi kebijakan devidend. Tingkat pertumbuhn perusahaan yang tinggi,mengindikasikan adanya kesempatan investasi yang tinggi yang membutuh-kan pendanaan, sehingga jika perusahaan harus membayarkan devidend,perusahaan harus mencari dana dari pihak eksternal. Usaha mendapatkandana dari pihak eksternal ini akan menimbulkan biaya transaksi. Semakinmeningkatnya resiko yang harus ditanggung oleh perusahaan ikan men-dorong terciptanya kesulitan keuangan (financial distress). Resiko yangsemakin besar membuat suatu hubungan langsung antara profitabilitas saatini dengan profitabilitas masa depan yang diharapkan menjadi kurang pasti.Investor akan membebankan suatu keuntungan yang tinggi untuk meng-investasikan dananya diperusahaan yang memiliki resiko yang besar danakan membebankan biaya transaksi yang lebih besar pula. Jika biaya tran-saksi yang harus ditanggung oleh perusahaan tinggi sebagai akibat daritingginya resiko perusahaan, maka perusahaan sebaiknya tidak membayar-kan devidend yang besar. Kemudahan dalam mendapatkan dana dari pasarmodal ini berimplikasi pada pembayaran devidend. Pembayaran devidendakan mengurangi pendananaan dari sumber internal. Studi empiris yangdilakukan oleh Moh'd Perry & Rimbey (1995) menemukan bahwa ukuranperusahaan memiliki hubungan yang positip dengan rasio pembayarandevidend.

2. Identifikasi MasalahDari latar belakang penelitian yang telah diuraikan pada bagian

sebelumnya, peneliti mengidentifikasikan beberapa permasalahan pentingdalam penelitian ini, yaitu:a. Apakah faktor-faktor keagenan (insider ownership, kepemilikan insti-



tusional, dan variance kepemilikan) berpengaruh negatip/tidaknyaterhadap rasio pembay aran devidend.

b. Apakah tingkat pertumbuhan pendapatan dan volatilitas earningberpengaruh negatif/tidaknya terhadap rasio pembayaran devidend.

3. Tujuan PenelitianTujuan penelitian ini, akan terkait pada sejumlah masalah yang telah

diidentifikasi sebelumnya, yaitu:a. Untuk mengetahui faktor-faktor keagenan (insider ownership, investment

holding,. dan variance kepemilikan) berpengaruh negatif/tidaknya ter-hadap rasio pembayaran devidend.

b. Untuk mengetahui faktor-faktor biaya transaksi: tingkat pertumbuhanperusahaan (growth rate) dan volatilitas earning berpengaruh nega-tif/tidaknya terhadap rasio pembayaran dividend.

B. Struktur Kepemilikan Perusahaan di IndonesiaApabila dibandingkan dengan sejumlah pasar modal di negara-negara

maju, dimana pada umumnya penelitian empiris mengenai teori keagenansudah banyak dilakukan, maka struktur kepemilikan perusahaan di Indonesiasangatlah unik, dimana struktur kepemilikan perusahaan relatip tidakberubah dan anggota keluarga sering menjadi pemilik dominan sahamperusahaan. Oleh karena itu banyak perusahaan di Indonesia banyak bersifatcontrolled firm. Di sejumlah pasar modal megara-negara maju, seperti diAmerika dan sejumlah negara Eropa, pemisahan kepemilikan danpengawasan lajim dilakukan oleh suatu badan yang memiliki independensikekuasaan yang cukup kuat. Pada umumnya perusahaan yang terdaftar diBursa Efek Jakarta, memiliki kendala atau pengawasan secara individuterutama perusahaan-perusahaan yang dimiliki oleh Warga Negara Indonesiaketurunan, hal ini tentunya akan mempengaruhi berbagai keputusan yangdiambil oleh manajemen yang tidak lagi mencerminkan secara murnikepentingan pemegang saham yang lainnya, secara teoritik hal ini berartibahwa kepentingan manajemen dan para pemegang saham secara relatifakan sejalan. Pengawasan terhadap kepemilikan perusahaan pada kebanya-kan perusahaan yang telah diperdagangkan di pasar modal, tidak mengalamibanyak perubahan sejak saham tersebut ditawarkan pertama kalinya IPO(initial public offerings), umumnya para anggota keluarga memilikikepemilikan saham yang dominan. Lebih lanjut, ada juga sejumlah sahamyang dimiliki oleh institusi sebagai bagian pengawasan terhadap pelaksanaanjalannya perusahaan, umunya institusi tersebut berafiliasi dengan per-usahaan, sehingga dengan demikian hanya tersisa sedikit saja saham-sahamyang benar-benar dimiliki oleh masyarakat atau publik.



C. Kerangka PikirUntuk menguji pengaruh faktor-faktor keagenan dan faktor yang

mempengaruhi biaya transaski terhadap rasio pembayaran devidend,digunakan model regresi berganda (multiple regression). Dalam penelitianini, variabel devidend payout ratio (DPO) menjadi variabel terikat(dependent variable) sementara variabel insider (INSIDERS), institutionalholding (INSTL), shareholder dispersion (SHLDR), risiko perusahaan(Earnvolt) dan ukuran perusahaan (SIZE) merupakan predictor variabelsatau variabel bebas. Model tersebut dapat dirumuskan sebagai berikut

DPOit = 0 + INSt-1 + INSTt-i + 3SHLDRt-1 + 4GROWTHt + 5EARNVOLTt-1 + 6SIZEt-i + e

Jika digambarkan dalam bentuk suatu skema, maka dapat ditunjukkanseperti peraga di bawah ini:

Gambar 1.Skema Model Penelitian

D. Konsep Keagenan, Biaya Transaksi dan Kebijakan DevidendBrigham, (1996) hubungan keagenan muncul ketika satu atau lebih

individu atau pemilik membayar atau menggaji individu lain atau agen untukbertindak atas namanya, selanjutnya mereka mendelegasikan hak danwewenangnya untuk membuat keputusan tersebut kepada agen yang telahmereka tunjuk. Masalah keagenan antara pemegang saham dan manajer,berpotensi muncul jika manajer menguasai saham perusahaan kurang dari100%. Hal ini terjadi karena tidak semua keuntungan akan dinikmati olehmanajer, sehingga mereka tidak berkonsentrasi pada maksimisasi kepen-tingan pemilik perusahaan. Lebih lanjut Jensen dan Meckling (1976)mengatakan bahwa kondisi tersebut sebagai konsekuensi dari pemisahanfungsi pengelolaan dan kepemilikan.



Rozeff (1982) seperti dikutip oleh Moh'd Perry & Rimbey (1995)menyatakan bahwa pembayaran devidend dapat menurunkan permasalahankeagenan, namun demikian pada sisi lain justru akan menciptakan biaya.Biaya akan timbul karena seandainya perusahaan membayar dividend yangbesar aliran kas yang dihasilkan dari sumber internal tidak lagi layak untukmemenuhi kebutuhan-kebutuhan investasi perusahaan. Hal ini akan men-dorong pihak manejemen untuk mencari sumber pembiayaan dari pihakeksternal, usaha untuk mendapatkan pembiayaan eksternal ini akanmenciptakan biaya yang disebut dengan biaya transaksi, oleh karena itusemakin besar dana eksternal yang dibutuhkan maka semakin besar biayatransaksi yang harus ditanggung oleh perusahaan. Dalam menentukankebijakan devidend, manajemen harus memperhatikan kesejahteraan parapemegang saham, disamping harus menjaga pertumbuhan perusahaan danmempertahankan kelangsungan hidupnya. Selanjutnya mereka menyebutkanbahwa permasalahan keagenan (Agency Problems) akan menunjukkanderajat penurunan ketika perusahaan memutuskan untuk melakukanpembayaran devidend (dividend payout). Namun demikian, kebijakanpembayaran dividend justru telah menimbulkan biaya. Biaya akan muncul,karena seandainya perusahaan melakukan pembayaran devidend maka akansedikit tersedia dana internal (internally generated fund) untuk membiayaisetiap peluang investasi yang ada. Ketika sumber pendanaan internal tidaklagi mencukupi untuk membiayai peluang tersebut, maka perusahaan harusmencari dari sumber pendanaan eksternal misalnya melakukan pinjamanhutang (debt financing).

Dalam penelitiannya, Demsey & Laber (1992) membentuk suatumodel dimana devidend merupakan mekanisme untuk menurunkan biayakeagenan, sehingga dapat dikatakan dividend merupakan bentuk penawarandistribusi pendapatan yang rasional untuk pemegang saham. Dalam konteksini, usaha memaksimumkan kesejahteraan para pemegang saham, meru-pakan suatu usaha untuk mengurangi masalah keagenan, akan tetapimemunculkan biaya baru yaitu biaya transaksi. Mereka telah mereplikasipenelitian Rozeff (1982) hasilnya konsisten meskipun periode penelitiannyaberbeda. Mereka menggunakan kepemilikan saham oleh insider danshareholders dispersion sebagai proxi untuk biaya keagenan. Hasil peneliti-an menunjukkan insider ownership berhubungan negatif dengan rasiopembayaran devidend sedang shareholders dispersion memiliki hubunganyang positip. Tingkat pertumbuhan pendapatan dan koefisien beta digunakansebagai proxy untuk biaya transaksi menunjukkan hubungan yang negatifterhadap rasio pembayaran dividend.

Penelitian yang dilakukan oleh Crutchley dan Hansen (1989) melaku-kan pengujian dalam konteks keagenan dengan mendasarkan pada tigakeputusan keuangan, yaitu: insider ownership, devidend policy and debt



policy. Hasilnya menunjukkan bahwa rasio pembayaran dividenddipengaruhi oleh lima karakteristik yang spesifik. Kelima karakteristiktersebut yaitu: (i) diversification loss, (ii) revenue standard deviation, (iii)firm's size, (iv) non-debt tax shield and advertising, (v) R & D. Hasilnya,kelima karakteristik tersebut memiliki pengaruh yang signifikan terhadapinsider ownership, Debt and Dividend policies untuk mengurangi masalahkeagenan. Penelitian ini memberikan gambaran bahwa perusahaan dapatmengkombinasikan insider ownership, debt and dividend untuk meminimal-kan biaya keagenan. Studi empiris yang telah dilakukan oleh Moh'd Perry &Rimbey (1995) melakukan penelitian tentang hubungan dinamis antara teoriagenan dengan kebijakan devidend perusahaan. Dari hasil studinya menun-jukkan bahwa kebijakan devidend merupakan fungsi dari hutang, risikobisnis dan struktur kepemilikan perusahaan. Hasil penelitian ini konsistendengan penelitian sebelumnya Rozeff (1982). Penelitian telah dilakukan olehNorohna, et.al (1996), mereka mengembangkan penelitian keagenan yanglebih menitikberatkan pada masalah rasionalitas pengawasan dividend daninteraksi antara keputusan devidend dan struktur modal. Penelitian inimenghasilkan kesimpulan bahwa pada kondisi low growth dim no-blockholders, devidend merupakan mekanisme yang relevan untuk dapatmengurangi permasalahan keagenan.

E. Pengembangan Hipotesis1. Kepemilikan oleh insider (Insider Ownership)

Bathala, et al. (1994) mengatakan bahwa konflik keagenan dapatdikurangi dengan menggunakan mekanisme insiders, meningkatnya insidersakan dapat menggantikan peranan hutang dalam meminimalkan biayakeagenan yang ditimbulkan oleh hutang. Pendapat yang berbeda dikemu-kakan oleh Brailsford (2000), Kim dan Sorensen (1985) dalam Mehran(1999) yang mengatakan bahwa adanya perbedaan hubungan antara rasiohutang dengan tingkat managerial ownership (high and low level mana-gerial share ownership), hal ini terkait dengan masalah voting power danentrechment effect of corporate manager. Hasil penelitian Dempsey, et.al(1992) konsisten dengan penelitian yang dilakukan oleh Norohna, et.al(1996) yang menyatakan bahwa makin tinggi struktur kepemilikan insidermaka makin kecil rasio pembayaran dividend, oleh karena itu ketika tingkatkepemilikan saham oleh insiders tinggi, maka pihak manajemen yang jugapemegang saham tidak terlalu menuntut pembayaran dividend yang terlalutinggi. Dari uraian di atas maka dapat dikatakan bahwa semakin mening-katnya struktur kepemilikan oleh insiders akan dapat menurunkan konflikkeagenan ekuitas. Salah satu mekanisme yang dipergunakan untuk menu-runkan derajat konflik keagenen adalah dengan kebijakan dividend.Sehingga hipotesis yang diajukan adalah:



H1: Kepemilikan saham oleh insiders berpengaruh negatip terhadap rasiopembayaran dividend perusahaan.

2. Kepemilikan Institusional (Institutional Ownership).Shleifer & Vishney (1986) mengemukakan bahwa larger shareholders

mempunyai arti penting dalam memonitor perilaku insiders. Bathala, et al.(1994) mengatakan bahwa kepemilikan institusional dapat menciptakanpengawasan yang lebih efektif dalam mengendalikan perilaku opportunisticinsiders. Dengan memegang pada Skala investment Opportunity Scale (IPO)yang positip, ini berarti perusahaan akan secara hati-hati dalam meman-faatkan peluang yang ada, oleh karena sumber pendanaan yang ada hanyaakan dimanfaatkan kalau proposal usaha tersebut benar-benar memilikiprospek bisnis yang jelas. Hal ini mengindikasikan bahwa manajemen akanmemiliki kebijakan yang ketat dalam menentukan ratio cash dividend. Sikapkehati-hatian dalam menentukan kebijakan pendanaan perusahaan(prudetcial policy) telah mendorong perusahaan untuk tidak terlalu meng-gantungkan sumber pendanaan dan debt financing, atau dengan perkataanlain manajemen lebih menitikberatkan pada pendanaan melalui internalfinancing. Pernyataan di atas sejalan dengan teori Pecking Order yangdikemukakan Gordon Donaldson dalam Brigham & Gapenski (1997). Daripernyataan tersebut dapat diartikan bahwa kepemilikan institusional memi-liki korelasi negatip dengan kebijakan devidend, alasannya pemenuhankebutuhan akan dana operasi perusahaan yang dimaksudkan untukmemenuhi IOS positip bersumber dari laba ditahan. Sikap hati-hati ini, bolehjadi merupakan peran dari kepemilikan institusional. Berdasarkan hasilpenelitian tersebut, maka hipotesis kedua dapat dirumuskan sebagai berikut:H2: Kepemilikan Institusional berpengaruh negatip terhadap rasio

pembayaran dividend perusahaan.

3. Dispersi Kepemilikan Saham (Shareholders Dispersion)Kekuatan (power) para pemegang saham akan semakin berkurang

untuk mengontrol tindakan para insiders. Rozeff (1982) seperti yang dikutipoleh Moh'd, et all (1995) menyatakan bahwa semakin besar jumlahpemegang saham maka semakin menyebar kepemilikannya dan semakinsulit mereka melakukan pengawasan. Sebagai konsekuensinya pemegangsaham yang tersebar ini dapat memanfaatkan kekuatan pasar modal untukmemonitor perusahaan dengan memaksanya membayar devidend yang lebihtinggi. Dari uraian di atas, shareholder dispersion diwakili oleh nilai variancekepemilikan saham oleh kelompok pemegang saham, menunjukkan bahwanilai shareholders dispersion yang kecil berarti kepemilikan saham di-perusahaan semakin menyebar. Semakin menyebar tingkat kepemilikansaham akan menirnbulkan masalah keagenan ekuitas (equity agency conflict)yang disebabkan kesulitan para pemagang saham untuk melakukan



pengendalian terhadap perusahaan dan ini berimplikasi pada pembayarandevidend yang lebih tinggi, maka hipotesis yang diajukan adalah:H3: Shareholders dispersion berpengaruh negatif terhadap rasio pem-

bayaran dividend.

4. Pertumbuhan Perusahaan (Firm's Growth Rate)Rozeff (1982) seperti yang dikutip oleh Moh'd etall (1995), menya-

takan bahwa pembayaran dividend yang tinggi akan mampu mengurangimasalah keagenan antara manajer dan para pemegang saham. Hasil pene-litiannya menemukan hubungan diantara pertumbuhan, profitabilitas dandividend, investasi dan pertumbuhan yang dihadapi oleh perusahaan dapatmempengaruhi kebijakan dividend. Tingkat pertumbuhan perusahaan yangtinggi mengindikasikan adanya kesempatan investasi yang tinggi yangmembutuhkan pendanaan, sehingga jika perusahaan harus membayarkandividend, perusahaan harus mencari dana dari pihak eksternal. Usaha untukmendapatkan dana dari pihak eksternal ini akan menimbulkan biayatransaksi. Biaya transaksi yang tinggi menyebabkan perusahaan harusberpikir kembali untuk membayarkan dividend. Hipotesis yang diajukan:H4 Tingkat pertumbuhan pendapatan perusahaan berpengaruh negatip

terhadap rasio pembayaran dividend.

5. Volatilitas Earning (Earnings Volatility)Batahala, et al. (1994) mengatakan bahwa terdapat hubungan negatif

antara volatilitas earning dengan rasio hutang, ini menunjukkan bahwavolatilitas earning yang semakin tinggi akan menaikkan biaya kebangkrutanyang tidak lain adalah biaya keagenan hutang, sehingga cenderung memilikirasio hutang yang rendah dan diharapkan memiliki koefisien negatifterhadap rasio hutang. Hasil penelitian ini ternyata konsisten dengan studiempiris yang dilakukan oleh Bradley, et al. (1984). Crutchley dan Hansen(1989) meningkatnya volatilitas akan berpengaruh terhadap meningkatnyarisiko perusahaan, sehingga manajemen akan mengurangi pendanaan denganhutang, hal ini berimplikasi terhadap meningkatnya kebutuhan akan sumberpendanaan internal. Meningkatnya proporsi pendanaan internal akan ber-akibat rasio pembayaran dividend menjadi semakin kecil, sehingga dapatdikatakan bahwa terdapat hubungan negatif antara volatilitas pendapatanterhadap rasio devidend. Dari uraian di atas, maka hipotesis yang disusulkanadalah sebagai berikut:H5: Volatilitas Earning perusahaan berpengaruh negatif terhadap rasio

pembayaran dividend.

F. Metode Penelitian1. Ukuran Perusahaan (Variabel Kontrol)

Dalam penelitian ini digunakan variabel kontrol yaitu ukuran



perusahaan (Firm's Size). Dimasukkannya variabel kontrol adalah untukmengetahui bagaimana pengaruh atau perbedaan yang terjadi sebelum dansetelah dimasukannya variabel ukuran perusahaan. Juga variabel kontrolsering berfungsi sebagai alat untuk mengurangi incremental effect. Dalampenelitian ini variabel ukuran perusahaan diproksi dengan menggunakanlogaritma natural dari penjualan (natural logarithm of total sales) sepertiyang dikemukakan oleh Moh'd Perry dan Rimbey (1995).

2. Sifat PenelitianPenelitian ini merupakan suatu studi empiris hasil dari replikasi

penelitian sebelumnya, yaitu Holder, M.E, Langlehr, F.W and Hexter, J.L,(1998) dan Moh'd, M.A Perry, L.G and Rimbey, J.N, "(1995). Penelitian iniberbeda dengan penelitian sebelumnya terutama dalam hal: (i) setting ataulokasi penelitian, struktur kepemilikan perusahaan, variabel penelitian danjuga, (iv) data serta alat yang digunakan. Pengembangan terhadap penelitianini dilakukan dengan menambahkan variabel investment holding serta dalampenelitian ini data yang digunakan bersifat cross section.

3. Populasi dan Penentuan SampelData yang digunakan dalam penelitian ini adalah data sekunder

Populasi pada penelitian ini adalah semua perusahaan manufaktur yangterdaftar di Bursa Efek Jakarta. Pemilihan hanya pada jenis industrimanufaktur, karena berkaitan dengan jumlah dan relevansi penelitian.Dengan demikian diharapkan adanya konsistensi hasil penelitian untukkepentingan generalisasi. Sampel yang digunakan pada penelitian ini adalahdata perusahaan tahun 2001, yakni perusahaan yang melaporkan laporankeuangan secara lengkap dan dipublikasikan dalam Indonesian CapitalMarket Directory (ICMD). Pengambilan data pada tahun 2001 dimana datadipublikasikan dalam ICMD edisi 2002 tersebut diharapkan mampumenggambarkan keadaan mengenai berbagai kebijakan yang dilakukan olehmanajemen selama tahun tersebut, sebagai hasilnya akan terlihat padakebijakan tahun berikutnya yaitu tahun 2002. Sementara itu mulai tahun1997 sejak terjadi krisis di Indonesia dan untuk menghindari kemungkinanhasil penelitian yang bias, maka penelitian ini menggunakan periodepenelitian tahun 2001, atau ICMD edisi 2002. Pemilihan sampel penelitianini menggunakan metode purposive sampling dengan tipe judgementsampling, yaitu pemilihan anggota sampel dengan mendasarkan padabeberapa Kriteria (Emory & Cooper, 1995: 228). Kriteria tersebut adalahsebagai berikut (i) Perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Jakarta padatahun 2001, (ii) Perusahaan memiliki data tentang persentase saham yangdimiliki oleh direktur dan komisaris (Insider Ownership), (iii) Perusahaanyang memiliki kepemilikan institusional (Institutional holdings) (iv)



perusahaan yang pada tahun 2001 membayarkan dividend. (v) perusahaanyang memiliki earning volatilitas positip.

4. Definisi Operasional dan Pengukuran Variable Devidend Pay-outRatio

Variabel ini menggambarkan kebijakan pembayaran dividend yangdilakukan oleh manajemen pada periode tertentu. Dalam penelitian inivariabel ini diberi simbol DPO (Dividend Pay-out Ratio). Variabel inimenunjukkan persentase dan laba yang diperoleh pada tahun tertentu yangdibayarkan sebagai cash dividend.

DPODPS

EPS

Dimana :DPO = Dividend payout rollDPS = Dividend Per-ShareEPS = Earning Per-Share

a. Kepemilikan Managerial (Insider Ownership)Variabel kepemilikan managerial diberi simbol INSIDERS. Kepemi-

likan manajerial ini merupakan persentase saham yang dimiliki oleh direkturdan komisaris (Crutchley & Hansen, 1989; Styawan, 1999' Suteja,j, 2001).

INSIDER = Jmlh Saham dimiliki komisaris dan DirekturTotal Saham

b. Kepemilikan Institusional (Institutional Ownership)Shleifer & Vishney (1986) mengemukakan bahwa larger shareholders

mempunyai arti penting dalam memonitor perilaku insiders, mereka me-ngatakan bahwa kepemilikan institusional dapat menciptakan pengawasanyang lebih efektif dalam mengendalikan perilaku opportunistik insiders. Inimenunjukkan bahwa kepemilikan institutional memiliki peran kontrol, olehkarena itu, manajemen akan bersikap hati-hati dalam menjalankan usahanyadan akan memilih skala peluang investasi yang positip. Pernyataan tersebutdapat diartikan bahwa kepemilikan institusional memiliki korelasi positipdengan kebijakan devidend, alasannya kebutuhan akan dana operasi per-usahaan yang dimaksudkan untuk menenuhi IOS positip. Sikap hati-hati ini,boeh jadi merupakan peran dari kepemilikan institusional.

Dalam penelitian ini, variabel institusional diberi simbol Instl.Merupakan proporsi saham yang dimiliki oleh institusi (yayasan, lembagakeuangan Bank dan non Bank dalam dan luar negeri dan koperasi) ataublockholders pada akhir tahun.Dimana:



Instl =Instl &Blockholders

Total Shrsitit

lnstl & Blockholdersa = Saham yang dimiliki oleh institusi atau block-holders untuk perusahaan i pada periode t

Tot Shrtit = Jumlah total saham yang beredar perusahaan ipada periode t

c. Tingkat Penyebaran Kepemilikan Saham (Shareholder Dispersion)Seperti yang telah dijelaskan pada bagian sebelumnya bahwa struktur

kepemilikan perusahaan di Indonesia lebih bersifat mengumpul atauterkonsentrasi, sehingga tingkat dispersinya umumnya sangat kecil. Dalampenelitian ini tingkat penyebaran diukur dengan menggunakan varians(variance). Proxy ini berbeda dengan penelitian sebelumnya, seperti yangdilakukan oleh Setyawan (1999) atau penelitian Moh'd, Perry & Rimbey(1995) mereka menggunakan proxy natural logaritma untuk pendekatanterhadap variabel dari kelompok pemegang saham. Menurut penelitianmereka, nilai Ln yang kecil dan kelompok pemegang saham menunujukkanstruktur kepemilikan saham menyebar, sebaliknya. Dalam penelitian ini,semakin kecil nilai variance maka semakin homogen kepemilikan sahamatau lebih menyebar dan tidak terkonsentrasi pada sekelompok pemegangsaham, ini merniliki implikasi semakin kuat kekuatan tawar di antara parapemilik. Sebaliknya semakin besar nilai varians, maka semakin heterogendan lebih terkonsentrasi pada sekelompok orang saja. Dalam penelitian ini,variabel penyebaran saham diberi simbol SHLDR dengan proxy varianceyang dirumuskan sebagai berikut:

Variance =

(X - X

n

ii=1

n

)2

1

dimana :X1= persentase kepemilikan tiap kelompok:X = rata-rata persentase kepemilikan saham: n = jumlah data

d. Tingkat Pertumbuhan Perusahaan (Firm's Growth Rate)Variabel ini diberi simbol Growth, diukur dari rata-rata tingkat

pertumbuhan penjualan perusahaan selama 3 tahun (Jensen, Solberg andZorn; 1992). Sementara itu dalam penelitian ini, peneliti menggunakanproxy seperti yang dikemukakan oleh Moh.d, Perry dan Rimbey (1995),yaitu selisih antara penjualan saat ini dengan tahun lalu dengan pembagipenjualan tahun lalu, sehingga dapat diformulasikan sebagai berikut:



GtS S

St t

t

St = penjualan pada peride tSt-1 = penjualan pada periode t-iGt = tingkat pertumbuhan pada periode t

e. Volatilitas Earning (Earning Volatility)Seandainya perusahaan telah memilih suatu kebijakan terbaik dan

telah memperhitungkan tradeoff antara benefits dan costs-nya, maka denganmeningkatnya volatilitas earning perusahaan seharusnya mengurangi peng-gunaan hutang (debt financing) dalam struktur modalnya. Crutchley danHansen, (1989). Batahala, et al. (1994) mengatakan bahwa terdapat hubu-ngan yang negatip antara volatilitas earning dengan rasio hutang. Hasilpenelitian ini ternyata konsisten dengan studi empiris yang dilakukan olehBradley, et al. (1984). Volatilitas Earning diberi simbol Earnvolt dihitungdari standar deviasi laba sebelum bunga dan pajak (earning before interestand tax-EBIT) dengan Skala total asset selama 3 tahun seperti yangdilakukan oleh Bathala, et al. (1994). Secara matematis, dapat diformu-lasikan sebagai berikut:

Earnvolt StdEBIT

TAit

it

dimana:EBITit = laba sebelum bunga dan pajak untuk perusahaan i pada periode tTAit = Total asset perusahaan i pada peride tStd = Standar deviasi

f. Ukuran Perusahaan (Firm's Size)Dalam penelitian ini digunakan variabel Kontrol yaitu ukuran

perusahaan (Firm's Size). Dimasukkannya variabel kontrol adalah untukmengetahui bagaimana pengaruh atau perbedaan yang terjadi sebelum dansetelah dimasukannya variabel ukuran perusahaan. Juga variabel kontrolsering berfungsi sebagai alat untuk mengurangi incremental effect. Dalampenelitian ini variabel ukuran perusahaan diproxy dengan menggunakanlogaritma natural dari penjualan (natural logarithm of total sales) sepertiyang dikemukakan oleh Moh'd Perry dan Rimbey (1995).

5. Model AnalisisDalam penelitian ini, peneliti menggunakan model analisis regresi

berganda (multivariate analysis) dimana variabel rasio pembayaran dividend



(DPO) menjadi variabel terikat dan variabel kepemilikan insiders, insti-tusional, penyebaran kepemilikan, tingkat pertumbuhan serta earnvolt ataurisiko perusahaan dan terakhir ukuran perusahaan merupakan variabel bebas.Oleh karena itu, model tersebut dapat dirumuskan sebagai berikut:

G. Hasil PenelitianDalam penelitian ini, teknis analisis regresi berganda (Multivariate

Regression Analysis) digunakan untuk memperoleh hubungan statistik.Sementara program MINITAB versi terakhir digunakan sebagai alat Bantuuntuk memperoleh hasil statistiknya. Seperti yang telah dikemukakan padabagian sebelumnya, peneliti mencoba untuk mengetahui mengenai faktor-faktor yang berpengaruh terhadap penentuan kebijakan finansial dalam halini kebijakan mengenai pembayaran dividend (Dividend Policy). Padadasarnya faktor-faktor yang berpengaruh tersebut dikelompokkan menjadidua faktor, yaitu: (i) faktor-faktor keagenan dan (ii) faktor-faktor biayatransaksi. Dalam penelitian ini, faktor keagenan terdiri dari tiga variabelpenelitian: (a) kepemilikan manajerial (insiders), (b) kepemilikan insti-tusional (instl), dan (c) penyebaran kepemelikan (shldr). Sedangkan faktor-faktor biaya transaksi adalah: (a) tingkat pertumbuhan perusahaan serta (b)risiko perusahaan, yang diproxy dengan earning volatilita. Selain variabeltersebut juga digunakan variabel kontrol yaitu ukuran perusahaan.

1. Analisis DeskriptifStatistik deskriptif berguna untuk mengetahui mengenai karakteristik

sampel yang digunakan didalam penelitian. Untuk mengetahui gambaranmengenai karakteristik sampel yang digunakan secara lebih terinci dapatdilihat pada table 4.1. dari statistik deskriptif ini, dapat diketahui jumlahsampel yang diteliti, nilai rata-rata sampel, tingkat penyimpangan penye-baran data dari masing-masing variabel penelitian.

DPO INSIDER INSTL SHLDR GROWTH EARNVOLT SIZE

MEAN 0.213 0.087 0.616 0.055 0.359 0.042 12.327

MEDIAN 0.214 0.020 0.638 0.035 0.252 0.034 12.379

MAXIMUM0.584 0.639 0.932 0.268 2.436 0.195 14.873

MINIMUM 0.002 0.000 0.106 0.003 0.088 0.005 9.814

STAND. DEV 0.166 0.142 0.198 0.057 0.445 0.041 1.406

JARQUE-br 14.983 59.867 6.971 46.316 392.652 41.451 17.592

OBSERVATION 27 27 27 27 27 27 27

Dari deskripsi ketujuh data variabel penelitian yang digunakan dalampenelitian ini, tampak bahwa variabel DPO memiliki rerata sebesar 21.26%dengan tingkat penyimpangan sebesar 16,56%, apabila dilihat dari distribusi



datanya, maka terlihat bahwa data banyak berada di atas rerata denganskewness positip. Sementara itu variabel Insiders memiliki rerata sebesar36.40% nilai ini cukup berarti jika dibandingkan dengan tingkat kepemilikanperusahaan di negara-negara dimana pasar modalnya sudah maju denganrerata dibawah 8%. Kondisi ini diperkuat oleh nilai tertinggi insider 63.88%serta tingkat kemiringan data yang berada disebelah kanan atau datakepemilikan pada perusahaan yang dijadikan sampel umumnya memilikikepemilikan di atas rerata. Sementara itu variabel kepemilikan institusionaljuga memiliki porsi kepemilikan yang besar dengan rerata sebesar 61.56%suatu porsi kepemilikan yang sangat besar. Persentase ini seringkali terjadipada perusahaan yang berada di dalam emerging capital market.

Tingkat penyebaran kepemilikan saham dimana dalam penelitian inidigunakan proxy disperse saham memiliki rerata disperse sebesar 5,53%dengan tingkat penyimpangan 5,74%. Persentase penyebaran saham jugarelatip mengumpul disebelah kanan atau berada di atas rata-rata. Variabeltingkat pertumbuhan perusahaan rerata sebesar 35,93% dengan tingkatpenyimpangan sebesar 44,47%. sementara itu risiko perusahaan yangdiproxy dengan earnvolt memiliki rerata sebesar 4,23% dengan tingkatpenyimpangan sebesar 4,08% kondisi ini menunjukkan tingkat volatilitasyang cukup tinggi. Variabel terakhir adalah ukuran perusahaan yang memi-liki rerata 12,33 dalam satuan logaritma natural dengan tingkat penyim-pangan sebesar 1,41

.2. Pengujian Hipotesis

Dengan menggunakan bantuan perhitungan program komputerMINITAB versi terakhir, diperoleh hasil regresi berganda, secara terinciditunjukkan pada tabel 2 .

Tabel 2 : Hasil Regresi Dependent Variabel DPO Included obser-vations: 27

variabel Coefficient Std. Error t-statistic Prob

INSIDER -0.657237 0.243772 -2.696116 0.0139

INSTL -0.744487 0.215656 -3.452197 0.0025

SHLDR 0.482816 0.496784 0.971882 0.3427

GROWTH -0.236431 0.0666076 -0.357815 0.0019

EARNVOLT -0.021161 0.607272 -0.034846 0.9725

SIZE 0.074212 0.022531 3.293779 0.0036

C -0.127231 0.298603 -0.426088 0.6746

R-square 0.651690 Mean dependent var 0.2126



Adjusted R-squared 0.5472 S.D. dependent var 0.165567

S.E. of regression 0.1114 Akaike info criterion -1.33277

Sum squared resid 0.2482 Schawrc criterion -0.99681

Log Likelihood 24.9924 F-Statistic 6.236681

Durbin-Watson stat 2.5632 Prob(F-statitic) 0.000811

Dari tabel.2 di atas kemudian dapat disusun persamaan regresi sebagaiberikut: DPO =-0.127 -0,657Insider - 0,744Instl + 0,483Shldr - 0,236Growth- 0,021Earnvol+0.0742Size Sig (0,675) (0,0139)** (0,0025)* (0,3427(0,0019)* (0,9725) (0,0036)* t- (0,426) (-2,696) (-3.452) (0,972) (-3.578) -(0.0348)* Signifikan pada level a = 1%** Signifikan pada level a = 5%

Dimana:DPO = Rasio Pembayaran DividendInsider = kepemilikan saham oleh manajemenShldr = disperse kepemilikan saham perusahaanInstl = Kepemilikan saham oleh institusi lainGrowth = tingkat pertumbuhan perusahaanEarnvolt = tingkat volatilitas earning perusahaanSize = ukuran perusahaan

a. Kepemilikan Manajerial (InsiderOwnership)Dari hasil penelitian menunjukkan bahwa teori yang menyatakan

bahwa kepemilikan manajerial (insider ownership) memberikan pengaruhterhadap rasio pembayaran devidend dapat dibuktikan dalam penelitian ini.Hal ini berarti hipotesis pertama yang diajukan dalam penelitian ini adalahinsider ownership berpengaruh negatif terhadap kebijakan dividend dapatditerima. Sehingga hasil ini dapat digeneralisasikan untuk perusahaan-perusahaan di Indonesia. Dari hasil analisis regresi seperti yang ditunjukkanpada table 2. diperoleh nilai t-hitung sebesar - 2,696 lebih besar dan nilai t- tabel

sebesar -2.086 atau berada diluar daerah penerimaan Ho atau ada padadaerah kritis atau penerimaan H1 pada tingkat alfa sebesar 5%. Hasil analisistersebut memiliki arti bahwa kehadiran insider ownership di dalam peru-sahaan memiliki pengaruh yang signifikan terhadap penentuan kebijakanrasio pembayaran devidend, maka secara parsial hipotesis yang diajukanditerima.

Berdasarkan persamaan regresi di atas, diperoleh nilai koefisienregresi dan variabel Insider sebesar -0.6572 hal ini menunjukkan bahwainsider ownership dan rasio pembayaran devidend memiliki arah hubungan



yang terbalik, arah hubungan yang terbalik antara insider ownership denganrasio pembayaran dividend ini sesuai dengan harapan peneliti. Arahhubungan yang terbalik tersebut menunjukkan terdapat kecenderunganbahwa untuk meminimalkan masalah keagenan, perusahaan dapatmenggunakan mekanisme pembayaran dividend. Hal ini sesuai dengan teoriyang dikemukakan oleh Moh'd, Perry & Rimbey (1995) yang menyatakanbahwa semakin besar insider ownership, perbedaan kepentingan antarapemegang saham (pemilik) dengan pengelola perusahaan atau sering disebutsebagai masalah keagenan semakin kecil, sebaliknya apabila saham yangdimiliki oleh pihak insider sedikit maka masalah keagenan semakin besardan menurut Rozeff (1982) seperti yang dikutip oleh Suteja J (2001)memiliki hubungan terbalik antara variabel insider ownership dengan rasiopembayaran dividend menjadi salah satu mekanisme untuk menurunkanmasalah keagenan di perusahaan-perusahaan di Indonesia.

b. Kepemilikan Institusional ( Institutional Ownership)Shleifer & Vishney (1986) mengemukakan bahwa larger shareholders

mempunyai anti penting dalam memonitor perilaku insiders. Bathala, et al.(1994) mengatakan bahwa kepemilikan institusional dapat menciptakanpengawasan yang lebih efektif dalam mengendalikan perilaku opportunistikinsiders. Ini menunjukkan bahwa kepemilikan institutional memiliki perankontrol, oleh karena itu, manajemen akan bersikap hati-hati dalam menja-lankan usahanya dan akan memilih skala peluang investasi yang positip.

Pernyataan tersebut dapat diartikan bahwa kepemilikan institusionalmemiliki korelasi positip dengan kebijakan devidend, alasannya kebutuhanakan dana operasi perusahaan yang dimaksudkan untuk memenuhi IOSpositip. Sikap hati-hati ini, merupakan peran dari kepemilikan institusional.Berdasarkan penjelasan dan argumentasi sebelumnya disebutkan bahwakepemilikan institusional ini memiliki hubungan terbalik dengan rasiopembayaran dividend. Berdasarkan hasil perhiturtgan regresi pada table 2.diperoleh nilai t-hitung sebesar - 3,250 sedangkan nilai t-tabelnya sebesar -2.845dan tingkat signifikansinya sebesar 0.004 Hal ini menunjukkan bahwavariabel kepemilikan institusional signifikan secara statistik, denganperkataan lain, hipotesis penelitian yang menyebutkan bahwa variabelkepemilikan institusional berpengaruh terhadap rasio pembayaran dividenddapat diterima Hasil penelitian ini konsisten dengan penelitian yangdilakukan oleh Jaja Suteja (2000) dan Wilberforce (2000) yang menyatakanbahwa kepemilikan institusional berpengaruh terhadap rasio pembayarandividend perusahaan.

c. Variabel Tingkat Pertumbuhan Perusahaan (Growth Rate)Hasil penelitian menunjukkan bahwa variabel Growth memiliki nilai

t-hitung sebesar-3,578. Sedangkan t-tabel adalah - 2,845 pada taraf alpa 1%.



Tingkat signifikansi dari variabel growth ini sebesar 0,0019, denganmenggunakan taraf alpa 1% maka tingkat signifikansi hasil penelitian lebihkecil dari α , juga apabila dilihat dari nilai t hitung (nilai mutlak) yang lebih besar dari ttabel, ini berarti variabel Growth memiliki pengaruh yangsignifikan terhadap rasio pembayaran devidend. Berdasarkan persamaanregresi, variabel Growth mempunyai koefisien sebesar -0,2364431. koefisienregresi ini menunjukkan bahwa growth dengan DPO memiliki hubunganyang terbalik. Dengan demikian dilihat dari hasil menunjukkan bahwaGrowth memiliki hubungan yang terbalik dan signifikan pada taraf alpa 1%,maka secara parsial hipotesis yang diajukan dapat diterima.

Arah hubungan yang terbalik antara variabel growth dengan kebijakanpembayaran devidend dan signifikan, sejalan dengan hasil penelitianDemsey dan Laber (1992) maupun Moh'd, Perry dan Rimbey (1995), dimanamereka berargumentasi bahwa semakin tinggi tingkat pertumbuhanpendapatan mencerminkan perusahaan sedang mengalami pertumbuhan danmemiliki banyak kesempatan investasi. Kesempatan investasi yang banyak,membutuhkan pendanaan yang besar, sehingga perusahaan harus mencaridana dari fihak eksternal. Untuk mendapatkan tambahan dana dari fihakeksternal ini akan menimbulkan biaya transaksi. Biaya transaksi yang tinggimenyebabkan perusahaan harus berfikir kembali untuk membayar devidendapabila masih ada peluang investasi yang bisa diambil dan lebih baikmenggunakan dana dari aliran kas internal untuk membiayai investasitersebut (Hexter etal, 1998). Dalam hal ini berlaku residual devidend policy(Brigham, 1996) dimana devidend akan dibayarkan setelah pendanaan untukinvestasi terpenuhi.

d. Volatilitas Earning (Earning Volatility)Hasil penelitian menunjukkan bahwa variabel volatilitas earning

memiliki t hitung sebesar-0.0348. lebih kecil dari nilai t tabelnya yaitusebesar-1.7247 (dalam nilai absolut) atau berada dalam daerah penerimaanHo atau penolakan Ha,. tingkat signifikansi sebesar 0,9725 dengan meng-gunakan taraf signifikansi sebesar 10% (a=0,10), maka taraf signifikansihasil penelitian lebih besar dari a (10%). Hal ini berarti bahwa variabelvolatilitas earning memiliki pengaruh yang tidak signifikan terhadap rasiopembayaran devidend. Berdasarkan persamaan regresi, variabel Earnvoltmempunyai koefisien regresi sebesar -0.021161. koefisien regresi inimenunjukkan bahwa Earnvolt dengan DPO memiliki hubungan terbaliknamun tidak signifikan secara statistik. Dengan demikian dilihat dari hasilyang menunjukkan bahwa Earnvolt tidak dapat digeneralisasikan dalamsampel penelitian ini„ maka secara parsial hipotesis yang diajukan ditolak.

e. Ukuran Perusahaan (Firm'size)Ukuran perusahaan merupakan variabel kontrol yang digunakan dalam



penelitian ini. Hasilnya menunjukkan bahwa variabel Size memiliki t-hitungsebesar 3.293779 sedangkan t tabel dengan α=1% sebesar 2,845. tingkat signifikansi sebesar 0,0036 dengan menggunakan taraf signifikansi sebesar0,01 maka taraf signifikansi hasil penelitian lebih kecil dari α dan dapat dilihat dari nilai t hitung (nilai mutlak) yang lebih besar dari nilai t tabel, iniberarti variabel SIZE memiliki pangaruh yang signifikan secara statistikterhadap rasio pemabayaran devidend. Berdasarkan persamaan regresi,varaibel SIZE mempunyai koefisien regresi sebesar 0.074212 koefisienregresi ini menunjukkan bahwa SIZE dengan DPO memiliki hubungan yangsearah.

Pengaruh yang signifikan dan hubungan yang searah antara ukuranperusahaan dengan rasio pembayaran devidend menujukkan bahwa semakinbesar ukuran perusahaan, semakin besar devidend yang dibagikan. Hal inikonsisten dengan penelitian Moh'd etal (1995) yang menyatakan bahwasemakin besar ukuran perusahaan akan nnempermudah perusahaan dalammengakses pasar modal. Perusahaan lebih fleksibel dan memiliki kemam-puan untuk mendapatkan sumber dana. Kemudahan untuk mendapatkandana dari pasar modal ini berimplikasi pada pembayaran devidend. Pem-bayaran devidend yang akan mengurangi pendanaan dari sumber internaltidak lagi mengkuatirkan perusahaan, karena perusahaan dapat denganmudah mendapatkan sumber dana eksternal di pasar modal. Hasil penelitianini menujukkkan bahwa di Indonesia terdapat kecenderngan ukuranperusahaan menjadi pertimbangan bagi perusahaan dalam mengambilkebijkana pembayaran dividend-nya.

f. Penyebaran Kepemilikan Saham (Shareholder Dispersion)Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa SHLDR memiliki nilai t -

hitung sebesar 0.971882, sedangkan nilai t-tabel pada taraf alpa 10% sebesar1,724. dengan tingkat signifikansi sebesar 0,3427 lebih besar dari nilai alpasebesar 10%, maka dapat dikatakan bahwa variabel SHLDR tidak signifikansecara statistik, atau variabel ini tidak berpengaruh terhadap rasiopembayaran devidend, atau dengan perkataan lain hipotesis yang menya-takan bahwa shareholder dispersion memiliki hubungan negatif terhadaprasio pembayaran devidend tidak dapat diterima. Hasil penelitian ini sejalandengan basil penelitian sebelumnya yang telah dilakukan oleh Setyawan(1999) dan Dermawan (1997), yang menyatakan bahwa penyebaranpemegang saham tidak memiliki pengaruh yang signifikan terhadap rasiopembayaran devidend.

Koefisien regresi dari variabel SHLDR sebesar 0482816, bernilaipositip dan tidak signifikan, tidak sesuai dengan prediksi peneliti yangmengemukakan bahwa variabel ini memiliki hubungan terbalik denganvariabel DPO. Namun demikian berdasarkan basil regresi menunjukkan



variabel ini tidak signifikan secara statistik, sehingga dapat diabaikan dalampenelitian ini, dari formulasi hipotesis disebutkan bahwa semakin kecilvariance dari kelompok pemegang saham berarti kepemilikan saham sema-kin menyebar. Koefisien regresi yang negatip menunjukkan bahwashareholder dispersion memiliki hubungan yang terbalik dengan rasiopembayaran devidend, atau dengan kata lain semakin kecil nilai variancemaka semakin besar nilai rasio pembayaran devidend. Namun demikianhasil regresi ini tidak sejalan dengan formulasi hipotesis sebelunmya.Hubungan ini tidak sesuai dengan harapan peneliti dan hasil penelitian dariDemsey dan Laber (1992), Moh'd et.al (1995) maupun Hexter, et.al (1998).Hubungan ini mengindikasikan bahwa penyebaran pemegang saham yangsemakin besar akan meningkatkan rasio pembayaran devidend. Kepemilikansaham yang semakin menyebar kurang efektif dalam monitoring dan sulituntuk melakukan control terhadap perusahaan (Jensen & Meckling, 1976)akibatnya akan menimbulkan masalah keagenan. Masalah keagenan menurutRozeff (1982) dapat diturunkan dengan suatu mekanisme pembayarandevidend. Sehingga kepemilikan saham yang semakin menyebar akanmemperbesar masalah keagenan dan masalah keagenan ini bias diturunkandengan cara memperbesar pembayaran devidend, namun hasil ini tidak dapatdigeneralisasikan karena varaibel ini tidak signifikan secara statistik.

g. Pengaruh Secara SimultanPengujian secara simultan dilakukan dengan menggunakan statistic uji

F (F-Test). Pengujian ini dilakukan untuk mengetahui apakah variabel-variabel independent yang digunakan dalam model penelitian secarabersama-sama mampu menjelaskan volatilitas variabel dependen. Dalampenelitian ini pengujian dilakukan untuk mengetahui apakah variabelINSIDER, INS It, GROWTH, EARVOLT, SIZE dan SHLDR secarabersama-sama mampu menjelaskan volatilitas variabel DPO.

Dari tabel 4.2. diketahui bahwa nilai F hitung sebesar 6.2366 lebihbesar dan nilai Ftabel pada taraf alpa 1% yaitu sebesar 3,87 dan tingkatsignifikansi sebesar 0,000811 lebih kecil dari nilai alpa 1%. Ini berarti secarasimultan atau serempak atau bersma-sama semua variabel independent(INSIDER, INSTL, GROWTH,EARVOLT, SIZE dan SHLDR) mempunyaipengaruh yang signifikan terhadap variabel rasio pembayaran devidend.(Variabel DPO).

Dari hasil regresi diperoleh nilai koefeisien determinansi (R2) sebesar0,65169, nilai ini menunjukkan bahwa sekitar 65.17% perubahan variabeldependen mampu dijelaskan oleh faktor-faktor yang mempengaruhi biayakeagenan (insider ownership, Institutional ownership dan shareholderdispersion), faktor-faktor yang mempengaruhi biaya transaksi (tingkatpertumbuhan perusahaan dan risiko bisnis) dan variabel kontrol (ukuranperusahaan). Sedangkan sisanya sebesar 34.83% dijelaskan oleh faktor lain



yang tidak dimasukan di dalam model penelitian. Hal ini menunjukkanbahwa rnasih banyak faktor-faktor lain diluar faktor-faktor keagenan danfaktor-faktor yang mempengaruhi biaya transaksi juga berpengaruh terhadappenentuan besarnya rasio pembayaran devidend.

H. Kesimpulan dan Saran1. Kesimpulan

Beberapa penelitian yang membahas mengenai determinan kebijakandevidend memberikan hasil yang beragam. Dalam penelitian ini, penelitimengelompokkan determinan kebijakan devidend dalam tiga kelompok,yaitu: Faktor-faktor keagenan (kepemilikan insider, kepemilikan kelem-bagaan dan dispersi kepemilikan saham); Faktor-faktor yang dikelompokkandalam determinan biaya transaksi (tingkat pertumbuhan dan voltilit earnings)dan kelompok variabel kontrol (ukuran perusahaan).

Faktor-faktor keagenan dan kelompok biaya transaksi dalam pene-litian ini diduga memiliki pengaruh terbalik terhadap kebijakan devidenperusahaan, sementara itu variabel ukuran perusahaan dijadikan variabelkontrol, tujuannya sebagai alat untuk mengurangi terjadinya incrementaleffect.

Dari hasil olah data, menunjukkan bahwa model yang diajukanpeneliti mengenai determinan kebijakan devidend dapat diterima dansignifikan pada taraf alpa sebesar 1%, hal ini menunjukkan bahwa modeltelah merepresentasikan karakteristik populasi dimana sampel atau unitpenelitian diperoleh.

Secara parsial, variabel insider signifikan secara statistik pada tarafalpa sebesar 5%, hal ini menunjukkan hipotesis yang menyatakan variabelinsider berpengaruh negatip terhadap DPO dapat diterima. Variabelkepemilikan institusional juga signifikan secara statistik pada taraf alpa 1%dengan arah koefisien yang konsisten, hal ini menunjukkan bahwa hipotesisyang menyebutkan variabel INSTL berpengaruh negatip terhadap DPOdapat diterima. Sementara itu, variabel Dispersi tidak signifikan.

Variabel tingkat pertumbuhan perusahaan signifikan secara statistikpada taraf alpa sebesar 1% dengan arah koefisien yang konsisten denganprediksi peneliti, hal ini berarti hipotesis yang menyatakan bahwa tingkatpertumbuhan berpengaruh terbalik terhadap DPO dapat diterima. Sementaraitu variabel volatilita earnings menunjukkan hasil yang tidak signifikan.

Dalam penelitian ini model dapat menjelaskan berbagai perubahanyang terjadi pada kebijakan DPO sebesar 65,17%, sementara sisanya sebesar34,83% dijelaskan oleh variabel di luar model penelitian ini.



2. SaranBerdasarkan hasil analisis data, proporsi kepemilikan institusional

dapat digunakan untuk mengurangi mekanisme keagenan, begitu jugakepemilikan insider. Dispersi kepemilikan saham perusahaan yang cukuptinggi dalam kasus perusahaan publik di Indonesia sangat rendah, sehinggavariabel ini kurang dapat digunakan sebagai determinan kebijkan keuanganperusahaan, hal ini konsisten dengan kondisi praktikal perusahaan-per-usahaan yang telah diperdagangkan di bursa atau pasar modal.

Untuk penelitian yang akan datang, perlu dikaji ulang mengenaidefinisi insider ownership dan formulasi yang digunakan, sebab strukturkepemilikan perusahaan berubah-ubah. Dalam prakteknya sering kali kontrolyang dilakukan oleh kepemilikan institusional tidak dapat berjalan denganbaik karena scseorang investor menjadi insider dan juga institusionalownership. Dalam penelitian yang akan datang perlu dipisahkan apabila haltersebut terjadi.

Daftar Pustaka

Agrawal, A., & Knoeber C.R. 1996. ”Firm Performance and Mechanism toControl Agency Problems between Managers and Shareholders”,Journal of Financial and Quantitative Analysis,

Agrawal, A., & G. Mandelker. 1987. "Large Shareholders and Monitoringof Managers: The Case of Antitakeover Charter Amandements",Journal Of Finance, 42, 823 - 837.

Bathala, T.C., KR. Moon, and R.P., Rao. 1994, "Managerial Ownership,Debt, Policy, and the Impact of Institutional Holdings: An AgencyPerspective," Financial Management, Autumn 94.

Brennan, M and Thakor, “A, Sharehoders Preference and dividend policy".The Journal Of Finance, Vol XLV, No.4 September 1990.

Brigham, E.F., and L.C., Gapenski. 1996. "Intermediate FinancialManagement." The Dryden Press, New York.

Cooper, D.R., and C.E. Emory. 1995. Business Research Methods. FifthEdition, Richard D. Irwin, Inc.. 1995.

Crutchley, C and Kenneth Lehn. 1989. "A Test of Agency Theory ofManagerial Ownership, Corporate Leverage and CorporateDividend", Financial Management, 18: 36-46.

Damodaran, A., 1997, Corporate Finance: Theory and Practice, John Wiley& Sons.



Dermawan, E.S. 1996. "Faktor-faktor Penentu Kebijakan PembayaranDividend pada Perusahaan Yang Go Publik di BET', Tesis,Universitas Gadjah mada Yogyakarta.

Gudjarati, D.N. 1995. "Basic Econometrics", Third Edition,McGraw-HillInternational Editions.

Hansen, R.S and Kumar, R.1994. "Dividend Policy and Corporatemonitoring Evidence from the Regulated Electric Utility Industry",Financial Management, Vol 23, Spring.

Hartono,J.& Ratnaningsih, D. 2001. Conflict of Interest Problem In TheManagement-Controlled Firms. Journal Of Indonesian Economy &Business, 64-73.

Hair, Jr., J.F., R.E. Anderson. 1992. R.L. Tatham, and W.C. Black,"Multivariate Data Analysis With Reading" third edition, MacmillanPublishing Company, New York.

Holder, M.E, Langlehr, F.W and Hexter, J.L. 1998 "Dividend PolicyDeterminant An Investigation of Influences of Stakeholders Theory",Financial Management Autumn.

Institute for Economic and Financial Research, 1992. Indonesian CapitalMarket Directory, Third Edition.

______1993. Indonesian Capital Market

Directory, Fourth Edition.

.______1994. Indonesian Capital Market

Directory, Fifth Edition.

______1995. Indonesian Capital Market

Directory, Sixth Edition.

______1996 Indonesian Capital Market

Directory, Seventh Edition

______1997 Indonesian Capital Market

Directory, Eight Edition.

Jensen, M. 1986. "Agency Cost of Free Cash Flow, Corporate Finance, andTakeovers”, American Economic Review, 76, 323 - 329.

Jensen, M., & W. Meckling. 1976, "Theory of the firm:ManagerialBehavior, Agency, and Ownership Structure", Journal of FinancialEconomics, 4, 305 - 360.



Moh'd, M.A., L.G. Perry, and J.N. Rimbey. 1998, "The Impact of OwnershipStructure On Corporate Debt Policy: A Time-Series Cross-SectionalAnalysis", Financial Review, August, Vol.33.

Norohna, G.M., Shome, D.K and Morgan, G.E 1996., "The MonitoringRationale of Dividends and the Interaction of Capital Structure andDividend Decisions" Journal of Banking & Finance, 20,.

Nupikso, G. 2000. Analisis Simultan Dalam Mengkaji Hubungan AntaraInsider Ownership, Kebijakan Hutang dan Dividen Perusahaan.Unpublished M.Si Thesis Gadjah Mada University.

Setyawan, .I.R 1998. Simultanitas Keputusan Dividen dalam StrukturModal. Unpubished M.Si Thesis Gadjah Mada University.

Simons, K. 1994. "The Relationship Between Dividend Changes and CashFlow: An Empirical Analysis" Journal of Business Finance &Accounting, 214 (4), June.

Suteja, J. 2001. Insider Ownership, Institutional Ownership, Debt Policy: ATest Of Agency Conflict, Theses, UGM, Yogyakakarta.

Wilberforce, T. 2000. Substitutability of Agency Conflict Mechanism: ASimultaneous Equation Analysis of Insider Ownership Debt andDividend Policies. Unpublished M.Si Thesis Gadjah MadaUniversity.

--------------------------------------------*) Dosen Tetap Fakultas Ekonomi UNPAS

FAKTOR-FAKTOR YANG BERPENGARUH TERHADAP RASIO … · FAKTOR-FAKTOR YANG BERPENGARUH TERHADAP RASIO...

Documents

Transcript of FAKTOR-FAKTOR YANG BERPENGARUH TERHADAP RASIO … · FAKTOR-FAKTOR YANG BERPENGARUH TERHADAP RASIO...