1

KEPUTUSAN PENDANAAN JANGKA PANJANG.

Karakteristik Pendanaan Hutang Jangka Panjang

Pendanaan jangka panjang adalah pendanaan dengan jatuh tempo lebih dari satu tahun. Salah satu bentuk pendanaan jangka panjang yang penting adalah hutang jangka panjang. Hutang jangka panjang dapat menggunakan istillah ‘Loan” yang dinegosiasi dari lembaga keuangan atau melalui penjualan obligasi (bond). Proses penjualan obligasi sama seperti penjualan saham yang pada umumnya menggunakan jasa bank investasi (investment bankers). Hutang jangka panjang suatu perusahaan biasanya memiliki jatuh tempo antara 5 tahun sampai 20 tahun. I. Ketentuan Standar Hutang. Sejumlah ketentuan standar hutang dimasukkan dalam perjanjian hutang jangka panjang. Secara umum, ketentuan standar tersebut mencakup: a. Pihak peminjam diwajibkan untuk mempertahankan pencatatan akuntansi yang

baik berdasarkan prinsip akuntansi yang berlaku b. Pihak peminjam diwajibkan menyediakan/menyampaikan laporan keuangan yang

telah diaudit kepada kreditor/pemberi pinjaman yang digunakan untuk mengawasi perusahaan dan menegakkan perjanjian hutang

c. Pihak peminjam diwajibkan untuk membayar pajak dan kewajiban lain pada saat jatuh tempo

d. Pihak peminjam diwajibkan untuk mempertahankan seluruh fasilitas agar tetap dalam kondisi yang baik

2

II. Ketentuan Pembatas Hutang. Dalam perjanjian hutang jangka panjang apakah yang berbentuk hutang bank atau penjualan obligasi biasanya memasukkan perjanjian yang membatasi (restrictive covenants. Ketentuan pembatas tetap berlaku selama perjanjian hutang. Secara umum perjanjian pembatas ini mencakup: a. Pihak peminjam diwajibkan untuk mempertahankan tingkat modal kerja bersih

minimum. Jika modal kerja bersih perusahaan dibawah minimum, maka kondisi ini dianggap sebagai ketidakcukupan likuiditas dan sebagai tanda kegagalan hutang

b. Pihak peminjam dilarang untuk menjual piutang dagang (account receivables) untuk menghasilkan kas, karena kondisi ini dapat menyebabkan kekurangan kas dalam jangka panjang jika hasil penjualan tersebut digunakan untuk melunasi kewajiban saat sekarang.

c. Pihak pemberi pinjaman biasanya memberikan batasan aset tetap pada perusahaan. Hal ini membatasi perusahaan untuk melakukan likuidasi, akuisisi, dan penjaminan aset tetap, karena kegiatan ini menyebabkan ketidakmampuan perusahaan untuk melunasi hutangnya.

d. Banyak perjanjian hutang membatasi terhadap penambahan pinjaman jangka panjang atau pinjaman jangka panjang yang berkualitas lebih rendah dari pinjaman sebelumnya.

e. Pihak penerima pinjaman dilarang untuk mengadakan leases untuk menghindari tambahan kewajiban pembayaran yang bersifat tetap

f. Kadang-kadang pemberi pinjaman melarang melakukan penggabungan dengan mewajibkan penerima pinjaman untuk tidak setuju melakukan kondolidasi, merger atau penggabungan dengan perusahaan lain, karena hal ini akan merubah bisnis penerima pinjaman dan risiko keuangannya

g. Untuk mencegah likuidasi teradap aset melalui pembayaran gaji yang besar, pemberi pinjaman melarang atau membatasi kenaikan gaji bagi pegawai tertentu.

h. Pemberi pinjaman memasukkan batasan bagi manajemen dengan mewajibkan penerima pinjaman untuk mempertahankan ”tenaga kerja inti” tertentu, karena tanpa tenaga kerja ini masa depan perusahaan menjadi tidak pasti.

i. Kadang-kadang pemberi pinjaman memasukkan batasan dalam perjanjian dengan membatasi pihak penerima pinjaman untuk melakukan alternatif investasi. Pembatasan ini akan melindungi pemberi pinjaman dengan cara mengendalikan risiko dan tingkat kecepatan jual beli dari investasi sekuritas yang dimiliki oleh penerima pinjaman.

j. Kadang-kadang secara khusus mewajibkan penerima pinjaman untuk menggunakan dana pinjaman pada kebutuhan keuangan yang telah disetujui

k. Ketentuan juga membatasi pembayaran dividen tunai oleh perusahaan kepada para pemegang saham dengan nilai maksimum 50 persen sampai 70 persen dari laba bersih.

3

III. Biaya Hutang Jangka Panjang. Biaya hutang jangka panjang pada umunya lebih besar dari hutang jangka pendek. Dalam perjanjian hutang jangka panjang disebutkan mengenai tingkat bunga, jangka waktu pembayaran, dan jumlah pembayaran. Faktor-faktor yang mempengaruhi biaya atau tingkat bunga dari hutang jangka panjang adalah jatuh temponya, besar hutang, risiko yang dimiliki pihak penerima pinjaman, dan biaya pokok dari uang. 1. Jatuh tempo. 2. Besar pinjaman. 3. Risiko penerima pinjaman. 4. Biaya pokok uang. Pinjaman Jangka Panjang (Long Term Loan) Pinjaman berjangka (term loan) diberikan untuk keperluan antara lain: membiayai kebutuhan modal kerja permanen, untuk membeli mesin dan perlengkapan, dan untuk melikuidasi pinjaman yang lain I. Karakteristik perjanjian pinjaman berjangka (Term Loan). Perjanjian pinjaman berjangka yang aktual merupakan dokumen kontrak resmi yang berisi hanya beberapa halaman sampai beratus-ratus halaman. Hal-hal yang dimasukkan dalam dokumen perjanjian pinjaman berjangka adalah: 1. Jumlah dan jatuh tempo pinjaman 2. Tanggal pembayaran 3. Tingkat bunga 4. Ketentuan standar dan pembatas 5. Kolateral 6. Tujuan pinjaman 7. Tindakan yang diambil jika terjadi pelanggaran dalam perjanjian 8. Waran pembelian saham (stock purchase warrants)

4

II. Pemberi pinjaman berjangka Lembaga keuangan utama yang memberikan pinjaman berjangka kepada perusahaan adalah: 1. Bank komersial 2. Perusahaan asuransi 3. Lembaga dana pensiun 4. Perusahaan pengembangan regional 5. Lembaga pembiayaan usaha kecil 6. Perusahaan investasi usaha kecil 7. Perusahaan keuangan komersial

Obligasi Perusahaan (Corporate Bonds) Obligasi perusahaan adalah suatu sertifikat yang menunjukkan bahwa suatu perusahaan telah meminjam sejumlah uang dari suatu lembaga atau individu dan berjanji untuk membayar/melunasi pada waktu yang akan datang dalam kondisi yang Telah disepakati/ditetapkan. I. Aspek Hukum Obligasi Perusahaan. Para pemegang/pembeli obligasi dilindungi secara hukum terutma melalui surat perjanjian dan wali amanat. 1. Surat perjanjian obligasi (Bond indenture)

Surat perjanjian obligasi adalah dokumen resmi yang lengkap dan panjang yang menjelaskan kondisi suatu obligasi diterbitkan. Dokumen ini berisi baik hak bagi pemegang obligasi maupun kewajiban bagi perusahaan yang menerbitkan obligasi, pembayaran bunga dan pokok, tanggal, dan berbagai ketentuan standard dan ketentuan pembatas. Surat perjanjian tersebut juga berisi sinking fund requirements ( suatu ketentuan dalam perjanjian obligasi perusahaan yang mengharuskan penerbit obligasi untuk melunasi porsi tertentu dari hutang setiap tahun). Proses ini disederhanakan dengan memasukkan ketentuan “Call feature” (karakteristik penebusan) yang memperkenankan penerbit obligasi untuk membeli kembali obligasi pada harga yang telah ditetapkan sebelum jatuh tempo. Wali amanat (trustee) adalah pihak ketiga yang terlibat dalam perjanjian obligasi. Wali amanat dapat berupa perorangan atau yang paling sering departemen .trust bank komersial.

5

II. Karakteristik Umum Penerbitan Obligasi. Penrbitan obligasi memiliki 3 karakteristik utama: 1. Karakteristik konversi (conversion feature)

2. Karakteristik penebusan (call feature)

3. Waran pembelian saham (stock purchase warrant) III. Pemeringkatan Obligasi. Tingkat risiko penerbitan obligasi yang diperdagangkan secara publik biasanya dinilai oleh agen independen seperti Moody’s, Standard & Poor’s, Moody's Indonesia, dan PT Pefindo. Moody’s memberikan 9 peringkat, sementara standard and poor’s memberikan 12 peringkat. Lembaga pemeringkat tersebut memberikan peringkat kepada obligasi berdasarkan analisis rasio keuangan dan aliran kas. Berikut ini disajikan peringkat obligasi dari Moody’s, Standard & Poor’s beserta interpretasi untuk setiap peringkat.

6

No. Moody’s Standard and Poor’s Peringkat Interpretasi Peringkat Interpretasi 01. Aaa Kualitas utama AAA Peringkat tertinggi 02. Aa Kualitas tinggi AA Peringkat tinggi 03. A Peringkat cukup tinggi A Peringkat cukup tinggi 04. Baa Peringkat menengah BBB Peringkat menengah 05. Ba Peringkat cukup

menengah BB Peringkat kurang

spekulatif 06. B Peringkat spekulatif B Peringkat cukup

spekualtif 07. Caa Peringkat sangat

spekulatif CCC Peringkat spekulatif

08. Ca Peringkat mendekati kebangkrutan

CC Peringkat lebih spekulatif

09. C Peringkat paling rendah C Peringkat sangat spekulatif

10. DDD Peringkat gagal 11. DD Peringkat lebih gagal 12. D Peringkat sangat gagal

7

IV. Jenis Obligasi. Obigasi memiliki berbagai jenis dan dapat diklasifikasikan berdasarkan berbagai dasar penggolongan.. 1. Berdasarkan penerbit obligasi (lembaga yang menerbitkan obligasi)

Lembaga internasional adalah lembaga yang menerbitkan obligasi secara internasional seperti Bank Investasi Eropa (European Investment Bank) atau Bank Pembangunan Asia (Asian Development Bank).

Pemerintah adalah pemerintah pusat, pemerintah daerah, dan lembaga pemerintah dari suatu negara yang menerbitkan obligasi dalam mata uang Negara tersebut atau obligasi pemerintah dalam denominasi valuta asing Surat Utang Negara (SUN) yang diterbitkan oleh pemerintah Indonesia, obligasi daerah (municipal bond). Obligasi yang diterbitkan oleh lembaga pemerintah biasa disebut agency bonds, atau agencies.

Perusahaan adalah perusahaan swasta dan perusahaan milik negara yang menerbitkan obligasi. Seringkali juga ada perusahaan yang menerbitkan obligasi untuk tujuan khusus (special purpose vehicles) yaitu perusahaan yang didirikan dengan suatu tujuan khusus untuk menguasai aset tertentu melalui penerbitan suatu obligasi dan obligasi ini disebut Efek Beragun Aset.

8

1. Berdasarkan variasi obligasi

Obligasi suku bunga tetap adalah obligasi memiliki kupon bunga tetap yang dibayarkan secara periodic baik semesteran maupun tahunan selama jangka waktu obligasi.

Obligasi suku bunga adalah obligasi dengan tingkat bunga mengambang (Floating rate note). Besar bunga yang dibayarkan mengacu pada suatu indeks pasar uang seperti LIBOR, SIBOR atau JIBOR.

Obligasi berimbal hasil tinggi (Junk bond) adalah obligasi yang memiliki peringkat dibawah peringkat investasi yang diberikan oleh lembaga pemeringkat kredit. Obligasi jenis ini memiliki resiko yang cukup tinggi, sehingga investor mengharapkan suatu hasil yang lebih tinggi.

Obligasi tanpa bunga (zero coupon bond) adalah obligasi yang tidak memberikan pembayaran bunga. Obligasi ini dijual dengan pemberian potongan harga dari nilai pari. Pemegang obligasi menerima secara penuh pokok hutang pada saat jatuh tempo obligasi. Keuntungan yang diperoleh oleh pemegang obligasi adalah selisih antara pengembalian pokok pinjaman (nilai nominal) dengan harga yang dibayarkan pada saat membeli obligasi.

Obligasi inflasi (Inflation linked bond) adalah obligasi dengan nilai pokok obligasi yang mengacu pada indeks inflasi. Suku bunga pada obligasi jenis ini lebih rendah daripada obligasi suku bunga tetap . Namun dengan bertumbuhnya nilai pokok utang sejalan dengan inflasi, maka pembayaran pelunasan obligasi ini akan meningkat pula. Tahun 1980an, pemerintah Inggris adalah yang pertama kalinya menerbitkan obligasi jenis ini yang diberi nama Gilts. Di Amerika obligasi jenis ini dikenal dengan nama "Treasury Inflation-Protected Securities" (TIPS) dan I-bonds.

Surat utang berbasis ekuitas (equity linked note) dan obligasi yang mengacu pada indeks yang merupakan indikator bisnis seperti penghasilan, nilai tambah ataupun pada indeks nasional seperti Produk domestik bruto.

Efek Beragun Aset adalah obligasi yang pembayaran bunga dan pokok utangnya dijamin dengan mengacu pada arus kas yang diperoleh dari penghasilan aset. Contoh dari obligasi jenis ini adalah Efek beragun KPR (mortgage-backed security-MBS), collateralized mortgage obligation (CMOs) dan collateralized debt obligation (CDOs).

9

Obligasi subordinasi obligasi (subordinated debentures) adalah obligasi yang memiliki peringkat prioritas lebih rendah dibandingkan obligasi lainnya yang diterbitkan oleh penerbit dalam hal terjadinya likuidasi. Jika perusahaan yang menerbitkan obligasi mengalami pailit, maka ada hirarki dari para kreditur yang akan menerima pelunasan. Pertama adalah pembayaran dari likuidator, kemudaian pembayaran utang pajak, dan lain-lain. Pemegang obligasi yang pembayarannya diutamakan adalah obligasi yang memiliki tanggal penerbitan paling awal yang disebut obligasi senior, setelah obligasi ini dilunasi maka pelunasan hutang berikutnya adalah obligasi subordinasi. Dengan demikian resiko obligasi subordinasi lebih tinggi seperti Efek Beragun Aset

Obligasi abadi adalah obligasi yang tidak memiliki suatu masa jatuh tempo. Obligasi jenis ini yang terkenal dalam pasar obligasi adalah "UK Consols (Treasury Annuities atau Undated Treasuries)" yang diterbitkan oleh pemerintah Inggris. Beberapa dari obligasi ini diterbitkan pertama kali pada tahun 1888 dan masih diperdagangkan hingga hari ini. Beberapa obligasi jenis ini juga memiliki masa jatuh tempo yang sangat panjang sekali seperti misalnya perusahaan West Shore Railroad yang menerbitkan obligasi dengan masa jatuh tempo pada tahun 2361 (atau abad ke 24). Terkadang juga obligasi abadi ini dilihat berdasarkan dari nilai tunai obligasi tersebut pada saat ini yang nilai pokoknya mendekati nol.

Obligasi atas unjuk (unregistered bond) adalah adalah obligasi tanpa nama pemegang obligasi dan siapapun yang memegang obligasi tersebut dapat menuntut dilakukannya pembayaran atas obligasi yang dipegangnya tersebut. Biasanya juga obligasi ini diberi nomer urut dan didaftarkan serta dapat diperdagangkan.

Obligasi tercatat (registered bond) adalah obligasi yang kepemilikannya ataupun peralihannya didaftarkan dan dicatat oleh penerbit atau oleh lembaga administrasi efek. Pembayaran bunga dan pembayaran pokok utang akan dtransfer langsung kepada pemegang obligasi yang namanya tercatat.

Obligasi daerah (municipal bond) adalah obligasi yang diterbitkan oleh negara bagian, teritorial, kota, pemerintahan setempat, ataupun lembaga-lembaganya. Bunga yang dibayarkan kepada pemegang obligasi seringkali tidak dikenakan pajak oleh negara bagian yang menerbitkan, namun obligasi daerah yang diterbitkan guna suatu tujuan tertentu tetap dikenakan pajak.

10

Obligasi tanpa warkat (Book-entry bond) adalah suatu obligasi yang tidak memiliki sertifikat. Penerbitan obligasi jenis ini sebagai akibat dari biaya pembuatan sertifikat serta kupon yang sangat mahal. Obligasi ini menggunakan sistem elektronik terpadu yang mendukung penyelesaian transaksi efek secara pemindahbukuan di pasar modal.

Obligasi lotere (Lottery bond) adalah obligasi yang diterbitkan oleh suatu negara (biasanya negara-negara Eropa). Bunganya dibayar seperti tata cara pembayaran bunga pada obligasi suku bunga tetap tetapi penerbit obligasi akan menebus obligasi yang diterbitkannya secara acak pada waktu tertentu dimana penebusan atau pelunasan obligasi yang beruntung terpilih akan dilakukan dengan harga yang lebih tinggi daripada nilai yang tertera pada obligasi .

Obligasi perang (War bond) adalah suatu obligasi yang diterbitkan oleh suatu negara guna membiayai perang

1. Berdasarkan penerbitan oleh pemerintah Indonesia

Obligasi Rekap adalah obligasi yang diterbitkan guna suatu tujuan khusus yaitu dalam rangka Program Rekapitalisasi Perbankan;

Surat Utang Negara (SUN) adalah obligasi yang diterbitkan untuk membiayai defisit APBN;

Obligasi Ritel Indonesia (ORI) adalah obligasi yang diterbitkan untuk membiayai defisit APBN namun dengan nilai nominal yang kecil agar dapat dibeli secara ritel;

Surat Berharga Syariah Negara (obligasi syariah atau obligasi sukuk) adalah obligasi yang diterbitkan untuk membiayai defisit APBN namun berdasarkan prinsip syariah.

11

V. Opsi Pendanaan Kembali Obligasi. Suatu perusahaan yang ingin melunasi seluruh obligasi yang beredar sebelum jatuh tempo memiliki 2 opsi. 1. Penerbitan berseri.

Debitur/pihak yang menerima pinjaman/obligor dapat menerbitkan obligasi seri yaitu suatu penerbitan obligasi dimana setiap proporsi tertentu obligasi tersebut harus dilunasi secara bertahap setiap tahun. Suatu perusahaan yang menerbitkan obligasi seri, maka perusahaan tersebut harus membuat skema yang menunjukkan tingkat bunga yang berbeda yang harus dibayarkan untuk setiap proporsi obligasi yang dilunasi setiap tahun. Jika suatu perusahaan menerbitkan obligasi yang bernilai nilai Rp 100 milyar dengan jangka waktu 10 tahun, maka proporsi obligasi yang harus dilunasi setiap tahun adalah:

Pelunasan obligasi setiap tahun = Nilai obligasi

Jangka waktu obligasi

= 100 milyar10 tahun

= 10 milyar per tahun

12

1. Pendanaan kembali dengan penebusan

Jika tingkat bunga di pasar menurun, maka perusahaan dapat melakukan pendanaan kembali melalui penggantian hutang lama dengan hutang yang baru yang memberikan tingkat bunga yang lebih rendah. Jika perusahaan memasukkan ketentuan penebusan dalam perjanjian penerbitan obligasi, maka penerbit obligasi dapat dengan mudah menebus kembali obligasi yang beredar sebelum jatuh tempo. Keputusan pendanan kembali obligasi dapat dilakukan dengan beberapa langkah sebagai berikut: (menggunakan capital budgeting teknik) Penentuan investasi awal Penentuan penghematan aliran kas tahunan (annual cash flow saving) Menggunakan biaya hutang setelah pajak (after tax cost of debt) untuk

menentukan nilai sekarang bersih (net present value) dengan mengurangkan investasi awal terhadap nilai sekarang dari penghematan aliran kas tahunan (present value of annual cash flow savings). Jika NPV bernilai lebih besar dari nol, maka usulan pendanaan kembali dapat dilaksanakan dan sebaliknya.

Apalikasi analisis keputusan pendanaan kembali obligasi memerlukan klarifikasi terhadap variabel berikut ini.

13

Contoh.Halda industry, produsen pipa ingin menebus kembali obligasi senilai $30,000,000 dengan umur 30 tahun dan nilai par $1,000 per lembar yang diterbitkan 5 tahun lalu dengan kupon 14 persen.Obligasi tersebut akan memiliki harga penebusan sebesar $1,140 per lembar dan awalnya memperoleh proceeds bersih sebesar $29,100,000 sebagai akibat dari pemberian diskon sebebsar $30 per lembar. Biaya penerbitan awal sebesar $360,000.Perusahaan bermaksud untuk menjual obligasi baru dengan nilai $30,000,000 dan kupon 12 persen dengan jatuh tempo 25 tahun untuk menebus obligasi lama. Perusahaan menjual obligasi baru dengan harga $1,000 dengan biaya penerbitan untuk obligasi baru sebesar $440,000. Perusahaan saat ini harus tunduk pada pajak 40 persen dan biaya hutang setelah pajak sebesar 8 persen. Oleh karena obligasi baru harus dijual terlebih dahulu dan proceedsnya digunakan untuk menebus obligasi lama, maka perusahaan mengharapkan 2 bulan overlapping interest yang harus dibayar oleh perusahaan.

OBLIGASI LAMA OBLIGASI BARU Nilai $30,000,000 Nilai $30,000,000 Umur 30 tahun Umur 25 tahun Penerbitan 5 tahun lalu Penerbitan Saat ini Jatuh tempo 25 tahun Jatuh tempo 25 tahun Kupon bunga 14% Kupon bunga 12% Nilai nominal per lembar $1,000 Nilai nominal per

lembar $1,000

Proceeds $29,100,000 Proceeds - Diskon per lembar $30 Diskon per lembar - Flotation costs $360,000 Flotation costs $440,000 Harga penebusan per lembar

$1,140

Biaya hutang setelah pajak 8% Biaya bunga overlapping 2 bulan

14

Initial Investment:• Call premium• Flotation cost of new

bond• Overlapping interest• Unamortized discount

on old bond• Unamortized flotation

cost of old bond

The Annual Cash Flow Saving:•Interest cost of old bold•Amortization of discount on old bond•Amortization of flotation costs on old bond•Interest cost of new bold•Amortization of flotation costs on new bond

PRESENT VALUE OF THE Annual Cash Flow Saving

Compare the Initial Investment to PRESENT VALUE OF THE Annual Cash Flow

15

a. Call Premium ($1,140 - $1,000)*30,000 lembar $ 4,200,000

Tax $4,200,000 * 40% 1,680,000

After tax cost of call premium $2,520,000

b. Flotation cost $440,000

c. Overlapping Interest $30,000,000 * 2/12 * 0,14 $ 700,000

Tax $700,000 * 40% 280,000

After tax cost of overlapping interest $420,000

d. Unamortized discount on old bond$900,000 * 25/30 * 40% ($300,000)

e. Unamortized flotation costs of old bond$360,000 * 25/30 * 40% ($120,000)

Initial investment $2,960,000

A. Penentuan Investasi Awal.OBLIGASI LAMA OBLIGASI BARU

Nilai $30,000,000 Nilai $30,000,000 Umur 30 tahun Umur 25 tahun Penerbitan 5 tahun lalu Penerbitan Saat ini Jatuh tempo 25 tahun Jatuh tempo 25 tahun Kupon bunga 14% Kupon bunga 12% Nilai nominal per lembar $1,000 Nilai nominal per

lembar $1,000

Proceeds $29,100,000 Proceeds - Diskon per lembar $30 Diskon per lembar - Flotation costs $360,000 Flotation costs $440,000 Harga penebusan per lembar

$1,140

Biaya hutang setelah pajak 8% Biaya bunga overlapping 2 bulan

16

Old Bond

a. Interest cost of old bond

Before tax 14% * $30,000,000 4,200,000Tax $4,200,000 * 40% 1,680,000After tax interest cost $2,520,000

b. Amortization of discount on old bond$900,000/30 * 40% ($12,000)

c. Amortization of flotation cost on old bond$360,000/30 * 40% ($4,800)

Annual after tax debt service cost $2,503,200New Bond

a. Interest cost of new bond

Befor tax $30,000,000 * 12% $3,600,000Tax $3,600,000 * 40% 1,440,000After tax interest cost $2,160,000

b. Amortization flotation cost on new bond$440,000/25 * 40% ($7,040)

Annual after tax debt service cost $2,152,960Annual Cash Flow Saving $350,240

B. Penentuan the Annual Cash Flow Savings.OBLIGASI LAMA OBLIGASI BARU Nilai $30,000,000 Nilai $30,000,000 Umur 30 tahun Umur 25 tahun Penerbitan 5 tahun lalu Penerbitan Saat ini Jatuh tempo 25 tahun Jatuh tempo 25 tahun Kupon bunga 14% Kupon bunga 12% Nilai nominal per lembar $1,000 Nilai nominal per

lembar $1,000

Proceeds $29,100,000 Proceeds - Diskon per lembar $30 Diskon per lembar - Flotation costs $360,000 Flotation costs $440,000 Harga penebusan per lembar

$1,140

Biaya hutang setelah pajak 8% Biaya bunga overlapping 2 bulan

17

a. PV of annual cash flow saving $350,240 * 10.675 $3,738,812

b. Initial investment$2,960,000

NPV $778,812

C. Penentuan NPV

18

Perbankan investasi (Investment Banking) Dalam proses penerbitan saham atau obligasi dipasar modal, peran perbankan investasi menjadi sangat penting yakni dalam menemukan pembeli. Perbankan investasi bukanlah investor atau pihak yang melakukan investasi jangka panjang. Bank investasi (investment bankers) bertindak sebagai perantara antara pihak penerbit dan pihakpembeli sekuritas. Dalam membantu penjualan sekuritas perusahaan, pihak penjamin emisi dapat memberikan beberapa komitmen. 1. Komitmen penuh (Full commitment) yaitu penjamin emisi membeli seluruh

sekuritas yang diterbitkan dan kemudian menjualnya kepada masyarakat. 2. Komitmen usaha terbaik (Best effort commitment) yaitu penjamin emisi akan

berusaha untuk menjual sekuritas yang diterbitkan dalam jumlah semaksimal mungkin.

3. Komitmen siaga (Standby commitment) yaitu penjamin emisi akan berusaha untuk menjual sekuritas yang diterbitkan dalam jumlah semaksimal mungkin untuk jangka waktu yang telah ditentukan.

4. Komitmen seluruh atau tidak sama sekali (All or non commitment) yaitu penjamin emisi akan berusaha untuk menjual seluruh sekuritas yang diterbitkan melalui pemesanan.

19

I. Fungsi Bank Investasi. Fungsi bank investasi adalah melakukan penjaminan dalam penerbitan sekuritas sebagai fungsi utama dan pemberian nasehat kepada klien/nasabah sebagai fungsi tambahan. 1. Fungsi penjaminan (Underwriting)

Penjaminan (underwriting) adalah suatu proses dimana bank investasi melakukan pembelian sekuritas dari penerbit sekuritas pada harga yang lebih rendah dari harga rencana penjualan untuk memperoleh keuntungan. Contoh. Perusahaan Ardal adalah perusahaan perbankan investasi telah sepakat untuk menjamin penerbitan saham biasa yang baru yang diterbitkan oleh suatu perusahaan elektronik dengan nilai Rp 400 milyar. Bank investasi ini bersedia membeli saham perusahaan elektronik ini dengan nilai Rp 398 milyar. Sesungguhnya, jika bank investasi dapat menjual dengan nilai Rp 400 milyar, maka bank investasi tersebut akan memperoleh komisi Rp 2 milyar. Jika bank investasi ini tidak berhasil menjual senilai Rp 400 milyar, maka bank investasi tersebut akan menderita kerugian.

2. Fungsi pemberian nasehat (advising)

Bank investasi juga berfungsi dalam pemberian nasehat melalui analisis laporan keuangan perusahaan dan memberikan rekomendasi terhadap cara/instrumen untuk melakukan pendanaan. Bank investasi juga dapat memberikan nasehat mengenai akuisisi, merger, dan keputusan pendanaan ulang (refinancing decision)

20

II. Organisasi Aktivitas Bank Investasi. Fungsi bank investasi dalam penjaminan penerbitan sekuritas dan pemberian nasehat kepada nasabah akan tampak sebagai hasil dari serangkaian kejadian yang logis. Hubungan antara klien/nasabah dengan bank investasi bermula dari klien/nasabah yang merupakan perusahaan yang memerlukan dana dalam jumlah yang besar untuk tujuan penggunaan tertentu. Perusahaan tersebut kemudian memilih perusahaan bank investasi yang akan menjadi penjamin emisi. Penjamin emisi ini akan memberikan nasehat kepada perusahaan (mengenai jenis, jumlah, nilai, harga dan waktu penerbitan sekuritas yang akan dijual ke publik) dan berperan dalam menjual sekuritas perusahaan ke publik. 1. Pemilihan bank investasi. 2. Perundingan antara emiten dengan bank investasi 3. Sindikasi penjaminan 4. Pembentukan grup penjualan (Selling group) 5. Pemenuhan persyaratan hukum

21

III. Biaya Jasa Bank Investasi. Biaya penerbitan sekuritas ini mencakup 2 komponen yakni biaya administrasi dan biaya penjaminan. Secara umum, semakin besar penerbitan sekuritas, maka semakin kecil persentase biaya penerbitannya. Biasanya biaya penerbitan saham biasa lebih tinggi dibandingkan biaya penerbitan biaya saham preferen. Biaya penerbitan saham preferen lebih tinggi dari biaya penerbitan obligasi. Total biaya penerbitan mulai dari 1 persen dari total penerimaan (proceeds) hasil penjualan obligasi sampai dengan 20 persen dari penerimaan hasil penjualan saham biasa. IV. Penjualan Langsung Sekuritas (Private Pacement). Dalam memenuhi kebutuhan dana selain menjual sekuritas kepada publik, perusahaan juga dapat menjual sekuritas kepada seorang atau sekelompok investor. Biasanya penjualan secara langsung kepada sekelompok investor hanya dapat dilakukan untuk sekuritas jenis saham preferen atau obligasi. Namun demikian penjualan secara langsung terhadap saham biasa juga dimungkinkan, jika perusahaan yakin bahwa pemegang saham lama bersedia membeli saham baru melalui penawaran right (right offering). Penjualan sekuritas secara langsung dapat mengurangi biaya administrasi dan penerbitan. Penerbit dapat secara fleksibel, karena perusahaan tidak harus mengajukan surat pernyataan pendaftaran dan tidak memerlukan persetujuan BAPEPAM, serta lebih mudah dalam menyusun perjanjian dan melakukan negosiasi dengan investor. Salah satu kelemahan penjualan sekuritas secara langsung adalah kesulitan untuk menjual bagi pemegang sekuritas yang ingin menjual sekuritas yang dimiliki pada waktu yang akan datang. Penjualan saham biasa secara langsung seringkali dilakukan dengan opsi saham (stock option) atau rencana pembelian saham (stock purchase plans). Opsi saham biasanya dterbitkan oleh perusahaan yang memberikan kepada pemegangnya untuk membeli saham perusahaan pada waktu yang akan datang pada harga yang telah ditetapkan. Rencana pembelian saham adalah manfaat yang diterima oleh karyawan yang memperkenankan untuk membeli saham pada harga diskon.

22

Perusahaan “HARSPAING” adalah perusahaan yang memproduksi mainan anak-anak ingin menebus (calling) obligasi yang telah diterbitkan (beredar) 5 tahun lalu. Obligasi tersebut berjumlah 4.000 lembar, memiliki nilai nominal Rp 4.000.000.000,00, dan jangka waktu 15 tahun, serta memberikan tingkat kupon bunga 12 persen. Obligasi memberikan harga penebusan (call price) sebesar Rp 2.200.000,00 per lembar. Biaya penerbitan (initial flotation costs) sebesar Rp 300.000.000,00. Perusahaan berencana untuk menjual obligasi senilai Rp 4.000.000.000,00 dengan kupon bunga 8 persen dan jatuh tempo 10 tahun untuk menebus (retire) obligasi yang lama. Obligasi baru dijual pada nilai nominal Rp 1.000.000,00 per lembar Biaya penerbitan obligasi baru (flotation costs) adalah Rp 700.000.000,00. Pajak yang ditetapkan oleh pemerintah adalah 20 persen. Oleh karena penjualan obligasi yang baru digunakan untuk menebus obligasi yang lama, maka perusahaan mengharapkan 2 bulan biaya bunga yang bersamaaan (overlap) dan harus dibayar oleh perusahaan. Biaya hutang setelah pajak 7 % digunakan untuk mengevaluasi rencana tersebut. Tujukkan dengan perhitungan, apakah penebusan obligasi lama dengan menerbitkan obligasi baru layak dilakukan oleh perusahaan.

23

OBLIGASI BARU OBLIGASI LAMANilai Obligasi Rp 4 milyar Nilai Obligasi Rp 4 milyarUmur obligasi 10 tahun Umur obligasi 15 tahunSisa umur obligasi 10 tahun Sisa umur obligasi 10 tahunNilai nominal /lembar Rp 1,000,000 Nilai nominal /lembar Rp 1,000,000

Diskon penjualan/lembar

Jumlah obligasi 4,000 lembar Jumlah obligasi 4,000 lembarTingkat kupon bunga 8% Tingkat kupon bunga 12%

Harga penebusan Rp 2.200.000Biaya penerbitan 700,000,000 Biaya penerbitan 300,000,000

Overlapping period 2 bulanPajak 20%

1. Penentuan investasi awal Premi penebusan (call premium).

Premi penebusan 2.200.000 – 1.000.000 = 1.200.000 Sebelum pajak 1.200.000 * 4,000 lembar 4.800.000.000 Pajak 20% * 4.800.000.000 960.000.000 ------------------- Biaya premi penebusan setelah pajak 3.840.000.000

Biaya penerbitan obligasi baru 700,000,000 Biaya bunga overlapping obligasi lama

Sebelum pajak 12% * 212 *4.000,000,000 80.000.000

Pajak 20% * 80,000,000 16.000.000 --------------- Biaya bunga overlapping setelah pajak $ 64,000,000

Diskon obligasi lama yang belum diamortisasi $ 0

Biaya penerbitan obligasi lama yang belum diamortisasi

Amortisasi per tahun 1015 *300,000,000 * 20% 40.000.000

24

Premi penebusan 3.840.000.000Biaya penerbitan obligasi baru 700,000,000Biaya bunga overlapping 64,000,000Diskon obligasi lama yang belum diamortisasi

($ 0)

Biaya penerbitan obligasi lama yang belum diamortisasi

(40.000.000)

Total investasi awal 4.564.000,000

Ringkasan.

25

1. Penentuan penghematan aliran kas tahunan Biaya bunga obligasi lama

Sebelum pajak 12% * 4.000,000,000 480.000.000 Pajak 20% * 480.000.000 96.000.000 ------------------- Biaya premi penebusan setelah pajak 384.000.000

Diskon obligasi lama yang belum diamortisasi Diskon penjualan obligasi lama 0

Biaya penerbitan obligasi lama yang belum diamortisasi

Amortisasi per tahun $300.000.000

15 = 20,000,000

Penghematan setelah pajak 20,000,000 (20%) 4.000.000 Biaya bunga obligasi baru

Sebelum pajak 8% * 4.000,000,000 = 320,000,000 Pajak 20% * 320,000,000 64,000,000 --------------- Biaya bunga setelah pajak 256,000,000

Amortisasi biaya penerbitan obligasi baru

Amortisasi per tahun 700.000.000

10 = 70.000.000

Penghematan tahunan setelah pajak 20% * 70.000.000 14.000.000

OBLIGASI BARU OBLIGASI LAMANilai Obligasi Rp 4 milyar Nilai Obligasi Rp 4 milyarUmur obligasi 10 tahun Umur obligasi 15 tahunSisa umur obligasi 10 tahun Sisa umur obligasi 10 tahunNilai nominal /lembar Rp 1,000,000 Nilai nominal /lembar Rp 1,000,000

Diskon penjualan/lembar

Jumlah obligasi 4,000 lembar Jumlah obligasi 4,000 lembarTingkat kupon bunga 8% Tingkat kupon bunga 12%

Harga penebusan Rp 2.200.000Biaya penerbitan 700,000,000 Biaya penerbitan 300,000,000

Overlapping period 2 bulanPajak 20%

26

Obligasi lamaBiaya bunga obligasi lama 384.000.000Diskon obligasi lama yang belum diamortisasi ($ 0)

Biaya penerbitan obligasi lama yang belum diamortisasi

(4.000.000)

Biaya hutang setelah pajak 380.000.000

Obligasi baruBiaya bunga obligasi baru 256,000,000Amortisasi biaya penerbitan obligasi baru (14.000.000)Biaya hutang setelah pajak 242.000.000Penghematan aliran kas tahunan 138.000.000

PV penghematan aliran kas tahunan

138.000.000*PVIFA10%,10th(6.145) 848.010.000

Investasi awal 4.564.000,000NPV pendanaan ulang 3.715.990.000

Penentuan nilai sekarang bersih dengan menggunakan biaya hutang setelah pajak