Modul ke:

Fakultas

Program Studi

Struktur Permodalan Yang BaikBagi Perusahaan

Dosen Pengampu : Mochammad Rosul, Ph.D., M.Ec.Dev., SE

09Ekonomi dan

Bisnis

ManajemenKeuangan

www.mercubuana.ac.id

NILAI PERUSAHAAN DAN NILAI SAHAM

Nilai perusahaan merupakan presepsi investorterhadap perusahaan, yang sering dikaitkandengan harga saham. Harga saham yang tinggimembuat nilai perusahaan juga tinggi. Hargasaham merupakan harga yang terjadi pada saatharga saham diperdagangkan di pasar. Dalamrealitasnya tidak semua perusahaanmenginginkan harga saham tinggi (mahal), karenatakut tidak laku dijual atau tidak menarik investoruntuk membelinya.

Konsep Yang Menjelaskan NilaiPerusahaan

Menurut Chistiawan dan Tarigan (2007) ada beberapakonsep yang menjelaskan nilai perusahaan yaitu nilailikuidasi, nilai buku dan nilai pasar.

• Nilai pasar merupakan harga yang terjadi dari prosestawar menawar di pasar saham.

• Nilai buku adalah nilai perusahaan yang dihitungdengan dasar konsep akuntansi

• Nilai likuidasi adalah nilai jual seluruh asetperusahaan setelah dikurangi semua kewajiban yangharus dipenuhi.

Nilai Perusahaan Diukur DenganPrice To Book Value (PBV)

Price to Book Value dapat diartikan sebagai hasilperbandingan antara harga saham dengan nilaibuku saham. Berdasarkan perbandingantersebut harga saham perusahaan akan dapatdiketahui berada di atas atau di bawah nilai bukusaham tersebut. Formula untuk menghitungprice to book value ditunjukkan sebagai berikut(Brigham & Ehrhardt, 2002):

PBV = Harga Saham / Nilai Buku Saham

STRUKTUR MODAL

Menurut Weston dan Brigham (2003), strukturmodal merupakan kombinasi atau bauran segenappos yang masuk ke dalam sisi kanan neraca sumbermodal perusahaan.

Pengertian struktur modal dibedakan denganstruktur keuangan, dimana struktur modal merupakanpembelanjaan permanen yang mencerminkan antarahutang jangka panjang dengan modal sendiri,sedangkan struktur keuangan mencerminkanperimbangan antara seluruh hutang (baik jangkapendek maupun jangka panjang) dengan modalsendiri.

Faktor yang Mempengaruhistruktur Modal

Menurut J. Weston dan Brigham, adabeberapa faktor yang mempengaruhistruktur modal diantaranya :ProfitabilitasStabilitas PenjualanStruktur SainganStruktur AktivaSikap ManajemenSikap Pemberi Pinjaman

ProfitabilitasProfitabilitas adalah mengukur efektivitas

manajemen berdasarkan hasil pengembalian yangdhasilkan dari volume penjualan, total aktiva, dan modalsendiri.

Stabilitas PenjualanStabilitas penjualan dan rasio-rasio utang

berhubungan satu sama lain secara langsung. Denganstabilitas yang lebih besar dalam penjualan dan laba,suatu perusahaan dapat mengambil beban tetap utangdengan risiko yang lebih sedikit daripada bila penjualandan labanya mengalami penurunan secara periodikdalam hal yang disebut terakhir perusahaan akanmenghadapi kesulitan dalam memenuhi kewajiban-kewajibannya.

Struktur SainganKemampuan pelayanan utang tergantung pada

kemampuan untuk memperoleh laba dan juga volumepenjualan. Oleh karena itu, stabilitas margin laba adalahsama pentingnya dengan stabilitas penjualan. Artinya,perusahaan baru memasuki industri dan kemampuanperusahaan yang bersaing untuk memperluas kapasitasmempengaruhi margin laba.

Struktur AktivaStruktur aktiva mempengaruhi sumber-sumber

pembelanjaan dalam beberapa cara. Perusahaan denganaktivaaktiva tetap yang berumur panjang, terutama bilapermintaan untuk keluaran / outputnya secara relatifdijamin.

Sikap ManajemenSikap manajemen yang paling banyak

mempengaruhi secara langsung pilihan pembelanjaanadalah hal-hal yang menyangkut pengendalian (control)perusahaan dan risiko.

Sikap Pemberi PinjamanLepas dari analisis-analisis menajemen atas faktor-

faktor leverage yang tepat bagi perusahaan-perusahaanmereka, tidak terdapat permasalahan kecuali bahwasikap para pemberi pinjaman (lender) sering dianggapsebagai determinan penting kadang-kadang sangatpenting (faktor yang menentukan) dari struktur-strukturmodal.

BIAYA MODALBiaya Modal adalah biaya riil yang harus

dikeluarkan oleh perusahaan untuk memperolehdana baik yang berasal dari hutang, sahampreferen, saham biasa, maupun laba ditahan untukmendanani suatu perhitungan biaya penggunaanmodal sangatlah penting, dengan alasan:

Memaksimalkan nilai perusahaan mengharuskanbiaya-biaya (termasuk biaya modal) diminimalkan.Keputusan penganggaran modal (capital budgetting)memerlukan suatu estimasi tentang biaya modal.Keputusan-keputusan lain seperti leasing, modalkerja juga memerlukan estimasi biaya modal.

Faktor-Faktor Yang MenentukanBiaya Modal

Keadaan-keadaan umum perekonomian. Faktor ini menentukantingkat bebasrisiko atau tingkat hasil tanpa risiko.Daya jual saham suatu perusahaan. Jika daya jual sahammeningkat, tingkat hasil minimum para investor akan turun danbiaya modal perusahaaan akan rendah.Keputusan-keputusan operasi dan pembiayaan yang dibuat

manajemen. Jika manajemen menyetujui penanaman modalberisiko tinggi atau memanfaatkan utang dan saham khusussecara ekstensif, tingkat risiko perusahaan bertambah. Parainvestor selanjutnya meminta tingkat hasil minimum yang lebihtinggi sehingga biaya modal perusahaan meningkat pula.Besarnya pembiayaan yang diperlukan. Permintaan modaldalam jumlah besar akan meningkatkan biaya modalperusahaan.

Financial Leverage

Dalam arti harafiah, leverage berartipengungkit/tuas. Leverage menunjuk pada hutangyang dimiliki perusahaan. Sumber dana perusahaandapat dibedakan menjadi dua yaitu sumber dana interndan sumber dana ekstern.

Sumber dana intern berasal dari laba yang ditahan,pemilik perusahaan yang tercermin pada lembarsaham atau prosentasi kepemilikan yang tertuangdalam neraca.sumber dana ekstern merupakan sumber danaperusahaan yang berasal dari luar perusahaan,misalnya hutang. Kedua sumber dana ini tertuangdalam neraca pada sisi kewajiban.

Financial Leverage

Suatu perusahaan dikatakan menggunakanFinancial Leverage jika ia menggunakansebagian dari aktivanya dengan sekuritaspembayaran bunga, misalnya hutang padaBank, menerbitkan obligasi atau sahampreferen. Perubahan EBIT ( Earning BeforeInterest and Tax ) akan mengakibatkanperubahan EPS ( Earning Per Share ).

Indefference Point Antara Utang DenganSaham Biasa

Untuk dapat mengetahui perimbanganpembelanjaan yang mana yang mempunyaiincome effect yang terbesar terhadap EPSpada setiap tingkat EBIT, maka kita harusmenetukan indifference point terlebih dahulu.Analisa indifference point ini sering puladisebut dengan “analisa EBIT – EPS”.

Saham Biasa versus Obligasi :x ( 1 – t ) = ( x – c ) ( 1 – t )

S1 S2

Contoh Soal :Perusahaan de’Lebaiz mempunyai tingakt EBITRp.60.000. perusahaan merencanakan untukmengadakan perluasan usaha. Untuk itu perusahaanmembutuhkan dana Rp. 2.000.000. adapun tambahandana dapat diperoleh dengan tiga cara sbb :

a. Alternative I seluruhnya diperoleh dari saham biasadengan nn Rp. 100/lembar.

b. Alternative II diperoleh dari utang/obligasi 15% dengan tingkat bunga 5% dan saham biasa 85%

c. Alternative II diperoleh dari utang/ obligasi 40% dengan tingkat bunga 5% dan saham biasa 60%

Jumlah lembar saham biasa baru :AL. I = Rp. 2.000.000 : Rp. 100

= 20.000 lembar

AL. II = ( Rp. 2.000.000 : Rp. 100 ) * 85%= 17.000 lembar

AL. III = ( Rp. 2.000.000 : Rp. 100 ) *60%= 12.000 lembar

Nilai bunga obligasi baruAL. I = 0AL II = (Rp. 2.000.000 * 5% ) * 15%

= Rp. 15.000AL. III = ( Rp. 2.000.000 * 5% ) * 40%

= Rp. 40.000

Keterangan Alternative I Alternative II Alternative III

EBIT

Bunga obligasi

EBT

Tax 50%

EAT

EPS = EAT : Jmlh lbr saham

Rp. 60.000

Rp. 0

Rp. 60.000

Rp. 30.000

Rp. 30.000

Rp. 1,5

Rp. 60.000

Rp. 15.000

Rp. 45.000

Rp. 22.500

Rp. 22.500

Rp. 1,32

Rp. 60.000

Rp. 40.000

Rp. 20.000

Rp. 10.000

Rp. 10.000

Rp. 0,833

0,5 x = 0,5 (x - 40.000)

20.000 12.000

Maka indifference pointnya adalah ;

( alternative 1 dan 3 )

0,5 x (12.000) = 20.000 (0,5 x - 20.000)

6.000 x = 10.000 x – 400.000.000

4.000 x = 400.000.000

x = 100.000

x = Rp 100.000,00 ( EBIT pada indefference point )

Apabila diambil alternatif 1 dan 2, hasilnya pun akan sama, yaitu:

Saham Biasa versus Obligasi :0,5 x

=0,5 (x - 15.000)

20.000 17.000

0,5 x (17.000) = 20.000 (0,5 x - 7.500)

8.500 x = 10.000 x – 150.000.000

1.500 x = 150.000.000

x = 100.000

x = Rp 100.000,00

Keterangan Alternative I Alternative II Alternative III

EBIT

Bunga obligasi

EBT

Tax 50%

Rp. 100.000

Rp. 0

Rp. 100.000

Rp 50 000

Rp. 100.000

Rp. 15.000

Rp. 85.000

Rp 42 500

Rp. 100.000

Rp. 40.000

Rp. 60.000

Rp 30 000

Apabila perusahaan sebelumnya sudah mempunyai obligasi danakan mengeluarkan obligasi baru, maka rumus perhitunganindifference point diatas diadakan penyesuaian menjadi :

(x-c1) = (x-c2)S1 S2

Keterangan :X = EBIT pada tingkat indifference pointC1 = jumlah bunga dlm rupiah yg dibayarkan dari jumlah

pinjaman yang telah ada maupun yang baruC2 = jumlah bunga dalam rupiah yang dibayarkan baik untuk

pinjaman yang telah ada maupun yang baruS1 = jumlah lembar saham biasa yang bereda kalau tambahan

dana dipenuhi dengan hanya menjual saham baruS2 = jumlah lembar saham biasa yang beredar jika tambahan

dana dipenuhi dengan hanya mengeluarkan obligasi barubersama-sama dengan pengeluaran saham baru.

Indefference Point Antara SahamPrefferen Dengan Saham Biasa

Dalam perhitungan saham preferen perludiadakannya penyesuaian atau adjustment.Penyesuaian perlu diadakan karena bunga utangmerupakan “tax deductible expense “ yang berartimengurangi pendapatan yang dikenakan pajak(taxable income). Sedangkan deviden sahampreferen bukan merupakan tax deductible expense.

Dalam perhitungannya bunga dikurangi dariEBIT, sedangkan deviden saham preferen diambildari EAT, deviden saham biasa tingkat bungadihitung atas dasar sebelum pajak. Sedangkandeviden saham preferen atas dasar sesudah pajak.

Struktur Modal Pada PasarSempurna Dan Tidak Ada Pajak

Pasar modal yang sempurna adalah pasar modal yang sangat kompetitif. Antara lain asumsi tersebut :

Tidak ada biaya kebangkrutanTidak ada biaya transaksiBunga simpanan dan pinjaman sama yang berlakuuntuk semua pihakTidak ada pajak penghasilan (income tax)

Tentu saja asumsi tersebut tidak akan dijumpai dlm dunianyata, tetapi analisis dimulai dari keadaan yg sangat ketattersebut dan kemudian baru dilonggarkan.

Asumsi untuk mempermudah analisis :Laba operasi yang diperoleh setiap tahunnya dianggapkonstan dan tidak diperlukan penambahan modalkerja. Dana penyusutan aktiva tetap cukup untukmengganti aktiva tetap yang disusutSemua laba yang tersedia bagi pemegang sahamdibagikan sebagai devidenHutang yang dipergunakan bersifat permanen. Iniberarti hutang jatuh tempo akan diperpanjang lagiPergantian struktur hutang dilakukan secara langsung

Analisis mempunyai tujuan untuk meningkatkan nilaiperusahaan, atau menurunkan biaya modal perusahaan.

Pendekatan Dalam Teori Struktur Modal

1. Pendekatan TradisionalDalam pasar modal yang sempurna dan tidak ada

pajak, nilai perusahaan (atau biaya modalperusahaan) bisa diubah dengan cara merubahstruktur modalnya (yaitu B/S) pendekatan inimengasumsikan bahwa hingga satu leveragetertentu, resiko perusahaan tidak mengalamiperubahan. Struktur modal yang optimal tersebutterjadi pada saat nilai perusahaan maksimum ataustruktur modal yang mengakibatkan biaya modalrata-rata tertimbang minimum.

2. Modigliani – Miller (MM)Sampai tahun 1958, teori struktur modal didasarkan padaperilaku investor, kemudian dibuatlah model yngg dapat diujidengan statistik. MM memperkenalkan asumsi-asumsididalam teorinya, sebagai berikut :Resiko bisnis dapat diukur dengan standar deviasi EBIT, danperusahaan pada kelas resiko yang sama.Semua investor dan calon investor mempunyai estimasi yangsama mengenai EBIT yang akan datang pada masing-masingperusahaan.Saham dan obligasi diperdagangkan pada pasar modal yangsempurna.Utang dari perusahaan maupun individu tidak berisiko,sehingga tingkat bunga utang adalah risk free-rate, dengandemikian berapapun, besarnya utang tidak akan jadi masalah.Semua cash flow adalah konstan.

Pendekatan MM Tanpa Pajak

Pertama kali MM memperkenalkan teori struktur modal denganasumsi tidak ada pajak pendapatan perusahaan.Dengan asumsi inimaka MM secara matematis mengajukan tiga preposisi.

a. Preposisi 1 menyatakan bahwa nilai perusahaan merupakan kapitalisasi labaoperasi bersih yang diharapkan dengan tingkat kapitalisasi (ko)konstan yang sesuai dengan tingkat resiko perusahaan.

VL= VU =VL :nilai perusahaan dengan leverage (mempunyai utang)VU :nilai perusahaan tanpa leverage (modal terdiri dari modal

sendiri saja)ko :biaya modal rata-rata perusahaankeu :tingkat keuntungan yang disyaratkan untuk perusahaan yang

seratus persen modalnya terdiri atas modal sendiri.

b. Preposisi 2 MM berpendapat bahwa biaya modal sendiri

perusahaan yang memiliki leverage adalah samadengan biaya modal sendiri yang tidak memilikileverage ditambah dengan premium resiko. Dalamkeadaan tidak ada pajak nilai perusahaan dan biayamodal rata-rata tertimbang tidak dipengaruhi olehstruktur modal.

c. Preposisi 3menyatakan bahwa perusahaan seharusnya melakukan

investasi proyek baru sepanjang nilai perusahaanmeningkat paling tidak sebesar biaya investasi.

V : perubahan nilai perusahaanI : biaya investasi

Struktur Modal Pada PasarSempurna Dan Ada Pajak

Pendekatan apabila ada PajakDalam pendekatan ini ketiga preposisi diatas jugadikembangkan dalam kondisi ada pajak.

a. Preposisi INilai perusahaan yang memiliki leverage adalah sama dengannilai perusahaan yang tidak memiliki leverage ditambah dengannilai perlindungan pajak.VL = Vu + TDVL : nilai perusahaan dengan leverageVu : nilai perusahaan tanpa leverageTD : nilai perlindungan pajak

b. Preposisi IIMM berpendapat bahwa biaya modal sendiri

perusahaan yang tidak memiliki leverage adalah samadengan biaya modal sendiri perusahaan yang tidakmemiliki leverage ditambah dengan premium resiko.

c. Preposisi IIIMM berpendapat bahwa perusahaan seharusnya

melakukan investasi sepanjang memenuhi persyaratanIRR > keu [1 – T(D/V)].T : tarif pajakD : nilai utangV : nilai perusahaan

Struktur Modal Yang Optimal

Struktur modal yang optimal sebuah perusahaan adalahkombinasi utang dan ekuitas yang akan memaksimalkanharga saham. Tujuan utama terbentuknya perusahaanadalah mencari keuntungan serta kesinambungan usaha.Untuk mencapai keuntungan yang diharapkan, perusahaanmemerlukan dana untuk keperluan operasi dan investasi.

Berbagai pertimbangan perlu diperhatikan dalammemenuhi dana tersebut antara lain biaya modal, resikoyang mungkin dihadapi apabila dana tersebut ditarik darihutang jangka panjang atau menerbitkan saham biasa.Didalam mendanai perusahaan, lebih baik menggunakaninternal financial terlebih dahulu serta external financialsebagai alternative pembiayaan jika internal financial tidakmencukupi pendanaan.

Daftar PustakaDr.Suad, Husnan,M.B.A.1998. Manajemen KeuanganTeori dan Penerapan (Keputusan Jangka Panjang).Yogyakarta: BPFE-YOGYAKARTA..Horne, James C. Van & John M. Wachowicz, Jr. 1998.Prinsip-prinsip Management Keuangan. Jakarta:Salemba empat.Fahmi, Irham. 2013. Pengantar Manajemen Keuangan,Bandung: Alfabeta.Drs. Sartono, R. Agus, 1997. Ringkasan TeoriManajemen Keuangan, Yogyakarta: BPFE.Yulianto, Ali Akbar. 2011. Dasar-Dasar ManajemenKeuangan,Jakarta: Salemba Empat.Weston, J. fred dan E.copeland, Thomas. 1996.Manajemen Keuangan, Jakarta: Erlangga.

TERIMA KASIH